MicroStrategy Memegang $531 miliar dalam Bitcoin tetapi Menghadapi Kewajiban Bunga Tahunan $17,1 miliar

Penulis: Chain Research Society

Pada 3 Juni 2026, MicroStrategy (Strategy/MSTR) memegang 843.706 bitcoin (nilai pasar sekitar $53,1 miliar), sekaligus memiliki obligasi konversibel senilai $6,7 miliar dan saham preferen abadi senilai $15,5 miliar, dengan kewajiban bunga tahunan sekitar $1,712 miliar. Hanya satu saham preferen, STRC, sudah mencapai $10,5 miliar, dengan pengeluaran dividen tahunan sekitar $1,2 miliar, sementara pendapatan tahunan bisnis perangkat lunak perusahaan hanya sekitar $500 juta, sehingga seluruh pendapatan habis untuk membayar bunga.

Satu, kekuatan tubuh emas telah hilang

Dari 26 hingga 31 Mei 2026, MicroStrategy menjual 32 bitcoin dengan harga rata-rata $77.135 per bitcoin, total sekitar $2,5 juta. Transaksi ini hanya menyumbang 0,004% dari total posisi mereka sebanyak 843.738 bitcoin, dan pasar mulai memperhitungkan risiko kegagalan arus kas MicroStrategy.

Setelah berita ini muncul, bitcoin jatuh di bawah $70.000 dalam 24 jam, kini berada di $63.000, dan saham MSTR turun 17% dalam dua hari terakhir. Di Polymarket, probabilitas MicroStrategy menjual lebih banyak bitcoin sebelum akhir 2026 melonjak hingga sekitar 90%, karena MicroStrategy terpaksa menjual bitcoin untuk membayar bunga saat arus kasnya habis.

Dua setengah juta dolar AS tidak berarti apa-apa bagi perusahaan dengan kapitalisasi pasar 44 miliar dolar AS. Namun, janji Michael Saylor selama tiga tahun untuk tidak pernah menjual bitcoin telah dilanggar.

Saylor sudah memberikan peringatan sejak rapat laporan kuartal pertama pada 5 Mei. Kalimat aslinya: "Kami mungkin menjual sejumlah bitcoin untuk membayar dividen, dengan tujuan mendesensitisasi pasar dan mengirimkan sinyal bahwa kami benar-benar melakukannya." Pernyataan CEO Phong Le lebih langsung: perusahaan akan menjual bitcoin ketika menguntungkan bagi dirinya sendiri, dan tidak hanya duduk diam dengan mengatakan "tidak akan pernah menjual".

Mengatakan hal ini menunjukkan bahwa kondisi keuangan MicroStrategy sendiri sudah sangat berbahaya.

Dua, Gambaran Utang: Sebenarnya berapa banyak utang MicroStrategy?

Struktur modal MicroStrategy dapat disederhanakan menjadi tiga lapisan: lapisan bawah adalah 843.706 bitcoin cadangan (sisi aset); lapisan tengah adalah obligasi konversibel (utang tradisional); lapisan atas adalah saham preferen abadi (lapisan pendanaan baru).

2.1 Struktur obligasi konversibel: Matriks utang berbunga rendah dari 8,2 miliar menjadi 6,7 miliar

MicroStrategy mengakumulasi sekitar $9,26 miliar obligasi konversibel hingga Q3 2024, kemudian pada November 2024 menerbitkan obligasi konversibel 0% senilai $3 miliar yang jatuh tempo pada 2029, dan pada Q1 2026 menerbitkan lagi obligasi konversibel 0% senilai $2 miliar yang jatuh tempo pada 2030. Puncaknya, total volume obligasi konversibel mencapai sekitar $9,26 miliar.

Pada 15 Mei 2026, MicroStrategy menggunakan sekitar $1,38 miliar kas untuk membeli kembali obligasi konversi nol persen senilai $1,5 miliar yang jatuh tempo pada 2029 dengan diskon 8%. Setelah pembelian kembali, total volume obligasi konversi turun menjadi sekitar $6,754 miliar (sumber: Strategy.com Dashboard).

Rincian setiap batch obligasi konversibel saat ini adalah sebagai berikut:

Serangkaian obligasi konversibel ini memiliki beberapa ciri umum: semuanya merupakan utang senior tanpa jaminan, di mana bitcoin tidak pernah digunakan sebagai agunan; suku bunga kupon sangat rendah, dengan rata-rata tertimbang hanya 0,42%; pemegang memiliki hak konversi (dapat mengonversi menjadi saham biasa MSTR dengan harga yang telah ditentukan), sementara MicroStrategy memiliki hak memilih cara penyelesaian (tunai/saham/kombinasi); sebagian besar seri memiliki hak penjualan kembali oleh pemegang (Put Option), yang merupakan cara untuk mengurangi gelembung yang akan dibahas selanjutnya.

Ini adalah lapisan paling aman dalam seluruh sistem utang, bukan untuk keamanan kreditur, tetapi untuk keamanan MicroStrategy. Biaya bunga yang sangat rendah berarti hanya perlu membayar sekitar $34,6 juta bunga per tahun, tetapi tekanan pembayaran pokok yang sebenarnya tersebar di sepanjang rentang waktu 2027-2032, dengan pembayaran $1 miliar pada Februari 2027.

2.2 Saham preferen perpetuitas: Pinjaman perpetuitas senilai US$15,5 miliar

Mulai Januari 2025, MicroStrategy membuka jalur pendanaan baru—saham preferen perpetuitas. Hingga 3 Juni 2026, total volume saham preferen mencapai angka menakjubkan sebesar US$15,482 miliar (sumber: Strategy.com Dashboard), 2,3 kali lipat dari volume obligasi konversibel.

Saat ini terdapat 5 seri saham preferen yang diperdagangkan secara publik:

Dari lima jenis saham prioritas, STRC tidak hanya memiliki skala terbesar, tetapi juga merupakan inti dari kontradiksi dalam seluruh sistem utang.

Data bunga tahunan 2,3%

Pendapatan tahunan bisnis perangkat lunak MicroStrategy hanya sekitar $500 juta, sedangkan dividen tahunan dari satu saham prioritas STRC mendekati $1 miliar, yang akan menyerap seluruh arus kas MicroStrategy—ini juga alasan mereka terpaksa menjual koin.

Tiga, STRC: Bagaimana cara kerja pinjaman permanen senilai $8,5 miliar?

3.1 Logika Desain Produk

STRC adalah singkatan dari Series A Perpetual Stretch Preferred Stock, yang diluncurkan pada Juli 2025, dengan pendanaan IPO sebesar $2,521 miliar dan tingkat dividen bulanan awal 9%. Saylor menyebutnya sebagai momen iPhone perusahaan, dengan nilai jual utama memungkinkan perusahaan memperluas posisinya secara besar-besaran tanpa menjual satu pun bitcoin.

Sifat hukum STRC adalah saham preferen perpetu, bukan obligasi. Ini berarti:

• Tidak ada tanggal jatuh tempo: Investor tidak pernah dapat meminta MicroStrategy mengembalikan pokok. STRC tidak memiliki tekanan pengembalian pokok.

• Tidak ada klausul penebusan wajib: Perusahaan mempertahankan hak untuk menebus dengan harga $101, tetapi ini merupakan pilihan, bukan kewajiban.

• Dividen bukan jaminan pembayaran: Jika perusahaan memutuskan untuk menangguhkan pembagian dividen, klausul penghentian dividen akan secara bersamaan membekukan distribusi kepada semua saham subordinat (termasuk saham biasa MSTR) hingga STRC melunasi dividen yang tertunggak.

• Tidak dijaminkan dengan Bitcoin: Pernyataan resmi menyatakan bahwa saham prioritas seperti STRC tidak dijaminkan dengan posisi Bitcoin perusahaan, tetapi hanya memiliki hak klaim prioritas atas aset sisa.

Singkatnya: Pembeli STRC menyerahkan uang mereka ke MicroStrategy dan tidak akan pernah bisa mendapatkan kembali modal mereka, kecuali menjualnya di pasar sekunder atau keluar pada harga $101 per saham jika perusahaan memilih untuk menebusnya. MicroStrategy pada dasarnya menggunakan dana yang dihimpun dari ritel dan institusional—yang tidak perlu dibayar kembali pokoknya—untuk membeli lebih banyak bitcoin dan melunasi utang yang jatuh tempo.

Saat ini, nilai nominal STRC hanya $94, dan STRC juga pernah jatuh ke level ini pada Februari tahun ini.

Pembeli STRC bukanlah penganut Bitcoin asli kripto, melainkan investor pendapatan tetap yang mencari imbal hasil stabil dan tinggi. Mereka tidak membeli BTC spot, melainkan obligasi berimbal hasil tinggi. Orang yang membelinya menginginkan arus kas bulanan 11,5%, bukan kenaikan harga BTC.

3.2 Siklus Tiga Kaki

STRC beroperasi tanpa arus kas operasional, melakukan siklus kaki kiri menginjak kaki kanan:

Langkah pertama: Investor baru membeli STRC, dana yang terkumpul mengalir ke akun MicroStrategy

Kaki kedua: Dana dibagi dua, sebagian besar dibelikan bitcoin (menambah cadangan BTC), sebagian kecil masuk ke cadangan dolar (USD Reserve)

Tahap ketiga: Cadangan dolar membayar dividen STRC setiap bulan; cadangan bitcoin meningkat nilainya di pasar sekunder

Selama siklus ini berjalan, MicroStrategy tidak perlu menjual satu pun bitcoin dari posisinya untuk membayar bunga.

3.3 2,3% sebagai nilai kritis

Saylor memberikan perhitungan nilai kritis dalam konferensi laporan keuangan: selama tingkat apresiasi tahunan Bitcoin mencapai 2,3%, peningkatan nilai dolar dari posisi BTC setiap tahun akan sama dengan atau lebih besar dari total kewajiban tahunan sebesar 1,5 miliar dolar AS.

Dihitung ulang berdasarkan data 3 Juni 2026: 843.706 BTC × $63.409 × 2,3% ≈ $1,23 miliar, lebih rendah dari kewajiban tahunan saat ini sebesar $1,712 miliar. Pada tingkat harga kripto saat ini, tingkat apresiasi tahunan BTC perlu lebih tinggi untuk menutupi seluruh kewajiban. Jika mempertimbangkan penurunan harga dari sekitar $81.000 pada Maret menjadi sekitar $63.000 pada Juni (penurunan 22%), tekanan utang ini jelas sekali.

3.4 Garis waktu dari klaim bunga hingga pernyataan penjualan koin

Dengan mengurutkan garis waktu dari peluncuran STRC hingga pernyataan penjualan, terlihat rantai sinyal yang jelas:

• Juli 2025: STRC diluncurkan, dividen awal 9%

• Desember 2025: MicroStrategy secara diam-diam menetapkan cadangan senilai $1,44 miliar (memulai persiapan untuk "penghentian penerbitan STRC")

• Maret 2026: Tingkat dividen STRC dinaikkan dari 9% menjadi 11,5% (sinyal permintaan tingkat bunga lebih tinggi di pasar sekunder)

• 17 April 2026: Diubah menjadi pembayaran dividen setiap setengah bulan (mengurangi volatilitas pada hari eks-dividen)

• 5 Mei 2026: Celer secara resmi mengakui kemungkinan menjual BTC untuk membayar dividen

Dalam sembilan bulan, STRC berubah dari momen iPhone menjadi beban dividen.

Empat mekanisme keluar untuk utang MicroStrategy

Permainan utang MicroStrategy memanfaatkan premi harga saham MSTR yang tinggi dan kemampuan pembiayaan saham preferen untuk menyelesaikan pokok dan bunga utang. Untuk utang-utang ini, tim Seiler terutama mengelolanya melalui empat cara berikut.

4.1 Jalur satu: Konversi utang menjadi saham (mekanisme keluar paling inti)

Ini adalah ketentuan dasar dari semua obligasi konversibel MicroStrategy. Menurut perjanjian, ketika utang jatuh tempo atau pemegang memicu konversi, MicroStrategy memiliki hak memilih cara penyelesaian, yaitu dengan pembayaran penuh tunai, penuh saham biasa MSTR, atau kombinasi tunai dan saham.

Dalam praktiknya, selama harga saham MSTR lebih tinggi dari harga konversi yang ditetapkan saat penerbitan obligasi, kreditor biasanya akan memilih untuk mengonversi menjadi saham (karena keuntungan menjual saham setelah konversi lebih tinggi daripada menerima kembali uang tunai). Ini berarti, selama pasar tetap optimis, utang-utang ini pada akhirnya tidak perlu dibayar dengan uang sungguhan, melainkan akan diserap oleh likuiditas saham di pasar sekunder, dengan biaya sedikit melemahkan kepemilikan saham yang ada—ini juga alasan mengapa obligasi konversi MicroStrategy sebelumnya langsung habis dibeli.

4.2 Jalur dua: Pembelian kembali dengan diskon tunai (mengurangi gelembung)

Ketika obligasi diperdagangkan dengan diskon di pasar sekunder, MicroStrategy akan langsung membayar tunai untuk menebus utang tersebut lebih awal.

Kasus terbaru (15 Mei 2026): MicroStrategy menggunakan sekitar $1,38 miliar kas untuk secara langsung membeli kembali obligasi konversi nol persen yang jatuh tempo 2029 senilai $1,5 miliar dengan diskon 8%. Harga konversi obligasi ini adalah $672,40 per saham, sementara harga saham MSTR saat itu jauh di bawah angka tersebut, sehingga opsi konversi hampir tidak bernilai, menyebabkan harga pasar obligasi jatuh ke $88,93 per nilai nominal. MicroStrategy membeli kembali dengan harga sedikit di atas harga pasar, tidak hanya mengurangi tekanan pembayaran utang di masa depan, tetapi juga secara langsung menghasilkan keuntungan buku.

Untuk mendukung operasi ini, MicroStrategy secara khusus menetapkan cadangan dolar AS untuk mengelola likuiditas, yang awalnya sebesar $1,44 miliar pada pendiriannya pada Desember 2025, mencapai puncak sekitar $2,21 miliar pada akhir Q1, lalu turun drastis menjadi sekitar $900 juta setelah pembelian kembali pada Mei (data Dashboard per 3 Juni sebesar $900 juta).

4.3 Jalur Tiga: Peminjaman Baru untuk Melunasi Utang Lama dan Pertukaran Utang

Di jendela suku bunga rendah, MicroStrategy mengeluarkan obligasi baru dengan volume lebih besar dan jatuh tempo lebih jauh untuk menebus obligasi lama yang segera jatuh tempo atau memiliki ketentuan terbatas.

Kasus klasik (September 2024): MicroStrategy menerbitkan obligasi konversibel senilai $1,01 miliar tahun 2028 (kupon 0,625%), dan setelah mendapatkan dana, langsung menebus lebih awal obligasi bersenjata senilai $500 juta. Tindakan "pinjam baru untuk bayar lama" ini memiliki dua efek: pertama, memperpanjang durasi (menggeser jatuh tempo ke masa depan); kedua, yang paling penting, melepaskan 69.080 BTC yang dijaminkan oleh obligasi lama, sehingga seluruh Bitcoin kembali menjadi aset berkualitas tinggi tanpa jaminan.

4.4 Jalur Empat: Pemindahan ke Saham Preferen Perpetual (Penawaran Tambahan ATM)

Ini adalah perubahan strategi paling jelas dari MicroStrategy pada tahun 2025-2026. Untuk menghindari risiko dinding pembayaran jatuh tempo yang terkonsentrasi dari obligasi konversibel, tahun lalu MicroStrategy secara agresif menerbitkan dua produk melalui program ATM: MSTR (ekuitas digital) dan STRC (kredit digital/obligasi prioritas).

Keunggulan utama saham prioritas berkelanjutan seperti STRC adalah tidak adanya tanggal jatuh tempo, sehingga tidak ada tekanan pengembalian modal. MicroStrategy pada dasarnya menggunakan dana yang dipinjam dari ritel dan institusi tanpa kewajiban pengembalian modal untuk membayar utang tradisional yang memiliki tanggal jatuh tempo jelas, tetapi memerlukan bunga tinggi.

Sejak 2026, hanya saham prioritas STRC yang telah menghimpun dana sekitar US$5,58 miliar melalui ATM, dengan total mencapai sekitar US$8,5 miliar. Sebagian besar dana ini digunakan untuk membeli bitcoin dan menambah cadangan dolar.

V. Mengapa MicroStrategy akan memicu penjualan aset untuk membayar bunga

5.1 Rantai Pemicu

STRC telah menetapkan opsi pembayaran bunga dengan menjual aset, rantai pemicu lengkapnya adalah:

STRC peningkatan pasokan terhambat → cadangan dolar habis → harus menjual BTC sebelum cadangan habis untuk memenuhi kewajiban

Dalam operasi sehari-hari, MicroStrategy harus membayar sekitar $125 juta per bulan dalam bentuk dividen + bunga (kewajiban tahunan senilai $1,5–1,7 miliar). Sumber dana ini terbagi menjadi dua bagian:

• 1. Dana yang terkumpul dari peluncuran STRC. Investor membeli STRC, sebagian dana langsung masuk ke akun operasional, cukup untuk menutupi pembayaran dividen bulanan. Ini adalah jalur standar.

• 2. Cadangan dolar sebesar US$2,25 miliar. Ketika ritme penerbitan STRC melambat dan pendanaan bulanan di bawah kewajiban bulanan, selisihnya akan dipenuhi dari cadangan.

Dengan membagi cadangan saat ini sebesar $900 juta dengan kewajiban bulanan sebesar $125 juta, ini kira-kira dapat menutupi 7,2 bulan. Ini adalah kondisi terkini setelah kemampuan cakupan 18 bulan yang sebelumnya disebutkan oleh manajemen diperkecil, dengan pembelian kembali $1,4 miliar pada Mei langsung menghabiskan sebagian besar cadangan.

5.2 Berapa banyak koin yang ingin dijual?

Jika STRC sama sekali tidak terjual, cadangan dolar habis, dan harga BTC tidak lagi naik, berapa banyak BTC dari posisi 843.706 BTC MicroStrategy yang perlu dijual untuk menutupi kewajiban tahunan?

Rumus perhitungan: Jumlah dolar bunga tahunan ÷ Harga BTC = Jumlah yang perlu dijual

Berdasarkan kewajiban tahunan sebesar US$17,12 miliar dan harga BTC saat ini sebesar US$63.409, diperlukan penjualan sekitar 27.000 BTC per tahun, atau sekitar 3,2% dari total posisi.

Jika BTC memantul kembali ke level $81.000 (tingkat awal Mei), kebutuhan penjualan tahunan turun menjadi sekitar 21.100 unit (2,5% dari total posisi).

Dengan harga $63.409, tanpa mempertimbangkan apresiasi BTC, seluruh posisi dapat bertahan sekitar 31 tahun, itulah asal-usul angka 31.2 pada Dashboard strategy.com untuk jumlah tahun cakupan dividen BTC.

5.3 Mengapa harus melakukan desensitisasi pasar?

Saylor mengatakan dalam panggilan telepon pada 5 Mei bahwa membiarkan pasar terbiasa bukanlah perkataan sembarangan. Baru-baru ini, mereka menjual terlebih dahulu 32 BTC (0,004% dari total posisi), memberi sinyal ke pasar bahwa tidak ada yang runtuh, sehingga jika perlu menjual lagi di masa depan, kepanikan akan berkurang. Namun hasilnya justru anjlok besar-besaran!

CEO Phong Le menggambarkan tujuan penjualan bitcoin sebagai penguatan neraca dan peningkatan kandungan BTC per saham, tindakan MicroStrategy berarti penjualan bitcoin telah didefinisikan ulang dari alat penyelamat saat krisis menjadi alat operasional sehari-hari.

Enam: Skenario Kegagalan: Apakah MicroStrategy Akan Kolaps?

6.1 Skema Ponzi?

Peter Schiff, short seller terkenal di Wall Street, telah beberapa kali secara terbuka menyebut MicroStrategy sebagai skema Ponzi terpusat yang klasik, STRC sebagai penipuan yang tidak berkelanjutan, dan memprediksi perusahaan akan segera bangkrut.

Kesimpulan: Penilaian terhadap skema Ponzi tidak didukung oleh data. Namun, perlu juga ditekankan bahwa MicroStrategy bukanlah instrumen investasi bernilai. Ini adalah alat eksposur leveraged terhadap bitcoin dengan premi, di mana mNAV 1,23 berarti harga saham memiliki premi 23% terhadap aset bersih bitcoin, bukan diperdagangkan di bawah nilai intrinsiknya.

6.2 Peringkat Risiko Nyata (dari tertinggi ke terendah)

⚠️ Risiko 1: Premi mNAV menghilang → Kemampuan pembiayaan habis

Ini adalah risiko paling mematikan bagi MicroStrategy; saat ini, MicroStrategy akan sulit memperoleh pendanaan lagi tanpa menjadikan Bitcoin sebagai jaminan.

Logika pembiayaan inti MicroStrategy adalah memanfaatkan premi harga saham MSTR di atas nilai bersih BTC, dengan menerbitkan saham/saham preferen untuk arbitrase. Selama mNAV > 1, setiap saham MSTR atau unit STRC yang diterbitkan akan menghasilkan kas lebih dari nilai BTC yang setara. Jika mNAV turun di bawah 1 (yaitu, harga saham di bawah nilai yang setara dengan kandungan BTC per saham), mekanisme arbitrase ini akan gagal.

mNAV saat ini adalah 1,23, telah menyempit signifikan dari rentang sebelumnya 1,5-2,0. Jika terus menyempit mendekati 1, pembiayaan ATM STRC akan sulit dipertahankan, cadangan dolar tidak dapat diisi ulang, dan akhirnya memicu jalur penjualan aset.

⚠️ Risiko dua: BTC stagnan dalam jangka panjang + STRC tidak laku terjual → siklus penjualan paksa

Ini adalah siklus umpan balik positif yang merugikan, dan juga skenario terburuk yang diharapkan saat ini

• BTC tidak naik → Pembeli baru STRC bersikap menunggu (tidak ingin menerima aset yang harganya turun)

• STRC tidak laku → Cadangan dolar terus disedot

• Cadangan habis → Terpaksa menjual BTC untuk membayar bunga

• Jual BTC → menekan harga BTC, semakin melemahkan daya tarik STRC

• Kembali ke langkah pertama

Dengan kecepatan pengeluaran cadangan saat ini sebesar $900 juta (pengeluaran bulanan ~$125 juta), cadangan dapat bertahan sekitar 7 bulan. Ini berarti bahwa jika penerbitan STRC baru terus terhenti, awal 2027 akan menjadi titik kritis di mana cadangan kas habis.

⚠️ Risiko tiga: Penangguhan dividen saham preferen → Keruntuhan kepercayaan pasar

Prospektus STRD secara jelas menyatakan bahwa dividen bersifat non-cumulative, artinya perusahaan dapat menghentikan pembayaran kapan saja tanpa kewajiban untuk membayar kembali. Meskipun dividen STRC tidak secara eksplisit dinyatakan sebagai non-cumulative, namun termasuk dalam kewenangan diskresioner dewan direksi. Secara teori, MicroStrategy secara hukum dapat menghentikan seluruh dividen saham preferen.

Namun, biaya menghentikan dividen sangat tinggi, karena akan segera memicu penilaian ulang pasar terhadap semua seri saham prioritas, menghancurkan posisi produk STRC sebagai alternatif rekening tabungan, dan menyebabkan rencana pembiayaan saham prioritas secara substantif gagal.

6.3 Apa risiko yang tidak ada? Apakah Bitcoin akan dibereskan?

❌ Risiko likuidasi paksa: Semua obligasi konversibel MicroStrategy adalah utang tanpa jaminan, dan bitcoin tidak pernah digunakan sebagai agunan. Penurunan harga bitcoin tidak akan memicu penjualan paksa bitcoin cadangan. Desas-desus likuidasi pada awal Juni 2026 telah diklarifikasi secara resmi sebagai penyesuaian biasa dalam neraca.

❌ Risiko gagal bayar utang jatuh tempo: Obligasi konversibel senilai $1,05 miliar yang jatuh tempo pada Februari 2027 adalah yang terbaru; pada saat itu, MicroStrategy memiliki beberapa pilihan: membayar dengan kas, menerbitkan utang baru untuk menggantikannya, atau mendorong pemegang untuk mengonversi menjadi saham. Cadangan kas $900 juta ditambah pendanaan berkelanjutan melalui saham preferen tidak menimbulkan risiko teknis gagal bayar dalam jangka pendek.

❌ Biaya bunga membebani laporan laba rugi: Bunga tahunan dari obligasi konversibel hanya $34,6 juta, yang hampir dapat diabaikan dibandingkan dengan kapitalisasi pasar perusahaan sebesar $44 miliar. Beban sebenarnya terletak pada dividen saham preferen ($1,712 miliar), tetapi dividen tersebut dapat ditunda dan bukan merupakan kewajiban pembayaran wajib.

Periode konsentrasi penebusan MicroStrategy adalah dari Februari 2027 hingga September 2028, dengan lebih dari $5,9 miliar obligasi konversibel yang akan menghadapi penjualan kembali atau jatuh tempo dalam 12 bulan; pengembalian pokok adalah masalah terbesar.

Tujuh, apa yang akan terjadi pada Bitcoin jika skenario terburuk terjadi?

7.1 Bitcoin tidak akan dikenakan likuidasi paksa

Fakta pertama yang perlu ditegaskan adalah bahwa 843.706 BTC yang dipegang oleh MicroStrategy tidak pernah digunakan sebagai jaminan untuk utang apa pun. Semua obligasi yang dapat dikonversi adalah utang tanpa jaminan, dan saham preferen adalah alat murni ekuitas. Ini berarti:

• Tidak peduli seberapa rendah harga bitcoin turun, tidak ada kreditor yang berhak memaksa MicroStrategy menjual bitcoin untuk melunasi utang.

• Meskipun MicroStrategy memasuki proses kebangkrutan (kemungkinannya sangat rendah), bitcoin akan didistribusikan kepada kreditor sebagai aset perusahaan selama likuidasi, dan tidak akan dijual di pasar.

7.2 Perkiraan tekanan jual dalam skenario terburuk

Bahkan jika MicroStrategy terpaksa mengikuti jalur menjual aset kripto untuk membayar bunga (STRC tidak laku + cadangan habis), jumlah yang perlu dijual jauh lebih rendah daripada yang dibayangkan saat kepanikan pasar:

• Jumlah yang perlu dijual per tahun: sekitar 27.000 BTC/tahun dengan harga $63.409/BTC

• Persentase dari total posisi: 3,2%

• Rata-rata harian yang perlu dijual: sekitar 74 BTC

• Perbandingan: Volume perdagangan harian Bitcoin biasanya sekitar 200.000 hingga 500.000 BTC

Ini berarti bahwa dalam skenario terburuk, aksi penjualan bitcoin oleh MicroStrategy hanya berdampak marginal sekitar 0,02%-0,04% dari volume perdagangan harian, tidak cukup untuk memicu penjualan sistemik.

7.3 Dampak pasar yang sebenarnya bukan pada tekanan jual, tetapi pada kepercayaan

Penjualan 32 BTC pada awal Juni 2026 (senilai $2,5 juta) menyebabkan BTC jatuh dari sekitar $73.000 menjadi $63.000 dalam waktu 48 jam, dengan nilai pasar menghilang sekitar $60 miliar, atau 24.000 kali lebih besar dari jumlah penjualan aktual.

Penjelasan bahwa faktor penentu harga pasar sebenarnya adalah kemungkinan MicroStrategy menjual, yang paling berharga adalah cerita tentang tidak pernah menjual, dan sekarang hanya dengan 32 bitcoin saja telah memecahkannya.

Delapan, MicroStrategy tidak mengkhianati Bitcoin. Itu hanya akhirnya mengakui bahwa Bitcoin juga harus membayar tagihan.

Jika menggambarkan kisah MicroStrategy dari 2020-2024 dalam satu kalimat, itu adalah perusahaan perangkat lunak yang memutuskan mengubah semua kasnya menjadi bitcoin. Namun, kisah tahun 2025-2026 sama sekali berbeda.

MicroStrategy bukan lagi mesin HODL sederhana. Apa yang sedang mereka lakukan pada dasarnya sama dengan bank, mengolah aset dasar seperti bitcoin menjadi berbagai produk keuangan dengan karakteristik risiko dan imbal hasil berbeda, lalu menjualnya kepada berbagai jenis dana:

• Saham biasa MSTR → Dijual kepada investor ekuitas yang menginginkan eksposur leveraged arah BTC

• STRK (Convertible Preferred Shares) → Jual ke hedge fund yang ingin jaminan dasar + partisipasi pada kenaikan

• STRF/STRD (Preferred Shares with High Yield) → Jual ke investor pendapatan tetap yang menginginkan imbal hasil tinggi

• STRC (Dynamic Rate Preferred Stock) → Jual ke modal stabil yang mencari alternatif rekening tabungan

• Obligasi konversibel → Jual ke institusi yang melakukan arbitrase volatilitas

Saylor ingin membangun sebuah bank bitcoin pribadi yang menggunakan bitcoin sebagai cadangan dasar, pasar saham AS sebagai saluran pembiayaan, dan saham preferen sebagai produk pendapatan tetap yang ditujukan ke pasar pendapatan tetap.

Asumsi dari mesin ini:

• BTC naik jangka panjang (setidaknya tahunan ≥2-3% menutupi dividen)

• mNAV mempertahankan premium (mempertahankan ruang arbitrase dan kemampuan pembiayaan)

• Pasar saham preferen tetap terbuka (STRC bisa terjual)

Jika ketiga kondisi ini terpenuhi secara bersamaan, Saylor mungkin benar-benar mengubah sebuah perusahaan perangkat lunak menjadi Berkshire Hathaway di era digital. Namun, jika salah satu kondisi gagal, terutama premi mNAV menghilang, cerita ini akan segera kembali ke kenyataan.

Penilaian jangka pendek (semester kedua 2026): Tidak ada risiko kegagalan. Cadangan kas $9 miliar dapat menutupi kewajiban bunga selama sekitar 7 bulan, dengan kapasitas penutupan BTC selama 31 tahun yang memberikan ruang buffer yang sangat besar. Jendela pengamatan kunci berada pada tahun 2027; jika premium nNAV terus berada di bawah 1,1 dan penerbitan STRC terhenti, MicroStrategy akan dipaksa berubah dari pembeli bersih menjadi penjual bersih.

Penilaian jangka panjang: Ini sedang memainkan permainan leverage kredit yang canggih, terbuka, dan didukung aset nyata. Ia memiliki aset bitcoin nyata (843.706 BTC), pendapatan bisnis perangkat lunak nyata (~$5 miliar per tahun), dan kemampuan pembiayaan nyata ($11,7 miliar telah terhimpun pada 2026). Namun, kerentanannya juga berasal dari hal ini—ia sangat sensitif terhadap sentimen pasar dan premi pembiayaan, yang menghilang lebih cepat daripada penurunan harga bitcoin selama pasar bearish.