Os traders de bitcoin passaram a semana anterior se preparando para o tipo errado de surpresa, observando as apostas em cortes de taxas desaparecerem à medida que uma sequência de dados laborais sólidos empurrou as probabilidades de um aumento do Federal Reserve até o final do ano em direção a 85% e elevou o rendimento do Tesouro a 10 anos para perto de 4,5%.
Compreensivelmente, domina as telas, dado o quanto dos últimos dois anos de movimento de preços dependeu do custo do dinheiro.
Mas agora, um braço separado do governo dos EUA está se preparando para apertar as condições financeiras por meio de um canal que não exige conferência de imprensa e não precisa de votação política.
O Departamento do Tesouro dos EUA pretende reconstruir seu saldo em caixa para cerca de US$ 900 bilhões até o final de junho, e recarregar essa conta significa retirar dinheiro do mesmo sistema financeiro do qual os ativos de risco dependem para combustível.
Isso é feito por meio da Conta Geral do Tesouro, ou TGA, que funciona como a conta corrente do governo federal no Fed. À medida que o saldo aumenta, o dinheiro sai das mãos privadas e entra em uma conta que permanece ociosa até que o governo o gaste novamente.
De acordo com os próprios documentos trimestrais de reposição do Tesouro, o departamento está assumindo um saldo de US$ 900 bilhões até o final de junho, com o valor previsto para atingir o pico próximo a US$ 1 trilhão, mais ou menos US$ 50 bilhões, até o final de julho.
Chegar lá significa arrecadar aproximadamente $109 bilhões em novos empréstimos líquidos de investidores privados ao longo do segundo trimestre. Para o bitcoin, que negocia tanto pela disponibilidade de caixa quanto pelo seu preço, isso traz consequências sérias.
Alguns escritórios de criptomoedas já seguem uma versão desse cálculo por meio da “liquidez líquida”, que CryptoSlate relatou quando o bitcoin perdeu sua rede de segurança de liquidez de US$ 2 trilhões no final do ano passado.
De onde vem o dinheiro decide tudo para o bitcoin
O efeito que isso terá sobre o bitcoin depende de uma única variável, que é a fonte do dinheiro que alimenta a conta. O mesmo alvo de US$ 900 bilhões produz resultados muito diferentes dependendo de quem entrega o dinheiro, pois o Tesouro arrecada esse valor mediante leilão de títulos, e os compradores desses títulos têm sua própria relação com a liquidez.
A rota mais suave é por meio do mecanismo de recompensa overnight do Fed. À medida que os fundos do mercado monetário compram novos títulos com dinheiro que de outra forma manteriam no Fed, eles transferem saldos ociosos de uma conta adjacente ao governo para outra, e o sistema mais amplo mal registra a movimentação. A complicação é que esse colchão foi em grande parte já gasto.
A instalação de reposição reversa, que detinha mais de US$ 2,5 trilhões em seu pico de 2022, reduziu-se para menos de US$ 100 bilhões, com saldos diários se aproximando de zero em muitas sessões este ano, de modo que o buffer que absorveu as últimas várias rodadas de emissão foi reduzido ao ponto de conseguir absorver muito pouco desta vez.
Isso deixa os reservas bancárias como a fonte mais provável. Mas, as reservas haviam caído para cerca de US$ 2,8 trilhões no final do ano passado, o menor nível em mais de quatro anos, até que o Fed interveio. Em dezembro, ele parou de reduzir seu balanço e começou a comprar títulos do Tesouro a um ritmo de até US$ 40 bilhões por mês para manter as reservas abundantes, um sinal oculto de liquidez que elevou os saldos de volta acima de US$ 3 trilhões até o final de maio. Isso deixou um colchão de algumas centenas de bilhões de dólares acima do nível aproximado de US$ 2,7 trilhões que os funcionários do Fed consideram como piso.
O maior problema agora é o que um reabastecimento faz com esse colchão. O Tesouro está emitindo novos títulos justamente quando o trimestre está prestes a terminar, e os pagamentos tributários trimestrais vencidos em 15 de junho podem cortar uma fatia bastante grande dele. O bitcoin sempre foi sensível ao financiamento, mas parece ter aumentado no segundo trimestre do ano, quando os rendimentos do Tesouro atingiram máximas de um ano na primavera.
Um terceiro caminho é muito mais sutil e opera por meio do custo de oportunidade. Títulos de curto prazo agora rendem cerca de 4%, um retorno seguro e líquido que compete diretamente com apostas especulativas. Assim, como os títulos do governo oferecem esse retorno, parte do capital que poderia ter buscado o bitcoin pode facilmente ser alocado em títulos do Tesouro.
Bullish para a tese, bearish para a negociação
Este também é um momento bastante ruim para o mercado de bitcoin.
As vendas têm sido implacáveis, com BTC caindo abaixo de US$ 70.000 em 2 de junho pela primeira vez desde abril e sendo negociado próximo a US$ 63.650 até 4 de junho, após brevemente romper abaixo de US$ 62.000 durante o dia e se estabilizar cerca de 50% abaixo do recorde de outubro de US$ 126.198. Os ETFs à vista registraram uma sequência recorde de 11 sessões de saída, totalizando cerca de US$ 3,45 bilhões e a maior saída semanal desde o lançamento dos fundos em 2024.
Dólares com aversão ao risco parecem estar se deslocando em direção a uma alta de ações liderada por IA, e o comprador institucional marginal dos últimos 18 meses tornou-se o vendedor marginal. Ter um dreno de caixa além dessas resgates, uma reprecificação de taxas mais dura e um dólar mais forte retiram o colchão de liquidez que o BTC tende a utilizar quando deseja subir.
Também há a possibilidade de que o acúmulo de TGA não gere nenhum ruído. Se a demanda por títulos permanecer forte e os saldos restantes de repo reverso e as compras contínuas de títulos do Fed mantiverem as reservas em um nível confortável, o reabastecimento poderia se mover pelos mercados com pouca fricção.
Dados econômicos fracos ainda podem acelerar as expectativas de corte de taxas mais rapidamente do que o Tesouro retira dinheiro, mesmo que a série recente de dados sólidos de emprego tenha estado empurrando na direção oposta, e o bitcoin já demonstrou antes que pode front-run a liquidity turn assim que o cenário se alinha a seu favor.
Muitos acreditam que o valor de longo prazo do bitcoin na verdade depende desse estilo de empréstimo governamental, dos déficits infinitos e da carga crescente de dívida que todos esperam que termine em desvalorização monetária.
Esse tipo de pensamento foi quase confirmado quando o Secretário do Tesouro Scott Bessent informou ao Senado que o governo não possui autoridade para resgatar o bitcoin. Mas, a emissão de títulos do Tesouro que alimenta esse cenário ao longo de anos pode absolutamente sufocar o comércio em um período de semanas, absorvendo todo o dinheiro excedente sobre o qual ativos de risco como o bitcoin operam.
A dívida pode ser alta para o bitcoin em geral, mas baixa para seu próximo negócio. Por enquanto, o mercado está ocupado reavaliando o quão agressivo o Fed pode ficar, quando a melhor pergunta é se o sistema possui dinheiro suficiente solto para absorver o reabastecimento dos Títulos antes que os ativos que dependem de liquidez comecem a sentir a pressão.
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