Morgan Stanley: Laporan Pekerjaan Non-Pertanian Agustus Hanya Latihan, Kenaikan Suku Bunga September Bergantung pada CPI

Penulis: Dong Jing, Wall Street View

Wall Street sedang memperhatikan laporan non-farm payrolls Agustus yang akan segera dirilis, tetapi peringatan terbaru dari Bank of America: jangan tertipu oleh data non-farm yang menyesatkan—ini hanya pembuka, garis hidup mati sebenarnya untuk kenaikan suku bunga Fed pada September tergantung pada data CPI berikutnya.

Menurut informasi dari Trading Desk Zhui Feng, dalam laporan riset suku bunga dan valuta asing terbaru yang dikeluarkan pada 2 September oleh Bank of America, data ketenagakerjaan non-farm bulan Agustus hanyalah "pemanasan pembuka", dan variabel kunci yang menentukan apakah The Fed akan menaikkan suku bunga pada September adalah data inflasi CPI yang akan segera dirilis.

Laporan menyatakan bahwa Bank of America memperkirakan penambahan lapangan kerja non-farm pada Agustus hanya sebanyak 40.000 orang (35.000 di sektor swasta), jauh di bawah konsensus pasar, sementara tingkat pengangguran tetap di 4,1%. Dalam pidato Ketua Federal Reserve Powell di pertemuan tahunan Jackson Hole, kata-kata terkait inflasi muncul sekitar dua kali lebih sering daripada kata-kata terkait pasar tenaga kerja, secara jelas menunjukkan bahwa inflasi adalah titik acuan utama kebijakan moneter saat ini. Probabilitas kenaikan suku bunga pada September saat ini sekitar 70%, tetapi keputusan akhir harus menunggu data CPI dan PPI minggu depan.

Bank tersebut berpendapat bahwa saat ini terdapat rasio risiko-imbal hasil yang sangat tidak seimbang di pasar: kenaikan obligasi pemerintah AS yang disebabkan oleh data non-farm payroll yang lebih rendah dari perkiraan akan jauh lebih besar daripada penjualan yang disebabkan oleh data yang melampaui perkiraan. Berdasarkan hal ini, Bank of America merekomendasikan investor untuk membeli obligasi AS jangka 5 tahun, membangun transaksi mempersteepkan kurva imbal hasil obligasi AS 5 tahun/30 tahun, serta secara taktis menjual pendek dolar AS.

Bank of America memperkirakan penambahan lapangan kerja non-farm pada Agustus sebesar 40.000 (sektor swasta 35.000), di bawah konsensus pasar, tetapi sejalan dengan pola musiman lemah khas musim panas dalam beberapa tahun terakhir. Data historis menunjukkan bahwa data non-farm Agustus cenderung memberikan kejutan di bawah perkiraan, terutama dalam beberapa tahun terakhir terbebani oleh faktor musiman sisa musim panas, dan data ADP juga terus menunjukkan kelemahan.

Meskipun demikian, rata-rata pekerjaan sektor swasta selama 3 bulan akan tetap berada di sekitar 30.000 orang, mendekati tingkat impas ekonomi. Tingkat pengangguran (U3) diperkirakan tetap di 4,1%, tetapi dapat meningkat menjadi 4,2% jika partisipasi tenaga kerja mengalami pemulihan.

Bank of America secara jelas menyatakan bahwa mengingat pernyataan terbaru Waugh mengenai ketahanan pasar tenaga kerja, bahkan jika data non-farm payroll lemah, dampaknya terhadap penetapan suku bunga bulan September akan sangat terbatas.

Analis Bank of America melakukan statistik frekuensi kata dalam pidato Walsh di pertemuan tahunan Jackson Hole, dan hasilnya sangat meyakinkan: kata-kata terkait inflasi (termasuk inflation, prices, price stability, PCE, CPI, dan inflation expectations) muncul sebanyak 61 kali, sementara kata-kata terkait pasar tenaga kerja (termasuk labor, employment, unemployment, jobs, wages, dan workers) hanya muncul 30 kali, dengan yang pertama hampir dua kali lipat dari yang kedua.

Data ini secara langsung mengungkapkan prioritas kebijakan Federal Reserve saat ini: inflasi lebih tinggi daripada lapangan kerja. Wessel dalam pidatonya menggambarkan pasar tenaga kerja saat ini sebagai mendekati tingkat pekerjaan penuh, dengan menekankan jumlah klaim tunjangan pengangguran yang stabil dan tingkat pengangguran yang tetap, bukan menjadikan angka lapangan kerja baru yang lemah sebagai sinyal risiko utama.

Ini berarti bahwa bahkan jika data non-farm payrolls Agustus lemah, dampaknya terhadap ekspektasi kenaikan suku bunga pada September akan sangat terbatas.

Menurut Bank of America, NFP paling-paling hanyalah "pembuka", sementara CPI minggu depan adalah "pertunjukan utama" yang akan menentukan arah pertemuan FOMC September.

Perlu diperhatikan bahwa Bank of America secara khusus menyoroti masalah jendela waktu kunci: Laporan NFP Agustus adalah titik data penting terakhir sebelum pejabat Federal Reserve memasuki masa "kesunyian".

Ini berarti bahwa setelah rilis data non-farm payroll, pejabat Federal Reserve akan memiliki kesempatan singkat untuk menyampaikan pernyataan publik mengenai implikasi kebijakan dari data pasar tenaga kerja. Namun, menjelang rilis data CPI minggu depan, para pejabat akan memasuki masa diam dan tidak lagi dapat memberikan panduan tambahan kepada pasar.

Oleh karena itu, komentar apa pun dari pejabat Federal Reserve setelah rilis data non-farm payroll akan memiliki dampak luar biasa penting terhadap cara pasar menafsirkan data CPI dan membentuk ekspektasi kebijakan untuk September.

Dalam konteks pasar suku bunga saat ini, penilaian inti Bank of America adalah: data non-farm payroll memiliki dampak yang jelas tidak simetris terhadap pasar suku bunga.

Secara khusus:

Jika tingkat pengangguran naik menjadi 4,2%, imbal hasil obligasi AS 2 tahun diperkirakan turun 5 hingga 12 basis poin, dan imbal hasil 10 tahun turun 5 hingga 10 basis poin;

Jika tingkat pengangguran turun menjadi 4,0%, yield obligasi AS 2 tahun diperkirakan naik 5 hingga 6 basis poin, dan yield 10 tahun naik 5 hingga 8 basis poin;

Jika tingkat pengangguran tetap pada 4,1%, fluktuasi yield untuk semua jangka waktu masing-masing sekitar 5 basis poin.

Di balik ketidakseimbangan ini terdapat dua logika: pertama, CTA (Commodity Trading Advisors) dan dana obligasi aktif saat ini masih mempertahankan eksposur durasi yang relatif bearish, yang berarti pasar lebih rentan terhadap cover short ketika data gagal memenuhi harapan; kedua, bahkan jika data non-farm payroll kuat, hal itu tidak cukup untuk sepenuhnya mengunci kenaikan suku bunga pada bulan September, sehingga pasar akan tetap dalam ketidakpastian sebelum rilis CPI.

Selain itu, pola historis juga memberikan batasan terhadap titik kenaikan suku bunga. Bank of America juga menunjukkan batasan kalender politik penting: sejak 1990, Federal Reserve belum pernah memulai siklus kenaikan suku bunga baru pada rapat FOMC yang berdekatan dengan pemilu nasional. Jika tidak ada kenaikan suku bunga pada bulan September, jendela rapat "aktif" berikutnya mungkin ditunda hingga Desember, karena rapat bulan Oktober terlalu dekat dengan pemilu paruh waktu.

Berdasarkan risiko asimetris di atas dan kredibilitas Federal Reserve yang dibangun kembali, Bank of America merekomendasikan untuk membeli obligasi pemerintah AS jangka 5 tahun dan membangun transaksi mempersteepkan kurva imbal hasil obligasi AS 5 tahun/30 tahun. Bank of America memperkirakan bahwa data non-farm payroll yang lemah akan menyebabkan steepening bullish pada kurva imbal hasil, sementara data yang kuat akan menyebabkan flattening bearish.

Pada tingkat valuta asing, penilaian Bank of America selaras dengan logika strategi suku bunga: dolar menghadapi risiko asimetris, di mana dalam skenario data yang melebihi atau di bawah perkiraan dengan magnitudo yang sama, ruang penurunan lebih besar daripada ruang kenaikan.

Dalam konteks saat ini, probabilitas kenaikan suku bunga pada bulan September telah dihargakan sekitar 70%, posisi panjang dolar spekulatif (data IMM) tetap berada di posisi netto panjang, namun data ekonomi AS belakangan ini terus melemah. Bank of America menunjukkan bahwa pergerakan dolar musim panas ini lebih didorong oleh peristiwa kebijakan AS, bukan data aktual.

Bank of America juga menunjukkan bahwa keterlambatan penyesuaian dolar setelah Jackson Hole kemungkinan mencerminkan sentimen bearish berkelanjutan yang disebabkan oleh pengumuman repurchase obligasi pemerintah yang tak terduga pada akhir Agustus.

Jika Federal Reserve akhirnya menaikkan suku bunga, hal ini akan secara efektif menekan narasi "pelemahan dolar"; jika mengulangi kesalahan FOMC Juli yang bersifat鸽派, kepercayaan yang telah dibangun kembali di Jackson Hole akan cepat runtuh, dan dolar akan turun.