Mengapa lingkungan makro saat ini mendukung aset berisiko?

Dalam jangka pendek, optimis terhadap aset berisiko, namun dalam jangka panjang, kita harus waspada terhadap risiko struktural yang disebabkan oleh utang negara, krisis demografis, dan pergeseran geopolitik.

Penulis Asli: arndxt_xo

Kompilasi Asli: AididiaoJP, Foresight News

Ringkasan dalam satu kalimat: Saya optimis terhadap aset berisiko dalam jangka pendek karena pengeluaran modal untuk AI, konsumsi yang didorong oleh orang kaya, dan pertumbuhan nominal yang masih tinggi, yang semuanya secara struktural menguntungkan laba perusahaan.

Dalam istilah yang lebih sederhana: Ketika biaya pinjaman menurun, "aset berisiko" biasanya berkinerja baik.

Namun, pada saat yang sama, saya sangat skeptis terhadap narasi yang kita ceritakan saat ini tentang apa arti semua ini untuk dekade mendatang:

Masalah utang negara tidak dapat diselesaikan tanpa kombinasi inflasi, represi finansial, atau peristiwa tak terduga.
Tingkat kesuburan dan struktur demografis akan secara tidak terlihat membatasi pertumbuhan ekonomi riil dan diam-diam memperbesar risiko politik.
Asia, terutama China, akan semakin menjadi penentu inti peluang dan risiko ekstrem.

Jadi tren ini terus berlanjut, dan kita harus mempertahankan mesin laba tersebut. Namun, membangun portofolio membutuhkan pengakuan bahwa jalan menuju devaluasi mata uang dan penyesuaian demografi akan penuh dengan liku-liku, bukan perjalanan yang mulus.

Ilusi Konsensus

Jika Anda hanya membaca pandangan dari lembaga-lembaga besar, Anda akan berpikir bahwa kita hidup di dunia makro yang paling sempurna:

Pertumbuhan ekonomi "tangguh," inflasi bergerak menuju target, AI adalah pendorong jangka panjang, dan Asia adalah mesin diversifikasi yang baru.

Pandangan terbaru HSBC untuk Q1 2026 adalah perwujudan jelas dari konsensus ini: tetap dalam reli pasar saham, kelebihan bobot pada teknologi dan layanan komunikasi, bertaruh pada pemenang AI dan pasar Asia, mengunci hasil obligasi berperingkat investasi, dan gunakan strategi alternatif serta multi-aset untuk meredam volatilitas.

Saya sebagian setuju dengan pandangan ini. Namun jika Anda berhenti di sini, Anda akan melewatkan cerita yang benar-benar penting.

Di bawah permukaan, kenyataannya adalah:

Sebuah siklus keuntungan yang didorong oleh pengeluaran modal AI, dengan intensitas yang jauh melebihi apa yang dibayangkan oleh banyak orang.
Mekanisme transmisi kebijakan moneter yang sebagian tidak efektif akibat tumpukan utang publik yang besar di neraca keuangan swasta.
Beberapa bom waktu struktural—utang negara, tingkat kesuburan yang terus menurun, restrukturisasi geopolitik—mungkin tampak tidak relevan untuk kuartal ini, tetapi sangat penting bagi apa yang akan "aset berisiko" berarti satu dekade dari sekarang.

Artikel ini adalah upaya saya untuk mendamaikan dua dunia ini: satu adalah cerita "ketahanan" yang berkilau dan mudah dipasarkan, dan yang lainnya adalah realitas makro yang kacau, kompleks, tergantung pada jalur.

1. Konsensus Pasar

Mari kita mulai dengan pandangan umum dari para investor institusional.

Logika mereka sederhana:

Pasar saham terus mengalami kenaikan, tetapi volatilitas meningkat.
Gaya sektor perlu didiversifikasi: overweight pada teknologi dan komunikasi, sambil mengalokasikan pada utilitas (permintaan daya), industri, dan keuangan untuk nilai dan diversifikasi.
Gunakan investasi alternatif dan strategi multi-aset untuk melindungi dari penurunan—seperti emas, dana lindung nilai, kredit/equity swasta, infrastruktur, dan strategi volatilitas.

Fokus pada penangkapan peluang hasil:

Karena spread yang sempit, alihkan dana dari obligasi hasil tinggi ke obligasi peringkat investasi.
Tingkatkan eksposur pada obligasi korporasi mata uang keras pasar berkembang dan obligasi mata uang lokal untuk hasil dan korelasi rendah dengan pasar saham.
Manfaatkan strategi infrastruktur dan volatilitas sebagai sumber hasil untuk melindungi dari inflasi.

Posisikan Asia sebagai inti diversifikasi:

Overweight pada China, Hong Kong, Jepang, Singapura, dan Korea Selatan.
Fokus pada tema: ledakan pusat data Asia, perusahaan inovatif terkemuka di China, peningkatan pengembalian perusahaan Asia melalui pembelian kembali/dividen/akuisisi, dan obligasi kredit Asia berkualitas tinggi.

Dalam pendapatan tetap, mereka jelas optimis pada:

Obligasi korporasi peringkat investasi global, karena menawarkan spread yang lebih tinggi dan kesempatan untuk mengunci hasil sebelum tingkat kebijakan menurun.
Overweight obligasi mata uang lokal pasar berkembang untuk hasil, potensi keuntungan mata uang, dan korelasi rendah dengan ekuitas.
Sedikit underweight obligasi high-yield global karena valuasi tinggi dan risiko kredit individual.

Ini adalah alokasi textbook "late-cycle but not over": mengikuti aliran, diversifikasi, dan biarkan Asia, AI, dan strategi hasil mendorong portofolio Anda.

Saya percaya strategi ini secara umum benar untuk 6-12 bulan ke depan. Namun masalahnya adalah kebanyakan analisis makro berhenti di sini, sementara risiko nyata dimulai dari titik ini.

2. Retakan di Bawah Permukaan

Dari perspektif makro:

Pertumbuhan pengeluaran nominal AS sekitar 4-5%, secara langsung mendukung pendapatan korporat.
Tapi kuncinya adalah: siapa yang mengonsumsi? Dari mana uangnya berasal?

Hanya membahas penurunan tingkat tabungan ("konsumen kehabisan uang") melewatkan inti permasalahan. Jika rumah tangga kaya memanfaatkan tabungan, meningkatkan kredit, dan memonetisasi keuntungan aset, mereka dapat terus mengonsumsi bahkan jika pertumbuhan upah melambat dan pasar kerja melemah. Bagian konsumsi yang melebihi pendapatan didukung oleh neraca (kekayaan), bukan laporan pendapatan (pendapatan saat ini).

Ini berarti bahwa bagian besar dari permintaan marjinal berasal dari rumah tangga kaya dengan neraca yang kuat, daripada pertumbuhan pendapatan riil secara luas.

Inilah sebabnya mengapa data terlihat begitu kontradiktif:

Secara keseluruhan, konsumsi tetap kuat.
Pasar tenaga kerja perlahan melemah, terutama pada pekerjaan dengan upah rendah.
Ketimpangan dalam pendapatan dan aset semakin memburuk, memperkuat pola ini.

Di sini, saya berbeda pendapat dari narasi "resilience" mainstream. Total makro terlihat baik karena semakin didominasi oleh kelompok kecil di puncak dalam hal pendapatan, kekayaan, dan kemampuan akuisisi modal.

Untuk pasar saham, ini tetap positif (keuntungan tidak peduli apakah pendapatan berasal dari satu orang kaya atau sepuluh orang miskin). Namun untuk stabilitas sosial, lingkungan politik, dan pertumbuhan jangka panjang, ini adalah bahaya tersembunyi yang perlahan membara.

3. Efek Stimulatif dari Pengeluaran Modal AI

Dinamika yang paling diremehkan saat ini adalah pengeluaran modal AI dan dampaknya terhadap keuntungan.

Secara sederhana:

Pengeluaran investasi adalah pendapatan orang lain hari ini.
Biaya terkait (penyusutan) akan perlahan terwujud selama beberapa tahun mendatang.

Oleh karena itu, saat mega-korporasi AI dan perusahaan terkait secara signifikan meningkatkan total investasi (misalnya, sebesar 20%):

Pendapatan dan keuntungan akan mendapatkan dorongan besar dan langsung.
Penyusutan akan meningkat secara bertahap seiring waktu, kira-kira sejalan dengan inflasi.
Data menunjukkan bahwa indikator tunggal terbaik untuk menjelaskan keuntungan pada waktu tertentu adalah total investasi dikurangi konsumsi modal (penyusutan).

Hal ini mengarah pada kesimpulan yang sangat sederhana yang berbeda dari konsensus: selama gelombang belanja modal AI yang sedang berlangsung, ini memiliki efek stimulatif pada siklus bisnis dan dapat memaksimalkan keuntungan perusahaan.

Jangan coba-coba menghentikan kereta ini.

Hal ini sangat selaras dengan pandangan HSBC yang overweight pada saham teknologi dan tema "ekosistem AI yang berkembang," karena mereka pada dasarnya memposisikan diri mereka untuk logika keuntungan yang sama, meskipun diekspresikan secara berbeda.

Apa yang lebih saya ragukan adalah narasi tentang dampaknya dalam jangka panjang:

Saya tidak percaya bahwa belanja modal AI saja dapat membawa kita ke era baru dengan pertumbuhan PDB riil sebesar 6%.

Setelah jendela pembiayaan untuk arus kas bebas perusahaan menyempit dan neraca keuangan menjadi jenuh, belanja modal akan melambat.

Saat penyusutan secara bertahap mengejar, efek "stimulus keuntungan" ini akan memudar; kita akan kembali ke tren potensial pertumbuhan populasi + peningkatan produktivitas, yang tidak tinggi di negara-negara maju.

Oleh karena itu, posisi saya adalah:

Secara taktis: Selama data total investasi terus melonjak, tetap optimis terhadap pihak yang diuntungkan dari belanja modal AI (chip, infrastruktur pusat data, jaringan listrik, perangkat lunak khusus, dll.).
Secara strategis: Anggap ini sebagai lonjakan keuntungan siklus daripada reset permanen terhadap tingkat pertumbuhan tren.

4. Obligasi, Likuiditas, dan Mekanisme Transmisi Semi-inefektif

Bagian ini menjadi sedikit aneh.

Secara historis, kenaikan suku bunga sebesar 500 basis poin akan sangat memengaruhi pendapatan bunga bersih dari sektor swasta. Namun kini, triliunan utang publik yang berada sebagai aset aman di neraca sektor swasta telah mengubah hubungan ini:

Kenaikan suku bunga berarti pemegang obligasi pemerintah dan cadangan menerima pendapatan bunga yang lebih tinggi.
Banyak bisnis dan rumah tangga memiliki utang dengan suku bunga tetap (terutama hipotek).
Hasil akhirnya: beban bunga bersih pada sektor swasta tidak memburuk seperti yang diprediksi oleh perkiraan makro.

Jadi kita menghadapi:

The Fed yang terjebak dalam dilema: inflasi masih di atas target, sementara data ketenagakerjaan melemah.
Pasar suku bunga yang sangat volatil: strategi perdagangan terbaik tahun ini adalah mean reversion dalam obligasi, membeli saat ada penjualan panik dan menjual setelah kenaikan cepat, karena lingkungan makro tetap tidak jelas dalam hal tren "pemotongan suku bunga signifikan" atau "kenaikan suku bunga lebih lanjut".

Mengenai "likuiditas," pandangan saya sederhana:

Neraca The Fed sekarang menyerupai alat narasi; perubahan bersihnya terlalu lambat dan terlalu kecil relatif terhadap seluruh sistem keuangan untuk menjadi sinyal perdagangan yang efektif.
Perubahan likuiditas nyata terjadi di neraca sektor swasta dan pasar repo: siapa yang meminjam, siapa yang meminjamkan, dan dengan spread berapa.

5. Utang, Demografi, dan Bayangan Jangka Panjang China

Utang Negara: Hasilnya Diketahui, Jalannya Tidak Diketahui

Masalah utang negara internasional adalah isu makro yang mendefinisikan zaman kita, dan semua orang tahu "solusinya" hanyalah:

Mengembalikan rasio utang/PDB ke tingkat yang dapat dikelola melalui devaluasi mata uang (inflasi).

Yang belum terselesaikan adalah jalannya:

Penindasan keuangan yang teratur:

Menjaga tingkat pertumbuhan nominal > tingkat bunga nominal,
Mentolerir inflasi sedikit di atas target,
Secara bertahap mengikis beban utang riil.

Peristiwa krisis yang kacau:

Pasar panik akibat lintasan fiskal yang tidak terkendali.
Premi jangka tiba-tiba melonjak.
Negara-negara berdaulat yang lebih lemah mengalami krisis mata uang.

Awal tahun ini, ketika pasar panik karena kekhawatiran fiskal yang menyebabkan lonjakan imbal hasil Treasury AS jangka panjang, kita sudah merasakan ini. HSBC sendiri menunjukkan bahwa narasi tentang "trajektori fiskal yang memburuk" mencapai puncaknya selama pembahasan anggaran yang relevan, kemudian memudar saat The Fed bergeser ke kekhawatiran tentang pertumbuhan.

Saya percaya drama ini jauh dari selesai.

Tingkat Kesuburan: Krisis Makro Lambat

Tingkat kesuburan global telah turun di bawah tingkat penggantian, yang bukan hanya menjadi masalah bagi Eropa dan Asia Timur tetapi kini menyebar ke Iran, Turki, dan secara perlahan memengaruhi bagian-bagian Afrika. Ini pada dasarnya adalah guncangan makro yang luas yang tersembunyi dalam angka-angka demografi.

Tingkat kesuburan rendah berarti:

Rasio ketergantungan yang lebih tinggi (proporsi orang yang membutuhkan dukungan meningkat).
Potensi pertumbuhan ekonomi riil jangka panjang yang lebih rendah.
Tekanan distribusi sosial jangka panjang dan ketegangan politik karena pengembalian modal secara konsisten melebihi pertumbuhan upah.

Ketika Anda menggabungkan pengeluaran modal AI (guncangan pendalaman modal) dengan penurunan tingkat kesuburan (guncangan pada pasokan tenaga kerja),

Anda mendapatkan dunia di mana:

Pemilik modal akan tampil sangat baik secara nominal.
Sistem politik menjadi lebih tidak stabil.
Kebijakan moneter berada dalam dilema: harus mendukung pertumbuhan sambil menghindari pemicu inflasi spiral upah-harga ketika tenaga kerja akhirnya mendapatkan daya tawar lebih besar.

Ini tidak akan pernah muncul dalam presentasi outlook institusional untuk 12 bulan ke depan, tetapi ini sangat penting untuk perspektif alokasi aset 5-15 tahun.

China: Variabel Kunci yang Terabaikan

Pandangan HSBC tentang Asia optimis: mereka bullish terhadap inovasi yang digerakkan oleh kebijakan, potensi komputasi awan AI, reformasi tata kelola, pengembalian perusahaan yang lebih tinggi, valuasi rendah, dan dorongan dari pemotongan suku bunga yang meluas di kawasan tersebut.

Pandangan saya adalah:

Dari perspektif 5-10 tahun, risiko alokasi nol ke China dan Asia Utara lebih besar daripada risiko alokasi moderat.
Dari perspektif 1-3 tahun, risiko utama bukanlah fundamental makro tetapi masalah kebijakan dan geopolitik (sanksi, kontrol ekspor, pembatasan aliran modal).

Pertimbangkan untuk mengalokasikan pada aset terkait AI Cina, semikonduktor, infrastruktur pusat data, serta obligasi kredit berkualitas tinggi dengan dividen tinggi. Namun, Anda harus menentukan ukuran alokasi berdasarkan anggaran risiko kebijakan yang jelas, bukan hanya mengandalkan rasio Sharpe historis.