Pada tanggal 15 Desember, Bitcoin turun dari $90.000 menjadi $85.616, penurunan lebih dari 5% hanya dalam satu hari.
Tidak ada skandal besar atau peristiwa negatif pada hari itu, dan data on-chain tidak menunjukkan tekanan jual yang tidak biasa. Jika hanya melihat berita cryptocurrency, sulit untuk menemukan alasan yang masuk akal.
Namun, pada hari yang sama, harga emas adalah $4.323 per ons, hanya $1 lebih rendah dari hari sebelumnya.
Satu turun 5%, sementara yang lain hampir tidak bergerak.
Jika Bitcoin benar-benar merupakan "emas digital," alat untuk melindungi nilai terhadap inflasi dan devaluasi mata uang fiat, performanya saat menghadapi peristiwa berisiko seharusnya menyerupai emas. Namun kali ini, pergerakannya jelas menyerupai saham teknologi dengan beta tinggi di indeks Nasdaq.
Apa yang menyebabkan penurunan ini? Jawabannya mungkin terletak di Tokyo.
Efek Kupu-kupu di Tokyo
Pada tanggal 19 Desember, Bank of Japan (BOJ) akan mengadakan pertemuan suku bunga. Pasar memperkirakan kenaikan suku bunga sebesar 25 basis poin, sehingga suku bunga kebijakan naik dari 0,5% menjadi 0,75%.
0,75% mungkin tidak terdengar tinggi, tetapi ini merupakan tingkat suku bunga tertinggi di Jepang dalam hampir 30 tahun. Di pasar prediksi seperti Polymarket, para pedagang memperkirakan kemungkinan kenaikan ini sebesar 98%.
Mengapa keputusan bank sentral di Tokyo menyebabkan Bitcoin turun 5% dalam waktu 48 jam?
Hal ini terkait dengan apa yang disebut "yen carry trade."
Logikanya sederhana:
Suku bunga Jepang telah lama berada di dekat nol atau bahkan negatif, membuat peminjaman yen hampir gratis. Hedge fund global, perusahaan manajemen aset, dan meja perdagangan telah meminjam yen dalam jumlah besar, mengonversinya menjadi dolar, lalu menggunakan dolar tersebut untuk membeli aset yang menghasilkan lebih tinggi — obligasi Treasury AS, saham AS, cryptocurrency, dsb.
Selama imbal hasil dari aset-aset ini melebihi biaya peminjaman yen, selisih suku bunga menjadi keuntungan.
Strategi ini sudah ada selama beberapa dekade, dengan skala yang terlalu besar untuk diukur secara presisi. Perkiraan konservatif menyebutkan jumlahnya mencapai ratusan miliar dolar, dan jika eksposur derivatif dimasukkan, beberapa analis percaya nilainya bisa mencapai triliunan.
Sementara itu, Jepang memiliki status unik lainnya:
Jepang adalah pemegang obligasi Treasury AS asing terbesar, dengan memegang utang AS senilai $1,18 triliun.
Ini berarti bahwa perubahan dalam arus modal Jepang secara langsung memengaruhi pasar obligasi paling penting di dunia, dan selanjutnya memengaruhi penentuan harga semua aset berisiko.
Sekarang, dengan keputusan Bank of Japan untuk menaikkan suku bunga, logika dasar permainan ini terguncang.
Pertama, biaya peminjaman yen meningkat, mempersempit peluang arbitrase; yang lebih bermasalah adalah ekspektasi kenaikan suku bunga akan mendorong apresiasi yen, sementara institusi ini awalnya meminjam yen untuk ditukar dengan dolar untuk investasi;
Sekarang, untuk melunasi utang, mereka harus menjual aset dolar mereka dan menukarnya kembali dengan yen. Semakin tinggi apresiasi yen, semakin banyak aset yang perlu mereka jual.
Penjualan "paksa" ini tidak membedakan waktu atau jenis aset. Apa pun yang memiliki likuiditas terbaik dan paling mudah diubah menjadi uang tunai akan dijual lebih dulu.
Oleh karena itu, mudah untuk melihat mengapa Bitcoin, dengan perdagangan 24 jam tanpa batas harga dan kedalaman pasar yang relatif lebih dangkal dibandingkan dengan saham, sering kali menjadi yang pertama dijual.
Melihat kembali garis waktu kenaikan suku bunga Bank of Japan dalam beberapa tahun terakhir, spekulasi ini agak didukung oleh data:
Yang terbaru adalah pada 31 Juli 2024. Setelah BOJ mengumumkan kenaikan suku bunga menjadi 0,25%, yen terapresiasi terhadap dolar dari 160 menjadi di bawah 140. BTC kemudian jatuh dari $65.000 menjadi $50.000 dalam waktu seminggu, penurunan sekitar 23%, menghapus kapitalisasi pasar $60 miliar dari seluruh pasar kripto.
Menurut statistik dari beberapa analis on-chain, setelah tiga kenaikan suku bunga BOJ terakhir, BTC mengalami penurunan lebih dari 20%.
Meskipun titik awal dan akhir spesifik serta jangka waktu data ini bervariasi, arahannya sangat konsisten:
Setiap kali Jepang memperketat kebijakan moneternya, BTC terpukul paling keras.
Oleh karena itu, penulis percaya bahwa apa yang terjadi pada tanggal 15 Desember sebenarnya adalah "serangan pendahuluan" dari pasar. Dana sudah mulai ditarik sebelum keputusan diumumkan pada tanggal 19.
Pada hari itu, ETF BTC AS mencatat arus keluar bersih senilai $357 juta, arus keluar satu hari terbesar dalam hampir dua minggu; lebih dari $600 juta posisi long leverage di pasar kripto dilikuidasi dalam waktu 24 jam.
Ini kemungkinan bukan hanya kepanikan investor ritel, melainkan reaksi berantai dari likuidasi perdagangan arbitrase.
Apakah Bitcoin masih emas digital?
Mekanisme yen carry trade telah dijelaskan di atas, tetapi satu pertanyaan tetap tidak terjawab:
Mengapa BTC selalu menjadi yang pertama dijual?
Penjelasan umum adalah bahwa BTC memiliki "likuiditas yang baik dan perdagangan 24 jam," yang memang benar, tetapi tidak cukup.
Alasan sebenarnya adalah BTC telah diberi harga ulang dalam dua tahun terakhir: ia bukan lagi "aset alternatif" yang independen dari keuangan tradisional, tetapi telah menjadi bagian dari eksposur risiko Wall Street.
Pada Januari tahun lalu, SEC AS menyetujui ETF Bitcoin spot. Ini adalah tonggak yang telah ditunggu oleh industri kripto selama satu dekade; raksasa manajemen aset senilai triliunan dolar seperti BlackRock dan Fidelity akhirnya dapat secara resmi memasukkan BTC ke dalam portofolio klien mereka.
Dana memang mengalir masuk. Namun, ini membawa perubahan dalam struktur kepemilikan: pemegang BTC telah berubah.
Sebelumnya, BTC dibeli oleh komunitas kripto, investor ritel, dan beberapa kantor keluarga yang agresif.
Sekarang, BTC dibeli oleh dana pensiun, hedge fund, dan model alokasi aset. Institusi-institusi ini juga memiliki saham AS, obligasi AS, dan emas, yang mengelola portofolio mereka melalui "anggaran risiko."
Ketika portofolio keseluruhan perlu mengurangi risiko, mereka tidak hanya menjual BTC atau saham saja; mereka mengurangi kepemilikan secara proporsional.
Data menunjukkan korelasi ini.
Pada awal 2025, korelasi rolling 30 hari antara BTC dan indeks Nasdaq 100 mencapai 0,80, level tertinggi sejak 2022. Sebaliknya, sebelum 2020, korelasi ini berkisar antara -0,2 dan 0,2, yang pada dasarnya dapat diabaikan.
Yang lebih penting, korelasi ini meningkat secara signifikan selama periode tekanan pasar.
...
(Terjemahan ini dipotong untuk menjaga panjang jawaban. Jika Anda memerlukan sisa terjemahan, beri tahu saya!)