STRC: Penyelamat atau Penghancur Bitcoin?

Setelah berfluktuasi selama lebih dari dua bulan, Bitcoin akhirnya menunjukkan tanda-tanda akan menembus.

Masih teman lama Michael Saylor yang memimpin serangan bitcoin, kali ini ia menggunakan senjata baru: STRC.

Periksa tweet terbaru Saylor, Anda akan melihat hampir setiap hari ia membuat konten untuk STRC. Video promosi berkualitas rendah yang dihasilkan AI, seperti kolam renang resor tropis dan wanita memegang koktail, mengirimkan sinyal jelas: pria yang membawa MSTR ke puncakNASDAQ ini menerapkan kekuatan pemasaran yang sama pada STRC.

Mengapa dia melakukan ini? Karena STRC adalah alat hampir satu-satunya yang saat ini memungkinkan Strategy mengubah uang pasar menjadi pembelian BTC. Selama tiga bulan terakhir, setiap peningkatan besar BTC yang diumumkan oleh Strategy berasal dari STRC.

STRC merupakan singkatan dari Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock, sebuah saham preferen perpetu yang diterbitkan oleh Strategy dan mulai diperdagangkan di Nasdaq pada November tahun lalu.

Mekanisme kerjanya kurang lebih sebagai berikut:

Anda membeli satu saham STRC dengan harga sekitar 100 dolar AS. Strategy membayar dividen tunai setiap bulan dengan tingkat tahunan 11,5%, atau sekitar 96 sen per saham per bulan. Saham ini tidak memiliki tanggal jatuh tempo, dan Strategy tidak perlu membayar kembali pokoknya.

Harga saham diikat di sekitar nilai nominal $100 melalui penyesuaian tingkat dividen bulanan: jika jatuh di bawah $100, tingkat dividen dinaikkan untuk menarik kembali permintaan beli; jika naik di atas $100, tingkat dividen diturunkan untuk mendorong harga kembali ke nilai nominal. Batas atas penyesuaian tingkat dividen bulanan adalah 25 basis poin.

Hanya ketika harga saham STRC berada di atas 100 dolar AS, Strategi dapat menerbitkan saham baru dengan nilai nominal untuk mengumpulkan dana—ini adalah prasyarat seluruh roda. Sebagian besar dana hasil penerbitan, setelah dikurangi cadangan dividen, digunakan untuk membeli BTC.

Saylor menamai produk ini sebagai "Kredit Berpendekatan Jangka Pendek dan Imbal Hasil Tinggi" atau "Dana Pasar Uang yang Didukung Bitcoin". Saat ini, dengan imbal hasil obligasi AS sekitar 3,5%, STRC menawarkan imbal hasil tiga kali lipat dari obligasi AS.

Salah paham umum tentang Saylor adalah: ia terus mencetak uang tanpa batas untuk membeli BTC.

Dia tidak bisa melakukannya. Saylor tidak bisa mencetak uang dari udara, dia harus menunggu pasar memberikan uang kepadanya. Setiap saham tambahan yang dikeluarkan oleh STRC, syaratnya adalah ada pembeli marginal nyata yang bersedia membeli dengan harga $100.

Pembeli STRC pada dasarnya melakukan transaksi kredit, dan imbal hasil 8% yang lebih tinggi yang ditawarkan STRC dibandingkan obligasi pemerintah merupakan kompensasi atas "risiko kredit Strategi".

Namun, banyak pembeli STRC tidak menyadari bahwa dana yang mereka gunakan untuk membeli STRC akan secara tidak langsung diperbesar tiga kali lipat dan mengalir ke BTC.

Strategi memiliki target keuangan publik: tingkat leverage 33%.

Dari seluruh sumber dana perusahaan, saham preferen abadi seperti STRC, STRF, dan STRK tetap menyumbang sekitar sepertiga, sementara dua pertiga sisanya berasal dari saham biasa MSTR. Saylor menyebut prinsip ini sebagai "intelligent leverage". Ini berarti bahwa setiap kali Strategy mendapatkan 1 dolar melalui STRC, untuk mempertahankan garis leverage 33%, mereka harus menerbitkan sekitar 2 dolar MSTR tambahan untuk diinvestasikan bersama ke BTC. 1 dolar STRC + 2 dolar MSTR = 3 dolar pembelian BTC.

Pada 14 April, Strategy mengumpulkan sekitar $1 miliar dalam satu hari melalui STRC. Dengan penggandaan 3 kali, setara dengan pembelian BTC senilai sekitar $3 miliar, tepat sesuai dengan total akumulasi BTC selama dua minggu sebelum pembagian dividen di bulan April.

Ketika BTC turun, jaminan menyusut, dan risiko kredit STRC meningkat, Strategi harus menaikkan tingkat dividen untuk mengkompensasi tingkat risiko baru. Namun, semakin tinggi tingkat dividen, semakin besar tekanan arus kas, dan semakin tinggi probabilitas gagal bayar. Ini adalah umpan balik yang tidak stabil. Selama periode Oktober tahun lalu ketika BTC anjlok dari $120.000 menjadi $60.000, tingkat dividen STRC naik dari 7% hingga 11,5% untuk sekadar menarik kembali permintaan beli.

Sebaliknya, ketika BTC stabil dan naik, jaminan meningkat, kualitas kredit membaik, STRC menjadi lebih menarik dengan tingkat dividen yang sama, mendorong permintaan lebih lanjut. ETF Preferred and Income Securities dari BlackRock pada bulan April menjadikan saham prioritas Strategy sebagai posisi kedua terbesar, dengan nilai pasar naik dari sekitar $200 juta pada bulan Maret menjadi $344 juta, merupakan dukungan langsung dari institusi pendapatan tetap terhadap kondisi kredit Strategy saat ini.

Rodanya strategi telah berputar ke arah positif: lebih banyak dana membeli STRC → Strategy membeli BTC dengan pelebaran 3 kali → Harga BTC didukung → Dasar jaminan STRC menjadi lebih kuat dan spread kredit menyempit → STRC menjadi lebih menarik di tingkat dividen yang sama → Lebih banyak dana membeli STRC.

Mekanisme pembayaran dividen saham preferen berbeda dengan obligasi. Obligasi menghitung bunga setiap hari; jika Anda memegangnya selama satu hari, Anda mendapatkan bunga selama satu hari. Sementara itu, saham preferen membayar dividen secara sekaligus pada tanggal tetap. Untuk STRC, selama Anda memegangnya pada penutupan hari sebelum tanggal ex-dividen, Anda akan menerima dividen bulanan penuh sebesar 96 sen.

Ini menciptakan peluang arbitrase yang jelas: masuk untuk membeli beberapa hari sebelum tanggal ex-dividen, terima dividen, lalu jual keesokan harinya. Data beberapa bulan terakhir menunjukkan bahwa rata-rata penurunan harga STRC setelah tanggal ex-dividen sekitar 20 sen, jauh lebih kecil daripada dividen itu sendiri yang sebesar 96 sen. Keuntungan bersih per saham dari satu kali arbitrase dividen bisa mencapai sekitar 40 hingga 50 sen.

Arbitrageurs won't miss this opportunity.

Seperti yang ditunjukkan pada gambar, volume perdagangan mulai meningkat seminggu sebelum tanggal ex-dividen, mencapai puncaknya pada hari atau sehari sebelum tanggal ex-dividen, lalu cepat kembali tenang setelahnya. Peningkatan volume pada bulan April jauh lebih curam dibandingkan Maret, menunjukkan semakin banyak dana yang mulai berpartisipasi dalam arbitrase dividen STRC.

Namun, aktivitas arbitrase semacam ini mungkin bukan hal yang baik.

Untuk produk STRC itu sendiri, dua hingga tiga minggu setelah tanggal ex-dividen memasuki periode "mati" — likuiditas menyusut, spread beli-jual melebar, dan harga saham tetap di bawah nilai nominal $100 dalam waktu lama. Ketidakstabilan berulang ini mengikis posisi STRC sebagai "produk pasar uang" dan mendorongnya menuju bentuk yang lebih mirip obligasi dengan volatilitas bulanan.

Bagi Saylor, pembelian BTC-nya mudah dirampok oleh dana arbitrase. Penerbitan ulang STRC terkonsentrasi dua minggu sebelum tanggal ex-dividen, yang berarti tindakan pembelian BTC-nya juga terkonsentrasi dalam dua minggu tersebut.

Sekarang, para arbitrageur datang secara massal pada waktu yang sama setiap bulan untuk membeli STRC, mereka tahu bahwa Saylor akan segera menggunakan uang ini untuk membeli BTC di pasar spot, sehingga mereka bisa membeli BTC lebih awal, lalu menjualnya setelah Saylor mendorong harga naik, sehingga meningkatkan biaya pembelian Saylor.

Dua minggu terakhir, premium spot Coinbase untuk STRC meningkat signifikan menjelang dan setelah tanggal pembagian dividen.

Ada dua pendekatan solusi: mengubah frekuensi pembayaran dividen, misalnya dari bulanan menjadi mingguan, untuk mendistribusikan keuntungan arbitrase; atau meluncurkan produk derivatif yang lebih dasar dengan frekuensi pembayaran dividen lebih sering, untuk mendispersikan transaksi arbitrase yang terkonsentrasi.

Ternyata, Saylor segera bertindak, pada hari Sabtu mengumumkan bahwa Strategy telah mengajukan surat kuasa untuk mengubah frekuensi pembayaran dividen STRC dari bulanan menjadi setiap setengah bulan. Kewajiban pembayaran dividen tahunan dan tingkat dividen tetap tidak berubah.

Jika proposal ini disetujui, dividen pertama setengah bulan akan dibayarkan pada 15 Juli.

Konsultan Bitwise, Jeff Park, menunjukkan bahwa saat ini tidak ada obligasi perusahaan yang menggunakan mekanisme pembayaran dividen setengah bulanan, dan preferensi investor ritel terhadap pembayaran yang lebih sering telah dibuktikan oleh keberhasilan produk seperti ETF yang membayar dividen mingguan.

Secara lebih mendalam, Jeff Park melihat ini sebagai langkah penting dalam penetrasi visi "pembayaran streaming" industri kripto ke pasar modal tradisional: frekuensi pembayaran bunga pada dasarnya mencerminkan efisiensi konversi energi uang menjadi energi kinetik, dan era mata uang digital seharusnya menghancurkan batasan siklus waktu yang ditetapkan secara buatan.

He believes STRC has set a new benchmark for traditional enterprises and looks forward to its evolution from biweekly to daily, and even instant payments.

Munculnya STRC membawa semangat baru ke pasar DeFi yang membosankan.

Selama setahun terakhir, imbal hasil stablecoin DeFi terus menurun. Suku bunga tahunan untuk setoran stablecoin di Aave sekitar 2%, USDe dari Ethena dan USDS dari Sky berada di bawah 4%, bahkan PT untuk stablecoin utama di Pendle pun sulit melewati 6%. Tingkat imbal hasil ini sejalan dengan eksposur risiko kontrak pintar di era AI, sehingga rasio risiko-imbal hasil telah menghalangi banyak pengguna DeFi berpengalaman.

DeFi membutuhkan sumber penghasilan yang dapat dipercaya dan cukup besar untuk menarik dana dari TradFi kembali ke blockchain, dan STRC tepat menyediakan peluang ini.

Ada dua proyek yang sedang berusaha mengemas pendapatan STRC ke dalam rantai:

Apyx Protocol menggunakan model dua mata uang. apxUSD adalah stablecoin dasar yang didukung oleh saham preferen seperti STRC dan SATA serta obligasi pemerintah AS dengan jaminan berlebih; apyUSD adalah versi yang di-staking, yang menerima dividen dan pendapatan bunga dari aset dasar, dengan tingkat pengembalian tahunan saat ini sekitar 12,78%. Volume pasokan telah mencapai $130 juta, dan produk pendapatan serta leverage terkait sudah tersedia di Pendle dan Morpho.

sUSDat dari Saturn Credit adalah stablecoin berbasis staking yang menerima pendapatan STRC, dengan TVL protokol ini meningkat dari nol menjadi $72,6 juta dalam lebih dari satu bulan.

Berdasarkan data pasar Pendle, yield tahunan saat ini untuk PT-sUSDat adalah 9,2%.

Semakin sukses mesin keuangan yang dirancang oleh Saylor berjalan, semakin sulit untuk menghindari pertanyaan ini.

Strategi saat ini memiliki BTC yang sudah mendekati 3,5% dari total jumlah, dan terus meningkat dengan kecepatan puluhan miliar dolar AS per bulan.

Apa nilai awal BTC? Sebuah aset mata uang yang terdesentralisasi, tidak bergantung pada entitas tunggal, dan tidak dapat dimanipulasi secara sepihak oleh siapa pun.

Ketika saham preferen abadi dari sebuah perusahaan publik menjadi pembeli marginal utama untuk BTC—sebuah aset mata uang yang terdesentralisasi, tidak bergantung pada entitas tunggal, dan tidak dapat dimanipulasi secara sepihak oleh siapa pun—apakah bitcoin sedang menyimpang dari bentuk awalnya?