AGI Fund SALP добавляет миллиарды опционов на продажу на фоне ставок на инфраструктуру ИИ

Но SALP все еще увеличил позиции в инфраструктуре ИИ, другими словами, он отказался от иллюзии «всеобъемлющего роста всех ИИ».

Автор: Джим, MSX Maotong

В этот сезон раскрытия данных 13F на американском фондовом рынке одним из самых внимательно наблюдаемых фондов стала не Bridgewater, не Berkshire, а фонд с очень необычным названием — Situational Awareness LP.

Его основатель, Леопольд Ашенбреннер, не является ветераном традиционного Уолл-стрит, а бывший член команды OpenAI Superalignment. В 2024 году он опубликовал подробную статью «Situational Awareness: The Decade Ahead», в которой сделал крайне смелый вывод, заявив, что AGI может наступить быстрее, чем большинство людей предполагают, и что настоящей редкостью в будущем будет не только способность моделей, но и вычислительные мощности, электроэнергия, центры обработки данных, чипы, хранилища, а также национальная конкуренция за ресурсы в рамках армейской гонки в области ИИ.

Два года спустя оказалось, что он был прав.

Леопольд внутренне сформировал представление о будущем AGI в течение следующих десяти лет и отобразил эту оценку на капитальных рынках. Именно поэтому Situational Awareness с момента своего появления не была обычным технологическим фондом, а скорее превратилась в прямое переведение дорожной карты AGI в карту инвестиций в инфраструктуру ИИ.

Вот почему каждый его шаг в сфере AI-инвестирования привлекает большое внимание рынка, а последние раскрытые файлы 13F показывают, что этот самый знающий бык, похоже, тайно формирует крупные позиции по пут-опционам.

Открытые данные показывают, что Леопольд основал инвестиционную компанию, специализирующуюся на AGI, и ее поддерживают такие значимые фигуры из Кремниевой долины, как Патрик Коллисон, Джон Коллисон, Нат Фридман и Дэниел Гросс.

Согласно рыночным отчетам, Situational Awareness показал чистую доходность около +47% за первую половину 2025 года после вычета комиссий, значительно превзойдя индексы S&P 500 и технологического хедж-фонда за тот же период. Его особенность заключается в том, что он не просто позиционируется как длинная позиция по «технологическим акциям», а сосредоточен на инфраструктуре ИИ, делая ставку на то, куда в конечном итоге направятся капиталовложения в ИИ.

Как говорилось в начале, его основная логика заключается в том, что если AGI действительно ускорится, то первыми не обязательно будут переоценены компании прикладного уровня, а те, кто владеет вычислительными мощностями, электроэнергией, центрами обработки данных, хранением, оптоволоконной связью, полупроводниковым оборудованием и энергетическими ресурсами. Поэтому его высокая доходность не зависит от простой покупки индекса, а достигается за счет ряда высокоэластичных акций инфраструктуры ИИ: например, Bloom Energy, Sandisk, Lumentum, CoreWeave, Core Scientific и других.

Здесь нужно сначала объяснить, что такое 13F.

13F — это отчет о позициях, который американские управляющие инвестиционными фондами обязаны представлять в SEC ежеквартально. Он обычно используется для отслеживания квартальных изменений в позициях крупных фондов на американских акциях, ETF и связанных опционах. Однако по сути это всего лишь снимок на конец квартала, который может сообщить рынку только «что было раскрыто в определенный момент времени», но не позволяет полностью восстановить всю торговую стратегию фонда, особенно в части опционов: 13F не показывает цену исполнения, дату истечения, не указывает, сопряжены ли позиции с другими, и не позволяет напрямую определить реальный чистый экспозиционный риск фонда.

Это также самое частое место, где при интерпретации этого документа допускаются ошибки.

День отчетности за Q1 13F — 31 марта. Last10K показывает, что документ был подан вечером 15 мая по восточному времени, но SEC принял его 18 мая, то есть речь не просто о «неподаче», а о временной задержке между подачей и тем, когда рынок фактически увидел раскрытие информации, поэтому в социальных сетях появилось много обсуждений вроде «ждем 13F от Leopold».

Более того, результаты этого раскрытия 13F не полностью совпадают с ожиданиями рынка. Многие предполагали, что Леопольд продолжит активно увеличивать позиции по ключевым активам ИИ — NVIDIA, Broadcom, AMD, TSMC и ASML. Однако на самом деле SALP открыла значительные позиции по PUT-опционам на такие ключевые активы ИИ и полупроводников, как SMH Semiconductor ETF, NVIDIA, Oracle, Broadcom, AMD, Micron, TSMC, ASML и Intel.

Это заставило рынок заново задуматься над вопросом: почему те, кто больше всего верит в скорое приближение AGI, начинают страховать акции лидеров в области ИИ?

Если свести всё лишь к «медвежьему настроению по AI», это слишком грубо. На самом деле стоит проанализировать, в каком макроэкономическом контексте был сделан этот шаг, и какие изменения в структуре торговли AI он отражает.

Самым потрясающим действием, раскрытым в этом 13F, стало создание SALP значительной позиции по пут-опционам:

• Самым большим является SMH Semiconductor ETF PUT, раскрытая стоимость составляет около 2,043 миллиарда долларов США;
• Во втором месте — NVDA PUT, около 1,568 миллиарда долларов США;
• Затем ORCL PUT, около 1,073 миллиарда долларов США;
• AVGO PUT, около 1,006 миллиарда долларов США;
• а также AMD PUT, около 969 миллионов долларов США;
• Кроме того, он открыл новые позиции по MU PUT, TSM PUT, ASML PUT, INTC PUT и др.;

На первый взгляд это выглядит как позиция на понижение лидеров ИИ, но проблема в том, что PUT не обязательно означает чистую короткую позицию —毕竟, суммы опционов в 13F раскрываются в виде номинальной стоимости, основанной на объеме базовых ценных бумаг, а не на реальной стоимости премии, вложенной фондом. Более важно, что в 13F не видны уровень исполнения, даты истечения, наличие сопутствующих позиций или реальный чистый экспозиционный риск в портфеле.

Так что утверждать, что Леопольд «полностью медвежий по Nvidia и полупроводникам», — не совсем корректно; более разумное объяснение — он покупает «страховку» для своей длинной позиции в AI-инфраструктуре, поскольку многие активы, удерживаемые SALP, сами по себе являются высококонъюнктурными, волатильными и чувствительными к процентным ставкам, например, упомянутые выше Bloom Energy, CoreWeave, Core Scientific, IREN, Applied Digital, Sandisk — все они связаны с долгосрочной логикой AI-инфраструктуры, но их краткосрочные цены часто сильно зависят от настроений на рынке риска и условий оценки.

Когда рынок начинает снижать риски из-за роста цен на нефть, повторяющейся инфляции, повышения процентных ставок или геополитических конфликтов, эти высокочувствительные активы часто продаются первыми. Это также связано с макроэкономическим контекстом в конце марта: с одной стороны, напряженность на Ближнем Востоке и риски конфликта между США и Ираном повышают ожидания роста цен на нефть; с другой стороны, рост цен на нефть усиливает инфляционную устойчивость и снижает уверенность рынка в снижении процентных ставок.

Для высокооцененных акций роста это эквивалентно «двойному давлению»: рост цен на нефть поднимает инфляцию, инфляция сдерживает снижение ставок, процентные ставки не падают, и оценка технологических активов с длительным сроком погашения сжимается.

В этом контексте действия Leopold по созданию большого количества PUT становятся более понятными: он не отрицает ИИ, а признает, что даже самые сильные долгосрочные логики ИИ не могут полностью игнорировать макроэкономические встречные ветры.

В частности, для фонда SALP, в портфеле которого много высокобета-активов, если держать только агрессивные позиции, при систематическом откате рынка колебания чистой стоимости портфеля будут очень значительными. Покупая PUT-опционы на ликвидные и репрезентативные ключевые AI-активы, такие как SMH, NVDA, AVGO, AMD, ORCL, можно с помощью относительно стандартизированных инструментов хеджировать систематический риск отката всего AI-трейдинга.

На самом деле это означает, что Леопольд не перешел от бычьего настроения к медвежьему по отношению к ИИ, а переключился с «агрессивной односторонней покупки ИИ» на «продолжение инвестиций в инфраструктуру ИИ, но с управлением волатильностью пути».

Это более зрелый подход к управлению портфелем.

Если создание PUT решает «проблему обороны», то добавление, уменьшение и очистка позиций действительно показывают, где находится наступательное направление Леопольда.

Из раскрытия следует, что SALP сохранил и увеличил позиции по ряду активов, связанных с инфраструктурой ИИ, например, незначительно увеличил позицию по обычным акциям Sandisk, а также добавил в список увеличения позиций CoreWeave, IREN, Applied Digital, Riot Platforms, CleanSpark, Bitfarms, Bitdeer. Среди текущих важных длинных позиций также остаются Bloom Energy, Sandisk, CoreWeave, IREN, Core Scientific, Applied Digital.

Это говорит о том, что он не отказывается от ИИ; напротив, он продолжает придерживаться той же долгосрочной логики: расходы на ИИ будут продолжать передаваться вниз, и настоящую выгоду получат компании, владеющие электроэнергией, центрами обработки данных, хранилищами, вычислительными мощностями и инфраструктурными узкими местами.

Это очень близко к основному сценарию MSX Q2. В статье AI-инфраструктура выросла весь Q1, а в Q2 кто сможет удержать «высокую оценку»? мы подчеркивали, что фокус торговли в сфере ИИ уже сместился с чисто GPU на сети, хранилища и электропитание. Сейчас рынок больше интересуется тем, куда в конечном итоге направятся капитальные расходы крупных компаний на расширение — чьи заказы, доходы и прибыли они пополнят. Элементы, такие как оборудование, сети, хранилища и электропитание, имеют преимущество не потому, что они более «сексуальны», а потому, что лучше соответствуют текущему вкусу рынка к способности реализации.

С этой точки зрения, длинные позиции по SALP весьма характерны: Bloom Energy связана с электричеством и независимыми источниками энергии; CoreWeave, Applied Digital, Core Scientific, IREN — с центрами обработки данных, хостингом вычислительных мощностей и инфраструктурной поддержкой; позиции по Sandisk, Micron, TSM связаны с хранением, производством полупроводников и поставками оборудования.

То есть Леопольд не отказывается от ИИ, он больше интересуется, куда в конечном итоге уходят деньги на ИИ и кто сможет превратить эти расходы в доходы в отчете.

Теперь посмотрим на уменьшение и полную ликвидацию позиций — это также содержит много информации. SALP полностью ликвидировал позиции по INTC CALL, Lumentum и Cipher Mining, а также сократил позиции по CoreWeave CALL, Bloom Energy, Core Scientific и другим. Самое важное здесь в том, что это не просто выход из какого-либо направления, а снижение части позиций, которые уже значительно выросли, обладают высокой волатильностью или более выраженным рычагом.

Например, CoreWeave сократила позиции по CALL, но сохранила обыкновенные акции, что говорит о том, что она не отказывается от CoreWeave полностью, а переходит от более агрессивной опционной позиции к более управляемой позиции в обыкновенных акциях. Аналогично, сокращение позиций в Bloom Energy и Core Scientific не означает сбоя логики — скорее, это управление рисками и фиксация прибыли на уровне портфеля.

Распродажа Lumentum выглядит еще более интересно. В обзоре MSX за Q1 наиболее сильными направлениями были AI-оборудование и оптоволоконная связь, при этом AXTI, AAOI, LITE, LWLG показали рост более чем вдвое. Сильная динамика в оптоволоконной связи обусловлена взрывным спросом на оптическую интерконнекцию, оптические модули и сетевые каналы со стороны AI-центров обработки данных. Однако проблема в том, что чем сильнее направление растет в Q1, тем больше вероятность, что в Q2 оно столкнется с перегруженностью рынка и снижением соотношения риска и доходности.

Таким образом, уход Leopold от LITE и частичное сокращение позиций в высокоэластичной ИИ-инфраструктуре не обязательно означает, что он не верит в это направление, а может быть более реалистичным признанием того, что самая успешная сделка в Q1 не обязательно будет самой выгодной в Q2.

Это самое важное место в этой перестройке портфеля. Это не отрицание ИИ, а активный переход структуры — от покупки любых активов, связанных с ИИ, к сохранению только тех, которые лучше способны привлечь долгосрочные капитальные расходы, обладают более выраженной инфраструктурной природой и лучше переносят макроэкономические колебания.

Он отказался не от ИИ, а от линейной иллюзии, что «все ИИ будут расти вместе».

Этот отчет 13F представляет собой лишь снимок на 31 марта и не означает, что Леопольд до мая сохраняет те же позиции, но он все еще сильно помогает понять текущую ситуацию.

Во-первых, долгосрочная линия ИИ не завершена, но структура торгов изменилась: в будущем не все акции ИИ будут расти, а будут расти только те, кто может реализовать потенциал, кто получает премию, кто слишком переполнен, и кто нуждается в хеджировании.

Во-вторых, в условиях высоких цен на нефть, высоких процентных ставок и высокой волатильности истинно эффективная стратегия — это не просто агрессивный наступательный подход или полная оборона, а наступление с элементами защиты: основные позиции сосредоточены на определенности, маржинальные — на гибкости, при этом для контроля просадки портфеля используются хеджирующие инструменты. Действия Леопольда в этот раз по сути продемонстрировали эту логику с помощью реальных позиций.

В-третьих, это также подтверждает крупное изменение на американском фондовом рынке в 2026 году: индексный бета ослабевает, а структурный альфа усиливается. Раньше достаточно было просто купить семь сестер или NVIDIA, чтобы гарантированно заработать; теперь рынок стал более требовательным — он задает каждому компании вопрос: сможет ли ваша история про ИИ в конечном итоге превратиться в заказы? Превратиться в доход? Превратиться в прибыль? Если нет — даже самая высокая оценка будет сжата.

Вот почему инфраструктура ИИ 2.0 станет важной. В будущем капитал будет искать действительно реализуемые этапы не только по GPU, а вдоль цепочки: вычислительная мощность → взаимосвязь → хранение → электропитание → инфраструктура центров обработки данных.

Если смотреть только на поверхность, самым бросающимся в глаза в этом отчете 13F является длинная серия крупных PUT.

Но если внимательно проанализировать всю позицию, вы поймете, что Лепольд не перешел от бычьего к медвежьему настроению в сфере ИИ, а совершил более зрелый переход: в долгосрочной перспективе он продолжает делать ставку на инфраструктуру ИИ, а в краткосрочной — начинает учитывать волатильность активов с высокой оценкой и высокой эластичностью.

Это самое важное в этом отчете 13F: он показывает направление ИИ, которое, возможно, верно, но путь к этому направлению точно не будет прямым.

Для настоящих управляющих фондами важно не только правильно угадать конечную точку, но и выжить, пройдя через волатильность на пути.

Для обычных инвесторов главный урок этого отчета 13F также очевиден: торговля ИИ в 2026 году перешла от «покупки историй» к «покупке результатов»; от «покупки лидеров» к «поиску узких мест»; от «односторонней атаки» к «атаке с защитой».

Это самый интересный и ни в коем случае не следует игнорировать сигнал.