Sentimen bearish terhadap HYPE belakangan ini jelas meningkat. Fokus perdebatan utama terletak pada tiga hal: ekspektasi pasokan dari pelepasan bertahap token tim, tekanan jual langsung dari pelonggaran质押 institusional dan arus keluar dana ETF, serta ketergantungan berlebihan platform pada satu pihak penempatan.
Ketiga kekhawatiran ini tampak saling terpisah, tetapi sebenarnya menunjuk pada akar yang sama.
Tim sedang membuka kunci, memerlukan dana bantuan untuk terus melakukan pembelian kembali guna menopang pasar; dana pembelian kembali berasal dari biaya protokol; sebagian besar biaya protokol berasal dari aktivitas perdagangan HIP-3; dan aktivitas HIP-3 saat ini hampir seluruhnya terkonsentrasi di trade.xyz.
Dengan kata lain, dukungan nilai HYPE sebagian besar bergantung pada kelangsungan operasi pihak yang mengimplementasikannya.
Lebih penting lagi, pasar baru-baru ini mulai beredar kabar trade.xyz sedang mencari pendanaan dengan valuasi sekitar 1,5 miliar dolar AS. Meskipun belum dikonfirmasi secara resmi, sinyal ini telah membuat banyak orang mulai meninjau kembali logika valuasimenengah dan panjangHYPE.
Artikel ini ingin menjawab: Apakah HIP-3 sudah berada dalam situasi terjebak? Pola yang sangat terkonsentrasi ini, apa artinya bagi perkembangan HIP-4 selanjutnya, serta bagi nilai jangka menengah dan panjang HYPE?
1. Apa yang terjadi pada HYPE?
Mari kita lihat harga coin. HYPE mencapai puncaknya sekitar pertengahan Juni, tertinggi mendekati 77 dolar AS, sejak itu bergerak turun secara fluktuatif dan kini telah turun ke sekitar 56 dolar AS, penurunan sekitar 25%.
Tanda tekanan jual sebenarnya sudah muncul sejak awal Juni. Pada 4 Juni, pemantauan blockchain menunjukkan bahwa Arthur Hayes menjual sekitar 247.000 HYPE, menghasilkan sekitar $18,02 juta, hampir mengosongkan posisinya. Dan beberapa hari sebelumnya, ia masih secara terbuka menyatakan bahwa ia memperkirakan HYPE akan mengungguli aset kripto dengan kapitalisasi pasar sepuluh besar hingga akhir tahun.
Setelah memasuki Juli, aktivitas di tingkat institusi juga meningkat.Multicoin Capital pada akhir Juli melepaskan staking sekitar 1,97 juta HYPE, senilai sekitar $108 juta, dan secara bertahap mentransfer token ke berbagai bursa. Institusi seperti Selini dan Bitwise juga terdeteksi melakukan transfer ke bursa.
Namun, pendiri Selini, Jordi Alexander, menanggapi bahwa transfer tersebut bukanlah penjualan, karena berbagai tahap bisnis dalam ekosistemnya memerlukan HYPE, termasuk staking biaya transaksi, dompet, market making dan arbitrase di HyperEVM, serta lelang HYPE. Selain itu, ia juga tidak percaya bahwa posisi Paradigm dan Multicoin sedang dijual.
But the direction of fund flows is indeed changing. According to SoSoValue, the HYPE spot ETF has shifted fromcontinuous net inflows since its launchtothree consecutive weeksof net outflows in July,becomingthe only crypto ETFin Julyto experience net outflows.
Sementara itu, short positioning di pasar sekunder juga meningkat; pada awal Agustus, trader terkenal Loracle telah meningkatkan posisi short HYPE dan ETH menjadi total lebih dari $46 juta, dengan harga pembukaan posisi short HYPE sekitar $52,70.
Dalam penyesuaian ini, sentimen HYPE menunjukkan perbedaan jelas dengan arah pasar secara keseluruhan. Apakah ini hanya koreksi siklis biasa, atau apakah ada masalah dengan struktur HYPE itu sendiri?
2. Konsentrasi tinggi sudah menjadi fakta yang tak terbantahkan
Data dari DefiLlama menunjukkan bahwa volume perdagangan berjangka Hyperliquid dalam 30 hari terakhir sekitar $200,7 miliar, dengan open interest sekitar $10,7 miliar, dan biaya protokol tahunan sekitar $1,82 miliar. Ini adalah salah satu platform terbesar di segmen berjangka on-chain saat ini.
Di antaranya, sebagian besar sudah berasal dari HIP-3, panel data Dune menunjukkan bahwa volume perdagangan kumulatif HIP-3 sejak peluncurannya pada Oktober 2025 telah melebihi $480 miliar.
Menurut Hyperliquid Research Collective (HRC), proporsi volume perdagangan HIP-3 meningkat dari 1,8% tahun lalu menjadi 20,7% pada kuartal pertama tahun ini dan 32,2% pada kuartal kedua.
Dan hl.eco data menunjukkan bahwa rasio ini baru-baru ini meningkat lebih lanjut menjadi sekitar 64,6%, dihitung dengan rata-rata bergerak 7 hari. Artinya, hampir setengah atau bahkan lebih dari aktivitas perdagangan Hyperliquid sudah tidak lagi berasal dari pasar asli resmi, melainkan dari mekanisme penyebaran terbuka ini.
Di bawah HIP-3, konsentrasi menjadi lebih ekstrem. Hingga Agustus 2026, TradeXYZ telah meluncurkan 103 pasar, di mana 88 pasar aktif diperdagangkan, mencakup komoditas, valuta asing, saham dan indeks Amerika dan Asia, serta produk sebelum IPO, termasuk Cerebras (CBRS) dan SpaceX (SPCX) serta CXMT.
TradeXYZ memiliki volume perdagangan rata-rata harian 30 hari sebesar 3,7 miliar dolar AS, volume kumulatif melebihi 440 miliar dolar AS, dan jumlah kontrak yang belum diselesaikan sebesar 3,5 miliar dolar AS; sejak 17 Juli, volume perdagangan 7 hari TradeXYZ telah melebihi kontrak berjangka kripto asli Hyperliquid.
Laporan Q2 menunjukkan bahwa persentase volume perdagangan trade.xyz dalam HIP-3 naik dari 85% pada Maret menjadi 97% pada Juni, dan sudah mendekati 100% pada Juli. Jika diukur berdasarkan akumulasi historis, trade.xyz juga telah menguasai sekitar 93% dari HIP-3, sedangkan peringkat kedua, dreamcash, hanya 4,2%, dan seluruh pihak lainnya, termasuk Kinetiq, Felix, dan Paragon, bersama-sama kurang dari 3%.
Perlu dicatat bahwa, menurut penelitian rantai oleh Arrakis pada kuartal pertama tahun ini, sekitar 63% volume perdagangan trade.xyz berasal dari sekitar 360 dompet market maker, termasuk market maker profesional seperti Jump Crypto, Selini Capital, dan Wintermute. Sementara itu, dari segi jumlah dompet, sekitar 43% alamat berasal dari peternakan sybil yang dibangun oleh satu operator Polymarket, dan alamat-alamat ini menyumbang kurang dari 1% volume perdagangan sebenarnya.
Pola ini terbentuk dalam konteks di mana pihak lain telah keluar, tetapi pemain baru tidak dapat masuk.
Pada Juni tahun ini, pihak awal Felix secara resmi menutup pasar berjangka HIP-3 mereka. Co-founder Charlie mengakui dalam tinjauan ulang bahwa meskipun mereka pernah mencapai volume perdagangan sekitar 3 miliar dolar AS dengan produk-produk awal seperti minyak mentah, emas, dan perak, akhirnya mereka terlampaui setelah pasar yang sama diluncurkan di trade.xyz dengan penilaian USDC, sehingga memutuskan untuk keluar.
Reportshows,among the same group of deployers, Ventuals and Felix exited together on the USDH settlement date in mid-June, Dreamcash ceased operations in early July, and Kinetiq chose to migrate, launching its first USDC trading pairs on July 1.
Baru-baru ini, pemain baru juga sedang berupaya merebut pangsa pasar．Menurut informasi,Paragon sejak pertengahan Juli secara berturut-turut membeli beberapa Ticker, menghabiskan sekitar 6.328 HYPE, dengan fokus pada aset-aset bernarasi kuat seperti industri AI, robot humanoid, dan Reddit, sengaja menghindari saham blue-chip utama yang menjadi fokus trade.xyz. Volume perdagangan mingguannya naik lebih dari sepuluh kali lipat dalam jangka pendek, tetapi pangsa kumulatifnya saat ini masih dapat diabaikan.
3. Hasil default dari mekanisme tersebut, HIP-4 juga tidak terkecuali
HIP-3 awalnya adalah mekanisme terbuka tanpa izin. Siapa pun yang mengunci cukup HYPE dapat meng部署 pasar berjangka permanen sendiri. Namun, dalam praktiknya, ini menjadi sistem pemenang mengambil semuanya.
Semua ini berakar pada mekanisme itu sendiri.
Pertama adalah ambang batasnya, untuk menggelar pasar HIP-3, terlebih dahulu diperlukan penjaminan 500.000 HYPE, yang berdasarkan harga terbaru setara dengan sekitar dua hingga tiga puluh juta dolar AS. Hal ini langsung menghalangi sebagian besar tim, sehingga yang tersisa hanyalah sejumlah kecil pemain dengan modal besar.
Kedua adalah叠加拍卖 dan keunggulan first-mover. Setiap pihak yang meluncurkan hanya mendapatkan tiga pasar pertama secara gratis; untuk yang lebih banyak, mereka harus bersaing dalam lelang Belanda yang dibagikan secara global, dengan harga awal 500 HYPE, dan token ini langsung dihancurkan. Para pengikut tidak hanya harus membayar biaya listing yang lebih tinggi, tetapi juga menghadapi penarikan likuiditas yang sudah terbentuk. Setelah pelopor membangun kedalaman dan persepsi pengguna, para pengikut hampir tidak memiliki ruang untuk memulai dari nol.
Terakhir adalah ekonomi balik modal. Menurut analisis dari analis Blockworks Research Shaunda Devens, sebagian besar pihak yang menerapkan HIP-3 selain trade.xyz memiliki pengembalian tahunan atas staking HYPE yang mendekati atau bahkan di bawah 1%. Dari 136 pasar pembayaran listing yang dihitung, hanya 44 yang berhasil menutup biaya lelang, dengan periode balik modal median untuk pasar non-trade.xyz mencapai 4 tahun.
Logika yang sama sedang dilanjutkan di HIP-4.
On July 20, Hyperliquid announced HIP-4 will open permissionless deployment. HIP-4 is its attempt in the direction of prediction markets (binary outcome markets), with a much more restrained path than HIP-3: it will follow templates requiring validator vote approval and limit the number of markets directly deployed by validators to fewer than 10 per year. However, the high staking threshold remains unchanged at 500,000 HYPE.
Menurut Arrakis, selama dua minggu pertama peluncurannya, volume rute dari frontend Outcome.xyz lebih dari 10 kali lipat dibandingkan pesaing teratas.
Dompet algoritmik hanya menyumbang 6% dari total dompet, tetapi menyumbang hampir setengah dari volume transaksi HIP-4; dompet ritel meskipun merupakan mayoritas dari total dompet dan memiliki puncak kontrak terbuka tertinggi, namun volume transaksinya tidak lebih dari sepertiga HIP-4.
Secara bersamaan,HIP-4 telah mencapai volume perdagangan opsi biner BTC yang sejajar dengan Polymarket, tetapi penyimpangan harganya terhadap probabilitas implisit Deribit 4-5 kali lebih besar daripada Polymarket atau Kalshi.
Likuiditas yang tipis juga tercermin dalam eksekusi.Arrakis mengukur ukuran perdagangan maksimum yang dapat ditoleransi pasar di bawah slippage ±2%, dan menemukan bahwa setelah likuiditas masuk dalam jumlah besar pada hari pertama peluncuran karena antusiasme pasar, pengalaman eksekusi berlanjut memburuk karena ketidakcukupan kedalaman dana di sebagian besar waktu. Dalam kasus terburuk, satu perdagangan senilai $1.000 akan menyebabkan trader menanggung slippage 2%.
Arrakis menyatakan bahwa ini merupakan hambatan bagi pengguna sekaligus peluang bagi market maker. Di pasar dengan volume perdagangan yang sangat rendah, market maker pertama yang bersedia menginvestasikan dana besar hampir tidak akan menghadapi pesaing dan dapat memanfaatkan celah pasar yang disebabkan oleh efisiensi buku pesanan yang rendah saat ini.
From this perspective, HIP-4 also showed signs of low liquidity and high concentration in its early stages. This is the default outcome of the mechanism: a natural bias in business logic toward a few players with capital, resources, and first-mover advantages.
4. HYPE akan kemana?
Masalah mekanisme sudah menjadi fakta yang tak terbantahkan, lalu dalam pola seperti ini, dukungan nilai HYPE bisa bertahan berapa lama?
Dalam jangka pendek, dasar harga HYPE didukung terutama oleh trade.xyz. HIP-3 menyumbang sebagian besar aktivitas perdagangan platform, di mana pendapatan biaya yang dialokasikan ke protokol akan masuk ke dana bantuan untuk tujuan repurchase.
Menurutanalis on-chain MLM, sejak token tim mulai dilepaskan pada Desember 2025, sekitar 4,93 juta HYPE memasuki dompet tim, di mana sekitar 4,33 juta dijual atau ditransfer ke pasar OTC, menghasilkan sekitar $165 juta. Pada periode yang sama, dana bantuan membeli kembali sekitar 9,8 juta HYPE, menginvestasikan sekitar $364 juta, dengan kecepatan lebih dari dua kali lipat dari penjualan tim.
因此，解锁本身尚未形成真正的抛压，目前压制价格的主要是需求端变化。最新数据显示，Hyperliquid 历史累计销毁 4753 万枚 HYPE，价值约 26.8 亿美元，占 10 亿枚最大供应量的 4.75%。
Dalam jangka menengah, variabel menjadi lebih kompleks.
Baru-baru ini, pasar beredar bahwa trade.xyz sedang mencari pendanaan dengan valuasi sekitar $1,5 miliar. Meskipun belum dikonfirmasi secara resmi, sinyal ini sendiri patut diwaspadai: ikatan kepentingan antara protokol dan pihak yang mengimplementasikan mungkin tidak lagi seerat sebelumnya. Setelah valuasi independen terkonfirmasi, kemampuan negosiasinya terhadap protokol hanya akan semakin kuat, sehingga pembagian keuntungan, ketentuan, dan keberlanjutannya semua mungkin perlu dinegosiasikan ulang.
Namun, ini belum tentu berujung pada perpisahan. Analis dari Blockworks menunjukkan bahwa trade.xyz meninggalkan karena bagi hasil terlalu tinggi adalah kekhawatiran paling lemah di antara beberapa kekhawatiran lainnya. Kedua belah pihak sangat terikat dalam hal reputasi, ekonomi, dan arsitektur, sehingga tidak ada alasan bagi siapa pun untuk meninggalkan pihak lain.
Iftrade.xyz were to leave, it would have to rebuild the entire exchange layer itself—the most difficult part of the tech stack—while abandoning nearly its entire trader base; whereas if Hyperliquid brings RWA in-house, it sends a signal to all future deployers—that anyone who grows large enough will be replaced—equally a reputational suicide.
Analis juga mengingatkan bahwa pembagian 50% jauh bukan satu-satunya cara Hyperliquid memperoleh pendapatan. Perusahaan juga dapat menghasilkan uang dari biaya penulisan prioritas dan biaya pembacaan yang dibayarkan oleh market maker; bagian yang lebih besar berasal dari efek sekunder—trader membawa USDC untuk membeli RWA, mendorong pertumbuhan saldo on-chain, dan Hyperliquid mempertahankan 90% dari pendapatan ini, diperkirakan sekitar $30 juta per bulan, melebihi seluruh kolam biaya perpetual HIP-3 yang dibagi rata dengan trade.xyz.
Variabel lainnya adalah HIP-4, yang hasilnya pasar terus mempertahankan ambang staking yang tinggi, sehingga kemungkinan besar akan kembali didominasi oleh sejumlah pemain kecil. Narasi terbuka akan semakin tereduksi, dan premium jangka panjang HYPE sebagai platform coin juga akan ikut turun.
Secara keseluruhan, pertumbuhan yang dibawa oleh trade.xyz adalah nyata. Bagi Hyperliquid, ujian sebenarnya adalah apakah mampu menjaga nilai tetap terakumulasi di lapisan protokol. Selama pertumbuhan trade.xyz masih dapat diubah menjadi penangkapan nilai HYPE, mungkin konsentrasi pun tidak selalu buruk.
Dalam hal penilaian,Grayscale baru-baru ini laporan menunjukkan bahwa, saat ini HYPE, dilihat dari penilaian arus kas, lebih murah dibandingkan perusahaan fintek tradisionallebihmurah.Laporan tersebut mengasumsikan pendapatan protokol sekitar $1 miliar pada tahun 2027(peningkatan sekitar 20% dibandingkan 2025), memperkirakan laba per saham sekitar $3,25 hingga $3,75, dengan harga saat ini, rasio P/E masa depan hanya sekitar 15 hingga 18 kali.