С июля объем колебаний на американском рынке полупроводников значительно увеличился. Для многих инвесторов такое падение легко нарушает эмоциональное равновесие.
Многие одновременно задают несколько вопросов:
Я купил на пике?
Упал так сильно, еще можно докупить?
Эта линия ИИ уже исчерпала себя?
Эта тревога вполне нормальна. В прошлом году рынок ИИ был слишком сильным. Настолько сильным, что многие ранее осторожные люди постепенно пришли к выводу: это, возможно, не просто обычный тематический бум, а возможность промышленного масштаба.
Проблема в том, что рынок часто внезапно проверяет качество консенсуса с помощью колебаний цен в тот момент, когда консенсус наиболее силен.
Сейчас метод ценообразования на AI-активы меняется. Тренды в индустрии ИИ явно не исчезнут из-за одного падения. Однако рынок больше не хочет платить высокие цены исключительно за отдаленные перспективы. Этап «покупай ИИ, не задумываясь» в основном завершился.
В этой статье исследовательская команда RockFlow проведет анализ недавнего резкого падения полупроводниковых акций на американском рынке, отражающего изменения рыночных ожиданий, и ответит на наиболее важные вопросы инвесторов:
Этот спад — это краткосрочная волатильность или изменение логики? Сохраняется ли спрос на ИИ? На сколько еще производители облаков могут поддерживать капитальные расходы? И как переоценить свои позиции в полупроводниках?
Во время резкого падения узнайте, что именно у вас есть
В условиях сильной волатильности инвесторы чаще всего спрашивают:
Сейчас продавать?
Можно ли покупать на дне?
Можно ли еще держать NVIDIA, AMD, Micron, TSMC, Broadcom?
Искусственный интеллект закончился?
Эти вопросы кажутся разными, но на самом деле все они сводятся к одному: к какому классу активов относится ваша акция?
Во время роста рынок легко объединяет все компании, связанные с ИИ, в одну корзину. Достаточно иметь хоть какое-то отношение к ИИ, уметь рассказывать о вычислительной мощности или иметь хоть небольшую связь с цепочкой поставок NVIDIA — и компания может рассчитывать на переоценку.
Во время падения рынок переоценивает категории.
Некоторые компании упали в оценке.
Некоторые компании падают из-за торговой эластичности.
Некоторые компании падают из-за проблем с бизнес-логикой.
Подход к обработке этих классов активов совершенно разный. В таких рыночных условиях самое срочное — это не решение о продаже или нет. Более ценный вопрос: что именно я купил?
Является ли это узким местом в цепочке поставок?
Являетесь ли вы последователем в лидирующем рынке?
Это гибкий актив в рамках циклического роста?
Или это просто торговые позиции, поддерживаемые только темой?
Чтобы последующие действия не были хаотичными, нужно четко разобраться в этом вопросе: те, кто должен терпеть волатильность, не должны быть вымыты паникой; те, кто должен снизить позицию, не должны упорно держаться; те, кто ошибся при покупке, не должны представлять краткосрочные убытки как долгосрочную веру.
Спрос на ИИ остается высоким, но это не означает, что цена акций будет расти постоянно
После резкого падения полупроводников многие инвесторы почувствуют недоумение.
Спрос на ИИ не стал хуже.
GPU от NVIDIA по-прежнему в дефиците.
Заказы HBM по-прежнему высоки.
Облако-провайдеры продолжают вкладываться в инфраструктуру ИИ.
Строительство центра обработки данных также не останавливалось.
Всё это верно. Потребность в отрасли не исчезла из-за нескольких дней падения акций. Но в торговле акциями роста есть одна жестокая реальность: рынок оценивает не то, «хорошо ли», а то, «лучше ли, чем ожидалось».
При низкой оценке хорошие финансовые результаты обычно являются положительным фактором. На этапе высокой оценки, высокой перегруженности и высоких ожиданий хорошие результаты — это лишь базовое требование. То, что действительно может продолжить поддерживать рост акций, — это пересмотр вверх, ускорение и превышение уже очень оптимистичных ожиданий.
Вот почему у некоторых компаний при удвоении прибыли цена акций не растет, а даже падает. Рынок уже знал, что прибыль удвоится, и эта приростная ожидание уже учтено в цене акций.
Инвесторы интересуются, сможет ли компания снова повысить прогнозы, продолжит ли рост выручки, сможет ли валовая прибыль снова превзойти ожидания и будет ли заказная нагрузка выше, чем ожидалось.
Во время наибольшей перегруженности рынка ИИ хорошие результаты — это лишь входной билет. Чтобы продолжать пользоваться высокой капитализацией, компании должны постоянно предоставлять еще более убедительные доказательства.
Это одна из ключевых причин давления на полупроводниковый сектор сейчас. Спрос не исчез внезапно, скорее, после чрезмерно высоких ожиданий рынок начал пересматривать темпы роста.
Капитальные расходы пересмотрены в сторону повышения, что превратило положительный фактор в задачу
В течение последнего года одним из главных драйверов цепочки AI-оборудования было постоянное повышение капитальных расходов крупными технологическими компаниями.
Microsoft, Google, Meta и Amazon постоянно увеличивают инвестиции в инфраструктуру ИИ. Рынок естественным образом воспринимает это как благоприятный фактор для полупроводникового сектора.
Облако-провайдеры увеличивают капитальные затраты, поэтому им нужно покупать больше GPU.
Чтобы купить больше GPU, нужно больше HBM.
Рост спроса на HBM снова стимулирует передовые упаковочные технологии, передовые технологические процессы, оборудование для полупроводников, оптические модули, электропитание, охлаждение и инфраструктуру центров обработки данных.
Эта логика ранее была очень четкой и способствовала переоценке всей цепочки AI-аппаратного обеспечения.
Сейчас рынок переходит в более избирательную фазу. Повышение Capex раньше было как стимулятор, теперь это больше похоже на экзаменационный вопрос.
Рынок естественно задаст вопрос:
Могут ли доходы от подписок на Copilot покрыть амортизацию и операционные расходы инфраструктуры ИИ от Microsoft?
Сможет ли вложение Meta в AI-рекомендации и генеративный ИИ повысить ROI рекламы?
Могут ли поиск Google с ИИ и Gemini защитить рекламу в поиске и принести дополнительный доход?
Могут ли услуги ИИ от AWS привести к достаточному росту доходов от облака?
Если доходы от приложений ИИ растут медленнее, чем расширение инфраструктуры, не окажется ли сжатым свободный денежный поток?
Здесь возникла очень тонкая ситуация.
Облако-провайдеры продолжают значительно увеличивать капитальные расходы на ИИ, что краткосрочно выгодно для полупроводниковой цепочки поставок, однако инвесторы обеспокоены длительным циклом окупаемости вложений и возможным чрезмерным опережением расходов. Если облако-провайдеры сократят капитальные расходы, цепочка поставок начнет опасаться приближения пика заказов и необходимости корректировки ожиданий роста в меньшую сторону.
Таким образом, Capex уже нельзя просто рассматривать как одностороннюю пользу. Сейчас рынок хочет увидеть, способны ли эти вложения генерировать качественный доход.
Насколько далеко сможет зайти история о продаже лопат, в конечном счете зависит от того, зарабатывают ли золотоискатели деньги. Если золотоискатели продолжают увеличивать вложения, но долгое время не получают достаточно четкой отдачи, оценка продавцов лопат также будет пересмотрена.
Сейчас идет период проверки финансовых отчетов рынка. Многие инвесторы возлагают надежды на отчеты: если компания покажет хорошие результаты, полупроводники снова начнут расти.
Реальность может быть не такой простой. В текущей высоконагруженной и высокоожидаемой AI-торговле хорошие отчеты могут быть недостаточны. Цена акций больше зависит от разницы между ожиданиями и реальностью.
Отчеты облачных провайдеров особенно важны, поскольку они являются крупнейшими покупателями вычислительных мощностей для ИИ.
Их руководство по капитальным затратам повлияет на ожидания заказов в цепочке поставок.
Их интерпретация преобразования доходов от ИИ повлияет на доверие рынка к рентабельности инвестиций в ИИ.
Их свободный денежный поток повлияет на оценку инвесторами устойчивости этой волны расширения инфраструктуры ИИ.
Если облачные провайдеры продолжат масштабные вложения в ИИ, но не смогут четко объяснить коммерческую отдачу, рынок будет опасаться, что этот цикл капитальных затрат на ИИ преждевременно израсходовал слишком много будущего спроса.
Если облачные провайдеры начнут сокращать инвестиции, полупроводниковая цепочка поставок снова столкнется с опасениями относительно достижения пика заказов.
Это именно то, что сейчас наиболее сложно в AI-трейдинге.
Рынок в падении: руководство по стратегиям для держателей позиций
В таких рыночных условиях самая безответственная рекомендация — это просто сказать: «Быстро уходите» или «Смело покупайте на дне».
Разные типы полупроводниковых активов обрабатываются по-разному. Команда исследований и разработок RockFlow считает, что позиции, связанные с ИИ-полупроводниками, можно разделить на четыре категории.
Налогооблагаемые активы
Компания выступает в роли «платной станции» цепочки поставок, подобной TSMC. Независимо от того, используются ли GPU от NVIDIA, GPU от AMD, ASIC от Broadcom, TPU от Google, Trainium от Amazon или будущие специализированные AI-чипы, если требуется передовой технологический процесс и передовая упаковка, невозможно обойти ключевые производственные возможности, такие как TSMC.
Особенности таких компаний достаточно ясны: сильная позиция в цепочке создания стоимости; широкий охват клиентов; высокие технологические барьеры; относительно стабильный денежный поток; необходимость их возможностей для нескольких направлений технологий ИИ.
Конечно, такие активы также сопряжены с рисками. Капитальные расходы, колебания валовой маржи, геополитика, концентрация клиентов и темпы вывода на рынок мощностей передовой упаковки влияют на рыночное ценообразование.
Однако для таких компаний краткосрочное падение обычно не означает прямого разрушения долгосрочной логики. Чаще всего это результат совместного воздействия макроэкономической среды, настроений на рынке и переоценки.
Если отраслевая позиция не изменилась, падение цены акций наоборот заслуживает включения в список ключевых для отслеживания.
Продажа ведущих майнинговых лопаток
Типичным примером является NVIDIA. Сейчас главная проблема NVIDIA — не спрос, а ожидания. С точки зрения отраслевого положения, она остается одной из ключевых компаний в цепочке создания ИИ. Продуктовые возможности GPU, экосистема CUDA, привязка клиентов, синергия программного и аппаратного обеспечения, доходы от центров обработки данных и способность генерировать денежные потоки создают сильные конкурентные преимущества.
Но после того как цена акций достигает определенного этапа, рынок уже заранее учел значительный будущий рост.
Далее вопросы, которые нужно ответить NVIDIA, станут более строгими: сможет ли она продолжать превышать ожидания.
Такие компании могут служить ключевыми объектами наблюдения для основной темы ИИ, а также стать важной базовой позицией в долгосрочном портфеле. Однако при максимальном оптимизме рынка и наивысшей оценке использование высокого плеча для входа часто приводит к неудобному соотношению риска и доходности.
Хорошая компания и хорошая цена — это всегда две разные вещи.
Циклические активы с эластичностью
Например, некоторые компании в сфере хранения, оборудования и оптических модулей. У таких активов есть одна особенность: они обладают как ростовым потенциалом в сфере ИИ, так и циклическими колебаниями.
При росте рыночной динамики они проявляют высокую эластичность. При падении рыночной динамики оценка, цикл, заказы и ожидания предложения одновременно снижаются.
При анализе таких компаний нельзя ограничиваться только долгосрочным спросом на ИИ. Нужно также отслеживать спрос и предложение, запасы, цены, устойчивость заказов, темпы расширения производства, концентрацию клиентов и изменения валовой маржи.
Эти активы могут быть гибкими, но нельзя скрывать циклические риски под прикрытием долгосрочного подхода. Самые проблемные моменты для циклических акций часто наступают именно тогда, когда ожидания прибыли наиболее оптимистичны, а рынок уверен, что благоприятная конъюнктура будет продолжаться.
Чисто наративные активы
Это самый осторожный тип. Некоторые компании не имеют четких заказов, не реализуют прибыль, не обладают стабильным денежным потоком и настоящей ценовой властью. Но в период высокой склонности рынка к риску, если компания может рассказать историю об ИИ, ее акции могут быстро вырасти.
Как только рынок начнет проверять счета, такие активы часто первыми испытывают давление.
Наиболее распространённая ошибка мелких инвесторов на таких акциях: изначально покупая как краткосрочную сделку, после убытков они начинают утверждать, что делают долгосрочные вложения. Если первоначальной причиной покупки было лишь то, что «это тоже связано с ИИ», а сейчас рынок не готов платить за такой ярлык, то после падения нельзя оправдываться долгосрочной перспективой.
Долгосрочные инвестиции — это не психологическое утешение после потерь. Долгосрочные инвестиции должны основываться на реальных фундаментальных показателях.
Вывод: отраслевые тренды не требуют пессимизма, качественные активы обладают большей ценностью
Снижение полупроводников с июля не следует просто интерпретировать как разрыв AI-пузыря. Раньше рынок был готов платить за воображение в области ИИ. Сейчас рынок требует больше доказательств коммерческой отдачи от цепочки поставок.
Самое практичное действие, которое инвесторам нужно сделать сейчас, — не поддаваться эмоциям и не продавать активы, не влезать в позиции при резком падении, а провести проверку своих позиций.
Какой тип актива вы держите: налоговый актив, лидер по продаже лопат, циклический актив с высокой эластичностью или чисто наративную компанию?
Падение этой компании произошло в основном из-за сжатия оценки или из-за проблем с промышленной логикой?
Сейчас еще актуальны причины, по которым вы его купили?
Если ответ ясен, не следует преувеличивать краткосрочные колебания как долгосрочные страхи. Если ответ неясен, не стоит прикрывать недостаток исследований утверждением «долгосрочно оптимистично настроены по отношению к ИИ».
Команда RockFlow по исследованию и анализу считает: мы не должны чувствовать пессимизм в отношении трендов в отрасли ИИ. Настоящие дефицитные активы, после колебаний, будут снова изучаться рынком; настоящие лидеры отрасли пройдут через перебалансировку оценок; настоящие активы с высокой доходностью также будут ждать следующего цикла проверки.
В то же время те, кто растет исключительно за счет нарративов и не имеет поддержки со стороны результатов, могут постепенно исчезнуть в этой волне колебаний.
Спрос на ИИ не исчерпан. Рынок просто начал терять терпение к линейным экстраполяциям. Торговля ИИ еще не закончилась, просто прошли времена слепой покупки ИИ.
Эта статья взята из официального аккаунта WeChat «RockFlow Universe», автор: RockFlow