I. O que é Circle
Circle é a emissora do USDC. O USDC é a segunda maior stablecoin global, com uma circulação de aproximadamente US$ 77 bilhões, e cada USDC é respaldado por ativos em dólar de valor equivalente (principalmente títulos do Tesouro americano de curto prazo).
A fonte de receita da Circle é simples: ela investe essas reservas em títulos do Tesouro dos EUA, lucrando com o spread de juros. A receita total do FY2025 foi de US$ 2,75 bilhões, dos quais 95% vieram dos juros das reservas. Listada em junho de 2025, com capitalização de mercado atual de cerca de US$ 15-20 bilhões.
A avaliação do mercado para a Circle é basicamente igual a “fluxo circulante de USDC × taxa de juros × múltiplo conservador”. Isso significa: se você acredita que a Circle é apenas uma empresa que ganha juros, a avaliação atual é aproximadamente justa. Se você acredita que ela está se tornando uma infraestrutura digital de dólar com cobrança de taxas, o preço atual ainda não reflete totalmente esse valor.
Este artigo visa responder: A transformação está acontecendo? Quantas evidências existem? Quanto vale?
II. Questão central: O USDC está sendo "detido" ou "utilizado"?
Antes de discutir a avaliação, responda a uma pergunta mais importante do que qualquer modelo financeiro.
Mesmo com USDC no valor de 77 bilhões de dólares, se for apenas mantido por instituições para ganhar spread de juros, a Circle é uma empresa financeira sensível a taxas de juros, com múltiplo de avaliação de 10 a 15x. Se estiver sendo frequentemente utilizada para pagamentos, liquidação, transferências internacionais e chamadas por desenvolvedores, a Circle está se transformando em uma rede de infraestrutura baseada em taxas, com múltiplo de avaliação de 25 a 30x.
Dois pontos de dados-chave podem ajudá-lo a julgar:
Primeiro, o volume de transações on-chain do USDC cresceu muito mais rapidamente do que sua oferta em circulação. No FY2025, a oferta em circulação do USDC aumentou 72%, mas o volume de transações on-chain cresceu 247%. Isso significa que cada dólar de USDC está sendo utilizado com maior frequência. Não se trata de um "aumento no estoque", mas sim de uma "aceleração na velocidade de fluxo".
Em segundo lugar, o USDC já superou o USDT como o maior ativo de liquidação. A Visa Onchain Analytics exclui cerca de 85% do ruído on-chain (robôs, transferências internas de exchanges, arbitragem de alta frequência). Ajustado, o USDC representa 64% do volume real de liquidação econômica (Mizuho, fevereiro de 2026), enquanto o USDT representa apenas cerca de 28% — apesar do USDT ter 2,4 vezes mais circulação que o USDC.
Essa lacuna em si é o sinal mais forte: o USDC está passando de um "ativo detido pelas pessoas" para uma "rede utilizada pelas pessoas". Mas essa transformação ainda não está concluída — mais adiante, explicaremos quais condições são necessárias para confirmá-la.
Três estruturas de receita
A receita da Circle é dividida em três camadas. O mercado atualmente está praticamente precificando apenas a primeira camada.
Primeiro nível: Receita de juros em USDC — O que a Circle está ganhando hoje
USDC é o ponto de partida da Circle e a fonte de 95% da receita atual. Até o final de 2025, o volume em circulação do USDC atingiu US$ 75,3 bilhões, um aumento de 72% em relação ao ano anterior, superando amplamente a meta anualizada de 40% da própria Circle.
A lógica de receita é simples: os reservas de USDC são investidas em aproximadamente 80% em títulos do Tesouro americano de curto prazo (por meio do fundo USDXX gerido pela BlackRock), gerando spread de juros.
Rendimento de juros ≈ Fluxo médio de USDC × taxa de reservas
A rentabilidade das reservas no Q4 de 2025 foi de 3,81%, uma queda de 68 pontos básicos em relação ao trimestre anterior. Isso expõe a contradição central: a oferta em circulação está crescendo rapidamente, enquanto as taxas estão caindo, criando um efeito de hedge. Se a taxa alvo do Fed cair para 3%, a Circle precisará que o USDC cresça para mais de US$ 150 bilhões para manter o nível atual de receita.
Problema estrutural: A Coinbase ficou com a maior parte da receita. De acordo com o acordo de partilha assinado em 2023, os juros do USDC na plataforma Coinbase são 100% para a Coinbase, enquanto a Coinbase leva 50% dos juros fora da plataforma. No FY2025, para cada dólar de juros ganho pela Circle, cerca de 60 centavos foram distribuídos aos parceiros de distribuição.
A boa notícia é que a margem de lucro está melhorando. A margem de RLDC (Receita Menos Custos de Distribuição) aumentou de 30,0% no Q4 de 2024 para 40,1% no Q4 de 2025. A margem líquida foi de 1,2% a 1,8%, após dedução da participação da Coinbase e dos custos operacionais.
Segunda camada: Receitas de pagamento e transações — um novo negócio em crescimento
Esta é a decisão-chave para a Circle conseguir se livrar do rótulo de "empresa de juros".
O CPN (Circle Payments Network) foi lançado em maio de 2025, oferecendo liquidação transfronteiriça baseada em USDC 7×24 para bancos, empresas de pagamento e corporações. Até fevereiro de 2026, o TPV anualizado atingiu US$ 5,7 bilhões, um aumento de aproximadamente 100 vezes desde o lançamento. 55 instituições já estão integradas, 74 estão em revisão e mais de 500 estão no pipeline. Cobertura nos mercados do Brasil, Canadá, Hong Kong, Índia, México, Nigéria, Estados Unidos e outros 14 países.
Mas os US$ 57 bilhões representam menos de quatro décimos de um por cento do mercado global de pagamentos transfronteiriços, que é de US$ 16 trilhões. O valor do CPN não está no tamanho atual, mas na capacidade de crescimento sustentável. Se conseguir capturar 1% do mercado transfronteiriço, isso representa um volume anual de negociação de US$ 160 bilhões — as taxas geradas poderiam se aproximar ou até superar a receita de juros, sem ser afetadas pelas taxas de juros.
O CCTP (Cross-Chain Transfer Protocol) realiza transferências nativas de USDC por meio do mecanismo "burn-mint". Em Q4 2025, processou US$ 41,3 bilhões, um aumento de 3,7 vezes em relação ao ano anterior. A participação de mercado do USDC em transferências intercadeias aumentou de 25% no final de 2024 para 62% em janeiro de 2026, cobrindo 30 cadeias. O CCTP V2 introduziu a taxa Fast Transfer — uma nova fonte de receita.
Outras receitas (receitas não relacionadas a juros) são a evidência mais direta da transformação. No FY2025, aumentaram de US$ 3 milhões por trimestre para US$ 37 milhões por trimestre, incluindo US$ 24,7 milhões em serviços de assinatura, US$ 12,2 milhões em receitas de negociação e US$ 7 milhões em receitas de nós de validação do Canton Network. A gestão prevê US$ 150-170 milhões para 2026.
Essa parte da receita não é afetada por taxas de juros e não precisa ser dividida com a Coinbase. Quando ultrapassar 10% da receita total, o mercado pode começar a avaliar a Circle de maneira diferente. Atualmente, está em cerca de 4%.
Terceiro nível: Plataforma de liquidação — possibilidades a longo prazo
Arc é a cadeia de liquidação institucional planejada pela Circle para lançamento na mainnet em 2026, com o USDC como token nativo de gas. Atualmente, a rede de teste já processou mais de 166 milhões de transações, com tempo de confirmação de 0,5 segundos e mais de 100 instituições participando (incluindo Goldman Sachs e Mastercard).
O roadmap do Arc é dividido em quatro fases:
M1 Rede de teste pública (concluída) → M2 Fundos reais na cadeia (2026) → M3 Implementação de cenários de margem/colateral/liquidação (2027-28) → M4 Integração aos processos operacionais padrão das instituições (2029-30)
Antes do M2, o valor do Arc era zero. Mas se ele acabar se tornando o padrão de liquidação institucional, o valor da Circle deixará de ser uma “empresa de taxas” e se tornará uma “empresa de plataforma”. Este é um pré-requisito para retornos de mais de 10x.
Quatro: Determinar se a transformação está ocorrendo: sete dimensões
Observar apenas um único indicador pode levar a julgamentos errôneos. O essencial é verificar se múltiplas dimensões estão melhorando simultaneamente — quando escala, atividade, margem de lucro, nova receita e crescimento de usuários apontam na mesma direção, a transformação está ocorrendo.
Cinco: Três indicadores mais importantes para acompanhar
① Circulação de USDC (veja diariamente)
Base de receita do Circle. Quantidade em circulação × taxa de reservas = rendimento de juros. Deve-se rastrear a «quantidade média trimestral em circulação» e não uma captura no final do período. Atualmente cerca de US$ 77 bilhões.
Fonte dos dados: defillama.com/stablecoin/usd-coin (atualizado diariamente), circle.com/transparency (prova semanal de reservas)
② Participação do USDC no volume de transações ajustado do Visa (semanal)
A questão central: o USDC está sendo usado ou apenas mantido? A oferta representa apenas 25%, mas o volume ajustado representa 64% — cada dólar de USDC realiza 2 a 3 vezes mais trabalho do que o USDT.
Fonte de dados: visaonchainanalytics.com → Filtrar por Stablecoin → Clique em "Show % of Total" → Leia a linha do USDC
③ Outras Receitas Receitas não relacionadas a juros (observar por trimestre)
O único indicador que comprova diretamente que a Circle está ganhando dinheiro além dos juros. Não é afetado por taxas de juros e não compartilha receita com a Coinbase. Atualmente $37 milhões por trimestre, perspectiva de $150-170 milhões (2026). A metodologia de avaliação mudará ao ultrapassar 10% da receita total.
Fonte dos dados: circle.com/pressroom (demonstrações trimestrais), pesquisa SEC EDGAR Circle Internet Group
Six: Recent Catalysts
Acordo de divisão da Coinbase expira (agosto de 2026)
Este é o maior catalisador único em 24 meses. Atualmente, a Circle repassa cerca de 60% da receita aos parceiros. Se, após renegociação, a margem de lucro da RLDC aumentar de 40% para 50-55%, o efeito será equivalente a um aumento instantâneo de 25-35% no lucro. No entanto, a Coinbase não tem incentivo para fazer grandes concessões — a distribuição do USDC na plataforma da Coinbase ainda é o principal motor de crescimento da Circle. O resultado é incerto, mas a probabilidade de uma direção melhor que a situação atual é elevada.
Licença bancária nacional da OCC
Aprovação condicional obtida em dezembro de 2025. A aprovação total significa: abrir diretamente uma conta principal no Federal Reserve (ganhar a taxa IORB, eliminar risco de contraparte), contornar bancos comerciais para processar o fluxo anual de $483 bilhões em cunhagem/resgate, estabelecendo uma barreira insuperável de confiança para a adoção de USDC por empresas e governos. Nenhum outro emissor de stablecoin possui isso.
x402 Foundation (fundada em abril de 2026)
A Coinbase contribuiu o protocolo de pagamento x402 à Linux Foundation. O x402 ativa o código de status HTTP 402 como uma camada de pagamento nativa da internet, permitindo que agentes de IA, APIs e aplicativos realizem pagamentos diretamente nas interações HTTP — por padrão, usando USDC.
Participantes: Google, AWS, Stripe, Visa, Mastercard, Amex, Shopify, Microsoft, Cloudflare, Circle. Se o x402 se tornar o padrão de pagamento para agentes de IA, cada microtransação máquina-a-máquina aumentará a velocidade do USDC sem aumentar a oferta.
Atenção: x402 é liderado pelo Coinbase, não pelo Circle. Impacto sobre o CRCL: levemente positivo, amplia os cenários de uso do USDC, mas não altera a escala fundamental.
Sete: Condições para retorno de 5 a 10 vezes
3-5x (alta confiança) — crescimento puramente por USDC
USDC deve atingir cerca de US$ 200-300 bilhões até 2028 com uma CAGR de 40%. Mesmo com taxas de juros caindo para 3%, US$ 250 bilhões × 1,5% de spread líquido = US$ 3,75 bilhões em receita líquida. Com múltiplo de 20x,市值 de US$ 75 bilhões. De US$ 150-200 bilhões atuais para US$ 75 bilhões, cerca de 4x. Não é necessário qualquer contribuição da CPN ou Arc.
10x (exige que múltiplas condições sejam cumpridas simultaneamente)
De $15-20B para $150-200B, deve ocorrer simultaneamente:
CPN TPV ultrapassará US$ 100 bilhões em 2 a 3 anos, com pelo menos um corredor principal entrando em operação oficial
2. Melhoria no protocolo de divisão da Coinbase, margem de lucro do RLDC superior a 50%
3. Outras Receitas superam 10% da receita total, comprovando a existência de receitas não relacionadas a juros em escala.
4. Arc atingiu pelo menos a fase M2 (fundos reais na cadeia), começando a ser precificado pelo mercado
Atualmente, apenas o segundo critério (margem de lucro) está claramente melhorando. Uma posição de 10x é algo que você "ganha", não algo que você "aposta".
Oito: Principais riscos
A taxa de juros está diminuindo mais rapidamente do que o crescimento do USDC
O Q4 de 2025 já apresentou esse sinal: uma redução de juros de 68 bps, parcialmente compensando o crescimento de 100% na oferta circulante. Se o Fed reduzir para 2,5-3% em 2026-2027, pode surgir uma janela de 1 a 2 trimestres com lucros abaixo do esperado.
Tether em conformidade
A principal vantagem diferenciadora do USDC é a conformidade. Mas o Tether lucrou US$ 10 bilhões no primeiro trimestre de 2025 e está negociando uma auditoria completa com as quatro grandes contabilidades. Se o Tether obtiver status de conformidade em 2 a 3 anos, a vantagem diferenciadora do USDC será significativamente reduzida. O USDT atualmente possui mais de 60% de participação de mercado e uma capitalização de US$ 183 bilhões — possui recursos suficientes.
Concorrência de novos stablecoins de renda e gigantes de pagamento como Stripe
Novas stablecoins como Ethena (USDe) e Sky estão conquistando participação de mercado pagando rendimentos diretamente aos detentores. A Circle, limitada por sua posição regulatória, atualmente não pode pagar juros diretamente aos detentores do USDC.
Stripe é membro fundador da x402 Foundation e também está desenvolvendo seu próprio sistema de pagamento em stablecoin. A estratégia da Stripe é integrar todos os padrões possíveis de sucesso — sua adesão não representa suporte exclusivo ao USDC, nem exclui a possibilidade de a Stripe lançar sua própria stablecoin ou integrar profundamente o USDT no futuro.
Nove: Conclusão
Circle não é uma empresa "certa de se tornar trilionária". Mas pode ser uma das poucas empresas de tecnologia financeira hoje com as condições estruturais para atingir esse limite. O preço atual reflete quase exclusivamente a receita de juros do USDC. O mercado pergunta: Circle é realmente uma empresa financeira impulsionada por juros ou uma infraestrutura de cobrança para o dólar digital? A resposta ainda não está definida — mas os dados estão inclinando-se para o segundo caso.
O núcleo do acompanhamento são três coisas: se o fluxo de USDC está aumentando, se cada dólar de USDC está sendo usado com mais frequência e se a receita além dos juros está crescendo. Quando esses três fatores melhoram simultaneamente, a transformação está ocorrendo.
Fontes de dados: Circle IR, SEC EDGAR, DefiLlama, Visa Onchain Analytics, Artemis Terminal, CoinDesk, Mizuho Research
Isenção de responsabilidade: Este artigo não constitui aconselhamento financeiro. Todos os dados são até abril de 2026.