Laporan Morgan Stanley: Sektor Perisian Terlalu Pesimis, Kerangka Baru Mengenal Pasti Saham Perisian yang Digerakkan oleh AI

Ditulis oleh Rita

Panduan Arus Pasar

Dalam dua tahun terakhir, sektor perisian tertinggal 40% daripada Nasdaq dan 30% daripada S&P 500. Harapan bahawa AI akan membentuk semula industri terus memperkuat, menyebabkan pasaran cenderung pesimis terhadap penilaian saham perisian, di mana modal hanya mempertimbangkan nilai keberterusan dan mengabaikan ruang pertumbuhan jangka panjang.

Morgan Stanley menerbitkan laporan mendalam 170 halaman mengenai industri perisian, menilai bahawa ekspektasi pesimis semasa telah dihargai berlebihan, dan mengekalkan penilaian "menarik" untuk industri perisian.

Laporan ini membina kerangka analisis baharu, di mana parit pertahanan mengukur dasar persaingan semasa syarikat, manakala perjalanan mengukur potensi pertumbuhan jangka panjang; syarikat yang memiliki kedua-dua kelebihan ini mempunyai nilai konfigurasi yang lebih tinggi. Morgan Stanley memilih lapan saham unggulan dengan penyesuaian berlebihan yang tinggi, iaitu Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Shopify, Cloudflare, ServiceNow, Datadog, dan Snowflake. Adobe dan Workday diturunkan kepada penyesuaian rendah, dengan institusi meramalkan tempoh pelaksanaan komersial AI kedua-dua syarikat ini akan lebih panjang daripada jangkaan pasaran.

Fokus nilai AI harus berada pada lapisan alur kerja. Ini adalah kesimpulan utama laporan ini.

Rangka analisis ini mempunyai logik yang jelas dan boleh membezakan prospek pertumbuhan perusahaan dengan berkesan.

Parit pertahanan mewakili kemampuan pertahanan jangka pendek, dengan kriteria penilaian termasuk sama ada perniagaan merupakan jenis kritikal tugas, sama ada berfungsi sebagai sistem rekod utama, kos peralihan pelanggan, simpanan data eksklusif, dan pengalaman industri. Pelanggan bagi aset berkualiti tinggi menunjukkan kekentalan yang ketara, dengan sistem yang terserap mendalam dalam operasi perusahaan, di mana gangguan perkhidmatan akan secara langsung mempengaruhi operasi harian.

Perjalanan mewakili pertumbuhan jangka panjang, dengan kriteria penilaian merangkumi arsitektur produk moden, garis panduan AI yang jelas dan boleh dilaksanakan, ruang untuk peralihan model penetapan harga kepada pembayaran berdasarkan penggunaan, serta kemampuan membina ekosistem agen pintar.

Keputusan pelaburan pasaran sebelum ini kebanyakan hanya menekankan parit perlindungan, di mana halangan stok tunggal sukar menyokong penilaian dalam jangka panjang. Dalam persekitaran perubahan industri AI, hanya syarikat yang mempunyai halangan yang mendalam dan mampu beriterasi secara berterusan yang memiliki syarat untuk mewujudkan nilai secara berterusan. Di antara 81 aset yang dicakup oleh institusi, hanya 5 yang memenuhi kedua-dua kriteria tersebut, iaitu Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Shopify, dan ServiceNow. Syarikat-syarikat ini mempunyai asas perniagaan yang kukuh serta memiliki ruang pertumbuhan jangka panjang.

Morgan Stanley mengecat lapan syarikat sebagai pelaburan unggul dengan keyakinan tertinggi, dengan logik pertumbuhan setiap syarikat berbeza secara ketara.

Microsoft memiliki parit perlindungan yang kukuh serta potensi pertumbuhan. Morgan Stanley menilai batasan pertumbuhan Azure disebabkan oleh ketersediaan kapasitas, sementara permintaan pasaran tetap kuat. Niat penglibatan Copilot di perniagaan terus meningkat, dengan 88% CIO merancang untuk melaksanakan M365 Copilot dalam 12 bulan ke depan, melebihi tahap 72% tahun lepas. Pasaran meremehkan ruang komersialisasi AI Microsoft; pendapatan bukan hanya berasal dari jualan API model, tetapi juga merangkumi ekosistem lengkap termasuk pangkalan data, penyimpanan, alat pembangunan, dan Azure AI Foundry. P/E FY28 syarikat berada pada 16 kali, sepadan dengan kadar pertumbuhan EPS berterusan lebih daripada 20%, menjadikan penilaian tersebut menarik.

Palo Alto Networks dan CrowdStrike adalah dua pemimpin utama dalam keselamatan siber. Kecerdasan buatan mencetuskan ancaman keselamatan baharu, permintaan perlindungan terus meningkat, dan syarikat secara serentak mempercepatkan integrasi pembekal, lebih cenderung membeli perkhidmatan platform terpadu. Strategi platform Palo Alto berjalan dengan mantap, kadar pengekalan bersih pelanggan platform sekitar 120%, jauh lebih tinggi berbanding pelanggan biasa. ARR Falcon Flex di bawah CrowdStrike melepasi USD1.9 bilion, meningkat 99% secara tahunan.

Shopify ialah satu-satunya pembekal SaaS e-dagang dalam senarai tersebut. Dengan memanfaatkan alat pembinaan laman web Sidekick AI, rintangan untuk memulakan perniagaan terus berkurang, memperluaskan sasaran perkhidmatan dari peniaga matang kepada usahawan peribadi. Nilai pasaran arus tunai bebas syarikat FY27 ialah 46 kali, sejajar dengan kadar pertumbuhan majmuk pendapatan 25% dan kadar pertumbuhan majmuk arus tunai bebas 30%, di mana nilai pasaran belum sepenuhnya mencerminkan nilai peningkatan perniagaan.

Snowflake dan Datadog membentuk infrastruktur di sektor ini. Snowflake, sebagai platform data cloud, memenuhi keperluan pembinaan data bagi transformasi AI perusahaan. Datadog berfokus pada observabilitas, sesuai dengan keperluan operasi selepas pelaksanaan skala besar agen; agen dalam jumlah besar terus menghasilkan log dan data pelacakan, mendorong pertumbuhan stabil dalam keperluan operasi.

Ini adalah penilaian paling asas dalam keseluruhan laporan.

Morgan Stanley merujuk kepada kajian bersama Harvard Business School dan BCG mengenai garis depan bergigi. Kajian ini menetapkan eksperimen kawalan, di mana konsultan konsultasi diberi tugas analisis perniagaan, dengan satu kumpulan dilengkapi alat AI dan satu lagi tidak. Eksperimen menunjukkan bahawa ketepatan kesimpulan kumpulan yang dilengkapi alat AI menurun sebanyak 19 peratus. AI mahir dalam penciptaan teks, brainstorming, dan penulisan berstruktur, tetapi mudah menghasilkan bias dalam skenario perniagaan kompleks yang memerlukan pengesahan silang maklumat dan penyeimbangan pelbagai pihak, menyebabkan pengguna cenderung mengikuti hasil output tanpa kritik.

Kemampuan model terkini terus diperbaharui, tetapi kemajuan pelaksanaannya dalam skenario perniagaan perusahaan yang kompleks telah memasuki fasa datar. Model sesuai untuk tugas standard seperti pembangunan kod dan penciptaan kandungan umum, di mana skenario ini mempunyai data yang mencukupi dan hasilnya mudah diverifikasi. Skenario aliran kerja perusahaan berbeza secara ketara, dengan proses yang kurang mempunyai dokumen standard dan kriteria penilaian yang lebih bersifat subjektif, tanpa jawapan standard yang seragam.

Aliran kerja membawa inti nilai AI. Data eksklusif, kawalan keizinan, penjejakan audit, sistem proses perniagaan, dan pengetahuan industri bersama-sama membentuk sistem nilai. Syarikat yang menguasai keutamaan aliran kerja dapat terus menguasai kuasa penetapan harga.

Logik ini menyokong institusi yang melihat positif terhadap Shopify, ServiceNow, Datadog, dan Snowflake, keempat-empat syarikat ini menguasai titik kunci aliran kerja industri.

Morgan Stanley mengulas semula perjalanan perkembangan komputan awan, industri ini secara berturut-turut mengalami fasa penyebaran SaaS, uji coba penyelesaian awan, standardisasi arsitektur, dan fasa pembangunan aplikasi sendiri.

Industri AI kini memasuki fasa pembinaan sendiri. Perisian infrastruktur mendapat peningkatan permintaan terlebih dahulu, dengan pesanan baharu daripada pembekal data dan operasi seperti Snowflake, Datadog, dan MongoDB terus membaik. Keselamatan siber mengikuti selepas itu, dengan AI mencetuskan risiko keselamatan baharu, dan tempoh integrasi platform terus mempercepat.

Kinerja perisian aplikasi melambat. ServiceNow lebih dekat kepada titik balik industri, sementara proses komersialisasi AI Shopify berterusan. Salesforce, Workday, dan Intuit memerlukan tempoh penyesuaian yang lebih panjang, di mana syarikat perlu menghadapi cabaran pelbagai seperti peralihan model penentuan harga, persaingan daripada pembuat berasaskan AI, dan tekanan terhadap margin kotor.

Dalam segmen aplikasi, Adobe dan Workday mendapat penilaian rendah. Adobe menghadapi tekanan daripada pelanggan ringan yang dialihkan kepada pelbagai alat AI, ditambah dengan pergantian kepemimpinan dan transformasi model perniagaan. Pemulihan komersial AI Workday berjalan perlahan, dan keperluan kesesuaian proses SDM serta kewangan tinggi, menjadikan pelanggan tidak akan menukar sistem utama hanya berdasarkan kemampuan AI.

Isyarat paling penting dalam laporan ini ialah logik pelaburan dalam industri perisian sedang mengalami perubahan sistematik. Pasar sebelum ini meminati aset-aset terkenal dengan penilaian tinggi dan kadar pertumbuhan tinggi, tetapi pada peringkat sekarang, aset komposit yang seimbang antara serangan dan pertahanan mempunyai kepastian yang lebih tinggi. Ini adalah penilaian semula sistematik terhadap sistem penilaian industri, jauh melebihi sekadar pemulihan emosi sektor.

Ciri-ciri sepunya bagi lapan aset dengan keyakinan tinggi ialah semuanya berada di lapisan pertengahan pelaksanaan AI. Mereka memanfaatkan kelebihan pelanggan, data, dan proses yang telah dikumpulkan sendiri, menjadi titik penting dalam transformasi AI perusahaan, dan nilai mereka akan terus dilepaskan seiring dengan penglibatan AI yang semakin mendalam.

Pembahagian industri akan semakin memburuk. Perusahaan yang memiliki penghalang mendalam dan kemampuan berubah secara berterusan akan terus memperluas keunggulan mereka dalam gelombang penyusunan semula industri ini. Perusahaan yang hanya unggul dalam satu dimensi sahaja akan kehilangan daya saing jangka panjang secara beransur-ansur.

Kesimpulan rendah dari Adobe dan Workday menyampaikan satu petunjuk pelaburan yang penting. Di era AI, kos masa juga merupakan pemboleh ubah penilaian utama. Harapan pertumbuhan yang telah dihargai terlebih dahulu oleh pasaran, jika tidak pernah direalisasikan sebagai prestasi sebenar, maka menunggu itu sendiri akan menghabiskan banyak keuntungan. Ukuran aset berkualiti tinggi harus mempertimbangkan ruang pertumbuhan jangka panjang serta kecepatan realisasi prestasi.

Penafian

Tulisan ini merupakan penghimpunan dan tafsiran oleh Chaoxiang Research terhadap laporan penyelidikan pihak ketiga (Morgan Stanley, 21 Julai 2026). Penilaian, harga sasaran, ramalan keuntungan, dan pertimbangan terkait yang dikutip dalam artikel ini adalah pandangan analis券商 tersebut dan semata-mata mewakili立场 institusi mereka, bukan pandangan Chaoxiang Research, dan tidak membentuk sebarang nasihat pelaburan. Pasar mempunyai risiko; keputusan perlu diambil secara berdiri sendiri. Artikel ini tidak seharusnya digunakan sebagai asas untuk membeli atau menjual sebarang sekuriti.