Sejak ditutup pada 2 Maret, aliran minyak global sekitar 17,8 juta barel/hari terputus. Pada bulan Maret saja, harga Brent naik hampir 60%, sementara WTI naik sekitar 53%. Ini merupakan kenaikan bulanan paling tajam dalam sejarah kontrak Brent sejak diluncurkan pada 1988, melewati rekor kenaikan 46% selama Perang Teluk tahun 1990.
Secara logika, lonjakan harga minyak mendorong ekspektasi inflasi, sehingga imbal hasil obligasi seharusnya ikut naik. Selama sebagian besar dua dekade terakhir, harga minyak dan imbal hasil obligasi pemerintah AS jangka 10 tahun memang berkorelasi positif. Namun kali ini, keduanya bergerak berlawanan.
Tiga minggu pertama Maret, keduanya masih bergerak sejajar naik. WTI naik dari $67 menjadi $100, sementara imbal hasil obligasi 10 tahun naik dari 4,15% menjadi 4,44%. Titik balik terjadi antara 27 hingga 30 Maret: harga minyak terus melonjak, tetapi imbal hasil anjlok dari 4,44% menjadi 3,92% dalam tiga hari perdagangan, turun 52 basis poin dan menembus level psikologis 4%.
Ini adalah contoh klasik "aliran ke aset aman", di mana pasar obligasi membuat penilaian: risiko pertumbuhan telah mengungguli risiko inflasi. Kata-kata tepat dari lembaga riset ekonomi Oxford Economics adalah "risiko pertumbuhan ekonomi mulai mengungguli risiko inflasi". Dengan kata lain, pasar bukan tidak takut akan inflasi, tetapi lebih takut akan resesi.
Pemisahan semacam ini tidak umum, tetapi setiap kali muncul, cerita di belakangnya tidak pernah baik.
Dalam lima dekade terakhir, harga minyak naik drastis lebih dari 35% dalam jangka pendek sebanyak lima kali. Pada tahun 1973, embargo minyak menyebabkan PDB AS turun 4,7%. Pada tahun 1979, revolusi Iran menyebabkan PDB global menyimpang 3 poin persentase dari tren pertumbuhan. Pada tahun 1990, Perang Teluk mendorong AS memasuki resesi singkat. Pada tahun 2008, harga minyak mencapai puncaknya di $147; meskipun resesi tersebut terutama disebabkan oleh krisis keuangan, goncangan harga minyak mempercepat penurunan ekonomi. Satu-satunya pengecualian adalah lonjakan harga minyak akibat perang Rusia-Ukraina pada tahun 2022, yang tidak memicu resesi, tetapi menimbulkan inflasi paling tajam dalam 40 tahun.
Kenaikan pada Maret 2026 melebihi semua contoh di atas. Menurut penelitian ekonom Federal Reserve James Hamilton, tidak ada hubungan mekanis antara guncangan harga minyak dan resesi, tetapi "semakin besar kenaikan harga minyak bersih, semakin signifikan dampaknya terhadap konsumsi dan investasi." Goldman Sachs telah menaikkan probabilitas resesi AS menjadi 30%, sementara perusahaan konsultan EY-Parthenon memberikan angka 40%.
Reaksi pasar juga sangat cepat.
Pada awal Maret, CME FedWatch menunjukkan bahwa pasar mengharapkan pemotongan suku bunga sebanyak tiga kali sepanjang tahun, dengan probabilitas pemotongan pada Juni sebesar 70%. Kemudian, harga minyak terus meningkat, dan pada 26 Maret, indeks harga impor AS melonjak 1,3%, sementara calon ketua Federal Reserve, Kevin Warsh, menyiratkan bahwa suku bunga netral mungkin lebih tinggi. Pada hari itu, probabilitas kenaikan suku bunga sepanjang tahun melonjak menjadi 52%, dan imbal hasil 10 tahun mencapai 4,35%. FinancialContent mendefinisikan hari ini sebagai "The Great Hawkish Pivot".
Empat hari kemudian, narasi benar-benar berbalik. Pada 30 Maret, data kepercayaan konsumen anjlok tajam, sektor manufaktur menyusut secara tak terduga, dan imbal hasil 10 tahun anjlok ke 3,92%. Menurut FinancialContent, peluang pasar memperkirakan peralihan dovish Fed pada Mei naik menjadi 65%. Goldman Sachs mengatakan pasar salah memperkirakan arah kenaikan suku bunga. Pada hari yang sama, Powell berbicara kepada mahasiswa sarjana di Harvard bahwa Fed "belum sampai pada titik di mana harus memutuskan apakah akan mengabaikan dampak perang", tetapi menekankan bahwa "pengikatan ekspektasi inflasi adalah kunci".
Menurut Axios, pernyataan Powell ditafsirkan pasar sebagai sinyal bahwa Fed tidak ingin menaikkan suku bunga untuk melawan inflasi, juga tidak terburu-buru menurunkannya untuk menyelamatkan ekonomi, melainkan sedang menunggu untuk melihat apakah guncangan pasokan ini bersifat sementara atau berkelanjutan. Namun, pasar obligasi sudah tidak bisa menunggu lagi.
Jika sejarah menjadi acuan, strategis Citigroup McCormick mengatakan yang paling jelas: tantangan stagflasi di depan, buruk untuk obligasi dan buruk untuk saham.
Periode stagflasi 1973 hingga 1982 memberikan catatan pengembalian aset. Emas memberikan pengembalian tahunan riil +9,2%, indeks komoditas (S&P GSCI) meningkat 586% dalam sepuluh tahun, properti +4,5%. Sementara itu, pengembalian tahunan riil S&P 500 adalah -2%, dan obligasi pemerintah jangka panjang -3%. Menurut data historis NYU Stern, pada tahun 1979 saja, obligasi pemerintah jangka panjang mengalami kerugian sebesar -8,6%.
Portofolio tradisional 60/40 (60% saham + 40% obligasi) terjepit di tengah stagflasi. Satu-satunya aset nyata yang mampu mengungguli inflasi adalah aset fisik. Société Générale memperkirakan harga rata-rata Brent pada April sebesar $125, dengan "puncak yang dapat dipercaya" hingga $150. Goldman Sachs sedikit lebih konservatif, memperkirakan harga rata-rata April sebesar $115, namun dengan asumsi Selat Hormuz akan kembali beroperasi dalam enam minggu dan turun menjadi $80 pada akhir tahun.
Pasar obligasi telah membuat pilihan untuk semua orang, antara inflasi dan resesi, ia mempertaruhkan resesi.