Обзор рынка добычи биткойнов 2025: четыре модели выживания и недооцененные возможности арбитража

В 2026 году система оценки индустрии майнинга биткойнов претерпевает значительные изменения. Простой «объем хэшрейта» больше не является единственным критерием, определяющим рыночную капитализацию. Финансовый рынок ищет два типа активов: одни — это гиганты, такие как Core Scientific, успешно трансформировавшиеся в сферу ИИ; другие — это майнеры вроде CleanSpark, которые стремятся к максимальной эффективности.

Помимо этих очевидных гигантов, Cangou представляет собой третий нетипичный образец существования. В данной статье, опираясь на последний отчет Digital Mining Solutions «Обзор рынка добычи биткойнов к 2025 году» (далее именуемый «годовым отчетом 2025»), мы выберем три представительные компании: MARA, CLSK и CORZ, и проведем глубокое сравнительное исследование с CANG, чтобы раскрыть различия в их коммерческой логике и значительные расхождения в оценке стоимости.

В вопросе стоимости получения вычислительной мощности (CAPEX) отрасль разделилась на два принципиально разных пути.

1. Группа тяжелых активов: CleanSpark & Riot Platforms

• Стратегическое ядро: «Покупать новое, а не старое, строить самостоятельно, а не арендовать». CLSK и Riot предпочитают тратить большие деньги на строительство крупных майнинговых ферм и приобретают самые современные майнеры S21 или XP.
• Преимущества: высокая энергоэффективность (низкое значение J/TH), долгосрочная стабильность эксплуатации, пользуется популярностью среди институциональных инвесторов.
• Недостатки: чрезвычайно высокие капитальные вложения (CAPEX). Стоимость новых машин обычно составляет от 15 до 25 долларов США за TH, что приводит к увеличению срока окупаемости инвестиций (ROI). Как только цена на криптовалюту стабилизируется, огромное давление амортизации поглощает прибыль.

2. Ценовая арбитражная школа: Цангу

• Стратегическое ядро: «Рычаг логистической цепочки, расширение с минимальными затратами».

Низкозатратное создание мощностей: вместо слепого преследования новых машин с высокой наценкой, Cangu выбрал другой путь. В специальном уведомлении к годовому отчету за 2025 год особо отмечается, что Cangu быстро вошел в первую волну отрасли, приобретя подержанные майнинговые машины, и приобрел вычислительные мощности с чрезвычайно низкими затратами (около 8 долларов США за TH), что создало естественный запас прочности по сравнению с конкурентами.

• Динамическое обновление: вместо того, чтобы использовать старое оборудование, Cango применяет стратегию «обновления», например, в четвертом квартале вычислительная мощность 6 EH / s будет обновлена до S21, оплачивается только разница в цене.
• Выводы сравнения: CLSK превосходит по эффективности, а Cangu — по соотношению цены и производительности вычислительных мощностей. В условиях высокой конкуренции сегодняшнего дня уникальная модель «неликвидных активов» Cangu обеспечивает более высокую устойчивость к рискам.

С учетом снижения доходов от добычи, ИИ стал полем битвы для горнодобывающих компаний. Данные годового отчета 2025 года показали, что компании, имеющие четкий доход от ИИ/ВВС, значительно превзошли чисто горнодобывающие компании по росту акций. Однако в этой гонке, Cangoo выбрала принципиально другой подход по сравнению с гигантами.

1. Core Scientific: международный транспортный узел

● Бизнес-модель: CORZ заключила крупный контракт с CoreWeave, посвященный строительству сверхмасштабных центров обработки данных уровня Tier 3/4.

Это похоже на создание огромной "аэровокзальной станции международного аэропорта". Она специализируется на "сверхкрупных контейнерах" (задачах обучения крупных моделей), обеспечивая поразительный объем перевозок. Однако такие инфраструктурные проекты требуют очень высоких стандартов для взлетно-посадочных полос, башен управления (двойное электроснабжение, сверхвысокая избыточность), длительного строительного цикла, составляющего несколько лет, а также высокого финансового барьера в несколько миллиардов. Как только такие объекты будут построены, они станут незаменимым центральным узлом.

● Логика оценки: Рынок рассматривает его как «ключевую инфраструктуру» и приписывает ему очень высокую премию, поскольку он контролирует уникальные, не подлежащие копированию ресурсы.

2. Canhu: сеть быстрой доставки в городе

● Бизнес-модель: вместо того, чтобы участвовать в красном море построения «аэропортов», Canggu выбрал для себя длинный хвост «выводов ИИ». Благодаря низким затратам и сверхбыстрой трансформации с помощью ИИ, разбросанные по всему миру майнинговые фермы превращаются в децентрализованные узлы ИИ.

Это похоже на создание плотной сети «местных складов» или «экспресс-доставки».

○ Гибкая модернизация: нет необходимости строить дорогие взлетно-посадочные полосы аэропортов, вместо этого можно использовать существующие сообщества (шахты) для простой модернизации электричества и сети, чтобы достичь функции plug and play.

○ Обработка мелких посылок: вместо перевозки гигантских контейнеров, он специализируется на частой и быстрой обработке огромного количества «мелких посылок» (запросы на вывод малых и средних предприятий, задачи с реальным временем отклика).

○ Интеллектуальное распределение: через платформу middleware, как распределять курьеров, так и распределять разрозненные вычислительные мощности по всему миру, образуя распределенную сеть.

● Вывод сравнения: CORZ занимается «тяжелой инфраструктурой», зарабатывая дорогие транзитные сборы, но слишком медленно и громоздко; Canguo занимается «конечной логистикой» и зарабатывает на высокой частоте оборачиваемости и гибкости. В преддверии взрыва спроса на инференс в области ИИ, модель Canguo, которая может быстро реагировать на потребности малых и средних предприятий, обладает преимуществом скорости и широты.

Если фундаментальные показатели определяют долгосрочный нижний уровень, то отклонения рыночного восприятия определяют краткосрочную динамику. Данные о позициях институциональных инвесторов, раскрытые в годовом отчете за 2025 год, раскрыли поразительный контраст.

1. Любимчики Уолл-стрит: MARA & IREN

● Ситуация: "Перегруженная торговля".

○ Данные: у MARA 484 владельца учреждений, у IREN 433.

○ Логика: почти все фонды, обращающие внимание на криптовалюту или ИИ, уже выделили средства на эти лидеры. Их информация полностью прозрачна, ожидания уже полностью учтены в ценах акций. Чтобы продолжить рост цен акций, требуется чрезвычайно впечатляющая отчетность, превышающая ожидания.

2. Забытый угол: Чанго

● Ситуация: "Пустыня сознания".

○ Данные: несмотря на то, что масштаб вычислительной мощности входит в пятерку ведущих мировых (50 EH/s), Cangoo имеет только 35 учреждений-владельцев.

○ Логика: Это означает, что подавляющее большинство институциональных средств еще не охватили эту компанию. Такое крайнее информационное асимметрии часто является источником избыточной доходности.

○ Катализатор: по мере раскрытия бизнеса AI Cangu или пересмотра стоимости его позиции по биткойнам, даже небольшие средства институциональных инвесторов, начавшие «заполнять ямы», могут оказать значительное влияние на маржинальную оценку для такого низколиквидного и недооцененного актива.

○ Вывод сравнения: Инвестиции в MARA означают следование консенсусу, вы зарабатываете бета-доходность отрасли; инвестиции в Cangoo означают предположение о восстановлении восприятия, вы рассчитываете на альфа-доходность, которую приносит вход участников рынка.

Наконец, вернемся к самой важной логике оценки.

Глубокий анализ:

В настоящее время рыночная стоимость акций CORZ и MARA включает в себя чрезвычайно высокую "премию за ожидания". При этом рыночная капитализация Cangui даже ниже "жестких активов" на балансе (держание BTC + майнинг-оборудование + наличные - долги).

Это означает, что рынок еще не оценил в положительную сторону вычислительную мощность в 50 EH/s и переход на уровень 2 ИИ.

Рекомендации по инвестициям:

● Если вы верите в эффект концентрации капитала, стремитесь к абсолютной ликвидности и бета-коэффициенту отрасли, то MARA по-прежнему остается первым выбором.

● Если вы ожидаете определенный взрыв в области тренировки ИИ и не возражаете против высокой оценки, CORZ — это самый чистый актив.

● Но если вы инвестор, ориентированный на ценность, и ищете высокодоходные активы с гарантированным дном в виде активов и опционом на трансформацию с помощью ИИ, то Cangoo очевидно предлагает очень привлекательную точку входа при текущей системе ценообразования.