Penulis: Charlie
Diterjemahkan oleh: Luffy, Foresight News
Selama ini, pergerakan pasar kripto secara keseluruhan selalu berputar di sekitar Bitcoin. Kini, era seperti itu sedang berakhir.
Ekonomi kripto saat ini terbagi menjadi dua kelompok: aset endogen dan aset eksogen.
Yang disebut aset endogen adalah kategori kripto tradisional yang dikenal luas: nilai token dan proyek ini sepenuhnya bergantung pada pergerakan pasar aset kripto secara keseluruhan. Sementara aset eksogen hanya secara nominal termasuk dalam sektor kripto, tetapi pergerakan nilainya semakin terpisah dari pasar kripto.
Nilai bitcoin berasal dari sifat-sifatnya sendiri, yang pada gilirannya tercermin dalam harganya. Kenaikan harga akan semakin memperkuat persepsi pasar terhadap atribut nilainya. Di puncak pasar bull, bitcoin dianggap sebagai "mata uang antarplanet" dan aset digital paling langka yang dimiliki manusia; di dasar pasar bear, ia diremehkan sebagai barang koleksi digital tanpa arus kas.
Hyperliquid berada di antara dua kelompok besar. Sebagian besar bisnisnya masih bergantung pada kondisi pasar kripto, tetapi permintaan dan penawaran terus meluas. Banyak infrastruktur keuangan berbasis rantai termasuk dalam kategori ini, dan aset dasar secara bertahap beralih ke kategori aset nyata yang ditokenisasi.
Volume open interest HIP-3 secara perkiraan mencerminkan aktivitas perdagangan non-kripto. Saat ini, kontrak HIP-3 menyumbang sekitar 30% dari total volume open interest Hyperliquid, sedangkan pada November 2025, proporsi ini hanya 4%. Pasar prediksi HIP-4 yang akan segera diluncurkan akan semakin mendorong pertumbuhan, sekaligus membawa penambah pengguna dan aset perdagangan baru.
Proyek seperti Venice sepenuhnya termasuk dalam kelompok eksternal, dengan logika pengembangannya sama sekali terlepas dari pasar kripto. Meskipun ada tumpang tindih sebagian kelompok pengguna, model bisnisnya lebih condong ke kecerdasan buatan konsumen, bukan produk kripto asli seperti Uniswap. Bisnis inti Uniswap tetap merupakan perdagangan berbagai aset asli oleh pengguna, sehingga kinerjanya secara alami mengikuti fluktuasi harga aset; sementara Venice mengemas layanan inferensi multimodal pribadi dengan model pembayaran «pemakaian sesuai kebutuhan + langganan».
Satu-satunya kaitan Venice dengan dunia kripto adalah penggunaan token sebagai alat pembawa nilai, selain sebagian pemasok daya komputasinya sendiri memiliki latar belakang industri kripto. Pemimpin proyek Erik Voorhees telah lama berkecimpung di industri kripto, dan ia percaya bahwa jika digunakan dengan tepat, token dapat menjadi alat pemasaran yang luar biasa.
Figure juga merupakan contoh khas dari perusahaan terdaftar. Perusahaan fintech peminjaman ini mengembangkan blockchain sendiri, memperpendek waktu persetujuan pinjaman ekuitas rumah menjadi kurang dari 5 menit. Bagi mereka, blockchain hanyalah teknologi pendukung; nilai intinya terletak pada bisnis kredit itu sendiri.
Baik di pasar token maupun sektor perusahaan publik, munculnya skala besar di jalur eksternal memiliki makna mendalam. Di masa lalu, karena sebagian besar model bisnis sangat terkait dengan harga aset kripto, investasi fundamental murni dari bawah ke atas sulit diterapkan. Industri kripto memang pernah mengalami gelombang narasi "berat pada blockchain, ringan pada Bitcoin", tetapi setiap gelombang sebelumnya akhirnya kembali ke tren Bitcoin. Alasannya, jalur-jalur ini tidak pernah membentuk permintaan stabil atau menghasilkan pendapatan berkelanjutan; bahkan jika ada pendapatan, tidak dapat ditransmisikan ke nilai token. Begitu harga token berhenti naik, proyek kehilangan dukungannya.
Gelombang pasar kali ini sangat berbeda dari sebelumnya. Kini kita dapat dengan jelas melihat kelompok pembayar dan logika pembayaran mereka, permintaan pasar di sebagian besar sektor dapat diukur, bukan lagi hanya bergantung pada spekulasi emosional; sekaligus, mekanisme token sebagai alat pembawa nilai terus disempurnakan. Pendapatan Venice berasal dari pembayaran nyata pengguna untuk layanan AI inference, bahkan jika pasar kripto secara keseluruhan menurun, bisnisnya tidak akan terdampak signifikan karena memang tidak bergantung pada fluktuasi harga token. Siklus kali ini memiliki dua keunggulan inti yang tidak dimiliki oleh gelombang sebelumnya: permintaan penggunaan nyata yang berkelanjutan, serta investor yang mulai berinvestasi berdasarkan fundamental, bukan hanya narasi pasar.
Pasaran stablecoin di pasar privat juga demikian. Pada Maret 2026, Mastercard mengumumkan akan menghabiskan hingga $1,8 miliar untuk mengakuisisi BVNK, padahal perusahaan ini baru saja menyelesaikan pendanaan Seri B 15 bulan sebelumnya dengan valuasi hanya $750 juta. Perusahaan terkait stablecoin lainnya, Bridge, diakuisisi oleh Stripe pada Februari 2025 senilai $1,1 miliar, dan menurut laporan tahunan Stripe, pertumbuhan bisnis tahunan Bridge kini mencapai empat kali lipat. Perkembangan perusahaan-perusahaan ini sama sekali tidak terkait dengan siklus bull dan bear industri kripto.
Ini bukan berarti menghindari aset endogen. Seperti emas bahkan perusahaan pertambangan emas kecil, aset-aset ini selalu memiliki nilai alokasi dalam portofolio, begitu pula bitcoin dan berbagai aset kripto endogen lainnya memiliki makna eksistensi. Namun, logika pendorong kinerja dan keterkaitan pasar antara dua jenis aset ini telah mengalami perbedaan mendasar, dan data juga mengonfirmasi hal ini.
Perbandingan ini dapat divisualisasikan: koefisien korelasi antara saham tambang emas skala kecil dan harga emas secara konsisten tetap sekitar 0,75. Ini tepat mencerminkan situasi pasar kripto tradisional saat ini—berbagai aset kripto berperilaku seperti tambang emas kecil, di mana Bitcoin setara dengan emas, dan seluruh sektor ini merupakan investasi bersifat leverage yang mengacu pada Bitcoin. Kurva biru dalam grafik mewakili hubungan lain: emas dan indeks S&P 500 mengalami korelasi lemah akibat pengaruh makroekonomi, tetapi masing-masing memiliki logika pergerakan independen. Ini juga merupakan arah pengembangan aset eksternal di masa depan. Dalam jangka panjang, aset semacam ini secara bertahap akan melepaskan diri dari pola pergerakan "mengikuti naik-turun Bitcoin".
Perlu dicatat bahwa banyak aset eksternal juga menerbitkan token, fenomena ini tidak hanya mengkonfirmasi tren di atas, tetapi juga merupakan kasus khusus.
Saat ini, sebagian besar aset endogen masih bergerak sangat sejalan dengan pergerakan Bitcoin; sejumlah kecil aset eksogen menunjukkan korelasi yang berkurang, namun karena siklus pengembangannya masih singkat, belum memiliki nilai referensi yang kuat. Pola industri selalu mengikuti prinsip bahwa fundamental mendahului, baru kemudian hubungan korelasi pasar berubah.
Perubahan ini juga secara radikal menulis ulang logika analisis industri. Untuk menganalisis aset eksternal, diperlukan due diligence fundamental seperti yang dilakukan terhadap perusahaan tradisional: memetakan kelompok pengguna bayar, menghitung model ekonomi per unit, serta mengevaluasi parit industri. Harga bitcoin bukan lagi indikator utama; menganalisis proyek semacam ini lebih mirip dengan cara investor fintech melakukan penilaian, hanya saja ditambah dengan tahap kustodi aset yang spesifik.
Berikut adalah jalur eksternal yang memiliki potensi pengembangan saat ini:
- Pertukaran dan penyedia layanan broker berbasis rantai
- Solusi kliring dan penebusan untuk tokenisasi aset ekor panjang
- Penggabungan mendalam antara kripto dan kecerdasan buatan (inferensi pribadi, pelatihan model terdistribusi open-source serupa Psyche milik Nous Research, dll.)
- Bank digital baru (Payy dan Raycash yang berfokus pada perlindungan privasi patut diperhatikan; Aztec dan Zama yang menyediakan infrastruktur privasi yang dapat diprogram juga berpotensi)
- Lingkungan pinjaman (Morpho telah menjadi pilihan utama di pasar repurchase institusional; proyek-proyek menengah-kecil seperti Valinor dan 3jane fokus pada segmen kredit pribadi)
- Penerbit stablecoin, penyedia layanan tokenisasi aset nyata
- Payment channels (in the general payment space, Stripe and Tempo are industry leaders; in the agent payment space, Coinbase currently leads)
- Produk konsumen kripto non-keuangan (seperti Venice dan Collector Crypt, proyek-proyek ini memberikan nilai bisnis nyata pada token, sekaligus mendorong popularitas produk dan memberdayakan pemasaran)
- Ekonomi agen (peluang utama terletak pada ekosistem kolaboratif antara agen, penyedia layanan, dan pencipta di lapisan akses, yang memiliki tingkat substitusi rendah. Cloudflare telah memulai langkah awal, tetapi belum jelas apakah perusahaan ini akan mengenakan biaya lalu lintas atau hanya menyediakan layanan fungsional dasar)
Pada tahap saat ini, cara paling aman untuk berinvestasi di segmen tersebut tetaplah dengan membeli saham perusahaan terkait; aset token berkualitas tinggi merupakan pengecualian langka. Hanya ketika mekanisme nilai token terus ditingkatkan, perannya akan semakin meningkat, dan hal ini memerlukan dorongan bersama dari lembaga regulasi dan seluruh industri. Saat ini, pekerjaan terkait telah menunjukkan kemajuan: di tingkat regulasi, Undang-Undang CLARITY sedang berjalan lancar; di tingkat industri, lembaga seperti Blockworks juga mendorong transparansi informasi pasar. Masih ada jalan panjang yang harus ditempuh untuk menyempurnakan mekanisme token.
Namun, semua detail di atas tidak mengubah tren inti: dorongan pasar kripto sedang berpindah dari faktor tunggal menuju faktor ganda. Fokus penelitian industri juga berubah dari menafsirkan grafik harga Bitcoin menjadi mendalami fundamental perusahaan. Dalam sepuluh tahun ke depan, Anda tidak perlu lagi bingung mengapa "pasar kripto" tidak lagi bergerak serentak, karena tata kelola industri telah berubah total.