Strategi dan BitMine berada di zona merah yang dalam: di seluruh posisi kas kripto mereka, kedua perusahaan ini bersama-sama mengalami kerugian buku yang belum direalisasi sekitar USD 21 miliar. Pada saat yang sama, seluruh sektor Perusahaan Kas Aset Digital telah kehilangan kapitalisasi pasar sebesar USD 62 miliar.
Perusahaan Perbendaharaan Aset Digital, atau DAT, mengumpulkan modal melalui penerbitan saham dan obligasi dan mengalokasikannya secara eksklusif ke aset kripto seperti bitcoin atau ethereum. Di sini, kripto adalah aset utama neraca, bukan alat pembayaran atau teknologi. Strategi dianggap sebagai Pelopor model ini: Michael Saylor meluncurkannya pada Agustus 2020 dengan pembelian awal 21.454 BTC senilai USD 250 juta. BitMine, sebaliknya, berpindah arah pada 2025 di bawah Tom Lee dari operasi penambangan bitcoin menjadi perbendaharaan ethereum dan menamai strategi ini "Alchemy of 5%". Kedua saham awalnya diperdagangkan dalam waktu lama dengan premi mNAV di atas 1,0x, yang merupakan pendorong utama model ini. Sementara itu, bitcoin turun 32% sejak awal tahun dan ethereum 48%, sehingga kedua aset ini berada jauh di bawah harga entri perusahaan perbendaharaan.
Strategi menjual bitcoin untuk pertama kalinya sejak 2022
Antara 26 dan 31 Mei 2026, Strategi menjual 32 BTC senilai USD 2,5 juta, yang setara dengan harga USD 77.135 per bitcoin. Ini adalah penjualan pertama sejak 2022 dan karenanya merupakan pelanggaran terhadap doktrin perusahaan sendiri "tidak pernah menjual". Hasil penjualan dialirkan ke dividen atas saham preferen STRC. Ukurannya bukan yang membuat langkah ini signifikan; yang penting adalah presedennya: pada 11 Mei, perusahaan masih membeli tambahan 535 BTC senilai USD 43 juta.
Di belakangnya terdapat struktur kewajiban yang ketat. Sampai 31 Mei, Strategi memegang cadangan USD sebesar USD 900 juta, sementara lima seri saham preferen menghasilkan kewajiban tahunan sebesar USD 750 hingga 800 juta. Akibatnya, cadangan tersebut hampir tidak mencukupi untuk menutupi biaya dividen dan utang yang berjalan. Oleh karena itu, 32 bitcoin yang dijual tampaknya kurang seperti pengecualian, melainkan lebih seperti sinyal pertama tekanan struktural.
Saylor sendiri mengumumkan langkah tersebut secara terbuka dan menjelaskannya sebagai sinyal sengaja kepada pasar.
"Kami kemungkinan akan menjual sebagian bitcoin untuk membayar dividen, hanya untuk mengimunisasi pasar dan memberikan sinyal bahwa kami telah melakukannya." - Michael Saylor, CEO Strategy
Kerugian buku pada total posisi 843.706 BTC saat ini mencapai sekitar USD 10,8 miliar, diukur terhadap rata-rata harga masuk USD 75.699. Pada kuartal pertama 2026, perusahaan juga melaporkan kerugian bersih sebesar USD 12,54 miliar, didorong oleh kerugian Bitcoin yang belum direalisasi sebesar USD 14,46 miliar. Saham MSTR kini diperdagangkan sekitar 66% di bawah harga tertinggi 52 minggunya.
Berlangganan ke newsletter kami
Artikel-artikel terbaik minggu ini, langsung dikirim ke kotak surat Anda.
Taruhan ETH BitMine seharga 10 miliar
Per 1 Juni 2026, BitMine memegang sekitar 5.416.901 ETH, setara dengan sekitar 4,49% dari pasokan yang beredar. Dari jumlah ini, 4.718.677 ETH, atau 87%, telah di-stake. Biaya dasar berada di sekitar USD 18 miliar, dengan rata-rata harga masuk USD 3.476 per ETH. Pada harga saat ini USD 1.555, hal ini menghasilkan kerugian buku sekitar USD 10,4 miliar. Dengan "Alchemy of 5%", Tom Lee awalnya menetapkan tujuan untuk mengakumulasi sekitar 6 juta ETH, dan dengan demikian sekitar 5% dari total pasokan.
Pembangunan tersebut didanai secara eksklusif melalui penerbitan saham, artinya tanpa utang. Perusahaan memperkirakan pendapatan staking tahunan sebesar USD 296 hingga 374 juta pada imbal hasil tujuh hari sebesar 2,7 hingga 2,9%. Namun, pendapatan ini tidak cukup secara matematis untuk menutup kerugian buku lebih dari USD 10 miliar dalam periode yang dapat diprediksi. Pada saat yang sama, saham BMNR telah turun dari tertinggi 52 minggu sebesar USD 161 menjadi di bawah USD 17, penurunan sekitar 89%, yang telah menyusutkan premi mNAV menjadi sekitar 0,95x. Akibatnya, logika penerbitan juga kehilangan dasarnya, karena saham baru di bawah nilai intrinsik aset kripto akan melemahkan staking yang sudah ada.
Di luar posisi ETH, perusahaan memegang sekitar 203 BTC ditambah cadangan kas sekitar USD 446 juta dan investasi di bawah label "Moonshot Investments". Tom Lee menyebut kerugian buku sebagai "fitur, bukan bug" dan menunjukkan imbal hasil staking yang terus berlangsung pada aset yang distaking. Namun, pasar memiliki pandangan berbeda, seperti yang ditunjukkan oleh harga saham yang jauh di bawah nilai intrinsik dari aset kripto tersebut.
Ketika premi mNAV turun, model rusak
Model DAT berfungsi sebagai loop yang memperkuat diri sendiri selama saham diperdagangkan dengan premi mNAV di atas 1,0x. Perusahaan kemudian menerbitkan saham baru, membeli aset kripto dengan hasilnya, dan meningkatkan nilai buku per saham, yang pada gilirannya mendukung premi. Saylor membangun mekanisme ini sejak 2020, dan selama bertahun-tahun hal ini mendorong apresiasi nilai para pelopor kas negara.
Segera setelah premi jatuh di bawah 1,0x, logika berbalik ke arah sebaliknya. mNAV strategi berada di 0,72x berdasarkan kapitalisasi pasar, tetapi pada 1,03x ketika diukur terhadap nilai perusahaan. BitMine juga diperdagangkan tepat di bawahnya, sekitar 0,95x. Dalam kondisi ini, penerbitan saham baru akan bersifat melemahkan daripada menambah, yang menghentikan mesin pertumbuhan model ini. Tekanan diperparah oleh perubahan aturan FASB tahun 2026, di mana keuntungan dan kerugian yang belum direalisasi pada aset digital langsung masuk ke laba bersih dan menghasilkan fluktuasi negatif besar dalam laporan kuartalan.
Ini meninggalkan tiga alat bagi perusahaan kas negara: pemulihan harga pada aset, pendapatan staking dan yield berkelanjutan, serta akses terbuka ke pasar modal. Jika salah satu faktor ini hilang, DAT berbunga cepat mengalami tekanan. Akhirnya, pasar prediksi di Kalshi memberikan probabilitas 80% bahwa bitcoin akan jatuh di bawah USD 60.000 lagi pada tahun 2026.
Sektor DAT yang lebih luas berada di bawah tekanan
Tekanan tidak terbatas pada Strategy dan BitMine. Kapitalisasi pasar gabungan semua perusahaan kas bitcoin turun dari hampir USD 134 miliar pada Oktober 2025 menjadi sekitar USD 72 miliar, kerugian sebesar USD 62 miliar. Strategy jelas mendominasi sektor ini: dengan 843.706 BTC, perusahaan ini saja memegang sekitar 76% dari seluruh bitcoin yang dimiliki oleh perusahaan kas terdaftar, yang bersama-sama mengelola 1.215.993 BTC.
Para peniru pada saat yang sama hampir menghentikan pembelian mereka. Dalam sebulan terakhir, perusahaan-perusahaan non-Strategi secara bersama-sama hanya memperoleh 1.000 BTC, penurunan 99% dari puncak 69.000 BTC pada Agustus 2025. Kasus-kasus individu menunjukkan skala tersebut: Nakamoto di bawah David Bailey melakukan reverse stock split dengan rasio 1:40, Metaplanet Jepang diperdagangkan lebih dari 80% di bawah tertinggi tahunannya, dan SoftBank menjual seluruh saham 26%nya di Twenty One Capital kepada Tether. Akibatnya, model ini tidak lagi menarik peserta baru.