Идея объединения двух самых ценных компаний Илона Маска перешла от фантазий Reddit к чему-то, что аналитики учитывают в своих моделях. И чем ближе она становится реальностью, тем хуже это выглядит для акционеров Tesla.
BNP Paribas сохраняет рейтинг «ниже рынка» для Tesla с целевой ценой $280, ссылаясь на прогнозируемый расход денежных средств SpaceX в размере $216 млрд в период с 2026 по 2031 год. Это не опечатка. Двести шестнадцать миллиардов долларов — примерно ВВП Греции — будут просто уходить из SpaceX в течение следующих пяти лет. И, по всей видимости, инвесторы Tesla будут частично оплачивать эти расходы.
Проблема Китая, которую никто не просил
30 июля Wall Street Journal сообщила, что топ-менеджеры Tesla получили указание подготовиться к разделению китайского бизнеса компании в преддверии потенциального слияния со SpaceX. Китай не является второстепенным рынком для Tesla. Это один из ключевых источников дохода компании в мире, и выделение этого сегмента кардинально изменит финансовую структуру Tesla.
Илон Маск назвал отчет WSJ «абсурдной фейковой новостью» 31 июля.
Логика потенциального разделения в Китае несложно понять. SpaceX — это оборонный подрядчик с чувствительными отношениями с правительством США, и слияние его с компанией, имеющей глубокие производственные связи с Пекином, создало бы кошмар в области национальной безопасности. Разделение китайских операций Tesla теоретически могло бы устранить этот регуляторный барьер, но также лишило бы Tesla бизнес-направлением, которое обеспечивает значительную долю его глобальных поставок и доходов.
Откуда берётся риск в 750 миллиардов долларов
Аналитик Джин Манстер повысил вероятность слияния SpaceX и Tesla до 90% 22 июля после обсуждений во время конференции Tesla по итогам Q2. Это число привлекло внимание рынка и способствовало новой волне спекуляций о том, как может быть структурирована сделка.
Аналитики RBC и JPMorgan оценили риски обесценивания до 750 миллиардов долларов для акционеров Tesla в результате слияния.
Проблема проста: SpaceX расходует деньги с невероятной скоростью, поскольку строит ракеты, развертывает спутниковые констелляции и реализует контракты, требующие огромных капитальных затрат. Tesla, напротив, достигла уровня производственной зрелости, при котором генерирует значимый свободный денежный поток. Объединение двух компаний фактически перенаправит способность Tesla генерировать денежные средства на финансирование капиталоемких амбиций SpaceX.
BNP Paribas была особенно прямолинейна, утверждая, что риски превышают выгоды, и отвергая идею о том, что слияние принесет немедленное или будущее увеличение стоимости для акционеров. Аналитики французского банка рассматривают сделку как механизм субсидирования расширения SpaceX, а не как создание синергий, выгодных акционерам объединенной компании.
Обе компании имеют пересечения в операциях в области ИИ и передового производства. Но когда одна сторона слияния, как ожидается, потратит 216 миллиардов долларов наличными за пять лет, аргумент о синергии должен очень сильно работать, чтобы компенсировать это.
Что это означает для инвесторов
В любом сценарии слияния существующие акционеры Tesla увидят снижение своей доли собственности из-за выпуска новых акций для приобретения или слияния с SpaceX. Учитывая последние оценки SpaceX на частном рынке, это разбавление может быть значительным.
Слияние, включающее крупного подрядчика по обороне и компанию со значительными операциями в Китае, будет подвергнуто тщательной проверке несколькими агентствами правительства США, включая, возможно, CFIUS, SEC и Министерство обороны. Даже если бизнес в Китае будет выделен в отдельную компанию, процесс одобрения может быть длительным и неопределенным.
Если Tesla начнет вносить формальные структурные изменения в свою деятельность в Китае, это будет гораздо более надежным сигналом, чем любое отрицание в социальных сетях. И если BNP Paribas и JPMorgan правы в отношении рисков снижения, стоимость ошибки относительно этой сделки может исчисляться сотнями миллиардов.