Judul Asli: "Selamat Tinggal Dunia Kacau, Penyedia Likuiditas Kripto Menghadapi 'Ujian Dewasa'"
Penulis asli: Ada, Deep Tide TechFlow

Di lingkungan opini pasar kripto, perusahaan pemberi likuiditas (market maker) tampaknya selalu berada di puncak rantai makanan. Mereka dianggap sebagai "pemenang tingkat sistem" yang setara dengan platform perdagangan, dan di luar sana dianggap sebagai mesin penghisap keuntungan yang tidak mengambil risiko arah tertentu, tetapi tetap bisa mendapat keuntungan dari setiap fluktuasi pasar.

Namun, ketika Anda benar-benar memasuki industri ini, pemandangan yang terlihat justru sangat keras: ada orang yang mengalami kebangkrutan semalam di tengah fluktuasi pasar ekstrem, ada yang terpaksa meninggalkan pasar akibat kesalahan tunggal dalam pengendalian risiko, sementara lebih banyak lagi orang yang terpaksa merekonstruksi seluruh model bisnis mereka di antara tekanan keuntungan yang turun drastis, ketidakberhasilan perang harga, dan keterbatasan aset berkualitas.

Hari-hari pialang kripto jauh lebih suram daripada yang dibayangkan.

Dua tahun terakhir, industri ini telah mengalami pembersihan yang tenang namun ganas. Dengan menghilangnya keuntungan besar dan penguatan aturan, kemampuan kepatuhan, sistem pengendalian risiko, dan akumulasi teknologi telah menggantikan keberanian dan praktik abu-abu masa lalu sebagai ambang batu baru untuk bertahan hidup. Ini bukan lagi permainan di mana "siapa yang berani, dia yang mendapat untung", melainkan lebih mirip kompetisi kelangsungan hidup jangka panjang, profesional, dan dengan toleransi kesalahan yang rendah.

Dalam wawancara mendalam dengan beberapa perusahaan pialang likuiditas terkemuka, muncul kesimpulan yang sangat konsisten: pialang likuiditas kripto saat ini tidak lagi hanya menjadi "penyedia likuiditas", tetapi sedang berkembang menuju bentuk campuran dari "investor pasar sekunder + manajer risiko + infrastruktur".

Ketika gelombang surut, persaingan kembali rasional, risiko terungkap secara menyeluruh, siapa yang sedang keluar? Siapa yang masih bisa bertahan di meja?

Dari "Aritase Semangat Rakyat" ke "Tingkat Tinggi Kelembagaan"

Jika kita kembali ke tahun 2017, secara modern "penawar pasar kripto" hampir tidak ada.

Pada masa itu, aktivitas membuat pasar (market making) lebih mirip pesta arbitrase abu-abu. Pinjamkan koin, jatuhkan harga, tambal kembali, dan kembalikan koin... Menjual saham secara besar-besaran ketika likuiditas melimpah, lalu secara perlahan menyerap kembali di akhir periode. Batas antara platform perdagangan, pihak proyek, dan pihak pembuat pasar menjadi sangat kabur. Manipulasi harga dan transaksi palsu, yang di dunia keuangan tradisional dianggap sebagai tindakan kriminal berat, pada masa itu justru menjadi hal yang lumrah.

Namun waktu sedang menggantikan pola ini dengan kejam.

Banyak responden memberikan penilaian konsensus bahwa penyeimbang pasar pada tahun 2017 mengandalkan keberanian dan ketidakseimbangan informasi; sedangkan penyeimbang pasar saat ini mengandalkan sistem, pengendalian risiko, dan kepatuhan.

Inti dari perubahan ini bukan sekadar "peningkatan gameplay", tetapi peralihan struktural mendasar dalam industri. Di masa lalu, apakah pialang penawaran (market maker) "patuh aturan" mungkin merupakan pilihan moral; kini, ini menjadi garis merah yang menentukan kelangsungan hidup.

Partner investor Klein Labs, Joesph, mengungkapkan bahwa seluruh bisnis saat ini harus berputar di sekitar "kemampuan untuk diaudit." Spesifikasi kontrak, audit keuangan, rincian transaksi, dan laporan pengiriman telah berubah dari "opsi pilihan" menjadi "konfigurasi bawaan." Karena hal ini, biaya kepatuhan telah mencapai 30% hingga 50% dari total pengeluaran operasional.

Dengan percepatan proses regulasi platform perdagangan, transparansi pendanaan pihak proyek, serta penguatan narasi regulasi, logika keberlanjutan perusahaan pemasaran (maker) terpaksa direkonstruksi. Model "operasi gelap + orientasi hasil" yang dulu lazim, kini secara sistematis dikeluarkan dari pasar.

Sebuah sinyal yang jelas adalah semakin banyaknya pihak penyedia likuiditas yang mulai memasukkan "Regulation First" (Prioritas Regulasi) ke dalam narasi merek mereka, dan tidak lagi menghindar untuk membicarakannya.

Peran juga berubah secara mendalam. Di era awal yang belum terstruktur, penawar likuiditas hanya berada di tingkat pelaksana, pihak proyek menyediakan dana dan token, sementara penawar likuiditas bertugas untuk menyebar pesanan. Namun sekarang, penawar likuiditas lebih mirip dengan mitra tingkat dua.

"Apakah kita menerima sebuah proyek, sekarang sudah menjadi masalah yang mirip dengan pengambilan keputusan investasi. Aspek dasar proyek, struktur likuiditas, konfigurasi platform perdagangan, dan rentang volatilitas semuanya akan dievaluasi secara kuantitatif sebelumnya," kata Joesph, "Proyek yang tidak bisa masuk ke dalam 1000 proyek dengan kapitalisasi pasar tertinggi mungkin saja tidak layak bahkan untuk dibicarakan."

Alasannya sangat sederhana. Satu proyek berkualitas buruk saja sudah cukup untuk menghabiskan seluruh anggaran risiko pedagang likuiditas dalam setahun. Dalam arti ini, menyediakan likuiditas bukan lagi bisnis sederhana "fee layanan", tetapi menjadi permainan jangka panjang yang berputar seputar eksposur risiko.

Tentu saja, arbitrase liar belum sepenuhnya menghilang, tetapi sudah dikepingkan.

Di sudut gelap industri, operasi berisiko tinggi dan berwarna abu-abu tetap ada, tetapi semakin sulit untuk dikembangkan secara besar-besaran, ruang bertahan hidupnya pun semakin terbatas. Ketika platform perdagangan, pihak proyek, dan emosi pasar secara seragam memilih "kelancaran stabil", pemain yang tidak patuh pada aturan itu sendiri menjadi risiko sistematis.

Di bidang membuat pasar kripto saat ini, "menjaga aturan" pertama kalinya berubah dari pembatasan moral menjadi keunggulan kompetitif inti.

Keuntungan besar sedang menghilang.

Dibandingkan dengan bull run sebelumnya, anggaran yang dihabiskan oleh tim proyek untuk pialang likuiditas telah berkurang secara signifikan. "Data menunjukkan bahwa beberapa proyek tahun ini bahkan mengurangi anggaran token mereka hingga 50% dibandingkan dengan bull run sebelumnya," kata Vicent, Chief Information Officer dari Kronos Labs.

Namun ini bukan hanya masalah "pengurangan anggaran", dorongan yang lebih dalam berasal dari evolusi pola pikir pihak pemberi proyek (client).

Pemahaman pihak proyek terhadap bisnis pembuatan pasar telah meningkat secara signifikan. Mereka mulai memahami ruang profitabilitas pihak pembuat pasar, tidak lagi puas dengan komitmen likuiditas yang abstrak, tetapi mulai meminta KPI yang dapat diukur, logika pengiriman yang jelas, serta penjelasan mendalam mengenai efisiensi penggunaan setiap dana.

Singkatnya, dana lebih sedikit, persyaratan lebih tinggi.

Dalam menghadapi tekanan ini, para pialang besar tidak terjebak secara buta dalam perang harga. Vicent menekankan bahwa bisnis pialang adalah bidang yang sangat bergantung pada sistem, pengendalian risiko, dan pengalaman. Jika harga penawaran lebih rendah dari biaya penutupan risiko, pialang menghadapi bukan hanya penurunan keuntungan, tetapi bahkan ancaman kelangsungan hidup. Oleh karena itu, ketika rasio risiko dan keuntungan tidak seimbang, mereka lebih memilih untuk mengundurkan diri.

Ini berarti pasar tidak sepenuhnya hancur oleh "pemain dengan harga rendah", justru malah menyaring sekelompok pelaku yang tetap bertahan di garis bawah.

Saat ini muncul fenomena bahwa pelanggan berkualitas tinggi langka, sedangkan proyek ekor panjang tidak menghasilkan keuntungan.

Reele dari ATH-Labs mengatakan, "Proyek yang benar-benar memiliki nilai pembuatan pasar jauh lebih sedikit dibandingkan jumlah penawar pasar di pasar." Banyak proyek ekor panjang mengalami masalah kurangnya kedalaman pasar atau rentan terhadap arbitrase, sehingga bahkan setelah mencapai indikator pembuatan pasar, mereka tetap kesulitan menghasilkan keuntungan yang berkelanjutan.

Ini menyebabkan situasi khas "banyak biarawan tetapi sedikit bubur": penyalur pasar utama berbondong-bondong masuk ke proyek berkualitas, sementara tim menengah dan kecil hanya bisa terjebak dalam proyek-proyek marjinal dengan keuntungan tipis dan risiko sangat tinggi.

Dalam konteks ini, bisnis membuat pasar (market making) sedang berubah dari pusat keuntungan tunggal menjadi pintu masuk hubungan. Banyak perusahaan pemberi likuiditas (market maker) memandang aktivitas membuat pasar sebagai batu loncatan untuk membangun kerja sama jangka panjang, memanfaatkannya sebagai pintu masuk ke pengelolaan Treasury, transaksi OTC, produk terstruktur, hingga menjadi konsultan pasar sekunder atau pengelola aset.

Dengan kata lain, laba sebenarnya makin tidak lagi berasal dari "biaya likuidasi pasar", melainkan dari struktur berikutnya. Hal ini juga menjelaskan mengapa banyak pelaku likuidasi pasar yang masih aktif sekarang ini secara bersamaan memperluas bisnis investasi, pengelolaan aset, konsultasi, dan lainnya. Mereka bukan sedang beralih bisnis, melainkan mencari "ruang kelangsungan hidup" bagi bisnis utama mereka yang sudah terkompresi.

Penggantian Industri: Pemisahan Meja Judi

Pada siklus sebelumnya, persaingan antar pialang utama terjadi di meja yang sama, dengan platform perdagangan yang sama, bentuk produk yang sama, dan indikator likuiditas yang sama.

Namun tahun ini, meja ini sedang dipecah.

Munculnya jalur-jalur baru seperti market making berbasis blockchain, derivatif, dan tokenisasi saham sedang secara sistematis mengubah dinamika persaingan antar pialang.

Secara naratif, penawaran likuiditas berbasis blockchain sering diberi label "terbuka dan terdesentralisasi", tetapi dalam praktiknya, ambang batasnya justru semakin tinggi. Ketidakpastian likuiditas nyata, keterbatasan lingkungan eksekusi, serta risiko kontrak pintar yang bersifat rutin, membuatnya menjadi kurva kemampuan yang benar-benar berbeda, bukan sekadar pengurangan dimensi.

Dibandingkan dengan membuat pasar di blockchain, membuat pasar derivatif menunjukkan karakteristik yang berlawanan. Masuknya memiliki ambang batas yang tinggi, tetapi begitu mapan, kanal pengamanannya sangat dalam.

Dalam penawaran likuiditas derivatif, pasar kontrak memiliki persyaratan ekstrem terhadap pengendalian risiko dan manajemen posisi, sehingga secara alami cenderung kepada penawar likuiditas institusional yang memiliki skala modal lebih besar, pengalaman pengendalian risiko lebih kaya, dan sistem yang lebih matang. Di jalur ini, pemain baru bukan tidak memiliki peluang, tetapi tingkat toleransi kesalahan sangat rendah.

Sehubungan dengan tokenisasi saham, meskipun dianggap sebagai narasi penting dalam menghubungkan keuangan tradisional, di tingkat penawaran pasar masih berada di tahap awal. Kesulitan intinya terletak pada kompleksitas struktur lindung nilai dan penyelesaian, sehingga sebagian besar penawar pasar masih mengambil sikap "prioritas penelitian, partisipasi hati-hati".

Dengan kata lain, ini adalah jalur yang memiliki potensi sangat tinggi, tetapi model pasar yang stabil belum terbentuk.

Namun menurut Reele, jalur pembuatan pasar jenis baru ini tidak hanya sedang mengubah struktur industri, tetapi juga menjadi sumber tekanan bagi mereka untuk berinovasi. Meskipun jumlah klien sedikit berkurang, mereka tetap harus segera menyesuaikan diri dengan berbagai strategi baru yang terus bermunculan di pasar, serta memberikan strategi pembuatan pasar yang lebih baik kepada pihak proyek.

"Industri maker, sedang bergerak dari 'pasar tunggal' menuju ekosistem terstruktur dengan 'berbagai jalur sejajar.' Persaingan antar maker kini sedang beralih dari 'persaingan homogen' menuju diferensiasi kemampuan lintas jalur," kata Reele.

Moat dari Pedagang Pasar Kriptografi

Setelah keuntungan besar berkurang, peran bergeser, dan jalur kompetisi semakin terbagi, sebuah kenyataan mulai terlihat jelas: persaingan antar pialang pasar (market maker) bukan lagi tentang "siapa yang lebih agresif", melainkan tentang "siapa yang paling sedikit membuat kesalahan".

Pada tahap ini, yang benar-benar menciptakan perbedaan bukanlah keunggulan tunggal, melainkan seperangkat kemampuan sistem yang sulit dikopi.

Kemampuan sistem di sini mencakup sistem perdagangan yang stabil, sistem kontrol risiko yang ketat, kemampuan riset yang kuat, kesesuaian hukum dan dapat diaudit, dan kemampuan-kemampuan ini bersama-sama membangun sistem kepercayaan pialang kripto.

Joesph mengungkapkan, biaya kredit dan biaya kepatuhan yang dikeluarkan untuk membangun sistem kepercayaan ini merupakan pengeluaran terbesar saat ini. Meskipun industri pialang kripto sudah menjadi pasar yang sangat kompetitif, bagi pemain baru, mereka tidak tentu memiliki pengalaman yang lebih baik dibanding pialang senior dalam membangun konsensus dan reputasi, serta menghadapi risiko.

Pembersihan besar-besaran di pasar kripto pada 11 Oktober 2025 adalah bukti konkret. Vicent mengatakan, kejadian ini mencerminkan bahwa kecepatan penyebaran leverage dan likuidasi jauh lebih cepat dibandingkan mekanisme kontrol risiko tradisional. Industri sedang mempercepat proses diferensiasinya, tim yang kurang memiliki infrastruktur dan kemampuan kontrol risiko akan tersingkir, dan pasar akan berkembang menuju arah yang lebih terkonsentrasi dan lebih terlembagakan.

"Menjadi pialang saat ini sudah merupakan sebuah proyek sistematis. Yang benar-benar bisa bertahan jangka panjang bukanlah tim yang berhasil menghindari risiko sekali, melainkan tim yang sejak awal mengasumsikan bahwa pembersihan pasar pasti terjadi, dan telah bersiap untuk menghadapinya," kata Vicent.

Secara keseluruhan, keunggulan kompetitif sejati pialang (market maker) terletak pada kemampuan mereka untuk "tidak mudah membuat kesalahan fatal" di berbagai titik kritis. Hal ini menyebabkan munculnya hasil yang tampaknya kontra-intuitif dalam industri ini: pialang yang paling sukses adalah mereka yang paling disiplin, paling terstruktur, dan paling sistematis.

Ketika pasar memasuki tahap baru di mana persaingan sudah sempurna dan risiko diatur dengan baik, para pialang kripto tidak lagi menjadi "pelaku arbitrase pinggiran", tetapi justru menjadi peran dasar yang tidak terpisahkan namun sangat terbatas dalam sistem keuangan kripto.

Logika kelangsungannya semakin mendekati keuangan tradisional, beroperasi secara presisi seperti raksasa perdagangan frekuensi tinggi di Wall Street, namun berada di tengah "hutan gelap" yang tidak pernah tutup selama 7x24 jam, dengan volatilitas sepuluh kali lebih tinggi dibandingkan Nasdaq.

Ini bukan hanya kembalinya ke finansial tradisional, tetapi juga evolusi spesies dalam lingkungan ekstrem.

Tautan asli

Klik untuk mempelajari BlockBeats dan posisi yang sedang dibuka.

Selamat datang di komunitas resmi Lvdong BlockBeats:

Grup langganan Telegram:https://t.me/theblockbeats

Grup diskusi Telegram:https://t.me/BlockBeats_App

Akun resmi Twitter:https://twitter.com/BlockBeatsAsia