Ray Dalio Memperingatkan tentang Konsentrasi Pasar AI dan Pulangan Negatif Saham AS Selama 5-10 Tahun

Penulis: Ray Dalio

DeepOcean TechFlow

Pengenalan DeepCha: Pendiri Bridgewater, Ray Dalio, telah memposting catatan pelaburan di X, menghitung keadaan pasaran yang kini didominasi oleh beberapa raksasa AI. Penilaian beliau tegas: risiko tinggi adalah fakta, pulangan rendah adalah pandangan—pulangan sebenar pasaran saham AS dalam 5 hingga 10 tahun ke depan mungkin berada dalam julat -5% hingga -10%. Beliau tidak menasihati anda untuk tidak membeli AI, tetapi menasihati anda supaya tidak meletakkan semua taruhan anda pada AI. Ini adalah "Graal Pelaburan" yang telah beliau simpulkan selama lebih daripada 50 tahun, dan kini dibongkarkan kepada semua orang.

Catatan ini membahas bagaimana cara bermain permainan pelaburan dalam situasi semasa ini.

Anda boleh membayangkannya seperti bridge, poker, backgammon, atau catur. Giliran anda untuk bergerak, dan di samping anda ada komputer yang membantu menilai situasi dan memberikan cadangan. Bagi saya, pelaburan berasa seperti ini. Sama ada anda mempunyai komputer ini atau tidak, saya rasa anda harus bertanya pada diri sendiri: Dengan keadaan kad sekarang, apakah langkah saya seterusnya (iaitu, apakah ciri pasaran dan kekuatan apa yang mempengaruhi ia)?

Saya telah bermain permainan ini dalam tempoh yang lama. Pada peringkat ini, matlamat saya ialah meneruskan gaya permainan saya, dan selangkah lagi ialah mencipta satu platform yang membolehkan pelbagai orang menggunakannya untuk meneroka perkara pelaburan—sila main dengan cara apa sahaja—belajar, meninjau semula apa yang akan saya lakukan pada masa itu, dan membuatnya lebih baik. Saya percaya terdapat cara yang betul dan salah untuk mengendalikan kad-kad di tangan anda. Oleh itu, apabila anda menghadapi situasi tertentu, anda perlu bertanya kepada diri sendiri: “Bagaimana saya harus bertaruh dalam situasi ini?” dan mampu memberikan jawapan yang boleh dipercayai.

Saya ingin membincangkan apa yang menurut saya keadaan pasaran sekarang, serta apa yang saya rasa perlu dilakukan (yang juga sedang saya lakukan).

Apakah syarat-syarat paling penting hari ini, dan bagaimana cara bertaruh terhadapnya?

Menurut saya—dan mungkin menurut semua orang juga—kita kini berada dalam pasaran di mana sedikit perusahaan sahaja, yang terkumpul dalam sektor yang memiliki teknologi baharu yang menakjubkan (kebanyakannya AI), menguasai arah pergerakan keseluruhan pasaran. Perusahaan-perusahaan ini menyumbang sebahagian besar kapitalisasi pasaran dan memberi kesan besar terhadap pasaran dan ekonomi. Setiap kali berlaku situasi begini, sektor teknologi baharu selalu dipenuhi dengan kegembiraan, ketidakpastian, dan volatiliti yang tinggi, dan emosi-emosi ini akan merambat ke pasaran saham global. Oleh itu, fluktuasi dan ketidakpastian dalam sektor ini sangat penting.

Selain itu, terdapat beberapa pemboleh ubah besar yang sama pentingnya, yang saya sebut sebagai "Lima Kuasa": pertama, apa yang berlaku kepada hutang dan wang, kedua, apa yang berlaku kepada isu politik dan sosial (yang akan memberi kesan besar terhadap cukai dan faktor pasaran yang didorong politik), ketiga, kesan geopolitik terhadap pasaran (seperti perang-perang tersebut), keempat, apa yang berlaku di alam semula jadi, dan kelima, apa yang berlaku kepada teknologi baharu. Saya memasukkan keadaan-keadaan ini ke dalam sistem pelaburan saya, yang akan mengira bagaimana sepatutnya bertaruh berdasarkan keadaan-keadaan ini, sambil saya sendiri juga memikirkan apa yang perlu dipertaruhkan.

Semasa mempertimbangkan cara untuk membuat pertaruhan, soalan yang paling penting untuk ditanya dan dijawab dengan jelas ialah: Adakah anda ingin a) membuat pertaruhan yang lebih berat terhadap teknologi baharu, melebihi tahap yang telah diimplikasikan oleh indeks pasaran (seperti S&P 500), dengan memberikan bobot berlebihan kepada sektor ini atau syarikat-syarikat terbaik yang anda percayai; b) mengekalkan bobot yang serupa dengan indeks; atau c) mengasingkan diri daripada konsentrasi ini?

Hampir semua orang ingin membeli aset terbaik, dan semuanya berusaha sekuat tenaga untuk melakukannya, sementara teknologi baru ini kelihatannya sedang mengubah hampir semua perkara. Tetapi sejarah memberitahu kita, pada peringkat kitaran ini, kebanyakan orang gagal apabila meletakkan sebahagian besar modal mereka pada sedikit syarikat pemimpin yang menghasilkan teknologi ini. Terdapat logik di sebaliknya, dan setiap kali sebelum ini berlaku dengan cara yang sama. Teknologi AI memang unik, tetapi dalam sejarah terdapat banyak teknologi unik lain yang boleh dibandingkan. Anda patut melihatnya. Jika anda memilih mengabaikannya, anda perlu memberikan alasan yang baik mengapa kali ini berbeza.

Cerita-cerita semua teknologi baru yang hebat di masa lalu telah berlaku dengan cara yang sama dan berdasarkan logik yang sama. Risiko tinggi ditambah ketidakpastian besar adalah sifat bawaan bagi syarikat-syarikat teknologi baru ini. Apabila anda melihat semula prestasi mereka dalam situasi serupa, anda akan mendapati bahawa walaupun syarikat-syarikat revolusioner yang akhirnya menang dalam jangka panjang (seperti Microsoft dan Apple), pada masa-masa tertentu mereka juga telah terpukul habis. Selain itu, pada masa kini apabila syarikat-syarikat teknologi baru baru muncul (bukan selepas peristiwa berlaku), sangat sukar untuk menentukan siapa yang akan berjaya dan siapa yang akan gagal—IBM adalah contohnya. Apabila anda melihat kes-kes ini secara keseluruhan, anda akan faham bahawa masa depan syarikat-syarikat teknologi baru sangat tidak pasti—inilah sifat asal mereka.

Sebagai contoh, mereka sama ada memasang terlalu banyak atau terlalu sedikit. Sebabnya: jika memasang terlalu sedikit, pasti kalah, tetapi mereka tidak mungkin meramal masa depan dengan tepat, jadi tidak tahu sama ada telah memasang terlalu banyak. Baik memasang terlalu banyak atau terlalu sedikit, kedua-duanya menimbulkan kos.

Mereka juga tidak mungkin dapat meramal dengan tepat semua perubahan yang akan mempengaruhi mereka, termasuk yang bersifat eksogen—pemendekan moneter, perang, perubahan cukai yang drastis. Oleh itu, mereka semua akan mengalami fluktuasi besar—mula-mula membuat pelabur gembira, kemudian menakutkan mereka yang berhati-hati hingga hampir mati dan membersihkan mereka keluar dari pasaran, sehingga melebarkan volatiliti pasaran. Lebih dalam lagi: teknologi baru dan syarikat baru ini dahulu menggulingkan generasi sebelumnya, tetapi pada akhirnya kebanyakan daripadanya juga akan digulingkan oleh teknologi dan syarikat yang lebih baru, dengan cara yang tidak dapat difikirkan pada masa kini. Kita perlu mempertimbangkan sama ada perkara yang sama akan berlaku kepada syarikat-syarikat hari ini. Kesan pengiraan kuantum adalah salah satu “yang diketahui sebagai diketahui”. Apa pula yang belum pernah diimajinasikan?

Apakah risiko yang dibawa oleh pesaing? Sebagai contoh, China sedang memproduksi dan mendistribusikan teknologi AI, dan pembuat kebijakan China memiliki pandangan yang sama sekali berbeza terhadap ekonomi dan AI. Kita sedang berada di dalam peperangan teknologi baru, di mana para pemimpin negara percaya mereka mesti menang. Dari perspektif China, kerana AI membawa manfaat produktiviti yang besar dan dapat meningkatkan taraf hidup secara keseluruhan, ia sepatutnya disediakan secara percuma atau dengan harga rendah kepada semua orang. Menurut mereka, keuntungan tidak terlalu penting; yang penting ialah manfaat keseluruhan yang dihasilkan apabila ramai orang menggunakan teknologi baru ini. Saya menganggap mereka akan masuk ke pasaran antarabangsa seperti yang mereka lakukan terhadap produk-produk seperti kereta, panel solar, dan bateri.

Situasi sekarang ini sangat serupa dengan banyak momen sejarah yang memberi kita pelajaran. Saya teringat pada akhir Kekaisaran Belanda dan awal Kekaisaran British, ketika British melampaui Belanda dalam bidang pembuatan kapal dan industri penting lainnya. Juga konflik geopolitik sekitar Taiwan, yang sekurang-kurangnya harus membuat kita mempertimbangkan kemungkinan: apakah China akan menjadikan “mencegah chip keluar dari Taiwan” sebagai alat dalam permainan geopolitik? Saham AI juga menghadapi risiko lain, seperti risiko kenaikan cukai kekayaan dan cukai lainnya—yang akan memaksa mereka yang menaruh banyak kekayaan pada saham-saham ini untuk menjualnya; serta meningkatnya suasana anti-AI yang mungkin membatasi ekspansi perusahaan.

Saya masih boleh senaraikan banyak perkara yang patut dikhawatirkan, serta senarai peluang AI yang sama panjangnya yang ingin saya pertaruhkan. Saya bukan berkata bahawa risiko-risiko ini akan berakhir bagaimana, atau bahawa anda tidak sepatutnya membeli syarikat AI. Saya hanya berkata bahawa terdapat banyak risiko yang terkonsentrasi di pasaran, dan ini tidak boleh disangkal, dan anda perlu tahu cara menghadapi situasi ini. Berdasarkan penyelidikan saya terhadap semua kes serupa, serta secara logik, saya yakin: risikonya tinggi, dan cara terbaik untuk menghadapi situasi ini ialah:

Anda mungkin sudah tahu, peribahasa saya ialah agihan, dan "Graal Pelaburan" saya ialah berusaha memegang 15 kedudukan yang saling tidak berkaitan dan seimbang risikonya. Dengan kata lain:

Sebuah portofolio yang terdiversifikasi dengan baik, terdiri dari pelbagai taruhan, akan mengalahkan taruhan yang terkonsentrasi (ia memiliki nisbah pulangan terhadap risiko yang lebih tinggi, dan dapat direkabentuk untuk menghasilkan pulangan yang lebih baik pada tahap risiko yang sama). Semakin terkonsentrasi risiko pada satu sektor pasaran, semakin penting untuk mendiversifikasikannya, terutama apabila pasaran didorong oleh teknologi revolusioner yang secara alami membawa ketidakpastian besar.

Ini bukan pendapat, tetapi kepastian matematik. Sebagai contoh, anggapkan nisbah pulangan terhadap risiko satu pertaruhan adalah 0.3 (misalnya, pulangan 6% dengan sisihan piawai 18%, yang biasanya dianggap sebagai tahap saham), kemudian bandingkan dengan memegang 5, 10, atau 15 pertaruhan yang tidak berkaitan: Saya boleh mendapatkan pulangan 6% yang sama, tetapi risiko yang diukur dengan sisihan piawai berkurang menjadi 8%, 6%, dan 5% masing-masing. Dengan kata lain, 15 pelaburan yang baik dan tidak berkaitan boleh meningkatkan nisbah pulangan terhadap risiko saya sebanyak 4.3 kali (dari 0.3 kepada 1.29). Jika anda mahu, anda boleh menggunakan leverage untuk mendapatkan pulangan yang jauh lebih tinggi pada risiko yang sama. Ini adalah fakta.

Keyakinan saya berdasarkan ujian sejarah, puluhan tahun pengalaman investasi saya yang menghasilkan return sebenarnya, dan logika yang sangat mungkin benar: mendiversifikasikan taruhan anda dengan baik, kemudian menyesuaikannya ke tingkat volatilitas yang anda inginkan, akan menghasilkan return jauh lebih baik daripada pendekatan taruhan terkonsentrasi yang disukai kebanyakan investor. Dengan lebih spesifik, diversifikasi yang baik akan memberi anda rasio risiko-keuntungan yang lebih baik daripada taruhan terkonsentrasi apa pun; dan apabila anda menyesuaikannya ke tingkat risiko yang anda inginkan, anda akan memperoleh return tertinggi di tingkat risiko tersebut dibandingkan pendekatan lainnya.

Kerana saya telah memperkenalkan kaedah ini secara terbuka, ia kini menjadi jalan kejayaan saya yang "tidak lagi begitu rahsia". Namun, saya jarang bertemu orang yang berfikir tentang strategi pelaburan dengan cara ini—iaitu, sangat sedikit orang yang memikirkan pembinaan portofolio, memikirkan satu set taruhan yang terstruktur dengan baik dan terdiversifikasi sepenuhnya, dan bagaimana ia berbanding dengan posisi terkonsentrasi pada beberapa saham dalam industri perubahan besar. Kebanyakan orang hanya memikirkan sama ada saham-saham ini dan industri ini akan naik, serta bagaimana untuk bertaruh. Perbezaan prestasi antara mereka yang memikirkan pembinaan portofolio dan yang tidak sangat besar. Saya akan membincangkan cara melakukannya dengan lebih lengkap pada peluang yang sesuai nanti.

Berdasarkan semua ini, menurut saya, memikirkan cara bermain kartu ini akan membuat seseorang bertanya pada diri sendiri: Seberapa besar posisi fokus saya seharusnya, lalu diversifikasikan.

Risiko tinggi adalah fakta yang tidak dapat diperdebatkan. Seterusnya, saya akan memberikan satu pandangan yang mungkin salah: pulangan yang dijangka adalah rendah. Penilaian ini berasal dari analisis penilaian saya serta bacaan indikator gelembung saya—pulangan sebenar saham dalam 5 hingga 10 tahun ke depan kelihatan sekitar -5% hingga -10%, walaupun ketidakpastian di sekitar angka-angka ini agak besar. Menurut saya, saham-saham ini adalah aset dengan jangka masa panjang, berisiko tinggi, kerana sukar untuk melihat masa depan yang jauh dengan andal, dan ia kelihatan mahal serta berada di tangan yang tidak teguh.

Dalam pertemuan terakhir, seseorang dalam pasukan bertanya kepada saya: Apa dasar anda percaya bahawa konfigurasi pasaran sekarang ini salah? Bagaimana anda tahu bahawa kurangnya pelbagai dalam pasaran hari ini bukanlah mempunyai sebab yang baik—contohnya, beberapa pelabur percaya bahawa pulangan yang dijangka saham AI sangat tinggi, atau apabila satu industri menduduki peratusan kapitalisasi pasaran yang begitu besar, kecenderungan ini secara semula jadi berlaku dalam indeks, atau apabila ramai orang sangat bersemangat terhadap satu industri, ramai pelabur akan membeli saham-saham ini tanpa secara bijak dan boleh dipercayai mengira berapa keuntungan masa depan akan menjadi, dan bagaimana keuntungan-keuntungan ini sepatutnya dinilai?

Kenaikan harga boleh disebabkan oleh pelbagai sebab, dan tidak semuanya baik. Sesetengah pelabur memperhatikan harga dan mendorongnya naik kerana mereka merasakan harga menarik berbanding asas; sesetengah lagi memegang saham ini kerana mereka percaya ia adalah teknologi baru yang hebat, dan melihat kenaikan harga sebagai pengesahan bahawa “ini adalah saham yang baik”; sementara sesetengah pelabur lain memegang eksposur indeks dan secara pasif memberi bobot yang besar kepada saham-saham ini. Menurut saya, anda boleh memikirkan masalah-masalah ini dan cuba memahami apa yang ingin anda lakukan; atau anda boleh mengakui bahawa anda sebenarnya tidak perlu memikirkannya, kerana anda tidak memiliki maklumat yang mencukupi untuk membuat pertaruhan dengan yakin. Anda sepenuhnya boleh berkata: “Saya tidak tahu cukup, saya tidak akan bertaruh.” Dan benar-benar tidak bertaruh.

Yang menjerumuskan orang ialah pemikiran “Saya mesti membentuk satu pendapat, dan pendapat saya bernilai”, tetapi kenyataannya lebih mungkin, anda tidak dapat membentuk pendapat yang cukup boleh dipercayai dan patut dipertaruhkan. (Nota: Untuk dinyatakan dengan jelas, saya bukan mencadangkan agar anda tidak bertaruh—lagipun anda tidak boleh mengelak daripada bertaruh, kerana anda pasti perlu meletakkan wang anda ke dalam sesuatu pelaburan, atau ke dalam tunai, dan kebanyakan orang menganggap tunai mempunyai risiko paling rendah, padahal ia sebenarnya pelaburan terburuk dalam jangka panjang. Yang saya cadangkan ialah, walaupun anda tidak mempunyai penilaian taktikal sama ada pasaran tertentu baik atau buruk, anda perlu memahami cara mendiversifikasikan taruhan anda dengan baik. Caranya ialah: apabila anda tidak mempunyai penilaian taktikal yang yakin, pegang satu portfolio aset yang seimbang dari segi strategi. Namun, ini adalah topik yang akan dibincangkan nanti.)

Saya percaya, mengetahui apa yang tidak diketahui dan memutuskan kapan tidak bertaruh, sama pentingnya dengan mengetahui apa yang diketahui dan bertaruh.

Lebih mudah difahami: Saya percaya pada prinsip ini: kerana biasanya sukar untuk mendapatkan maklumat yang mencukupi untuk membenarkan pertaruhan yang terfokus, tindakan terbaik ialah hanya menyusun satu portofolio yang teragih daripada pertaruhan yang paling anda yakin dan tidak berkaitan satu sama lain, kemudian merekabentuk portofolio ini kepada tahap risiko yang anda inginkan. Ini adalah “Holy Grail” pelaburan saya.

Pada saat ini, menghadapi tangan kadu ini, saya tidak percaya ada siapa pun yang cukup jelas mengetahui apa yang akan berlaku seterusnya di pasaran yang didorong oleh teknologi ini, sehingga boleh membuat taruhan besar dan terkonsentrasi. Menurut saya, mengelakkan pengumpulan dan mempertahankan pengagihan adalah cara terbaik untuk menghadapi ketidaktahuan ini. Saya tahu ini bertentangan dengan teori yang anda baca dalam buku teks—buku teks pada dasarnya menyatakan bahawa pasaran adalah efisien, jadi anda hanya perlu “percaya pada pasaran”.

Ringkasan: Kita kini mempunyai pasaran yang sangat terkonsentrasi sekitar satu teknologi baru yang revolusioner, yang sepatutnya mengingatkan kita untuk tidak mencampuradukkan kegembiraan terhadap teknologi baru dengan daya tarik saham teknologi baru, lalu membuang kehati-hatian dan memegang banyak pelaburan berisiko tinggi dan berkorelasi tinggi—terutamanya apabila kita boleh mendapat pulangan yang sama menarik dengan risiko jauh lebih rendah melalui pelaburan yang bijak dan beragam.

Lampiran: Saya tidak akan berkongsi portfolio atau penilaian taktikal saya dengan anda, kerana saya tidak ingin menjadi penasihat pelaburan anda. Tetapi saya akan segera berkongsi beberapa perspektif utama di sebalik penilaian ini, termasuk bacaan indikator gelembung saya dan logik di sebaliknya.