Arrakis обнаружил, что покупатели долларовой доходности на цепочке — это крипто-нативы, а не банки

2026/10/08 11:55:00

Крипто-натуральный капитал доминирует на рынке спроса на доходность в долларах на цепочке

Arrakis Finance опубликовала подробное цепочечное криминалистическое исследование в июле 2026 года, в котором были проанализированы 71 697 покупателей и $91,3 млрд валовых приобретений по десяти токенизированным продуктам с доходом в долларах, с использованием sUSDe от Ethena в качестве эталона. Исследование классифицировало спрос по типу покупателя, размеру кошелька, пути приобретения, географии и источнику финансирования. Из $12,4 млрд, которые можно было отнести к определённой категории, каждый доллар оказался крипто-нативным. Сокровищницы протоколов и DAO составили примерно две трети этого объёма. Остальная часть поступила от частных лиц, бирж, мейкеров и криптофондов.

На стороне распределения не было обнаружено ни одного доллара, поступившего от пенсионного фонда, традиционного управляющего активами, банка или другого традиционного инвестора. Исследование приходит к четкой тезисной позиции: покупатели долларовых реальных активов с доходностью в блокчейне уже работают внутри криптоэкосистемы. Токенизированные казначейские обязательства, частный кредит и крипто-натуральные продукты с доходностью в основном обслуживают казначейства протоколов, балансы DAO и специализированные криптофонды, а не традиционные институты, ищущие новые каналы доходности. Эта концентрация спроса со стороны крипто-натурального капитала формирует дизайн продуктов, потребности в ликвидности, паттерны удержания и следующую фазу развития рынка.

Протоколы и казначейства DAO обеспечивают две трети заявленного спроса

Arrakis смог присвоить метку покупателя примерно $12,4 млрд наблюдаемого спроса. В этом сегменте протоколы и казначейства DAO обеспечили 66 процентов. Оставшаяся доля распределилась между отдельными кошельками, торговыми площадками бирж, мейкерами и криптовалютными фондами. Самым заметным выводом является полное отсутствие идентифицируемых институтов традиционных финансов на стороне распределения. Таким образом, эмитенты токенизированных продуктов с доходностью продают в основном субъектам, которые уже владеют капиталом в блокчейне и предпочитают инструменты, которые обеспечивают расчеты, хранение и выкуп без выхода за пределы блокчейн-среды.

Этот состав напрямую влияет на продуктовую стратегию. Крипто-натуральные казначейства и фонды сталкиваются с неиспользуемыми балансами стейблкоинов, которые не приносят дохода до момента использования. Ончейн-инструменты с доходностью в долларах решают эту проблему без необходимости выхода на традиционные каналы первичных брокеров. Осуществление расчетов, аттестация и выкуп происходят на публичных сетях, снижая операционные трения по сравнению с офчейн-альтернативами. Капитал поэтому остается «липким» в рамках стека DeFi, однако он остается специализированным и не отражает широких балансов институциональных инвесторов. Выбор дизайна, ориентированный на первичные механизмы подписки, прозрачную отчетность и предсказуемые окна выкупа, лучше соответствует наблюдаемому набору покупателей, чем функции, направленные на соблюдение требований пенсионных фондов.

Четыре процента кошельков контролируют девяносто три процента капитала

Покупатели институционального масштаба, определяемые как кошельки, использующие не менее 1 миллиона долларов, составляют всего около 4 процентов от 71 697 адресов, но владеют примерно 93 процентами капитала по изучаемым продуктам. Основная группа из 2 586 таких кошельков обеспечивает более 90 процентов номинального объема покупок. Участие розничных инвесторов проявляется в основном как количество участников. В продуктах, таких как USDY от Ondo, розничные кошельки могут составлять более 95 процентов списка покупателей, при этом внося менее 1 процента от общей стоимости. Ethena’s sUSDe демонстрирует наибольшую долю розничных инвесторов, однако даже там розничный капитал остается меньшинством среди приобретенного номинала.

Концентрация означает, что небольшое количество крупных ограниченных партнеров определяют успех или неудачу любого данного токенизированного доходного портфеля. Поэтому эмитенты должны строить первичные процессы, условия хранения и постоянную отчетность в соответствии с операционными предпочтениями этих значительных инвесторов. Маркетинг, ориентированный на широкую розничную аудиторию, оказывает ограниченное влияние на привлечение капитала. Данные также показывают, что самые крупные отдельные инвестиции направляются в продукты, наиболее точно соответствующие традиционным кредитным или казначейским инструментам. У JAAA Centrifuge медианная институциональная покупка составила около 29,1 млн долларов США — почти в три раза больше, чем у следующего по величине продукта в выборке. Размер тикета растет с увеличением степени, с которой актив напоминает знакомые внебиржевые кредитные характеристики.

Основная подписка доминирует в путях привлечения

Более 93 процентов объема RWA, подвергнутого анализу, было получено через первичную подписку, а не через покупку на вторичном рынке. Подлинные покупки на открытом рынке через децентрализованные биржи составили менее 6 процентов в целом. Только sUSDe продемонстрировал значимую вторичную активность, причем примерно 55 процентов его приобретений произошли через DEX-маршруты. Остальные продукты функционируют в основном как инструменты подписки, чьи токены затем находятся в спотовых позициях или ограниченных залоговых позициях.

Тонкий вторичный рынок ограничивает композируемость. Без непрерывного ценообразования и высокой ликвидности для выхода токены не могут эффективно использоваться в качестве залога в масштабе на протоколах кредитования или структурированных продуктах. Первичная эмиссия уже продемонстрировала способность привлекать миллиарды капитала. Глубина вторичного рынка остается основной проблемой, препятствующей полной интеграции этих инструментов в состав ончейн-финансов. Эмитенты, которые обеспечат надежную, соответствующую ЧСВ ликвидность на вторичном рынке, смогут конвертировать подписочные продукты в активы, которые можно будет использовать в залог, хеджировать и свободно переводить.

Часы EMEA и APAC приходятся на более чем восемьдесят процентов активности

Когда значительные участники стратегически распределены в восьмичасовой интервал, в течение которого они наиболее часто совершают сделки, становится очевидно, что Европа, Ближний Восток и Африка в совокупности захватывают значительные 42 процента всех покупателей на рынке. Напротив, регион Азии и Тихого океана обеспечивает заметные 40 процентов покупателей, в то время как Америки составляют всего 18 процентов от общего числа. Такое географическое распределение активности указывает на то, что значительная часть капитала, поступающего на эти рынки, исходит от неамериканских инвесторов. Для этих инвесторов ончейн-доступ к кредитам США и экспозиции казначейских облигаций особенно привлекателен и выгоден.

Следовательно, функции развития бизнеса, охвата и поддержки, которые стратегически концентрируют свои ресурсы вокруг европейской и азиатской временных зон, лучше соответствуют наблюдаемым моделям работы, чем традиционный подход, ориентированный на США. Эта же закономерность дополнительно подтверждает крипто-ориентированный характер базы покупателей. Кошельки, которые в основном активны за пределами обычных часов работы рынка США, соответствуют профилям офшорных криптофондов, фондовых казначейств и семейных офисов. Эти структуры, как правило, менее связаны с интересами регулируемых американских пенсионных фондов или менеджеров взаимных фондов, что подчеркивает четкое расхождение в участии на рынке.

Стейблкоинные маршруты в значительной степени сосредоточены на USDC

Примерно 80 процентов от общей номинальной стоимости продукта, что составляет около 17,4 млрд долларов США, было погашено в USDC. Оставшаяся часть, в основном представленная USDT, составила около 4,4 млрд долларов США, причем почти вся эта сумма поступила в продукт Maple’s syrupUSDT. Когда один и тот же эмитент предлагает параллельные версии идентичной стратегии как в USDC, так и в USDT, наблюдается, что траншея USDC привлекает не только больший общий объем, но и значительно более широкую базу покупателей. Напротив, версия USDT в основном служит для переобозначения спроса, уже присутствующего в продукте USDC, а не для эффективного расширения общего круга участников рынка.

В результате эмитенты сталкиваются с четкой иерархией предпочтений при выборе стейблкоина. Указывая первоначально в USDC, они могут максимизировать свою охват и влияние, поскольку данный стейблкоин в настоящее время лежит в основе самых глубоких рынков децентрализованных бирж (DEX) и циклических экосистем, используемых для этих финансовых инструментов. С другой стороны, параллельные предложения в USDT могут обслуживать существующих держателей, предпочитающих именно эту единицу; однако они кажутся менее эффективными в привлечении дополнительного прироста капитала на рынок.

Кошельки покупателей в основном содержат новый капитал 2024 года

Как розничные, так и институциональные группы демонстрируют медианную дату первой активности, заметно сконцентрированную вокруг середины 2024 года. Заметным наблюдением является то, что очень мало кошельков можно проследить до периода до 2021 года. Следовательно, капитал, который в настоящее время поступает в эти продукты, не представляет собой перераспределение устаревшего крипто-богатства, накопленного от ранних инвестиций в bitcoin или Ether, в более безопасные возможности получения дохода. Вместо этого этот приток капитала поступает через кошельки, специально созданные и спроектированные специализированными распределителями, глубоко погруженными в крипто-натуральную экосистему.

Эта свежесть капитала имеет несколько практических последствий, которые стоит отметить. Покупатели, входящие на рынок сейчас, значительно менее склонны сталкиваться с устаревшими операционными ограничениями или устаревшими рамками управления рисками, которые могли препятствовать предыдущим участникам рынка. Они больше склонны оценивать продукты на основе чисто ончейн-критериев, включающих такие факторы, как риск смарт-контрактов, скорость выкупа и доступность вторичной ликвидности. В результате дорожные карты продуктов, которые приоритизируют эти ключевые аспекты над традиционными функциями управления фондами, с большей вероятностью будут эффективно соответствовать капиталу, наблюдаемому на текущем рынке.

Кредитное плечо остается ограниченным и зависит от рынка

Большинство рассматриваемых продуктов в настоящее время характеризуются заметным отсутствием активных рынков децентрализованных финансов (DeFi) для кредитования. В случаях, когда рынки заимствования существуют, уровень использования, как правило, снизился по сравнению с предыдущими пиками, наблюдавшимися на рынке. Однако существуют исключения из этой тенденции, такие как некоторые предложения от Maple и FalconX, которым удалось поддерживать более стабильные уровни заимствования по сравнению с их аналогами. Использование кредитного плеча остается низким и, как правило, краткосрочным, главным образом из-за ограниченной доступности вторичной ликвидности и предпочтений в отношении рисков, проявляемых ведущими институциональными кошельками, активными в этой сфере.

Этот сдержанный профиль кредитного плеча играет значительную роль в снижении системного риска в текущей рыночной структуре. Однако он также накладывает ограничения на общий потенциальный спрос, который можно задействовать. Традиционные управляющие активами, которые уже имеют доступ к сопоставимой доходности в оффчейн-средах, не видят стимула принимать на себя присущие смарт-контрактам риски, когда могут достичь идентичной доходности без такого воздействия. Этот расчет риска и доходности меняется только тогда, когда он-чейн композиционность позволяет достичь значимого кредитного плеча или других структурированных улучшений, которые невозможно легко воспроизвести в оффчейн-средах.

Удержание выгоднее для токенизированных традиционных финансовых кредитов, чем для крипто-нативного карри

Токенизированные традиционные финансовые кредитные продукты продемонстрировали высокий уровень удержания: примерно 68 процентов их покупателей остались вовлечены спустя полный год инвестирования. Для сравнения, токенизированные казначейские обязательства удержали около 60 процентов своих покупателей. В то же время крипто-натуральные кредитные и карри-продукты показали значительно более низкий уровень удержания — только 28 процентов их покупателей продолжают удерживать эти активы. Это заметное различие в уровнях удержания указывает на то, что продукты, чьи профили риска и доходности близки к известным и традиционным кредитным инструментам, генерируют более высокий уровень лояльности среди институциональных кошельков, которые в основном контролируют капитал на рынке.

Издатели этих финансовых продуктов могут интерпретировать существующий разрыв в удержании как ценный сигнал, указывающий на необходимость большего внимания к практикам андеррайтинга институционального уровня, прозрачной и всесторонней отчетности, а также предсказуемым характеристикам денежных потоков, на которые могут полагаться инвесторы. Продукты, в основном функционирующие как краткосрочные карр-трейды, подвержены более быстрой ротации капитала, как только на рынке появляются альтернативные доходности, что подчеркивает динамичный характер поведения инвесторов в ответ на изменяющиеся финансовые условия.

Источники финансирования восходят к биржам и источникам, нативным для DeFi

Из значительной общей суммы в 5,17 млрд долларов США институционального капитала, иначе не идентифицированного, детальный анализ, включающий два этапа отслеживания, успешно определил впечатляющие 78 процентов общего объема. Среди этих средств средства, поступившие с бирж, составили значительные 40 процентов, при этом Binance и Coinbase стали крупнейшими выявленными источниками этого притока капитала. Капитал, нативный для децентрализованных финансов (DeFi), включающий различные именованные сущности и дески мейкеров, внес заметные 38 процентов в общий объем. Однако важно отметить, что оставшиеся 22 процента капитала не были идентифицированы, что оставляет пробел в нашем понимании их происхождения.

Даже после проведения более глубоких следственных мероприятий не было выявлено ни одного подтвержденного финансирующего института традиционных финансов. Эта модель финансирования сильно подтверждает основной вывод, сделанный в ходе анализа. Она указывает на то, что капитал, в конечном итоге достигающий этих инновационных финансовых продуктов, уже прошел через крипто-нативные каналы, подчеркивая взаимосвязанность крипто-экосистемы. Заметное отсутствие традиционных институциональных источников финансирования на втором этапе отслеживания дополнительно отделяет текущую базу покупателей от традиционных каналов управления активами, что свидетельствует о значительных изменениях в ландшафте потоков капитала на финансовых рынках.

Рыночный контекст показывает, что токенизированные RWAs приближаются к распределенной стоимости в $39 млрд

К концу сентября и началу октября 2026 года стоимость распределённых на цепочке реальных активов (RWAs), тщательно отслеживаемая основными финансовыми дашбордами, составляла впечатляющий диапазон от 38 до 46 миллиардов долларов. Эта цифра не включает стейблкоины и может варьироваться в зависимости от конкретной методологии оценки. В рамках этой картины наибольшую категорию активов представляют казначейские облигации США и эквиваленты наличных денег, за ними следуют частные кредитные предложения и различные стратегии получения дохода. Выборка Arrakis, состоящая из десяти продуктов с доходностью в долларах, занимает значительную позицию в более широком рынке, переживающем быстрое расширение, однако она остаётся сосредоточенной среди ограниченного набора эмитентов и типов покупателей.

Текущий рост в этом секторе продолжает в основном определяться теми же крипто-натуральными группами, которые были выявлены в предыдущем исследовании. Для привлечения более широкого участия традиционных институциональных инвесторов необходимо развитие более глубоких вторичных рынков, создание более четких регуляторных путей для хранения активов на цепочке и демонстрация преимуществ кредитного плеча или композируемости, которые оправдали бы присущие риски, связанные со смарт-контрактами, по сравнению с существующими оффчейн-альтернативами. Эта эволюция имеет решающее значение для формирования более инклюзивной и устойчивой финансовой экосистемы, способной принять более широкий круг институциональных участников.

Вторичная ликвидность остается основной суммой, ограничивающей дальнейшее внедрение

Основная модель подписки продемонстрировала высокую эффективность в привлечении значительных инвестиций, часто называемых «крупными тикетами», от институтов, глубоко укоренённых в криптовалютном пространстве. Однако сохраняется значительная проблема: почти полное отсутствие вторичной торговой активности. Это препятствует использованию токенов в качестве ликвидного обеспечения, что необходимо для различных финансовых операций, или их включению в более сложные ончейн-стратегии, способные повысить их полезность и стоимость. Решение этой проблемы путём создания непрерывных вторичных рынков с низким проскальзыванием, постоянно соответствующих чистой стоимости активов токенов, позволит не только расширить базу доступного капитала, но и значительно увеличить количество потенциальных покупателей, заинтересованных в этих активах.

До тех пор пока не будет достигнута такая глубина рынка, высока вероятность того, что рынок将继续 доминироваться теми же специализированными крипто-натуральными казначействами и фондами, которые в настоящее время составляют подавляющее большинство спроса в этой области. Поэтому дорожные карты продуктов, которые ставят вторичную ликвидность в качестве фундаментального требования проектирования, а не откладывают ее на более поздний этап, с большей вероятностью добьются успеха в расширении базы покупателей со временем и создании более живой торговой среды.

Что означает крипто-нативный спрос для эмитентов и поставщиков ликвидности

Издатели должны стратегически проектировать свои основные процессы, механизмы отчетности и системы поддержки с акцентом на ограниченную группу крупных крипто-натуральных ограниченных партнеров, а не пытаться обслуживать широкую и разрозненную розничную аудиторию. Этот подход должен включать деноминацию в USDC, сосредоточенное распределение ресурсов по развитию бизнеса в часы EMEA и APAC, а также сильный акцент на институциональные кредитные характеристики — все это соответствует данным, наблюдаемым на рынке. Поставщики ликвидности, способные поддерживать глубокие вторичные рынки, соответствующие чистой стоимости активов, для этих финансовых инструментов, устраняют наиболее значимый и очевидный узкий канал, существующий в настоящее время в этой области.

Таким образом, выводы, полученные от Arrakis, служат двойной цели: они предоставляют снимок текущей ситуации на рынке покупателей, а также выступают в качестве практического руководства для следующего этапа разработки продукта. Капитал, нативный для экосистемы криптовалют, уже продемонстрировал значительную готовность вложить десятки миллиардов долларов в токенизированные инструменты с доходностью в долларах, что указывает на устойчивый интерес к этой области. Однако расширение этой базы капитала за пределы существующей специализированной группы инвесторов зависит от эффективного устранения разрыва вторичной ликвидности и предоставления функций композиционности, которые традиционные управляющие активами не могут получить с помощью оффчейн-методов. Эта эволюция необходима для формирования более инклюзивной и динамичной финансовой экосистемы, способной принять более широкий круг институциональных участников, в конечном итоге улучшая общую рыночную экосистему.

🔥 За кулисами новостей: что значит KuCoin 5.0 для вас

Новости рынка движутся быстро — но то, где вы на них реагируете, имеет не меньшее значение. В этом октябре KuCoin запускает KuCoin 5.0, превращая KuCoin в перестроенную платформу. Вот что реально изменится для вас:

Один аккаунт для всего. Старые платформы разделяли ваши средства между отдельными аккаунтами «спот», «маржа» и «фьючерсы» и ожидали, что вы поймете почему. Единый аккаунт KuCoin 5.0 полностью устраняет это — сделайте депозит один раз, и всё будет просто доступно (на данный момент доступно только для VIP-пользователей).
Акции, индексы и товары. KuCoin 5.0 расширяется за пределы криптовалют на глобальные рынки. Когда криптовалюты движутся боком, а акции растут (или наоборот), вы переключаетесь за минуты, вместо того чтобы открывать брокерский аккаунт и ждать несколько дней для вывода фиата.
Реальные активы (RWA). Токенизированная экспозиция к традиционным активам, таким как сырьё, прямо в вашем криптоаккаунте. Один из самых быстрорастущих сегментов мировой финансовой системы больше не доступен только институциональным инвесторам — вы получаете к нему доступ с того же баланса, который используете для торговли.
Зарабатывайте, пока учитесь. Еще не готовы торговать? KCUSD позволяет вашим стейблкоинам получать ежедневный автокомпаундный доход. Самый спокойный способ заставить ваши неиспользуемые депозиты работать с доходностью 4%.
Искусственный интеллект на простом языке. Задавайте вопросы, получайте контекст рынка, понимайте, что вы видите — всё интегрировано в платформу, без жаргона.
Приложение, которое не перегружает. Быстрее, чище и последовательно — интуитивно понятно с первого касания, а не после обучения.
Безопасность, которую можно проверить, а не просто доверять. Европейская организация с лицензией MiCAR, Proof of Reserves, которую вы можете проверить самостоятельно, и международно сертифицированная безопасность (SOC 2 Type II, ISO 27001:2022).

Создайте аккаунт за несколько минут — и начните работать на платформе, созданной для того, куда движется криптовалюта, а не туда, где она была.

Часто задаваемые вопросы

Что именно измеряло исследование Arrakis по десяти продуктам?

Анализ создал реестр покупателей, прослеживая каждую покупку до кошелька, который фактически произвел оплату, преодолевая искажающее влияние пакетировщиков и промежуточных контрактов. В анализ вошли десять токенизированных инструментов с доходностью в долларах, а также sUSDe от Ethena в качестве эталона, зафиксировав 71 697 уникальных покупателей и $91,3 млрд валовых покупок. Атрибуция по типу покупателя, размеру, пути, географии и источнику финансирования позволила получить основные выводы об отсутствии аллокаторов из традиционного финансового сектора и доминировании капитала протоколов и DAO.

Почему не были выявлены в качестве покупателей традиционные банки или пенсионные фонды?

Крупные традиционные управляющие уже получают сопоставимую доходность по казначейским облигациям и кредитам через установленные оффчейн-каналы. Принятие рисков смарт-контрактов при идентичной доходности предоставляет ограниченную дополнительную выгоду. Напротив, крипто-натуральные фонды и казначейства хранят неиспользуемые балансы стейблкоинов, которые не приносят дохода, пока не будут задействованы ончейн, и поэтому ценят инструменты, остающиеся в пределах блокчейн-среды расчетов и хранения. Двухэтапные трассировки финансирования в исследовании дополнительно подтвердили, что даже неразмеченный институциональный капитал поступил с бирж и из DeFi-источников, а не из традиционных финансов.

Насколько концентрирован капитал среди крупных кошельков?

Кошельки, развертывающие 1 миллион долларов и более, составляют примерно 4 процента от числа покупателей, но контролируют около 93 процентов капитала. Группа из 2 586 таких кошельков отвечает более чем за 90 процентов номинального объема. Участие розничных инвесторов заметно в статистике по количеству, но вносит лишь небольшую долю в общую стоимость, причем наибольшая доля розничных инвесторов наблюдается в sUSDe, однако все еще остается меньшинством по отношению к номиналу этого продукта.

Какую роль играет USDC в этих приобретениях?

USDC профинансировал примерно 80 процентов наблюдаемого номинала, или 17,4 млрд долларов. USDT обеспечил большую часть остатка и использовался почти исключительно для одного конкретного продукта. Параллельные предложения от того же эмитента показывают, что USDC привлекает как больший объем, так и более широкий круг участников, делая его стандартным каналом для максимального охвата текущей базы покупателей.

Ожидается ли рост вторичных рынков в ближайший срок?

Вторичные покупки в настоящее время составляют менее 6 процентов объема для чистых RWA-продуктов. Тонкий вторичный слой ограничивает использование залога и композиционность. Эмитенты и поставщики ликвидности, которые обеспечат надежную, соответствующую ЧСВ, вторичную глубину, устранят основную ограничивающую проблему, выявленную в исследовании, и потенциально откроют продукты для более широкого круга участников.

Насколько свежий капитал поступает в эти продукты?

Средние даты первой активности кошельков сконцентрированы в середине 2024 года как для розничных, так и для институциональных групп. Очень немногие кошельки существовали до 2021 года. Эта закономерность указывает на поступление специализированного крипто-натурального капитала через целевые адреса, а не на перераспределение устаревших крипто-активов в инструменты с доходностью.

Отказ от ответственности: Этот материал предоставлен исключительно в информационных целях и не является инвестиционной рекомендацией. Инвестиции в криптовалюты сопряжены с рисками. Проведите собственное исследование (DYOR).

Отказ от ответственности: Эта страница была переведена для вашего удобства с использованием технологии искусственного интеллекта. Для получения наиболее точной информации обратитесь к оригинальной английской версии.