Penulis:Jeff Dorman
Disusun oleh: Tim, PANews
Saya rasa ini mungkin yang dimaksud dengan spektrum risiko di bagian bawahnya.
Pasar kripto telah mengalami tren penurunan selama tujuh dari delapan minggu terakhir. Meskipun sempat terjadi pemulihan singkat selama perayaan Thanksgiving, pasar kembali merosot pada Minggu malam saat pasar Jepang dibuka (indeks Nikkei jatuh dan imbal hasil obligasi yen naik).
Setelah kegagalan sistemik di bursa seperti Binance pada awal Oktober (tiga minggu sebelum pertemuan Federal Reserve), pasar kripto mulai mengalami penurunan pertama. Namun, secara umum kelemahan utama di bulan November dianggap disebabkan oleh komentar hawkish dari Ketua Federal Reserve Jerome Powell. Sepanjang bulan November, ekspektasi pasar untuk pemotongan suku bunga Desember anjlok dari hampir 100% menjadi serendah 30%, menyebabkan pasar saham dan kripto terus mengalami tren penurunan sepanjang bulan tersebut.
Namun, minggu terakhir November menyaksikan perkembangan menarik. Inflasi Indeks Harga Produsen (PPI) inti turun menjadi 2,6%, di bawah prediksi 2,7%, dan data pasar tenaga kerja terbatas yang dirilis setelah penutupan pemerintah menunjukkan bahwa meskipun pasar kerja belum runtuh, pasar tersebut melambat. Ekspektasi pasar mengenai pemotongan suku bunga Desember dengan cepat pulih menjadi hampir 90%, menyebabkan kenaikan kuat saham AS dan reli luas pada akhir bulan November. Selain itu, Trump memberikan petunjuk bahwa dia memperhatikan kandidat Ketua Federal Reserve berikutnya, menunjukkan bahwa pasar telah memperhitungkan pengangkatan Kevin Hassett. Ekonom ini, yang dikenal mendukung sikap pemerintahan Trump mengenai percepatan pemotongan suku bunga, adalah pendukung yang sangat dikenal untuk pasar bullish makro.
Jadi inilah pertanyaannya: Mengapa aset kripto merosot ketika menghadapi berita negatif, tetapi kesulitan untuk pulih ketika menghadapi berita positif?
Saya tidak tahu.
Meskipun kita telah mengalami fase serupa di masa lalu, di mana segala sesuatunya siap kecuali harga tidak naik (misalnya, pada bulan Mei dan Juni 2021 serta April 2025), situasi kali ini benar-benar berbeda.
Saat ini, sebagian besar aset kripto tampaknya diabaikan, tetapi tidak ada yang dapat menjelaskan secara pasti alasan mendasarinya, sebuah kontras yang mencolok dibandingkan tahun-tahun sebelumnya. Biasanya, apakah kita mengantisipasi penjualan besar-besaran atau bereaksi terlambat, kita setidaknya dapat menganalisis motivasi melalui diskusi dengan hedge fund, bursa, broker, dan key opinion leaders (KOL). Namun sejauh ini, penjualan besar-besaran ini tampaknya benar-benar tidak masuk akal.
Baru-baru ini, raja Wall Street, Bill Ackman, menyebutkan bahwa investasinya di Fannie Mae dan Freddie Mac mengalami kemunduran karena keterkaitannya dengan pasar kripto. Meskipun sulit dipahami dari perspektif fundamental—mengingat perbedaan besar antara kedua kelas aset ini dan logika investasi mereka yang sepenuhnya berbeda—hal ini menjadi lebih mudah dimengerti ketika kita mempertimbangkan integrasi yang komprehensif antara keuangan tradisional, investor ritel, dan investor kripto saat ini. Industri yang dulunya relatif terisolasi ini sekarang beririsan dengan semua sektor. Dalam jangka panjang, ini tidak diragukan lagi adalah hal yang baik (tidak masuk akal jika ada sektor yang benar-benar terisolasi dalam industri keuangan), tetapi dalam jangka pendek, hal ini telah menyebabkan masalah serius. Dalam portofolio investasi yang terdiversifikasi, aset kripto tampaknya selalu menjadi yang pertama dijual.
Lebih jauh lagi, ini membantu menjelaskan mengapa peserta industri kripto kesulitan mengidentifikasi sumber penjualan besar-besaran: sumbernya mungkin bahkan tidak berasal dari dalam industri tersebut. Dunia kripto hampir tidak dikenali karena transparansinya, sementara keuangan tradisional tetap lebih mirip kotak hitam, dan justru kotak hitam inilah yang saat ini mendominasi arus dana pasar.
Beberapa alasan kelemahan di pasar kripto
Selain alasan yang jelas (kurangnya edukasi investor dan banyaknya aset buruk), seharusnya ada penjelasan yang lebih masuk akal mengapa pasar kripto jatuh ke dalam spiral penurunan seperti ini.
Kami telah lama percaya bahwa sebuah aset harus memiliki beberapa atau semua atribut nilai finansial, nilai praktis, dan nilai sosial untuk memiliki nilai sejati. Masalah terbesar dengan sebagian besar aset kripto adalah bahwa nilai mereka terutama berasal dari nilai sosial, yang juga merupakan yang paling sulit untuk diukur di antara ketiganya. Bahkan, dalam analisis kami awal tahun ini, ketika kami melakukan analisis penilaian sum-of-the-parts terhadap token L1 (seperti ETH dan SOL), setelah menghitung nilai finansial dan praktis yang tidak signifikan, kami harus bekerja mundur untuk menilai komponen nilai sosial, yang merupakan proporsi terbesar.
Oleh karena itu, ketika sentimen pasar merosot, token yang terutama bergantung pada nilai sosial secara teori seharusnya mengalami penurunan tajam (dan memang, ini sering terjadi; pertimbangkan Bitcoin, token L1, NFT, dan token meme). Sebaliknya, aset dengan proporsi atribut finansial dan nilai praktis yang lebih tinggi seharusnya memiliki performa lebih baik, meskipun beberapa token menunjukkan ini (seperti BNB), kebanyakan tidak (contohnya, token DeFi dan PUMP). Fenomena ini memang tampak agak tidak biasa.
Secara logis, seseorang seharusnya melangkah untuk mendukung pasar, tetapi ini tidak terjadi. Bahkan, kita melihat lebih banyak investor yang memanfaatkan penurunan untuk melakukan short terhadap pasar, mengantisipasi kelemahan lebih lanjut, meskipun penilaian ini hanya didasarkan pada aksi harga dan analisis teknis, tanpa bukti substansial. Namun, teman-teman di firma modal ventura kripto terkenal Dragonfly telah melangkah untuk membela penilaian token L1. Mereka menerbitkan artikel yang diargumenkan dengan sangat baik, yang setidaknya secara tidak langsung terinspirasi oleh analisis penilaian sum-of-the-parts kami tentang token L1. (Artikel terkait: Artikel Panjang Rekan Dragonfly: Tolak Sinisme, Dukung Pemikiran Indeks )
Dragonfly sebagian besar setuju dengan dua paragraf terakhir artikel itu, yaitu bahwa model penilaian berdasarkan pendapatan saat ini dan nilai praktis tidak dapat diterapkan karena semua aset global pada akhirnya akan beroperasi di blockchain. Meskipun ini tidak berarti token L1 individual dinilai terlalu rendah, total nilai semua blockchain memang rendah, dan berinvestasi dalam token L1 apa pun pada dasarnya adalah bertaruh pada probabilitas keberhasilannya. Secara fundamental, kita harus melihat arah masa depan industri dari perspektif yang lebih luas, daripada hanya fokus pada skenario aplikasi saat ini. Pandangan ini memang sangat berwawasan. Jika harga terus turun, kami memperkirakan akan melihat lebih banyak analisis "defensif" semacam ini diterbitkan.
Tentu saja, penjualan crypto ini tidak akan lengkap tanpa serangan terhadap Strategy (MSTR) dan Tether. Meskipun kami telah berulang kali menjelaskan semua kontroversi seputar Strategy (mereka tidak dipaksa untuk menjual), FUD (ketakutan, ketidakpastian, dan keraguan) masih terus mengikuti. Kepanikan seputar Tether bahkan lebih tepat waktu; entah kenapa, opini publik berubah secara dramatis dalam beberapa minggu dari "Tether mengumpulkan $20 miliar dengan valuasi $500 miliar" menjadi "Tether berada di ambang kebangkrutan."
S&P baru-baru ini menurunkan peringkat kredit TEDA ke status junk. Laporan attestasi terbaru TEDA (per 30 September 2025) menunjukkan bahwa 70% cadangan stablecoin USD-nya berupa uang tunai dan setara kas, sementara 30% sisanya didukung oleh emas, Bitcoin, pinjaman korporasi, dan buffer ekuitas.
Saya percaya tindakan S&P memang menyebabkan kepanikan pasar, tetapi untuk perusahaan swasta dengan alokasi aset yang tidak diatur, struktur cadangan semacam itu sepenuhnya diharapkan. Selain itu, model yang hampir sepenuhnya didukung oleh aset mirip uang tunai jelas jauh lebih tangguh dibandingkan model operasional sistem perbankan cadangan fraksional secara keseluruhan. Namun, saya tidak akan langsung membandingkan USDT dengan sistem perbankan sampai Undang-Undang GENIUS diberlakukan.
Namun, penting untuk diklarifikasi bahwa mustahil lebih dari 70% USDT dapat ditebus dalam semalam; hanya skenario semacam itu yang dapat memicu krisis likuiditas. Oleh karena itu, semua keraguan tentang likuiditasnya adalah absurd. Masalah solvabilitas, bagaimanapun, adalah persoalan yang berbeda. Dengan asumsi 30% dari investasi Bitcoin, emas, dan pinjaman mereka mengalami kerugian, Tether harus memanfaatkan aset lain yang dimiliki oleh perusahaan induknya yang tidak secara eksplisit digunakan sebagai jaminan cadangan USDT. Mengingat profitabilitas perusahaan induknya yang mengesankan, hal ini sebenarnya tidak menjadi masalah besar, dan investor yang rasional tidak akan menganggapnya sebagai risiko tersembunyi. Meski begitu, CEO Tether Paolo Ardoino tetap harus secara pribadi menangani keraguan tersebut.
Faktanya, USDT tidak pernah menunjukkan tanda-tanda pelepasan nilai (de-pegging), yang sekali lagi membuktikan absurditas teori krisis tersebut. Tetapi mungkin kecemasan pasar memang ada? Saya pikir satu-satunya hal yang layak dipertimbangkan adalah: karena diketahui bahwa pasar hanya menginginkan cadangan berupa uang tunai dan setara kas, dan Tether dapat menghasilkan kekayaan hanya dengan memperoleh bunga pemerintah (180 miliar USD dalam aset dengan suku bunga tahunan 3-4%, dengan laba tahunan lebih dari 5 miliar USD), mengapa Tether perlu berinvestasi di area lain?
Oleh karena itu, jika melihat ke belakang, kita setidaknya dapat mencoba menemukan penjelasan untuk beberapa penurunan pasar. Namun, kelemahan yang terus berlanjut ini benar-benar membingungkan.