Vitalik Mengusulkan Model Risiko DeFi Baru untuk Menggantikan Likuidasi Kilat

Penulis: Liam Akiba Wright

Diterjemahkan oleh: Chopper, Foresight News

TL;DR

• Vitalik Buterin mengusulkan pembangunan aset sintetis berbasis opsi, menghilangkan mekanisme pemicu likuidasi otomatis DeFi dari desain dasar.
• Realitas desain ini terbukti dalam penurunan pasar baru-baru ini: likuidasi paksa terpusat memperbesar penurunan jangka pendek, berubah menjadi tekanan jual sistemik di seluruh pasar.
• Masalah yang masih belum terpecahkan adalah apakah investor dapat mentoleransi pergeseran nilai aset dan biaya penyesuaian portofolio, sekaligus model baru yang mungkin menimbulkan kerentanan keamanan baru.

Vitalik Buterin sedang mengubah logika manajemen risiko yang telah lama digunakan dalam DeFi: mekanisme klasik di mana posisi pinjaman secara otomatis dilikuidasi oleh sistem ketika harga jaminan jatuh di bawah garis manajemen risiko. Pada 1 Juni, Vitalik menerbitkan artikel yang mengusulkan pembuatan aset sintetis yang diikat pada indeks dengan opsi sebagai arsitektur dasar, secara mendasar menghilangkan struktur pinjaman dan jaminan dari desain produk itu sendiri.

Pendekatan ini tidak lagi menetapkan garis keras likuidasi, melainkan menggantinya dengan risiko bersifat buffer: nilai patokan posisi pengguna akan menyimpang perlahan dari harga acuan target, kecuali jika pengguna secara aktif menyesuaikan dan menyeimbangkan kembali posisinya.

Logika perbaikan ini memiliki referensi nyata yang kuat: kelemahan mekanisme likuidasi lama terungkap berulang kali dalam kondisi pasar ekstrem. Pada 2 Juni, Bitcoin jatuh di bawah $68.000, dan dalam waktu satu jam, total likuidasi posisi di seluruh pasar mencapai $394 juta, dengan likuidasi posisi terkait Ethereum sekitar $87 juta, di mana sejumlah besar posisi dengan leverage tinggi dibersihkan secara terpusat oleh sistem.

Korosi tiba-tiba ini terjadi tepat setelah hari setelah Vitalik menulis postingan, sekaligus menjadi peringatan bagi industri: posisi leverage yang padat ditambah penurunan cepat dapat memperburuk penurunan jangka pendek melalui likuidasi otomatis yang terkonsentrasi.

Skema ini saat ini hanya berada pada tahap penelitian teoretis, tidak akan segera diimplementasikan pada protokol, tidak dimasukkan ke dalam peta jalan resmi Ethereum, dan tidak akan secara langsung menggantikan proyek-proyek yang ada seperti Aave, Maker, atau stablecoin utama. Vitalik melampaui pendekatan konvensional untuk mengoptimalkan buffer jaminan dan meningkatkan kecepatan harga orakel, dan justru mempertanyakan arsitektur dasar: apakah kliring paksa instan benar-benar harus menjadi standar pengelolaan risiko di DeFi selama kondisi pasar ekstrem?

Sebagian besar produk pinjaman DeFi memiliki logika dasar yang sama: pengguna menggadaikan aset untuk meminjam dana, dan posisi harus tetap berada di atas garis keamanan yang ditentukan. Sebagai contoh aturan manajemen risiko Aave, tingkat keamanan posisi diukur dengan health factor; jika faktor ini jatuh di bawah 1, maka terjadi liquidasi: pihak liquidasi membayar utang peminjam dan menerima aset jaminan ditambah insentif liquidasi.

Desain ini dimaksudkan untuk menjamin kemampuan bayar platform, tetapi mudah memicu tekanan jual terkonsentrasi saat pasar anjlok drastis. Jika aset jaminan seperti ETH turun cepat, pengguna tidak memiliki pilihan untuk menjual secara mandiri, sehingga sistem akan melakukan penutupan paksa. Para pelaksana likuidasi bersaing menutup posisi yang memenuhi syarat, sementara aset jaminan mungkin terdorong ke pasar yang sudah kekurangan likuiditas.

Laporan kerja dari OECD tentang likuidasi keuangan terdesentralisasi (DeFi) menemukan adanya korelasi positif antara aktivitas likuidasi dan volatilitas harga setelah likuidasi di kolam perdagangan terdesentralisasi utama. Laporan tersebut juga menunjukkan bahwa para likuidator sangat bergantung pada likuiditas pasar selama kondisi ekstrem, sehingga mekanisme yang dirancang untuk mengatasi risiko platform juga tidak dapat berfungsi di lingkungan kekurangan likuiditas.

Kasus sebelumnya membuktikan risiko ini. Pada tahun 2025, harga oracle Chainlink mengalami anomali, menyebabkan Euler Finance mengalami likuidasi tidak wajar lebih dari $500.000, memicu kembali perdebatan industri mengenai aturan penetapan harga oracle dalam lingkungan likuiditas lemah; pada tahun yang sama, penyesuaian mendalam Ethereum membuat hampir $320 juta posisi pinjaman berbasis Ethereum hanya berjarak 20% penurunan dari garis likuidasi, dengan sejumlah besar posisi di MakerDAO dan Compound terjebak di titik harga kritis.

Inti dari semua masalah terletak pada likuidasi tiba-tiba. DeFi memang memerlukan penanganan posisi yang tidak mencukupi aset, tetapi model saat ini umumnya menunggu harga menembus ambang batas sebelum melakukan likuidasi paksa sekaligus, memaksa peminjam, likuidator, oracle, dan market maker untuk menanggung tekanan secara bersamaan. Spekulan cerdas bahkan bisa memantau garis likuidasi secara ketat dan menempatkan posisi short dengan presisi.

Dari perspektif pengguna, platform mengandalkan likuidasi untuk melindungi kolam dana, tetapi peminjam biasa sering terpaksa menjual aset pada harga paling tidak menguntungkan. Pengguna mungkin awalnya berniat memegang Ethereum dalam jangka panjang untuk menghindari kebutuhan tunai, atau menunggu fluktuasi harga mereda. Begitu melebihi ambang batas, sistem akan memprioritaskan solvabilitas, sepenuhnya mengabaikan rencana kepemilikan pengguna.

Solusi Vitalik memulai dari definisi aset dasar, meninggalkan model "likuidasi jika posisi tidak mencakup kewajiban": membagi 1 ETH menjadi dua aset opsi, P dan N, yang terikat pada indeks harga, harga pelaksanaan, dan tanggal kedaluwarsa. Setelah kontrak berakhir, harga indeks ditentukan oleh oracle, lalu hak ETH masing-masing pihak P dan N dibagi sesuai ketentuan.

Logika intinya adalah, aset P dan aset N selalu setara dengan 1 ETH. Sistem hanya memisahkan kepemilikan ETH yang ada, tanpa perlu menyita jaminan pengguna atau memaksa penutupan posisi untuk menutup kerugian, sehingga menghilangkan peristiwa likuidasi dari akarnya.

Perbedaan signifikan dibandingkan stablecoin yang dijaminkan: dalam model utang tradisional, pengguna tampaknya memiliki posisi yang stabil, tetapi jika aset jaminan menembus ambang batas, posisi akan langsung diklaim secara paksa; dalam arsitektur opsi, tidak ada penutupan paksa mendadak, tetapi nilai target yang menjadi acuan posisi akan bergerak perlahan.

Sebagai contoh, jika pengguna ingin mengunci eksposur dalam dolar saat harga ETH sekitar $2.500, mereka dapat membeli opsi dengan harga strike $1.500; jika ETH terus turun mendekati garis strike, mereka dapat berganti membeli opsi dengan harga strike yang lebih rendah. Jika pengguna tidak melakukan penyesuaian posisi secara aktif, efek lindung nilai akan berkurang secara bertahap, dan nilai posisi perlahan menyimpang dari target. Inilah kompromi utama dalam model baru—risiko tidak dilepaskan secara tiba-tiba, tetapi nilai posisi bergerak menjauh dari target seiring pergerakan pasar.

Penyelesaian tradisional menyerahkan keputusan penutupan posisi kepada aturan platform dan penyelesaian; solusi opsi memindahkan pilihan penyeimbangan ulang kepada pengguna, market maker, atau alat penyesuaian otomatis.

Vitalik juga mengakui bahwa solusi ini memiliki keterbatasan dalam skenario stablecoin. Pergeseran nilai tahunan kecil dapat diterima untuk produk yang digunakan untuk lindung nilai pengeluaran masa depan dan mengejar stabilitas relatif, tetapi tidak cocok untuk stablecoin yang digunakan untuk pembukuan. Jenis stablecoin ini perlu dipatok ke nilai 1 dolar AS untuk tujuan pembayaran, pencatatan akuntansi, dan pelaporan pajak, serta tidak dapat menerima penyimpangan nilai yang berkelanjutan dari harga patokan.

Optimasi oracle merupakan fitur utama dalam solusi ini. Peliksan jaminan sangat bergantung pada harga feed real-time: platform memerlukan harga instan untuk menilai risiko posisi dan memudahkan penegak peliksan melakukan tindakan. Vitalik berpendapat bahwa penawaran harga frekuensi tinggi secara real-time meningkatkan kesulitan keamanan oracle, sehingga tidak ada cukup waktu untuk menjalani proses arbitrase ketika terjadi anomali harga.

Sementara arsitektur opsi menunda keputusan penetapan harga oracle hingga tanggal kedaluwarsa kontrak, risiko oracle tetap ada, tetapi tidak lagi terancam oleh pergerakan pasar sesaat. Sifat penundaan penyelesaian kontrak memungkinkan proyek menggunakan skema penawaran yang lebih toleran terhadap kesalahan, seperti penawaran berbasis pasar prediksi, yang sama sekali tidak mungkin diterapkan dalam sistem kliring instan.

Oleh karena itu, solusi ini bukan hanya penyesuaian kecil terhadap stablecoin, tetapi juga merekonstruksi manajemen risiko keseluruhan DeFi: melepaskan logika dasar yang mengandalkan penawaran instan untuk memicu likuidasi tak terbalik. Mekanisme likuidasi saat ini sangat rentan terhadap praktik manipulasi harga, arbitrase MEV, arbitrase oracle, dan ruang abu-abu lainnya, yang akarnya terletak pada titik likuidasi yang jelas memberikan garis pemicu yang bisa ditargetkan oleh spekulan.

Hasil akhir tetap bergantung pada implementasi spesifik. Kontrak terenkapsulasi yang secara otomatis menyesuaikan portofolio atas nama pengguna dapat menurunkan ambang penggunaan, tetapi juga dapat menciptakan pola teratur baru yang dapat diprediksi dan dieksploitasi oleh trader berpengalaman; alat otomatisasi pengguna lokal murni dapat menyembunyikan logika penyesuaian portofolio, tetapi akan menimbulkan masalah pengalaman pengguna dan kerugian eksekusi; kontrak terenkapsulasi berbasis DAO di blockchain memerlukan aturan ketat dan likuiditas yang cukup untuk menghindari kembali menjadi sasaran short定点.

Keunggulan oracle lambat dibangun di atas desain pendukungnya, yang juga menjadi tantangan utama bagi pengembang. Ruang toleransi harga ditingkatkan, tetapi pasar memerlukan kedalaman yang cukup untuk mendukung pergantian posisi opsi pengguna, serta aturan pendukung harus menghindari tindakan penyesuaian posisi menjadi sinyal arbitrase yang dapat dimanfaatkan. Kegagalan oracle di masa lalu pada dasarnya terjadi karena harga salah yang bertemu dengan aturan likuidasi eksekusi instan; solusi opsi menghindari keputusan instan, tetapi pihak proyek tetap harus menyelesaikan masalah seperti pemeliharaan indeks, penyediaan likuiditas, dan kerugian dalam kondisi pasar ekstrem.

Apakah teori ini dapat menandingi sistem pinjaman agunan tradisional, pada akhirnya tergantung pada ekosistem pasar pendukungnya. Vitalik secara langsung menyatakan bahwa kerugian slippage merupakan ancaman utama: mengandalkan AMM konvensional untuk rebalancing, serta melakukan pergantian opsi berulang-ulang akan menghasilkan biaya transaksi yang tinggi, terutama selama periode volatilitas tajam.

Dia mengusulkan bahwa pasar penyesuaian portofolio memerlukan model market making baru, yang lebih mengutamakan market maker yang cenderung memasang order pasif satu arah dan menerima order jangka panjang, bukan trader spot yang langsung mengeksekusi order. Ini juga menjadi kriteria evaluasi untuk penerapan solusi ini: jika pengguna menghindari likuidasi tiba-tiba, tetapi modal mereka terus terkikis oleh pergeseran nilai, slippage tinggi, dan operasi yang rumit, maka desain ini hanya akan tetap berada di tingkat teori dan tidak dapat diterapkan secara komersial.

Pemosisian produk menentukan batas penerapannya. Sebagai alat lindung nilai dan produk eksposur yang diikat, logika ini unggul; namun, jika ditujukan sebagai stablecoin umum yang diikat sepenuhnya ke dolar AS, kelemahannya jelas: token yang terus mengalami penyimpangan dan penyesuaian berkala memiliki komitmen pengguna yang berbeda sama sekali dibandingkan stablecoin yang dijaminkan berlebihan dan dapat ditukar dengan mata uang fiat, serta stablecoin sintetis tradisional CDP.

Bagi ekosistem Ethereum, makna dari hal ini adalah para perancang terkemuka industri tidak lagi memandang peliksaan paksa sebagai aturan alami yang tak terhindarkan dalam DeFi, melainkan sebagai pilihan arsitektur yang dapat diganti.

Langkah selanjutnya yang perlu diperhatikan adalah apakah ada tim protokol yang akan mengubah model opsi menjadi produk terenkapsulasi yang telah diuji, simulasi, atau pasar real-time dengan likuiditas yang cukup untuk menyelesaikan implementasi yang menunggu verifikasi.

Sebelumnya, lebih baik memahami proposal ini sebagai tantangan langsung terhadap mekanisme kegagalan DeFi: industri ini dapat terus berupaya mempercepat proses likuidasi dan menyediakan jaminan yang lebih baik, atau mengeksplorasi desain dasar baru yang sama sekali meninggalkan penutupan terpusat pasif.