Minggu lalu, bitcoin naik 13%, kembali menyentuh $70.000 dalam lima hari perdagangan, pertama kalinya sejak Juni. Hingga Senin minggu ini, harganya sudah berada di atas $78.000.
Perusahaan pembeli bitcoin terbesar di dunia, Strategy, tidak membeli satu pun selama minggu ini.
It did something else: it sold 18.26 million shares of its common stock, raising approximately $2 billion, and converted that money into U.S. dollars. As of August 23, the company had a total of $6.69 billion in U.S. dollar liquidity on its balance sheet.
Di mana 2 miliar dolar AS pergi?
$300 juta masuk ke «USD Reserve»—ini adalah wadah khusus yang dibuat perusahaan pada Juni, hanya digunakan untuk membayar dividen saham prioritas dan bunga utang, dan penggunaan lainnya memerlukan persetujuan dewan direksi. Sekarang wadah ini berisi $5,1 miliar.
$136.4 juta digunakan untuk merepembelian 1,43 juta saham prioritas STRC.
Sisa dana masuk ke kolam baru yang baru saja dibuat, bernama sangat lugas: «USD Cash», saat ini sebesar 1,59 miliar dolar AS. Berbeda dengan yang sebelumnya, tujuan kolam ini sepenuhnya terbuka—dapat digunakan untuk membeli bitcoin, merepembelian saham biasa atau saham preferen, melunasi obligasi konversibel, mengisi ulang USD Reserve, atau untuk keperluan perusahaan lainnya.
Alasan yang diberikan perusahaan adalah bahwa fleksibilitas tambahan memungkinkan manajemen untuk lebih cepat merespons perubahan pasar, "termasuk ketidaksesuaian harga yang terjadi pada bitcoin atau sekuritas perusahaan itu sendiri."
Dokumen pendaftaran yang sama juga menunjukkan bahwa pada minggu berakhir 23 Agustus, Strategy tidak membeli atau menjual bitcoin sama sekali, dengan posisi tetap pada 840.447 coin untuk minggu kedua berturut-turut. Faktanya, sejak minggu 22 Juni, ia belum pernah membeli satu bitcoin pun.
Perusahaan yang membeli bitcoin, mengapa menumpuk kas?
Untuk memahami betapa tidak biasanya hal ini, perlu diketahui berapa kali Michael Saylor telah mengulangi perumpamaan itu selama beberapa tahun terakhir: memegang uang tunai sama dengan memegang sebongkah es yang sedang mencair. Seluruh narasi Strategy didirikan di atas kalimat ini—mengganti setiap dolar di neraca menjadi bitcoin, secepat mungkin.
Sekarang ia memiliki dua kolam dolar yang ditagih, total 6,69 miliar.
Alasannya berada di garis biaya.
Strategi: Dengan 840.447 BTC yang dimiliki, total biaya yang dikeluarkan adalah $6,336 miliar, dengan rata-rata $75.385 per BTC (termasuk biaya transaksi dan biaya terkait). Titik kunci dari seluruh peristiwa ini: pada 14 Agustus, harga Bitcoin turun ke $62.600, dan kerugian unrealized Bitcoin yang dilaporkan perusahaan sempat mencapai $8,2 miliar.
Hingga minggu lalu, ketika harga kembali ke 78.000, ia baru saja berada di atas garis biayanya sendiri, dengan keuntungan tak terwujud sebesar 1,4 miliar dolar AS.
Masalahnya, kerugian akuntansi yang belum direalisasi tidak perlu dibayar kembali, tetapi dividen dan bunga harus dibayarkan tepat waktu.
Saham preferen STRC yang dikeluarkan oleh Strategy menjanjikan bunga tahunan 12% dengan nilai nominal 100 dolar. Anda bisa memahaminya sebagai surat utang berbunga tinggi yang dikeluarkan perusahaan—kepercayaan pasar terhadap surat utang ini langsung tercermin dalam harganya.
Sepanjang musim panas, STRC diperdagangkan di bawah nilai nominal; CEO perusahaan, Phong Le, menyatakan secara terbuka pada awal Agustus bahwa dividen 12% akan tetap dipertahankan, dan menargetkan STRC untuk tetap diperdagangkan di kisaran $99 hingga $100 dalam jangka panjang.
Untuk menahan harga ini, harus membeli kembali. Dan ketika Bitcoin mengalami penyesuaian mendalam dan saham juga tidak naik, uangnya dari mana?
Jawabannya ada dalam kerangka manajemen modal baru yang ditetapkan pada Juni—yang pertama kalinya mengizinkan Strategy menjual bitcoin untuk membeli kembali saham prioritas yang harganya di bawah nilai nominal.
Pada 3 Agustus, perusahaan menjual 1.638 BTC, menghasilkan $104,73 juta; hingga 5 Agustus, total 5.226 BTC yang dijual telah mengumpulkan $321 juta, yang digunakan untuk merepembeli $106 juta STRC. Pada 17 Agustus, perusahaan juga mengumpulkan $334 juta melalui penerbitan saham, yang juga digunakan untuk merepembeli saham prioritas.
Penerbitan saham senilai 2 miliar dolar AS kali ini adalah versi diperbesar dari tindakan yang sama. Sejauh ini, rencana pembelian kembali saham prioritas senilai 1 miliar dolar AS telah menggunakan sekitar 483,4 juta, dengan sisa 516,6 juta; otorisasi pembelian kembali saham biasa senilai 1 miliar dolar AS belum digunakan sama sekali.
Apa yang salah dengan roda gila?
Pola strategi selama beberapa tahun terakhir, pasar menyebutnya "roda gila": menerbitkan saham baru untuk pendanaan → membeli bitcoin → harga bitcoin naik → harga saham naik lebih cepat daripada bitcoin → semakin tinggi premi, semakin banyak dana yang bisa dihimpun dengan menerbitkan jumlah saham yang sama → kembali membeli bitcoin.
Fuel is the premium, the amount the market is willing to pay above each dollar of Bitcoin.
Sekarang premi sudah hilang. MSTR turun sekitar 66% dalam setahun terakhir, menurut Bloomberg, roda pembiayaan ini «masih rusak, premi valuasi jauh lebih rendah daripada siklus sebelumnya». Ketika premi hilang, penerbitan saham berubah dari «menambah leverage secara gratis dengan uang orang lain» menjadi sekadar pelebaran.
Analis riset senior Nansen, Nicolai Sondergaard, menjelaskan dengan jelas: "Bagi pemegang saham MSTR, komprominya adalah menukar dilusi dengan fleksibilitas. Penerbitan saham terbaru ini memperkuat neraca, tetapi tidak langsung meningkatkan eksposur bitcoin per saham."
Dia juga menilai kolam baru itu dengan tenang: "Kolam USD Cash baru memberi Strategy lebih banyak waktu dan pilihan, tetapi tidak menghilangkan kewajiban dasarnya."
Dividen masih harus dibayarkan, bunga masih harus dibayarkan, obligasi konversibel yang jatuh tempo masih harus dilunasi. Uang tunai yang dibelinya adalah waktu, bukan pelepasan.
Jadi, bagaimana cara memahami aksi minggu ini?
Pada pertengahan Agustus, penyedia indeks MSCI meluncurkan konsultasi yang mengusulkan untuk mengeluarkan "perusahaan non-operasional" dari indeks pasar global yang dapat diinvestasikan. Penilaian dilakukan melalui dua tahap seleksi, melihat proporsi aset operasional dan lima indikator keuangan. Menurut usulan ini, Strategy, Metaplanet dari Jepang, dan Yellow Cake yang memegang uranium berpotensi terdampak.
Bagi perusahaan dengan posisi dana pasif yang signifikan, pengeluaran dari indeks berarti serangkaian pesanan jual yang tidak memperhatikan harga. Pada hari pengumuman, MSTR turun 4,3%.
Tanggapan terhadap strategi itu penuh amarah: Tugas penyedia indeks adalah mengukur pasar, bukan menentukan aset apa yang boleh dimiliki oleh sebuah perusahaan.
Peningkatan Bitcoin kali ini memiliki pendorong yang jelas: Trump mendesak Kongres untuk mengesahkan undang-undang yang mengatur aset digital, sekaligus Departemen Keuangan AS memperbesar skema repurchase obligasi jangka panjang menjadi dua kali lipat, menekan imbal hasil—imbal hasil yang turun membuat aset berisiko lebih mudah berkembang.
Harga kembali, kerugian unrealized berubah menjadi keuntungan unrealized, MSTR naik hingga 3% menjadi $122.79 pada sesi awal Senin, STRC diperdagangkan di $96.49, masih selisih lebih dari tiga dolar dari kisaran yang disebut Phong Le.
Dan yang dilakukan perusahaan ini dalam seminggu ini adalah menukar 2 miliar dolar AS menjadi dolar AS, lalu menempatkannya di dua kolam.
Blok yang dulu dianggap sedang mencair, sekarang menjadi hal paling fleksibel yang dimilikinya.
Klik untuk mengetahui posisi yang sedang dibuka oleh BlockBeats
Selamat bergabung dengan komunitas resmi BlockBeats:
Grup langganan Telegram: https://t.me/theblockbeats
Grup Telegram: https://t.me/BlockBeats_App
Akun resmi Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia