San Francisco Stablecoin Week 2026: Munculnya Ekosistem 3D

Penulis: Charlie, Venture Partner @ Generative Ventures

Minggu lalu adalah Minggu Stabilcoin San Francisco, yang mengumpulkan para pemimpin industri stabilcoin dari seluruh dunia.

Setelah berkeliling, saya semakin kuat merasakan: semua orang berbicara tentang "stablecoin", tetapi sebenarnya sudah bukan hal yang sama lagi.

Di beberapa pasar, orang-orang membahas harga saham Circle, laporan keuangan, dan penilaian ulang valuasi.

Di beberapa tempat, orang membahas agent, dompet, otorisasi, perjanjian pembayaran, dan "apakah AI benar-benar memerlukan satu kartu".

Masih ada beberapa kasus di mana diskusi tidak secerah itu, lebih banyak membahas tentang Brasil, Eropa, kas perusahaan, arus masuk dan keluar dana lokal, likuiditas non-dolar, serta masalah nyata dalam aliran dana lintas batas: setiap yurisdiksi memiliki logika kepatuhan, batasan perbankan, dan hambatan kliring sendiri; uang tidak pernah semudah “mengirimkannya”.

Secara tampak, semua orang membicarakan stablecoin, tetapi sebenarnya sedang membahas tiga bisnis yang berbeda.

Ini juga merupakan kesan terbesar saya selama San Francisco Stablecoin Week kali ini: pada tahun 2026, stablecoin tidak lagi merupakan narasi tunggal, tetapi perlahan membentuk sistem koordinat tiga dimensi.

X-axis is Agentic Commerce.
Sumbu Y, adalah RWA dan Credit.
Z axis is On-Chain FX.

Stablecoin tetap merupakan bentuk dasar mata uang, merupakan monetary substrate yang sama.

Namun, bisnis yang benar-benar dibangun telah jelas bercabang.

Circle putaran kenaikan ini, secara tepat membuat perubahan ini menjadi lebih jelas.

Dari sudut laporan keuangan, datanya memang kuat: volume sirkulasi USDC pada akhir 2025 mencapai $75,3 miliar, meningkat 72% secara tahunan; pada kuartal keempat 2025, volume transaksi on-chain USDC mencapai $11,9 triliun, meningkat 247% secara tahunan.

Namun yang lebih patut diperhatikan adalah, ia secara sadar sedang memposisikan dirinya bukan sekadar sebagai penerbit stablecoin, melainkan sebagai infrastruktur keuangan internet yang lebih luas: stablecoin yang diatur, dana investasi yang ditokenisasi, alat pengembang, Arc, Circle Payments Network—semua ini bersatu membentuk bukan sekadar satu mata uang, melainkan seluruh tumpukan stack.

Pandangan lama mulai tidak lagi cukup berlaku. Stabilcoin tetaplah aset yang sama, tetapi bisnis yang tumbuh di sekitarnya sudah sama sekali bukan hal yang sama.

Saya mulai menulis tentang agentic commerce sekitar satu tahun yang lalu. Pada saat itu, istilah ini belum sepopuler sekarang, dan banyak orang yang mendengar konsep ini langsung berpikir “AI membelikan barang untukmu” atau “AI membantumu menjelajahi Taobao”.

Tapi saya selalu merasa, yang benar-benar patut diperhatikan bukan ini.

Perubahan paling penting dalam agentic commerce bukanlah pengalaman belanja yang menjadi lebih cerdas, melainkan munculnya jenis agen baru dalam sistem bisnis: perangkat lunak yang membawa niat yang telah didelegasikan.

Kalimat ini terdengar agak abstrak, tetapi konsekuensinya sangat nyata.

Dulu, e-commerce intinya adalah checkout. Siapa yang membuat funnel lebih pendek dan pengalaman pembayaran lebih lancar, dia yang lebih mudah menang.

Namun, setelah agentic commerce bergerak maju, masalahnya bukan lagi "bagaimana membayar", melainkan "siapa yang bisa membayar".

Siapa yang memberikan otorisasi kepada agen? Apa batasan otorisasinya? Berapa banyak uang yang dapat dihabiskannya, dan dalam skenario apa?

Bagaimana cara mengikat identitas? Bagaimana pengendalian risiko dilakukan? Bagaimana sengketa diputuskan? Bagaimana audit mencatat jejak?

If these issues are not resolved, the payment rail itself is not that important.

Jadi selama beberapa bulan ini saya terus berbicara dengan banyak teman,moat terdalam Circle bukan hanya pendapatan cadangan, bukan hanya distribusi, bukan hanya manfaat regulasi, tetapi apakah ia bisa menjadi x402-native dalam arti yang lebih mendalam.

Ini bukan tentang "memiliki x402", karena x402 pada dasarnya bukan ditemukan oleh Circle.

Saya bicara tentang hal lain: jika suatu hari nanti internet benar-benar mengembangkan lapisan pembayaran native mesin, bisakah Circle menjadi dolar default, dompet default, dan aset penyelesaian default di lapisan pembayaran itu?

Ini adalah perbedaan yang sangat penting.

Because if you look at agentic commerce from today's perspective, despite OpenClaw breaking out, it is still largely"AI placing orders on behalf of humans."

Namun, yang benar-benar akan meledak terlebih dahulu belum tentu skenario depan yang paling mencolok.

Di banyak pasar matang, agen tetap akan lebih memilih menggunakan organisasi kartu yang sudah ada, transfer bank, atau kredensial sisi pedagang, karena saluran ini lebih murah, lebih dikenal, dan lebih mudah menangani perselisihan.

Yang kemungkinan besar pertama kali dimakan oleh stablecoin adalah lapisan yang lebih dalam:

Pembayaran antar mesin, pembayaran berdasarkan penggunaan API, biaya berdasarkan pemanggilan konten dan data, pembayaran jumlah kecil dengan frekuensi tinggi, tindakan treasury otonom, serta aliran dana global yang native dalam perangkat lunak.

Artinya, stablecoin yang pertama menang dalam agentic commerce belum tentu adalah "AI membelikanmu secangkir kopi", melainkan "perangkat lunak akhirnya bisa menghabiskan uang seperti perangkat lunak seharusnya".

Ini juga mengapa saya terus-menerus menekankan satu kalimat:

Jika internet akan tumbuh lapisan ekonomi mesin, posisi strategis bukanlah "menerbitkan satu koin dolar", tetapi menjadi dompet dan sistem penyelesaian yang paling sesuai dengan perilaku mesin.

Bukan ekstensi dari human checkout, tetapi awal dari software-native money.

Hari ini, subjek RWA tetap merupakan aset keuangan yang sudah dikenal dipindahkan ke blockchain.

Yang paling klasik tentu saja utang AS. Selain itu, ada juga credit, komoditas, dana, serta semakin banyak upaya terkait ekuitas yang ditokenisasi.

Pada akhirnya, kebanyakan yang dilakukan RWA hari ini adalah mengalihkan produk keuangan yang sudah ada ke jalur baru: membuatnya lebih dapat diprogram, lebih mudah didistribusikan secara global, dan penyelesaiannya lebih efisien.

Jadi saya tidak menganggap InfraFi yang diajukan Messari tahun ini sebagai arus utama RWA saat ini.

Namun justru karena itu, saya menjadi lebih memperhatikannya.

Karena dalam seluruh peta RWA, InfraFi mungkin termasuk salah satu dari sedikit yang benar-benar saya rasakan sebagai sesuatu yang tumbuh secara alami dari dunia blockchain, bukan sekadar produk keuangan tradisional yang dibungkus ulang dan didistribusikan kembali.

Sebuah tokenisasi Treasury, pada dasarnya tetaplah Treasury.

Sebuah tokenisasi saham, pada dasarnya tetap merupakan saham.

They are certainly important and will continue to grow, but their economic identity has not changed.

InfraFi tidak sama.

Ini merujuk pada sekelompok aset atau arus kas yang sebelumnya sulit distandarkan, sulit diverifikasi secara berkelanjutan, dan sulit difinansialkan secara efektif, tetapi kini mulai memiliki peluang untuk menjadi objek investasi yang benar-benar layak berkat keberadaan verifikasi on-chain, kepemilikan yang dapat diprogram, dan aliran data berkelanjutan.

Ini juga sebabnya saya memandangnya lebih serius.

Bukan karena hari ini yang terbesar, justru karena hari ini belum besar.

Tetapi itu mungkin mewakili cara baru dalam menghasilkan aset.

Dalam arah ini, EnergyFi yang diwakili oleh Arkreen adalah salah satu kasus yang paling saya minati saat ini.

Minat saya terhadapnya bukan pada narasi permukaan "energi + RWA", tetapi pada bagaimana ia mungkin menunjukkan cara sebuah kelas aset asli blockchain benar-benar tumbuh.

Dulu, banyak arus kas dari infrastruktur sebenarnya tidak tidak bernilai, tetapi terlalu kecil, terlalu terpisah-pisah, terlalu bergantung pada verifikasi offline, dan terlalu bergantung pada pengumpulan data setelah kejadian, sehingga sulit diubah menjadi objek yang dapat dipantau secara frekuensi tinggi, ditetapkan harganya secara berkelanjutan, dan difinansiasi secara efektif. Seringkali, bukan asetnya yang bermasalah, tetapi dasar fakta asetnya terlalu lemah.

EnergyFi mencoba menyelesaikan masalah ini.

Jika proses produksi, penggunaan, dan penyelesaian energi dasar secara berkelanjutan menghasilkan data yang dapat dipercaya;

Jika data ini bukan merupakan hasil pelaporan bulanan, ringkasan audit, atau transmisi ulang dari sumber pihak ketiga, tetapi langsung menjadi aliran fakta yang dapat diverifikasi, dipanggil, dan dilacak;

Maka yang difinansialkan bukan hanya sebuah hak imbalan yang dikemas, tetapi sebuah sistem arus kas yang dapat diverifikasi secara berkelanjutan.

Why is this important?

Because what it addresses is not just energy, not just DePIN, but the core pain point of private credit and even private investing in a broader sense.

Peristiwa terbaru Blue Owl Capital, yang mengungkap banyak masalah dalam private credit, tampaknya merupakan masalah desain struktural, likuiditas, dan penilaian, tetapi pada dasarnya adalah pertanyaan yang sangat sederhana: informasi dasar yang Anda dapatkan, apakah benar? cukup tepat waktu? cukup lengkap? dapat diverifikasi secara berkelanjutan?

Jika tidak, pada dasarnya tetap garbage in, garbage out.

Fakta dasar samar, tertinggal, dan dipilih, maka struktur atas sehalus apa pun hanyalah mengemas kembali ketidaktransparanan.

Dan alasan mengapa sesuatu seperti EnergyFi patut diperhatikan bukan karena konsep barunya, tetapi karena ia mungkin menyediakan pilihan lain:Bukan hanya membuat "laporan" terlihat lebih bagus, tetapi menjadikan fakta operasional dasar itu sendiri sebagai objek data yang dapat diverifikasi secara terus-menerus.

Ini akan secara langsung mengubah underwriting, juga mengubah monitoring, bahkan mengubah logika due diligence di pasar primer dan sekunder.

Jika jalan ini berhasil, makna keuangan berbasis rantai tidak lagi sekadar "menambah saluran distribusi," tetapi menambah lapisan truth baru.

Dalam pengertian ini,saya akan memandang EnergyFi sebagai salah satu fondasi potensial untuk private investing di masa depan, bukan sebagai narasi tepi.

Apalagi, garis ini memiliki latar belakang besar yang sangat nyata: bottleneck energi AI.

Dalam beberapa tahun terakhir, energi sering dianggap sebagai latar belakang di balik narasi teknologi.

Namun seiring AI memasuki tahap kompetisi infrastruktur, energi tidak lagi hanya menjadi faktor pendukung, tetapi kembali menjadi salah satu kendala paling ketat.

Jika selama sepuluh tahun ke depan AI tetap menjadi salah satu tema industri terpenting, maka sistem yang berfokus pada produksi energi, pembiayaan, verifikasi, dan sekuritisasi arus kas pada akhirnya akan berpindah dari tepi ke pusat.

Dari sudut pandang ini, EnergyFi bukan sekadar menambahkan "cerita hijau" untuk RWA, melainkan lebih seperti memperagakan sebelum waktunya: apakah keuangan berbasis rantai benar-benar bisa masuk ke bagian kerangka utama pembiayaan infrastruktur generasi berikutnya.

Dalam perjalanan ke San Francisco ini, saya merasa jenis percakapan yang paling diremehkan sebenarnya berasal dari on-chain FX.

Mungkin karena kelompok ini lebih dekat dengan likuiditas nyata, koridor nyata, dan neraca nyata, sehingga mereka cenderung lebih berhati-hati dalam berbicara dan tidak mudah menyederhanakan masalah menjadi cerita sederhana seperti "pembayaran lebih cepat" atau "transfer lebih murah".

Perasaan terbesar saya adalah: banyak orang masih memahami on-chain FX sebagai perpanjangan dari pembayaran lintas batas.

Tetapi yang sebenarnya sulit dari hal ini, selalu bukan "mengirim uang lebih cepat", melainkan struktur pasar.

Forex selalu bukan hanya masalah transmisi informasi, bukan hanya masalah penyelesaian.

Ini pertama-tama adalah masalah balance sheet, pendanaan, dan likuiditas.

Blockchain unggul dalam settlement atomik; pasar FX yang matang unggul dalam netting.

Yang pertama bersih, langsung, dan meminimalkan kepercayaan, tetapi sangat memakan modal; yang kedua memiliki sistem yang kompleks, namun sangat hemat neraca.

Jika setiap transaksi harus diselesaikan secara gross, modal akan terkunci.

Efisiensi market maker akan turun, spread akan melebar, dan kedalaman tidak akan meningkat.

Jadi saya terus mendengar penilaian yang sangat jelas dalam berbagai diskusi on-chain FX minggu ini: yang saat ini menghambat pasar ini bukan karena kontrak tidak bisa ditulis, bukan karena dompet tidak cukup baik, dan bukan hanya masalah kepatuhan,melainkan efisiensi modal.

Pertimbangan ini sangat penting, karena akan secara langsung mengubah cara Anda melihat lintasan ini.

Jika hanya memahami on-chain FX sebagai "pertukaran valuta di rantai", maka akan mudah sampai pada kesimpulan yang terlalu sederhana: lakukan lebih banyak infrastruktur, keluarkan lebih banyak stablecoin mata uang lokal, dan tambahkan lebih banyak pasangan perdagangan, maka pasar akan muncul dengan sendirinya.

Tetapi kenyataannya sama sekali tidak seperti itu.

Cara yang lebih tepat untuk memahaminya adalah dengan membaginya menjadi tiga tingkatan.

Lapisan pertama adalah fiat-to-fiat: Ini adalah pasar terbesar, tetapi juga yang paling sulit digoyahkan secara langsung, karena lembaga tradisional telah melayani dengan sangat mendalam di sini.

Layer 2 adalah fiat-to-stable dan stable-to-fiat: Ini sebenarnya adalah bagian yang pertumbuhannya paling jelas saat ini, terutama dalam skenario treasury pasar berkembang, pengiriman uang, dan penyelesaian perusahaan.

Layer tiga adalah stable-to-stable: Meskipun skalanya belum besar hari ini, kemungkinan besar inilah endgame sebenarnya. Karena hanya pada lapisan ini, FX tidak lagi menjadi "menggunakan crypto sebagai alat akses ke jalur lama", melainkan mulai berfungsi seperti pasar valas asli internet.

Lapisan ini juga membuat batas peluang menjadi lebih jelas.

Yang pertama kali diubah, seperti yang saya katakan di Airwallex pendiri tentang kesalahan apa yang dilakukan stablecoin?adalah bukan pasar interdealer G10 paling dalam, melainkan long tail yang selama ini kurang dilayani oleh sistem lama: UMKM, eksportir, platform lintas batas, pekerja lepas, koridor migran, serta berbagai peserta yang tidak memiliki hubungan broker utama maupun neraca besar, tetapi benar-benar memiliki kebutuhan lintas batas berkelanjutan.

Saya mendengar beberapa contoh kali ini yang sangat representatif.

Sebuah tim menyebutkan, Starlink di salah satu koridor perbendaharaan di Amerika Latin, siklus penyelesaian telah diperpendek dari beberapa hari, bahkan beberapa minggu, menjadi sekitar 35 menit.

Tim lain akan diluncurkan pada pertengahan 2025, mencapai volume perdagangan 1 miliar dolar AS dalam 6 bulan, lalu mencapai 1 miliar dolar AS kedua dalam 3 bulan berikutnya, yang terutama melayani pasar FX emerging dan permintaan dari lembaga regulasi.

Kasus-kasus ini menunjukkan satu hal: pertumbuhan FX on-chain bukan berasal dari pusat, tetapi dari tepi.

Bukan mulai menggantikan dari pasar paling dalam, tetapi pertama-tama perbaiki area-area yang selama ini tidak terlayani dengan baik oleh sistem lama.

Yang lebih menarik lagi, diskusi-diskusi ini semakin memperkuat keyakinan saya akan hal lain:on-chain FX pertama-tama bukanlah masalah infrastruktur sisi penawaran, melainkan masalah agregasi permintaan.

Saya mendengar sebuah kalimat di pertemuan itu yang sangat saya ingat: mulailah dengan ayam, bukan telur.

Artinya, jangan langsung terjebak dalam merancang pasar likuiditas yang sempurna, pertama-tama kuasai aliran nyata.

Jika Anda dapat mengumpulkan permintaan nyata di sepanjang koridor melalui neobank, PSP, platform remittance, perangkat lunak treasury, atau produk yang memiliki kemampuan distribusi sendiri, market maker akan datang dengan sendirinya.

Sebaliknya, tanpa aliran yang stabil, sebanyak apa pun tambahan pasangan perdagangan atau venue, sulit untuk benar-benar menciptakan kedalaman.

Sudut pandang ini sangat penting.

Karena itu berarti pemenang FX on-chain belum tentu berasal dari bursa dalam arti tradisional, tetapi lebih mungkin berasal dari lapisan orkestrasi: mereka tidak harus menyerap seluruh likuiditas sendiri, tetapi mereka akan mengoordinasikan kepatuhan masuk dan keluar dana, mengagregasi permintaan, melakukan routing cerdas, dan menambahkan netting serta kredit pada waktu yang tepat.

Pada akhirnya, begitu Anda mengakui bahwa bottleneck pada FX on-chain adalah efisiensi modal, Anda sebenarnya sudah dekat dengan kredit.

Jika harus memilih garis yang paling diremehkan minggu ini, saya akan memilih stablecoin non-USD.

Karena selalu mudah dibahas di PPT: setiap negara, setiap pasar, tampaknya seharusnya memiliki stablecoin sendiri.

Secara logis memang benar, tetapi dalam kenyataannya, ini adalah bisnis yang jauh lebih sulit daripada stablecoin berbasis dolar.

Mengapa stablecoin dolar kuat? Karena di banyak negara, dolar secara alami merupakan alat penyimpan nilai yang lebih kuat.

Ketika fluktuasi mata uang lokal, kontrol modal, dan kapasitas perbankan terjadi bersamaan, dolar secara otomatis menjadi pilihan default. Jadi, tidak mengherankan bahwa dunia stablecoin hari ini berpusat pada dolar.

Masalah dengan stablecoin selain dolar adalah: banyak orang menganggap "penerbitan" itu adalah produk, padahal penerbitan hanyalah langkah paling mudah.

Yang benar-benar sulit adalah hubungan perbankan lokal, likuiditas offshore, market maker, pembayaran masuk/keluar atas nama yang sama, mengintegrasikan jaringan pembayaran lokal seperti SEPA dan PIX, mengurai regulasi satu koridor sekaligus, serta menyempurnakan pengalaman pengguna hingga mampu bersaing dengan Wise, Revolut, PSP lokal, dan transfer bank.

Yang lebih penting lagi, Anda harus menjawab pertanyaan yang jauh lebih sulit daripada “apakah bisa menerbitkan token”: mengapa pengguna harus memegang token ini di blockchain?

Pertanyaan ini sebenarnya sangat tajam.

Because in many markets,local currency demand is primarily not a store-of-value demand, but a payout demand.

Pengguna mungkin masih ingin menjadikan dolar sebagai alat penyimpan nilai, tetapi dalam proses seperti gaji, faktur, pembayaran pemasok, pajak, dan pengeluaran domestik, ia harus kembali menggunakan mata uang lokal.

Ini berarti, yang sebenarnya harus dilakukan oleh stablecoin non-dolar bukanlah membuat pasar “mengakui token ini”, melainkan menjadikannya jembatan: satu ujung terhubung dengan likuiditas offshore, dan ujung lainnya terhubung dengan sistem pembayaran lokal dan aliran bisnis nyata.

Brazil adalah contoh yang sangat khas.

Yang benar-benar bernilai bukanlah fakta bahwa "BRL telah di-chain", tetapi apakah ia mampu menjembatani dunia onshore dan offshore di pasar di mana lintas batas sebelumnya sangat menyulitkan, ketika volume besar membuat buku pesanan menjadi tipis, dan kepemilikan mata uang fiat lintas batas sangat terbatas.

Dari sudut pandang ini, token itu sendiri justru tidak terlalu penting, yang penting adalah seluruh arsitektur corridor.

Saya juga merasa bahwa pasar secara umum meremehkan path dependency dari stablecoin non-USD.
USDT dan USDC tidak tumbuh karena konsistensi logis, tetapi karena memanfaatkan likuiditas nyata dan roda distribusi.

Stablecoin selain dolar juga harus menemukan katalis sendiri untuk menciptakan roda pertumbuhan.

Tidak menemukan titik katalis, ia akan tetap berada pada tahap "secara teori benar, secara nyata tipis".

Jadi saya sepenuhnya setuju, stablecoin non-dolar sangat penting, tetapi itu sama sekali bukan perpanjangan alami dari stablecoin dolar.

Ini adalah bisnis yang lebih lambat, lebih sulit, dan lebih menguji kemampuan operasional koridor.

Jika ketiga garis ini digabungkan, koordinat stablecoin pada tahun 2026 sebenarnya sudah sangat jelas.

Agentic commerce, pada dasarnya adalah masalah otorisasi.

RWA dan Kredit di rantai, tantangannya adalah masalah verifikasi.

On-chain FX, pada akhirnya adalah masalah efisiensi modal.

Stablecoin tetap menjadi dasar bersama, tetapi persaingan sebenarnya selanjutnya tidak lagi hanya “siapa yang menerbitkan lebih banyak”.

Seseorang akan menang dalam intent dan permission.

Seseorang akan menang dalam truth dan underwriting.

Seseorang akan menang dalam likuiditas koridor, routing, dan netting.

Ini juga mengapa saya semakin merasa bahwa istilah "perusahaan stablecoin" sendiri mulai terasa tidak cukup tepat.

Pasar sebelumnya menilai issuance. Namun pada tahap berikutnya, yang benar-benar perlu diperhatikan adalah siapa yang mengendalikan lapisan di luar stablecoin: otorisasi, verifikasi, kredit, likuiditas.

Dalam pengertian ini, penilaian ulang putaran ini oleh Circle tentu patut diperhatikan, tetapi jangan hanya melihatnya sebagai cerita saham.

Ini lebih seperti sinyal: pasar modal mulai secara samar-samar menyadari bahwa stablecoin bukan lagi hanya satu jenis mata uang, tetapi fondasi moneter untuk tiga bisnis berbeda.

Stablecoin tetap merupakan aset.

Tetapi bisnis sebenarnya berikutnya adalah siapa yang menentukan bagaimana uang ini diautorisasi, diverifikasi, dibiayai, dan ditukar.