Pembiayaan ekuitas pasar saham AS telah pulih sejak titik terendah tahun 2023, dan kemungkinan akan mempercepat signifikan dalam beberapa bulan mendatang: sejumlah IPO super besar sedang menunggu giliran, dengan ukuran pembiayaan per transaksi bisa mencapai ratusan miliar dolar AS. Kekhawatiran paling langsung di pasar adalah bahwa saham-saham baru ini akan "menyerap dana" dari saham AS yang sudah ada, terutama ketika alokasi dana indeks dan posisi saham besar sudah tinggi.
SpaceX, OpenAI, Anthropic sedang berbondong-bondong meluncurkan "IPO super" di pasar saham AS. Dokumen pendaftaran SpaceX (S-1) telah secara resmi diungkapkan minggu lalu, dengan perkiraan waktu go public pada minggu kedua Juni, menjadikannya perusahaan pertama di antara ketiganya yang menyelesaikan penawaran umum. OpenAI berencana untuk go public paling cepat pada September tahun ini, jauh lebih awal dari perkiraan pasar sebelumnya, sementara Anthropic paling awal dapat mencari go public pada Oktober tahun ini.
Menurut Chasing the Wind Trading Desk, strategis sekuritas Deutsche Bank, Parag Thatte, menulis dalam laporan tanggal 22 Mei: "Dalam kerangka permintaan-suplai kami, peningkatan penerbitan memang dapat memiliki dampak negatif terhadap saham, tetapi dampaknya hanya ringan; bukti empiris dari literatur akademis masa lalu dan gelombang penerbitan menunjukkan dengan jelas bahwa gelombang penerbitan biasanya disertai oleh pengembalian pasar saham yang kuat, karena terjadi selama periode permintaan saham yang kuat."
Penilaian paling inti dari penelitian ini bukanlah "penerbitan tidak berbahaya", melainkan "penerbitan bukan penyebab utama". Peningkatan pasokan akan menyebabkan gangguan jangka pendek; jika IPO terbesar dimasukkan secara terpisah ke dalam model, kemungkinan dapat menekan pasar sekitar 1%; jika ritme peluncuran terkonsentrasi dan mempersingkat saham lain dalam indeks acuan, dampaknya bisa lebih besar. Namun, ini masih lebih mirip sebagai faktor pemicu penarikan umum, bukan kondisi yang cukup untuk mengakhiri pasar bull. Pasar saham AS rata-rata mengalami penarikan kecil lebih dari 3% setiap 1 hingga 2 bulan, dengan banyak penyebab potensial, dan IPO hanyalah salah satunya.
Yang benar-benar mendukung penilaian ini adalah permintaan belum runtuh. Sektor rumah tangga masih memiliki saldo kas tinggi, laba perusahaan tumbuh kuat, dana saham terus mengalir masuk, dan pengumuman repurchase tetap tinggi. Masalahnya bukan pada "apakah uang cukup untuk membeli saham baru", tetapi apakah permintaan dapat terus mengalahkan penawaran; kondisi batas lainnya adalah posisi saham besar, terutama saham teknologi besar, sudah cukup tinggi, di situlah area yang lebih sensitif.
Gelombang penerbitan ini tampak besar, tetapi jika dilihat dalam konteks seluruh pasar saham AS, tidaklah berlebihan.
Ritme penerbitan saham AS telah meningkat dari titik rendah sekitar US$30 miliar pada awal 2023 menjadi sekitar US$120 miliar saat ini. Dalam beberapa bulan mendatang, sejumlah IPO super besar berpotensi mendorong ritme ini ke tingkat yang lebih tinggi lagi.
Hanya melihat IPO, sejumlah proyek besar yang akan datang memiliki jumlah pendanaan yang setara dengan total pendanaan publik di Amerika Serikat selama sembilan bulan terakhir. Jika diperluas ke seluruh emisi saham Amerika Serikat, termasuk emisi sekunder, ini setara dengan sekitar dua bulan volume emisi.
Namun, jika dilihat dari perspektif lain, tekanannya jauh lebih kecil. Bahkan IPO yang paling besar sekalipun, jumlah pembiayaannya hanya sedikit lebih dari 0,1% dari total kapitalisasi pasar S&P 500 saat ini. Inilah mengapa "peningkatan pasokan" sendiri tidak cukup untuk menyimpulkan bahwa "pasar saham AS pasti akan jatuh": jumlah absolutnya memang mencolok, tetapi relatif terhadap ukuran pasar, tidak ekstrem.
Secara historis, gelombang peluncuran lebih seperti pendamping pasar bull.
Dalam lebih dari 30 tahun terakhir, pasar saham AS telah mengalami beberapa siklus peningkatan penerbitan saham. Dalam sampel historis, pasar saham biasanya menunjukkan kinerja kuat selama fase-fase ini: dalam tiga bulan pertama setelah dimulainya gelombang penerbitan, median return S&P 500 sekitar 8%; jika diperpanjang hingga 12 bulan, return melebihi 20%.
Pengecualian juga jelas: selama krisis keuangan global 2008–2009, entitas seperti lembaga keuangan dipaksa untuk memperoleh pembiayaan, dan peningkatan emisi terjadi di tengah penjualan besar-besaran. Emisi semacam ini, yang disebut “pembiayaan paksa untuk menambah modal,” berbeda dengan pembiayaan perusahaan dalam kondisi pasar normal saat memanfaatkan jendela valuasi dan permintaan yang baik.
Arah kausalitas yang diberikan oleh literatur akademis juga cenderung mendukung hal ini: pasar saham yang lebih kuat dan harapan profitabilitas yang lebih tinggi sering muncul terlebih dahulu, lalu memicu gelombang penerbitan; penerbitan itu sendiri memiliki dampak negatif terbatas terhadap pasar pada periode yang sama. Lebih rumit lagi bagian kedua—setelah gelombang penerbitan, pengembalian pasar saham akhirnya melemah, tetapi kata "akhirnya" ini bisa menunda sangat lama, sehingga tidak bisa digunakan sebagai sinyal jual jangka pendek secara sederhana.
Model memperkirakan dampak sekitar 1%, tetapi peluncuran terpusat akan memperbesar persepsi
Kerangka permintaan-suplai menggabungkan beberapa jenis kekuatan: perubahan posisi investor, arus dana saham, pembelian kembali, dan penerbitan. Penerbitan termasuk peningkatan suplai, yang tentu saja merupakan faktor negatif jika kondisi lain tetap sama.
Perkiraan menunjukkan bahwa IPO terbesar secara terpisah dapat menyebabkan penurunan pasar sekitar 1%. Jika waktu peluncuran sangat terkonsentrasi, atau saham baru menekan alokasi saham komponen lain setelah masuk ke indeks acuan, tekanan aktual mungkin lebih besar.
Namun, di sini perlu dibedakan antara «risiko penurunan» dan «tekanan jual sistemik». Penarikan lebih dari 3% terjadi rata-rata setiap 1 hingga 2 bulan di pasar saham AS. Gelombang IPO mungkin menjadi katalis untuk salah satu penarikan tersebut, tetapi tidak secara pasti mengubah arah pasar. Kecuali permintaan secara bersamaan melemah, goncangan pasokan sulit menghancurkan indeks secara mandiri.
Permintaan saat ini masih bertahan: kas, laba, dan pembelian kembali sedang mendukung.
Sektor rumah tangga tetap menjadi penyangga penting. Saldo kas yang terakumulasi selama pandemi masih sangat tinggi, dengan rumah tangga memegang kas sekitar $3,3 triliun lebih tinggi daripada tingkat tren tahun 2010–2019. Dibandingkan dengan pendapatan pribadi, kepemilikan kas juga berada pada level tinggi, memungkinkan rumah tangga untuk mengalokasikan sebagian lebih besar dari tabungan tambahan ke aset keuangan, termasuk saham.
Keuntungan adalah penopang lainnya. Sejak tahun 2003, korelasi antara arus masuk dana saham dan pertumbuhan laba S&P 500 sekitar 54%. Pertumbuhan laba kuartal pertama digambarkan sebagai salah satu yang terkuat dalam lebih dari 20 tahun, yang menjelaskan mengapa dana masih bersedia mengikuti aset saham.
Buybacks juga merupakan komponen penting di sisi permintaan. Pengumuman buyback S&P 500 tetap kuat, menunjukkan bahwa perusahaan sendiri masih menyediakan permintaan beli. Peningkatan emisi membawa pasokan, sementara buyback dan arus masuk dana menyediakan daya serap; keseimbangan saat ini belum jelas berpihak ke sisi pasokan.
Posisi tidak secara keseluruhan terlalu panas, kepadatan terutama terjadi pada teknologi kapitalisasi besar
Posisi saham keseluruhan hanya sedikit di atas rata-rata, berada di persentil ke-53 sejak 2010. Posisi investor aktif lebih rendah, sekitar persentil ke-47, mendekati netral; sementara posisi strategi sistematis sedikit lebih tinggi, sekitar persentil ke-64.
Yang benar-benar padat adalah saham besar, terutama saham teknologi besar. Posisi saham besar berada di persentil ke-85, sedangkan saham teknologi besar mencapai persentil ke-93. Ini berarti, jika gelombang IPO memicu penyesuaian kembali portofolio, bagian yang paling mudah menjadi sasaran pasar bukanlah "semua saham", melainkan sektor yang sudah dimiliki dalam jumlah besar.
Distribusi sektor juga tidak seimbang. Posisi energi cenderung tinggi, berada di persentil ke-87; pertumbuhan kapitalisasi besar dan teknologi secara keseluruhan sedikit overweight. Keuangan secara signifikan underweight, berada di persentil ke-7; bahan baku lebih ekstrem, berada di persentil ke-0. Pasar saham AS bukanlah pasar dengan alokasi posisi yang merata, dan guncangan pasokan tidak akan jatuh secara merata di setiap segmen.
Arus dana tidak sepenuhnya optimis, yang kuat adalah Amerika Serikat dan teknologi
Dalam seminggu terakhir, aliran dana ke reksa dana saham turun menjadi $2,4 miliar, jelas melambat. Reksa dana saham AS tetap menerima aliran $9,5 miliar, dan reksa dana global luas menerima aliran $10,3 miliar, tetapi terjadi arus keluar signifikan di luar AS.
Dana saham Jepang mengalami aliran keluar sebesar $4,4 miliar, terbesar dalam lima minggu; Eropa mengalami aliran keluar $2,3 miliar, yang telah berlanjut selama enam minggu berturut-turut; pasar negara berkembang mengalami aliran keluar $7,9 miliar, juga selama enam minggu berturut-turut. Di antaranya, dana terkait Tiongkok mengalami aliran keluar $9,7 miliar, sementara Korea dan Taiwan masing-masing mengalami aliran masuk $3 miliar dan $1,7 miliar.
Dana industri lebih terkonsentrasi. Dana teknologi mengalir masuk sebesar US$9 miliar, tertinggi dalam tujuh bulan. Sementara itu, dana obligasi mengalir masuk sebesar US$30,5 miliar, naik ke level tertinggi dalam lima bulan. Dana tidak mengalir secara searah ke aset berisiko, tetapi terdistribusi di antara saham AS, teknologi, dan obligasi.
Ini juga merupakan area paling penting untuk dipantau di bawah gelombang IPO: bukan jumlah saham baru itu sendiri, tetapi apakah permintaan tetap terkonsentrasi pada sedikit aset kuat. Jika laba, pembelian kembali, dan arus masuk saham AS terus memberikan dukungan, gelombang penerbitan lebih mirip kebisingan jangka pendek; jika posisi padat di sektor teknologi mulai melemah dan arus masuk saham melambat, tekanan pasokan baru akan berubah dari "gangguan model sekitar 1%" menjadi masalah yang lebih sulit diserap.
Penulis: Zhao Ying, Sumber: Wall Street Journal