Автор: Коннор Кинг, основатель Novora
Перевод: Ху Тао, ChainCatcher
В прошлом месяце мы выпустили нашу статью «Важны ли отношения с инвесторами в криптовалютной сфере?» — это продолжение материала. Мы взяли исходный набор данных из 53 протоколов и расширили его до более чем 150 протоколов, охватив все основные сегменты: DEX, кредитование, перпетуальные контракты, ликвидное стейкинг, L1, L2, мосты, DePIN, AI, стабильные монеты, инфраструктура и токены CEX. Полная разведенная капитализация (FDV) протоколов варьируется от 40 миллионов до 45 миллиардов долларов США.
Мы проверили 15 бинарных, проверяемых показателей для каждого протокола: раскрывает ли протокол эту информацию? Да/Нет. Каждая точка данных была перепроверена через открытые источники: Artemis, Tokenterminal, Blockworks, Dune, DefiLlama.
Мы обнаружили следующее:
Маркет-мейкеры, раскрывающие условия маркет-мейкинга, составляют менее 1%.
50 протоколов. Ежедневный объем торгов в сумме достигает десятков миллиардов долларов. Но только один протокол раскрыл информацию о своих сделках с маркет-мейкерами.
Маркет-мейкеры устанавливают условия торговли токенами. Эти соглашения обычно включают кредитование токенов, опционные структуры и стимулы за производительность, которые напрямую влияют на формирование цен. На традиционных рынках такие важные соглашения раскрываются. Однако на криптовалютных рынках каждый участник торговли действует в условиях недостатка прозрачности информации.
Meteora — единственный протокол, который раскрыл информацию о своих маркет-мейкинговых соглашениях в своем ежегодном отчете о держателях токенов за 2025 год. Из более чем 150 протоколов — только один.
Это самый значительный разрыв в прозрачности в отрасли.
91% компаний имеют данные о выручке. 3% компаний имеют центр по работе с инвесторами.
В ходе этой аудита данные о доходах почти всех протоколов публично предоставлялись через сторонние платформы или собственные информационные панели. Исходные данные существуют.
Но только 3% компаний создали специализированные центры инвесторских отношений, интегрирующие эти данные в опыт для инвесторов. К исключениям относятся Meteora, Jito, Jupiter, Raydium, MetaDAO. Все остальные протоколы размещают информацию в блогах, форумах управления, тредах на X и сторонних платформах. Нет единой, институционально ориентированной платформы для инвесторов. Разрыв заключается не в доступности данных, а в инфраструктуре коммуникаций.
9% отправили Blockworks TTF
Фреймворк прозрачности токенов Blockworks был представлен в SEC США в июне 2025 года и охватывает 18 стандартов раскрытия информации по вопросам предложения, распределения, финансов и рыночной структуры, при поддержке Pantera, L1D и Theia. Из более чем 150 протоколов, прошедших проверку, только 13 представили этот фреймворк: Jito, Jupiter, Raydium, Morpho, Aerodrome, MetaDAO, Maple, dYdX, Euler, Marinade, EtherFi, Gains Network и Meteora.
Это уже существенный прогресс по сравнению с нулевыми заявками. Однако уровень подачи снизился с 25% при первоначальных 53 протоколах до 9% при более чем 150. Исходный набор данных был смещен в сторону DeFi-протоколов, рано принявших TTF. После расширения выборки ситуация стала более ясной: подавляющее большинство протоколов на рынке не выбрали участие. Ни один L1, ни один L2, ни один инфраструктурный протокол не подали заявку на эту рамку. Рамка уже существует, и больше протоколов должны ее использовать.
38% имеют активное извлечение стоимости, 62% ничего не возвращают
Мы используем более широкое определение «активного захвата стоимости»: существует ли у протокола хотя бы один работающий механизм, направляющий экономическую стоимость непосредственно держателям токенов (за исключением права голоса)? Среди более чем 150 протоколов мы выделили шесть различных моделей:
- Прямое распределение комиссий (JUP, DYDX, GMX)
- Репурчейс и уничтожение (HYPE, RAY, MET)
- Доход от стейкинга (PENDLE, AAVE, ETHFI)
- Условный выкуп (LDO)
- Распределение циклов модели VE (AERO)
- Только управление, без экономических прав (MORPHO, LINK, ARB)
62% протоколов относятся к последней категории — токены с правом голоса, но без какой-либо захвата стоимости, среди которых есть некоторые из крупнейших проектов по рыночной капитализации в отрасли. Различия между секторами очевидны: 62% протоколов перпетуальных фьючерсов обладают активным захватом стоимости, тогда как среди токенов L1/L2 — только 12%. Сектор перпетуальных фьючерсов рассматривает выравнивание интересов держателей токенов как конкурентное преимущество, в то время как L1-фонды еще этого не сделали. Глубокий анализ того, какие модели действительно работают, будет опубликован на следующей неделе.
Слой данных уже построен, слой коммуникации еще не построен
Мы проверили пять основных сторонних платформ: Token Terminal, Dune Analytics, Artemis, DefiLlama и Blockworks Research. Первые четыре платформы охватывают по 85–95% набора данных. 72% протоколов присутствуют одновременно на четырех и более платформах. Каждый протокол в аудите присутствует как минимум на одной платформе. Основная инфраструктура для первичных данных, ориентированных на институциональный анализ, в основном создана. Отсутствует интерпретация, упаковка и коммуникационный слой, превращающие данные в инвестиционные нарративы.
Полное раскрытие по более чем 150 протоколам:
<1% —— Раскрытие условий маркет-мейкера
3% —— специализированный центр IR
3% —— Предоставляет краткий обзор на одной странице
5% —— Специальный канал для инвесторов
7% —— Опубликован индикатор одиночного токена
8% —— Отчет о держателях токенов
9% —— Отправить TTF
15% —— Раскрытие информации о списании на бирже
18% —— Квартальное обновление
35% —— Раскрытие доходов по статьям
38% —— Активное извлечение стоимости
88% —— Раскрытие оборота
91% —— Данные о доходах доступны
Что это значит
Аргумент в статье Важны ли инвесторские отношения в крипто-сфере? остается в силе. После увеличения выборки до 150+ данных стало еще более тревожно. Криптопротоколы не скрывают фундаментальные показатели — они просто не представляют их. Исходные данные для фундаментального анализа уже существуют на цепочке и на сторонних платформах, но «языковой слой» для преобразования этих данных в институциональное доверие и инфраструктура IR практически отсутствуют. Только 3% имеют центр IR, менее 1% раскрывают условия маркет-мейкеров, а 91% рынка не используют единственный доступный стандартизированный фреймворк раскрытия информации.
Возможности для протоколов очевидны: стоимость создания инфраструктуры IR ничтожно мала по сравнению с выгодами на капитальных рынках. Протоколы, которые сейчас инвестируют в это, первыми завоюют доверие институциональных инвесторов. Полный интерактивный отчет, включающий более 150 протоколов, уже доступен:
http://novora.co/research/ir-transparency-2026.html
На следующей неделе мы выпустим сравнительный отчет серии: «Какая модель захвата стоимости токена действительно работает?». В отчете подробно разберем шесть выявленных нами моделей захвата стоимости токенов, их эмпирическую эффективность и то, что это означает для классификации токенов и институционального внедрения.