Tiga Protokol Peminjaman Utama Masuk Pasar Suku Bunga Tetap dengan Inovasi Unik

Penulis asli: @castle_labs

Diterjemahkan oleh AididiaoJP, Foresight News

Saat ini, volume pinjaman aktif di sektor pinjam-meminjam sekitar $28,5 miliar, dan hampir seluruh permintaan berasal dari produk suku bunga variabel. Saat pasar stabil, model ini berjalan lancar; namun, saat memasuki periode tekanan, kurva utilitas naik, menyebabkan suku bunga pinjaman melonjak tajam. Kenaikan suku bunga yang mendadak sering memaksa sebagian peminjam untuk keluar atau mengurangi leverage, sehingga membuat seluruh pasar kredit menjadi tidak efisien.

Pasar uang DeFi menyelesaikan satu hal yang tidak bisa dilakukan kredit tradisional: pinjaman jaminan hampir instan. Namun, masih ada satu masalah yang belum teratasi—peminjam tidak dapat mengetahui biaya utang sebelum pinjaman berakhir.

Ini adalah arah yang sedang dikejar oleh banyak produk saat ini: beralih ke produk kredit dengan suku bunga tetap dan jangka waktu tetap. Di pasar semacam ini, pemberi pinjaman dapat mengunci keuntungan sebelumnya, sementara peminjam juga tahu berapa banyak bunga yang harus mereka bayar.

Permintaan pasar semacam ini terutama berasal dari tiga jenis entitas:

• Peminjam dengan jangka waktu yang sesuai: dana, kas, penerbit RWA, meja basis/arb, yang memerlukan jatuh tempo utang selaras dengan jatuh tempo aset, jendela penebusan, atau siklus strategi.
• Peminjam dengan kebutuhan deterministik: pengguna pinjaman siklikal, pemain imbal hasil leverage, dan trader, yang mungkin tidak peduli dengan tanggal jatuh tempo yang tepat, tetapi membutuhkan biaya pinjaman yang stabil agar spread tidak terkompresi.
• Peminjam / Kurator: Vault, market maker, dan penyetel yang ingin memilih secara mandiri jangka waktu, jaminan, dan imbalan, bukan menerima secara pasif hasil dari kurva pemanfaatan.

Peminjaman suku bunga tetap awal terhambat oleh tiga masalah utama:

Fragmentasi likuiditas. Pasar suku bunga tetap akan dibagi menjadi beberapa pasar berdasarkan jatuh tempo, suku bunga, jaminan, dan tenor, sehingga kesulitan pencocokan jauh lebih tinggi dibandingkan satu kolam dana suku bunga mengambang.

Tidak dapat keluar sebelum waktunya. Setelah pinjaman dimulai, pemberi pinjam sulit untuk keluar sebelum jatuh tempo, kecuali ada likuiditas sekunder, saluran penebusan, atau pihak yang mengambil alih. Pasar suku bunga variabel tidak memiliki masalah ini.

Masalah cold start. Pemberi pinjaman enggan mengunci dana mereka, berputar-putar tanpa hasil sebelum bertemu lawan transaksi.

Dengan meningkatnya dana institusional dan munculnya strategi yang lebih kompleks seperti pinjaman siklikal, struktur pengguna telah berubah, dan permintaan terhadap pasar jangka tetap sedang meningkat. Salah satu tantangan utama dalam pinjaman on-chain adalah ketidakpastian suku bunga variabel; produk suku bunga tetap memungkinkan pengguna untuk mengunci keuntungan dan biaya sejak awal. Ini juga mendorong protokol untuk langsung memberikan harga berdasarkan jangka waktu, kualitas jaminan, likuiditas keluar, dan risiko pembiayaan ulang, sehingga meningkatkan pengalaman pengguna.

Artikel ini merangkum pendekatan beberapa protokol lama dengan suku bunga mengambang, termasuk Morpho, Jupiter, dan Kamino. Ketiga protokol ini secara bersama-sama memiliki pinjaman aktif senilai $6,83 miliar dan baru-baru ini memasuki pasar suku bunga tetap dan jangka waktu tetap dengan kesadaran akan masalah-masalah tersebut.

Morpho, sebagai protokol lama dengan suku bunga mengambang, meluncurkan Morpho Midnight pada Juli tahun ini. Ini adalah protokol pinjam-meminjam nol kupon berbasis intent: pemberi pinjaman dan peminjam menyatakan intent, posisi masing-masing direpresentasikan sebagai debt unit (kewajiban untuk membayar satu token pinjaman per unit sebelum jatuh tempo) dan credit unit (klaim atas token pinjaman yang telah dibayar kembali). Midnight menyediakan fleksibilitas jangka waktu dan underwriting yang lebih dapat diprediksi bagi institusi dengan membuat pinjaman dapat diperdagangkan. Suku bunga ditentukan oleh harga credit unit dan debt unit dengan jangka waktu tetap yang diperdagangkan oleh peminjam dan pemberi pinjaman.

Di Midnight, pemberi pinjaman dan peminjam menempatkan "penawaran" tanpa mengunci dana; mereka hanya menyatakan niat untuk meminjamkan atau meminjam pada pasar tertentu, harga tertentu, tanggal jatuh tempo, dan konfigurasi jaminan tertentu. Dana baru benar-benar tersedia saat penyelesaian (callback), sehingga menyelesaikan masalah cold start—pemberi pinjaman hanya menanamkan dana setelah transaksi dipasangkan, meningkatkan efisiensi modal. Ini juga membantu menarik lebih banyak likuiditas. Tim Morpho menyatakan: "Memungkinkan pengguna untuk terus menghasilkan suku bunga mengambang di protokol seperti Morpho Blue menghilangkan biaya peluang selama menunggu penyesuaian, sehingga mendorong lebih banyak orang untuk menempatkan penawaran dan meningkatkan likuiditas yang tersedia secara keseluruhan."

Masalah lain dari pasar suku bunga tetap adalah fragmentasi dana: setiap tanggal jatuh tempo, jenis jaminan, dan rentang suku bunga dapat menjadi pasar terpisah. Midnight tidak mengunci dana selama tahap niat, dan pengguna juga dapat menempatkan pesanan lintas beberapa pasar. "Dana yang sama dapat menawarkan harga di beberapa pasar sekaligus, total likuiditas yang dapat disediakan oleh satu market maker = dana yang tersedia × jumlah pasar."

Sejak diluncurkan pada Juli 2026, pasar Midnight telah memiliki pinjaman aktif sekitar $3 juta. Meskipun angkanya kecil, tim percaya bahwa ini akan segera berubah, karena Midnight dapat mewarisi efek jaringan dan ekosistem yang sudah ada di Morpho. Misalnya, Morpho Vaults saat ini mengelola dana lebih dari $40 miliar. Setelah adapter vault diluncurkan, dana-dana ini akan mulai menawarkan harga di Midnight, yang akan memainkan peran penting dalam mendalamkan likuiditas.

Hal paling penting dari Midnight adalah menyelesaikan masalah penarikan dini. Di pasar jangka tetap awal atau dengan likuiditas rendah, peminjam dan pemberi pinjaman seringkali tidak memiliki saluran keluar sebelum jatuh tempo. Midnight membuat posisi dapat ditukar: pemberi pinjam dapat menjual unit kredit, sementara peminjam dapat membeli unit utang untuk mengurangi kewajiban yang belum dilunasi.

Midnight dapat dilihat sebagai arsitektur dasar untuk pinjaman suku bunga tetap, dan di lapisan atas sudah ada yang membangun lapisan integrasi—Tenor Finance. Ada yang menyebutnya sebagai "HIP-3" Midnight.

Tenor Finance mewarisi kemampuan dasar Midnight dan menambahkan fitur baru:

Opsi perpanjangan otomatis dan fallback. Tenor memperkenalkan perpanjangan otomatis untuk menghindari likuidasi setelah jatuh tempo. Ini melakukan rollover pinjaman ke periode suku bunga tetap baru melalui Keeper independen sebelum jatuh tempo. Jika tidak ditemukan mitra suku bunga tetap, sistem dapat langsung fallback ke kolam dana suku bunga variabel Morpho Blue.

Protokol OTC on-chain. Pengguna dapat meminta penawaran dan menyebarkan penawaran OTC khusus, yang dapat dibagikan kepada pihak lawan dalam daftar putih, mendukung negosiasi langsung.

Alat institusi dan kontrol akses. Tenor menyediakan akun institusi dengan izin berbasis peran. Institusi dapat menggunakan akun-akun ini untuk menerapkan pasar kredit khusus dan berbatas, membatasi siapa yang dapat meminjam dan siapa yang dapat meminjamkan sesuai persyaratan kepatuhan atau KYC.

Tenor mengurangi friksi jatuh tempo melalui rollover otomatis dan fallback, memungkinkan posisi dengan tenor tetap untuk dilanjutkan lebih lancar ketika ada likuiditas yang sesuai atau syarat fallback terpenuhi. Ditambah dengan kustomisasi yang dapat disesuaikan, fitur ini lebih cocok untuk institusi. Tim secara jangka panjang memprediksi bahwa platform akan melayani manajer aset di satu sisi dan perusahaan di sisi lainnya.

Offerbook Jupiter Exchange memasuki pengujian publik pada Juni 2026, sejalan dengan rilis whitepaper Morpho Midnight. Produk suku bunga mengambang Jupiter Lend yang diluncurkan Jupiter tahun lalu merupakan upaya pertama mereka di bidang pinjaman; sekarang mereka memasuki pasar jangka tetap melalui Offerbook.

Offerbook adalah protokol pinjaman berbasis niat, yang ditandai dengan tidak adanya likuidasi berbasis harga, sehingga dapat mendukung pinjaman jangka tetap untuk aset-aset long tail.

Jangka waktu pinjaman di platform singkat, biasanya 1 hingga 30 hari. Setelah jatuh tempo, jika peminjam tidak membayar kembali, pemberi pinjaman secara langsung mengambil jaminan tanpa terjadi likuidasi. Desain ini memungkinkan aset seperti NFT, RWA, atau aset lain yang tidak memiliki penemuan harga aktif untuk digunakan sebagai jaminan, selama pemberi pinjaman bersedia menanggung risikonya. Dengan mengganti likuidasi berkelanjutan berdasarkan harga dengan transfer jaminan setelah jatuh tempo, model ini menciptakan pasar khusus yang sulit didukung oleh model tradisional.

Pengguna dapat menempatkan niat pinjaman atau peminjaman, niat tersebut akan muncul di aplikasi, dan likuiditas baru tersedia ketika penawaran diterima. Karena pengguna hanya mengonfirmasi saat terjadi pencocokan, dana tetap dapat digunakan untuk keperluan lain sebelum transaksi selesai, yang juga membantu mengatasi masalah cold start. Pemberi pinjam dan peminjam dapat terus menghasilkan keuntungan dari dana mereka hingga menemukan syarat yang sepenuhnya cocok.

Sejak peluncuran, Jupiter Offerbook memiliki pinjaman aktif sekitar $450.000. Modelnya unik, tetapi membuktikan pasar dan mencapai skala tidak mudah karena skalabilitas terbatas pada kesediaan pemberi pinjaman untuk secara langsung menanggung jaminan tersebut.

Kamino baru saja merilis whitepaper protokol pinjaman suku bunga tetap. Alih-alih membangun pasar suku bunga tetap yang terpisah, Kamino menambahkan cadangan suku bunga tetap di dalam Kamino Lend. Keuntungannya adalah distribusi: peminjam dapat langsung melihat struktur jangka waktu, sementara pemberi pinjaman dapat menawarkan suku bunga dan jangka waktu tertentu tanpa harus keluar sepenuhnya dari sistem suku bunga mengambang, sehingga pinjaman suku bunga tetap menjadi penambah.

Setiap cadangan di platform didefinisikan oleh suku bunga dan jangka waktu, misalnya pinjaman USDC dengan jangka waktu dan suku bunga berbeda. Kombinasi suku bunga dan jangka waktu yang berbeda ini membentuk sebuah grid.

Dengan memanfaatkan grid, Kamino memungkinkan peminjam dan pemberi pinjaman menyatakan niat transaksi mereka secara simultan pada dua dimensi: harga dan waktu. Peminjam memasang niat pinjaman, menentukan jaminan, skala, suku bunga maksimum, dan jangka waktu; sementara pemberi pinjaman memasang likuiditas bersyarat, menentukan suku bunga, jangka waktu, dan jumlah yang bersedia mereka sediakan. Grid menjadi permukaan eksekusi: peminjam dapat menarik likuiditas suku bunga tetap dari kombinasi suku bunga dan jangka waktu yang telah ditentukan.

Pencocokan tidak dilakukan secara langsung satu-ke-satu; pemberi pinjaman menawarkan harga dalam struktur jaringan terstruktur, misalnya 4,5% untuk 1 bulan, 5% untuk 3 bulan, dll., sehingga membentuk struktur jangka waktu yang terlihat dan kurva imbal hasil untuk berbagai aset. Dengan memanfaatkan infrastruktur Kamino yang sudah ada, peminjam dapat menempatkan permintaan untuk menunggu pencocokan, atau langsung menarik likuiditas suku bunga tetap yang sudah tersedia di jaringan. Selain itu, Kamino dapat secara otomatis menggulirkan pinjaman ke jangka waktu berikutnya saat likuiditas memungkinkan, mirip dengan Tenor; jika tidak ada likuiditas suku bunga tetap, sistem akan kembali ke suku bunga mengambang. Ini mengurangi masalah jatuh tempo dan mengurangi beban peminjam dalam mengelola setiap tanggal jatuh tempo secara manual.

Pemberi pinjaman yang ingin keluar harus masuk ke antrian penarikan. Jika dana telah disalurkan dan tidak dapat ditarik segera, pemberi pinjaman akan masuk ke antrian FIFO dan secara bertahap mendapatkan pembayaran seiring jatuh tempo pinjaman dalam cadangan tersebut. Desain ini menjamin masa tunggu maksimum pemberi pinjaman tidak melebihi periode cadangan tersebut.

Selama proses matching, dana tidak akan menganggur dan tetap dapat menghasilkan pendapatan di cadangan suku bunga fluktuatif, yang juga membantu menyelesaikan masalah cold start.

Suku bunga tetap tidak menghilangkan risiko yang telah terungkap dalam pinjaman suku bunga variabel selama bertahun-tahun, tetapi ia membuat biaya utang menjadi jelas. Dan inilah yang selama ini hilang dalam kredit DeFi.

Keunggulan kolam suku bunga mengambang adalah kemampuannya untuk menyediakan pinjaman secara instan, tetapi ia memadatkan semuanya ke dalam satu kurva pemanfaatan. Pasar suku bunga tetap memungkinkan peminjam menentukan harga jangka waktu, pemberi pinjaman memilih jangka waktu dan risiko jaminan, kurator mengalokasikan lintas jangka waktu, dan aplikasi juga dapat mengemas produk kredit yang lebih dapat diprediksi. Aave telah meluncurkan Stable Vaults pada Juli, bentuk awal produk kredit yang dapat diprediksi sudah muncul.

Hal ini penting karena pinjaman DeFi sedang diperluas. Saat ini, ia mendukung pinjaman siklikal, strategi basis, manajemen vault, aset terikat RWA, dan aplikasi untuk pengguna umum. Pengguna ini tidak hanya menginginkan likuiditas, tetapi juga syarat pembiayaan yang jelas dan tetap.

Diperkirakan persaingan di segmen ini akan meningkat, dengan lebih banyak solusi baru yang muncul untuk memperluas pinjaman suku bunga tetap. Tingkat penetrasi saat ini masih sangat rendah, dengan suku bunga variabel tetap mendominasi pasar, tetapi tujuannya adalah memperbesar pasar—produk-produk ini dapat mencakup banyak skenario yang tidak dapat dijangkau oleh pinjaman DeFi saat ini.

Mereka juga berusaha mengatasi masalah yang pernah dialami protokol sejenis sebelumnya, sekaligus memiliki distribusi yang lebih kuat: sisi suku bunga mengambang sudah matang. Misalnya, dana di pasar suku bunga mengambang dapat terus menghasilkan imbal hasil, menjaga efisiensi, sekaligus menawarkan harga di pasar suku bunga tetap.

Seiring dengan pematangan produk, beberapa strategi yang sebelumnya tidak mungkin dilakukan akan muncul, dan lintasan pinjaman juga dapat membentuk roda pendorong baru.