Minggu lalu, seorang investor institusional melakukan perdagangan tunggal terbesar di luar bursa dalam sejarah dana perdagangan saham spot Bitcoin AS, melepaskan posisi senilai $1,26 miliar di BlackRock’s iShares Bitcoin Trust (IBIT).
Meskipun transaksi ini memicu perdebatan sengit di Wall Street, analisis dari NYDIG menunjukkan bahwa penjualan tersebut merupakan penarikan terarah dan mendesak oleh seekor paus, bukan penutupan rutin dari strategi arbitrase dana lindung nilai yang populer.
Menurut analisis, entitas tersebut membayar harga tinggi untuk likuiditas segera. Entitas tersebut menanggung biaya eksekusi hampir $30 juta hanya untuk mengamankan keluar sebelum pasar aset digital secara luas mengalami penurunan signifikan.
Memahami megatrade IBIT
NYDIG mencatat bahwa aktivitas di BlackRock's IBIT mulai meningkat secara perlahan setelah sesi pagi awal dengan volume normal.
Menurut perusahaan, harga saham ETF naik sedikit dari $43,81 menjadi puncak intraday $44,24 antara pukul 10:16 pagi dan 10:28 pagi Waktu Timur. Volume perdagangan selama jendela ini melonjak menjadi tiga atau empat kali tingkat normalnya, menunjukkan bahwa broker pelaksana sedang menguji likuiditas pasar dan dengan hati-hati mempersiapkan pasar untuk penempatan besar-besaran.
Kemudian, tepat pada pukul 10:30 pagi, palu jatuh.
Seorang penjual tunggal menjual 29,21 juta saham IBIT dalam transaksi negosiasi pribadi, di luar bursa. Blok tersebut ditutup pada harga $43,16 per saham. Karena harga pasar terkini pada saat itu adalah $44,17, penjual menerima diskon 2,3% secara langsung. Dalam istilah dolar, penalti eksekusi ini membebani entitas misterius tersebut sekitar $29,5 juta.
Kode pelaporan regulasi yang melekat pada perdagangan tersebut menunjukkan fokus tunggal penjual pada kecepatan. Transaksi tersebut dicatat di FINRA/Nasdaq TRF Carteret, yang merupakan fasilitas yang digunakan oleh broker-dealer untuk melaporkan perdagangan dark pool dan perdagangan yang dinegosiasikan secara pribadi.
Selain itu, ia membawa designation Intermarket Sweep Order bersama dengan pengecualian trade-through Reg NMS.
Dalam bahasa yang sederhana, pengecualian ini memungkinkan pemain institusional untuk melewati persyaratan mencari harga terbaik yang ditampilkan di berbagai bursa publik, selama mereka bertanggung jawab untuk memenuhi penawaran yang dilindungi tertentu.
Ini menunjukkan bahwa penjual secara aktif memilih kepastian keluar instan dan terpadu daripada kemungkinan harga yang lebih baik.
Mengungkap mitos arbitrase
Ketika cetakan miliaran dolar yang sangat tidak biasa terjadi di ETF kripto, komentator pasar biasanya mengandalkan penjelasan umum: the basis trade.
Strategi dana lindung nilai yang populer ini melibatkan pembelian spot ETF sekaligus menjual pendek futures bitcoin untuk memanen imbal hasil dari selisih harga antara keduanya.
Namun, analisis NYDIG mengidentifikasi tiga faktor berbeda yang menghancurkan teori pembatalan basis dalam kasus ini.
Pertama, ekonomi dasarnya tidak sejalan. Pedagang basis mengandalkan penangkapan imbal hasil persentase sempit seiring waktu. Menerima kerugian langsung 230 basis point pada sisi spot perdagangan akan langsung menghilangkan sebagian besar pengembalian tahunan yang diharapkan dari strategi tersebut.
Kecuali menghadapi margin call yang kritis, meja arbitrase secara alami akan menutup posisinya secara pasif selama beberapa hari atau minggu untuk mempertahankan modal.
Kedua, urgensi struktural perdagangan ini sama sekali tidak selaras dengan manajemen delta-netral. Perintah sweep antar pasar dan diskon blok besar adalah ciri penjual arah yang terdesak atau sangat yakin, bukan petani yield yang netral pasar.
Akhirnya, pasar futures menyediakan bukti utama. Blok sebesar 29,21 juta saham di IBIT setara dengan sekitar 18.500 bitcoin. Jika seorang arbitrageur sedang keluar dari posisi delta-netral sebesar itu, mereka perlu secara bersamaan membeli kembali sekitar 3.700 kontrak futures bitcoin di Chicago Mercantile Exchange (CME) untuk menetralisir buku mereka.
Namun, buku order CME hampir tidak menunjukkan aktivitas sama sekali pada hari itu. Selama menit tepat ketika blok ETF melewati pita, hanya 91 kontrak futures yang berpindah tangan. Selama seluruh jendela tiga puluh menit di sekitar transaksi tersebut, hanya sekitar 1.000 kontrak yang dieksekusi.
Selain itu, pembatalan basis yang sebenarnya sebesar ini akan memerlukan penyerapan hampir setengah dari total volume harian CME dalam sekejap, yang akan memicu lonjakan besar dan sangat terlihat dalam aktivitas futures.
Jadi, ketiadaan total lonjakan semacam itu menegaskan bahwa penjual tersebut hanya memiliki posisi panjang pada bitcoin dan tiba-tiba ingin keluar.
Siapa paus tersebut?
Skala transaksi yang begitu besar meninggalkan daftar tersangka yang sangat pendek.
NYDIG mencatat bahwa perdagangan blok tersebut melebihi total kepemilikan semua investor 13F yang diungkapkan pada kuartal pertama 2026, dengan pengecualian peserta yang diotorisasi dan maker, yang memegang persediaan secara ketat untuk penyediaan likuiditas, bukan untuk tujuan investasi.
Setelah perdagangan sebesar ini, para analis secara alami memperhatikan arus dana untuk melacak dampaknya. IBIT mencatat penarikan bersih sebesar $192 juta pada 26 Mei, diikuti oleh tambahan $528 juta pada 27 Mei.
Namun, mekanisme pasar menunjukkan bahwa angka-angka ini tidak mewakili penyelesaian langsung dan segera atas saham-saham paus tersebut.
Karena nilai aset bersih ETF ditutup pada $42,95 pada hari perdagangan dan $42,43 pada hari berikutnya, yang jauh di bawah harga eksekusi blok $43,16 yang dinegosiasikan, pihak lawan yang membeli saham tersebut tidak memiliki insentif ekonomi untuk segera menebusnya dengan penerbit.
Melakukannya akan mengunci kerugian instan. Sebaliknya, pembeli kemungkinan menyerap blok tersebut ke dalam persediaan dan telah mendistribusikan saham secara sistematis ke pasar sekunder seiring waktu.
Jadi, identitas sebenarnya dari penjual dan motif mereka tetap tersembunyi dalam ketidakjelasan perdagangan di luar bursa. Tidak mungkin membuktikan secara pasti apakah paus tersebut dipaksa keluar karena batas risiko internal yang ketat atau apakah mereka membuat taruhan diskresioner bahwa pasar kripto akan mengalami penurunan berkelanjutan.
Tekanan pasar dan kelelahan institusional
Setelah perdagangan pada 26 Mei, analis ETF Bloomberg Eric Balchunas mengklaim "pasar menyerap penjualan dengan baik."
Namun, waktu penarikan miliaran dolar itu terbukti proaktif, karena Mei merupakan bulan yang berat bagi aset digital. Data dari CoinGlass menunjukkan bahwa kripto teratas kehilangan hampir 4% sepanjang bulan, berdagang di dekat $73.000 pada akhirnya.
Kinerja harga ini diperburuk oleh penurunan minat investor terhadap spot Bitcoin ETFs.
NYDIG mencatat bahwa dana AS memasuki sesi 26 Mei dengan sudah mengalami renten enam hari berturut-turut arus keluar. Sektor ini kehilangan $1,55 miliar selama periode tersebut saja, dengan IBIT BlackRock menanggung beban kerugian terbesar, melepaskan sekitar $1,1 miliar.
Pada akhir Mei, kerusakan telah bertambah. ETF Spot Bitcoin yang terdaftar di AS mengalami arus keluar bulanan total sebesar $2,4 miliar, menurut data dari SoSoValue.
Tekanan penjualan yang berkelanjutan menarik total aset yang dikelola di seluruh kategori ETF dari di atas $100 miliar turun menjadi $94,17 miliar.
Pos Seekor paus misterius membayar $30 juta untuk keluar dari ETF Bitcoin BlackRock sebelum pasar jatuh pertama kali muncul di CryptoSlate.