Модель добычи bitcoin сталкивается со структурным испытанием на фоне давления на маржу и сдвигов в области ИИ

Ключевые выводы:

• Рост энергетических расходов и нестабильный доход от комиссий за транзакции дополнительно сокращают прибыльность майнинга bitcoin.
• Майнеры совокупно держат почти 1% предложения биткоина, но большинство еще не начали активно управлять этими активами для получения дохода.
• Компании исследуют альтернативы, такие как хостинг инфраструктуры ИИ или стратегии казначейства, чтобы адаптироваться к изменяющейся экономике майнинга.

Новости о добыче bitcoin на этой неделе доминируются предупреждениями от торговой фирмы Wintermute о том, что текущий майнерский цикл достиг беспрецедентной точки напряжения.

В отчете за март 2026 года аналитики Wintermute отмечают, что этот цикл не принес 2-кратного роста цен, наблюдавшегося при предыдущих халвингах. Это оставило шахтеров с крайне узкими маржами, даже несмотря на рост операционных расходов.

Например, недавняя подача документов SEC 3 марта 2026 года сигнализирует, что MARA Holdings (Marathon Digital) теперь открыта для продажи BTC «время от времени», а не только для хранения.

Данные отрасли показывают, что публичные майнеры продали более 15 000 BTC с прошлого октября для покрытия расходов или финансирования новых проектов.

Wintermute и другие аналитики согласны, что экономика добычи bitcoin кардинально изменилась. Wintermute отмечает, что в предыдущих циклах майнеры, как правило, наблюдали рост цены примерно в 2 раза по сравнению с уровнем до халвинга, что компенсировало 50%-е сокращение вознаграждений за блок.

В этом цикле этого не произошло: bitcoin достиг пика около $126 000 в октябре 2025 года, а затем упал, поэтому майнеры никогда не получили обычного импульса.

В результате валовые маржи достигли уровня минимальных значений прошлого медвежьего рынка. «Это математика, вынуждающая действовать», — написал аналитик Шанака Перера — он отмечает, что стоимость добычи составляет около 87 000 долларов за монету при спотовой цене около 69 000 долларов, что означает, что майнеры «теряют деньги на каждом блоке».

Сезонные факторы лишь усилили давление. Рынок комиссий за транзакции — который обычно ожидается как растущий по мере снижения блоковых вознаграждений — в этом цикле остается «эпизодическим, а не структурным».

На практике комиссии не восполнили разрыв, оставленный халвингом. В то же время многие майнеры столкнулись с более высокими ценами на электроэнергию в 2025 году.

Данные о торговле показывают, что средние затраты на электроэнергию для безубыточности постепенно росли в течение года. Вместе эти тенденции заставили даже крупных операторов пересмотреть свой бизнес.

При снижении доходов от чистой добычи bitcoin Wintermute призывает майнеров внедрять новые стратегии. Ключевой вывод отчета заключается в том, что многие майнеры сейчас держат неиспользуемый капитал, который можно эффективно задействовать.

Компания отмечает, что добывающие предприятия держат около 1% всего предложения биткоинов на своих балансах — это наследие практики эпохи «HODL» — однако «полный набор инструментов управления казначейством остается в основном неиспользованным».

Другими словами, вместо того чтобы скапливать BTC, майнеры могут активно получать доход со своих активов. Это может включать деривативные стратегии, покрытые коллы, кэш-обеспеченные путы или кредитование на цепочке. Wintermute утверждает, что майнеры, которые рассматривают свой BTC как «рабочий актив, а не пассивный резерв», могут получить долгосрочное преимущество.

В то же время крупнейшей новой возможностью для получения дохода является высокопроизводительные вычисления (HPC) и ИИ. Майнеры годами строили обширную энергетическую инфраструктуру в регионах с низкой стоимостью энергии. Эти объекты можно переоборудовать для обучения моделей ИИ или выполнения задач центров обработки данных.

Wintermute признает, что смена на ИИ является «экономически выгодной», но также «крайне радикальным и капиталоемким шагом» для большинства компаний. Не у каждого майнера есть земля, контракты на электроэнергию или баланс, позволяющие перейти. Тем не менее, несколько крупных майнеров уже намекнули на переход в этом направлении.

Marathon (MARA) раскрыла подачу документа в SEC 3 марта (форма 8-K) для разрешения продажи резервов BTC, что совпало с приобретением 64% доли в операторе ИИ/HPC.

Другие, такие как Core Scientific, Hut 8, Riot и Terawulf, тихо переориентируют части своих операций на проекты, основанные на GPU-вычислениях или центрах обработки данных. По мнению Wintermute, эти изменения отражают более широкую отраслевую динамику: энергоемкие bitcoin-объекты являются именно теми вычислительными ресурсами, которые требует сектор ИИ.

Распродажа уже началась. Публичные отчеты и рыночные данные показывают, что майнеры продали более 15 000 BTC с прошлой осени.

CleanSpark и другие даже погасили кредиты, обеспеченные bitcoin, чтобы снизить кредитное плечо. Wintermute называет этот эпизод «здоровой перестройкой» — болезненной в краткосрочной перспективе, но, вероятно, приведущей к более стройному и эффективному сектору.

Наиболее выгодно позиционированные компании обладают прочными балансами, выгодными контрактами на электроэнергию и готовностью использовать BTC для ликвидности. Wintermute отмечает, что исторически хорошо капитализированные майнеры (такие как Marathon и Bit Mining) могут получить «структурное преимущество», если действуют быстро.

Однако для более мелких или сильно задолжавших майнеров ситуация остается нестабильной. По мере сохранения давления на маржу аналитики ожидают консолидацию.

Паттерн продаж и отчуждений напоминает прошлые спады (например, 2018, 2022), но с одной особенностью: на этот раз держатели действуют проактивно. Словами Wintermute, текущие условия могут «переосмыслить bitcoin как рабочий актив для майнеров, а не как пассивный резерв».

Эта философия лежит в основе последних новостей о bitcoin — от подачи заявления MARA до сообщений о переоборудовании майнерских установок.

В целом, модель добычи bitcoin находится в переходном состоянии. Проверенные источники от Wintermute и других показывают конкретные изменения: доходы от добычи bitcoin снизились, многие майнеры продают BTC, и рассматриваются новые источники дохода.

Это на основе анализа данных в блокчейне и отчетов позволяет сделать вывод, что добывающие компании теперь сталкиваются с «структурным испытанием». Как выразился один из отраслевых руководителей, мы можем увидеть появление более устойчивого сектора биткоин-добычи. Он будет рассматривать биткоины как производственный капитал и поддерживать диверсификацию — или ускорение отраслевой перестройки.

Пост Bitcoin Mining Model Faces ‘Structural’ Test in Current Cycle; Wintermute появился первым на The Coin Republic.