Penulis:Patrick Scott | Dynamo DeFi
Kompilasi:Arus Teknologi Pasang Surut
Di masa lalu, analisis aset kripto umumnya berfokus pada grafik, siklus hype, dan narasi. Namun, seiring industri semakin matang, kinerja nyata menjadi lebih penting daripada janji-janji kosong. Anda membutuhkan filter yang dapat membantu Anda menyaring informasi yang berantakan dan menemukan sinyal bernilai sebenarnya.
Beruntungnya, filter ini sudah ada, yang disebut Onchain Fundamentals.
Faktor dasar berbasis blockchain memberikan keunggulan struktural bagi DeFi (keuangan terdesentralisasi) dibandingkan dengan TradFi (keuangan tradisional). Ini bukan hanya salah satu alasan mengapa "DeFi akan menang", tetapi juga merupakan inti yang harus dipahami oleh setiap orang yang ingin berinvestasi di sektor ini.
Selama empat tahun terakhir, saya telah terlibat dalam penelitian mengenai indikator data DeFi, awalnya sebagai peneliti, lalu bergabung dengan tim DefiLlama. Artikel ini merangkum beberapa kerangka analisis paling berguna yang telah saya pelajari sepanjang waktu tersebut, semoga dapat membantu Anda memulai penggunaan alat-alat ini.
Mengapa Indikator DeFi Penting?
Data rantai tidak hanya menjadi terobosan dalam mengevaluasi aset kripto, tetapi juga merupakan revolusi dalam seluruh bidang data keuangan.
Bayangkan bagaimana investor tradisional mengevaluasi perusahaan: mereka harus menunggu laporan keuangan kuartalan dirilis. Saat ini, bahkan ada yang mengusulkan agar frekuensi pelaporan laporan keuangan diubah dari setiap kuartal menjadi setiap semester.
Sebaliknya, data keuangan protokol DeFi tersedia secara real-time. Situs seperti DefiLlama memperbarui data terkait setiap hari, bahkan setiap jam. Jika kamu ingin melacak pendapatan secara menit demi menit, kamu bahkan bisa langsung menelusuri data blockchain untuk mencapainya (meskipun data yang terlalu rinci mungkin tidak terlalu bermakna, tetapi setidaknya kamu memiliki pilihan tersebut).
Ini jelas merupakan terobosan revolusioner dalam transparansi. Ketika Anda membeli saham perusahaan terbuka, Anda mengandalkan data keuangan yang dikeluarkan oleh manajemen setelah diverifikasi oleh akuntan, dan data ini biasanya memiliki keterlambatan beberapa minggu hingga beberapa bulan. Namun ketika Anda mengevaluasi sebuah protokol DeFi, Anda langsung membaca catatan transaksi yang terjadi secara real-time di buku besar yang tidak dapat diubah.
Tentu saja, bukan setiap proyek kripto memiliki data fundamental yang layak untuk dilacak. Sebagai contoh, banyak "memecoins" (koin lelucon), proyek "udara" yang hanya memiliki sebuah whitepaper dan grup Telegram, dalam kasus-kasus ini analisis fundamental tidak terlalu membantu (meskipun indikator lain seperti jumlah pemegang koin mungkin memberikan sedikit referensi).
Namun, untuk protokol yang dapat menghasilkan biaya, mengumpulkan deposit, dan mendistribusikan nilai kepada pemegang token, operasinya meninggalkan jejak data yang dapat dilacak dan dianalisis, sering kali jauh sebelum narasi pasar terbentuk.
Sebagai contoh, likuiditas di Polymarket telah berkembang selama beberapa tahun, tren ini sebenarnya sudah mulai terlihat jauh sebelum pasar prediksi menjadi populer.
Token HYPE mengalami kenaikan harga yang luar biasa pada musim panas lalu, berasal dari kinerja pendapatan tinggi yang berkelanjutan.
Sumber
Indikator-indikator ini sudah lama menunjukkan arah masa depan, kamu hanya perlu tahu di mana mencarinya.
Analisis Indikator Inti
Mari kita mulai dari indikator inti yang perlu diketahui dalam investasi DeFi.
TVL (Total Value Locked, Nilai Total yang Dikunci)
TVL mengukur nilai total aset yang disimpan dalam kontrak pintar suatu protokol.
Untuk platform pinjaman, TVL mencakup aset yang dijaminkan dan aset yang disediakan.
Untuk pertukaran terdesentralisasi (DEX), TVL mengacu pada deposito di dalam kolam likuiditas.
Untuk jaringan blockchain, TVL adalah total nilai yang dikunci dari semua protokol yang dideploy di jaringan tersebut.
Sumber
Di dunia keuangan tradisional (TradFi), TVL (Total Value Locked) mirip dengan AUM (Assets Under Management) atau nilai aset yang dikelola. Dana lindung nilai (hedge fund) melaporkan AUM untuk menunjukkan total dana yang diberikan klien kepada mereka. TVL berfungsi serupa, mencerminkan total dana yang dimasukkan pengguna ke dalam protokol, yang menunjukkan seberapa besar kepercayaan pengguna terhadap kontrak pintar (smart contract) dari protokol tersebut.
Namun, selama bertahun-tahun, metrik TVL juga telah menghadapi kritik yang cukup, beberapa di antaranya memang masuk akal.
TVL tidak mengukur aktivitas. Sebuah protokol mungkin memiliki simpanan bernilai miliaran dolar, tetapi hampir tidak menghasilkan biaya apa pun.
TVL memiliki korelasi yang tinggi dengan harga token. Jika harga ETH turun 30%, maka TVL dari semua protokol yang memegang ETH juga akan turun sebesar 30% secara proporsional, bahkan jika tidak ada penarikan dana yang terjadi.
Karena sebagian besar deposito DeFi adalah token yang volatil, TVL sangat rentan terhadap fluktuasi harga. Oleh karena itu, pengamat yang cermat akan menggabungkan aliran masuk dolar (USD Inflows) dan TVL untuk membedakan perubahan harga dari aktivitas deposito yang sebenarnya. Aliran masuk dolar dihitung dengan menghitung perubahan saldo setiap aset antara dua hari berturut-turut (dikalikan dengan harga) dan kemudian menjumlahkannya. Sebagai contoh, sebuah protokol yang 100% terkunci dalam ETH, jika harga ETH turun 20%, maka TVL-nya akan turun 20%, tetapi aliran masuk dolar tetap $0.
Meskipun demikian, TVL tetap memiliki nilai ketika disajikan sekaligus dalam bentuk dolar dan token, serta digunakan bersama dengan indikator aktivitas atau produktivitas. TVL tetap menjadi alat penting untuk mengukur tingkat kepercayaan terhadap protokol dan skala keseluruhan DeFi. Hanya saja, jangan menganggapnya sebagai kriteria penilaian yang lengkap.
Biaya, Pendapatan, dan Pendapatan Pemegang Koin
Di DeFi, definisi istilah-istilah ini berbeda dengan akuntansi tradisional, yang bisa membingungkan.
Biaya (Fees): Dari sudut pandang pengguna, biaya mengacu pada biaya yang Anda bayarkan saat menggunakan protokol. Misalnya, ketika Anda melakukan transaksi di DEX, Anda perlu membayar biaya transaksi. Biaya ini bisa sepenuhnya diterima oleh penyedia likuiditas, atau sebagian diterima oleh protokol. Biaya mewakili total jumlah yang dibayarkan oleh pengguna, tanpa memandang arah aliran akhirnya. Di dunia keuangan tradisional, ini setara dengan Pendapatan Kotor (Gross Revenue).
Pendapatan (Revenue): Pendapatan mengacu pada bagian keuntungan yang disimpan oleh protokol. Dengan kata lain, berapa banyak dari semua biaya yang dibayarkan pengguna yang sebenarnya disimpan oleh protokol? Pendapatan ini mungkin dialirkan ke kantong protokol, tim, atau pemegang token. Pendapatan tidak mencakup biaya yang dialokasikan kepada pemberi likuiditas, dan dapat dianggap sebagai pendapatan kotor (Gross Income) dari protokol.
Pendapatan Pemegang (Holders Revenue): Ini adalah definisi yang lebih sempit, hanya melacak bagian pendapatan yang dialokasikan kepada pemegang token melalui pembelian kembali, pembakaran biaya, atau pembagian dividen secara langsung melalui staking. Di dunia keuangan tradisional, ini mirip dengan kombinasi dari dividen dan repurchase saham.
Perbedaan-perbedaan ini sangat penting dalam penilaian. Beberapa protokol mungkin menghasilkan biaya yang besar, tetapi karena hampir semua biaya dialokasikan kepada pemberi likuiditas, pendapatan akhirnya sangat sedikit.
DefiLlama saat ini telah merilis laporan pendapatan lengkap untuk banyak protokol. Laporan ini secara otomatis diperbarui berdasarkan data rantai, membagi pendapatan menjadi proyek yang berbeda, dan menetapkan ulang indikator-indikator tersebut dalam bahasa akuntansi standar.
Sumber
Laporan pendapatan ini juga dilengkapi dengan diagram visual aliran dana yang menunjukkan proses lengkap dana dari pengguna masuk ke protokol, lalu dialokasikan ke berbagai pihak yang berkepentingan. Jika kamu ingin memahami lebih dalam model ekonomi proyek tertentu, informasi ini sangat layak untuk dieksplorasi.
Sumber
Volume perdagangan
Volume digunakan untuk melacak skala aktivitas perdagangan.
Volume Perdagangan DEX: Statistik pertukaran pasangan transaksi di bursa terdesentralisasi (DEX).
Volume Perp (Perpetual Contract Volume): Menghitung total volume transaksi di semua platform perdagangan kontrak perpetual.
Sumber
Volume perdagangan adalah indikator kunci untuk mengukur keterlibatan pasar kripto secara keseluruhan. Ketika orang-orang secara aktif menggunakan aset digital, mereka melakukan transaksi. Lonjakan volume perdagangan biasanya terkait dengan perubahan minat pasar, baik itu kenaikan karena antusiasme bergejolak maupun penjualan panik.
Volume perdagangan kontrak perpetual telah meningkat secara signifikan dibandingkan siklus sebelumnya. Pada tahun 2021, keberadaan bursa kontrak perpetual masih sangat terbatas. Namun saat ini, platform seperti Hyperliquid, Aster, dan Lighter telah mencapai volume perdagangan harian bernilai miliaran dolar AS. Karena pertumbuhan pesat di bidang ini, perbandingan dengan data historis masa lalu memiliki makna yang terbatas. Misalnya, membandingkan volume kontrak perpetual saat ini dengan data tahun 2021 hanya menunjukkan bahwa bidang ini telah berkembang, tetapi tidak memberikan informasi bernilai tambah lebih lanjut.
Dalam kategori tertentu, tren perubahan pangsa pasar lebih penting dibandingkan volume transaksi absolut. Sebagai contoh, jika pangsa pasar dari DEX kontrak berkelanjutan meningkat dari 5% ke 15%, meskipun volume transaksi absolutnya menurun, ini menunjukkan bahwa posisi pasar sebenarnya sedang meningkat. Di perpustakaan dashboard khusus DefiLlama tersedia banyak grafik pangsa pasar yang patut dilihat.
Kontrak Tertunda (Open Interest)
Kontrak yang belum ditutup merujuk pada nilai total kontrak derivatif yang belum ditutup atau tidak dikembalikan secara paksa. Untuk DEX kontrak bertahan (permanen), kontrak yang belum ditutup mewakili semua posisi yang belum ditutup atau dinyatakan bangkrut.
Kontrak terbuka (Open Interest) adalah indikator penting untuk mengukur likuiditas platform derivatif. Hal ini mencerminkan jumlah total modal yang ditempatkan dalam posisi kontrak berjangka yang masih aktif saat ini.
Selama masa volatilitas pasar, indikator ini dapat dengan cepat runtuh. Gelombang besar likuidasi paksa dapat menghapus kontrak yang belum diselesaikan dalam hitungan jam. Dengan melacak pemulihan setelah kejadian semacam ini, kita dapat mengamati apakah platform mampu menarik kembali likuiditas, atau apakah dana telah secara permanen dipindahkan ke platform lain.
Stablecoin Market Cap
Untuk jaringan blockchain, kap pasar stablecoin mengacu pada total nilai semua stablecoin yang dideploy di jaringan tersebut.
Sumber
Nilai pasar stablecoin adalah indikator penting untuk mengukur aliran modal. Berbeda dengan TVL yang dipengaruhi oleh fluktuasi harga token, stablecoin mencerminkan dolar AS (atau setara dolar AS) yang benar-benar diinjeksikan pengguna ke dalam rantai melalui jembatan lintas rantai. Sebagai contoh, ketika nilai pasar stablecoin di suatu rantai meningkat dari 3 miliar dolar AS menjadi 8 miliar dolar AS, ini berarti ada aliran modal nyata sebesar 5 miliar dolar AS yang masuk ke ekosistem tersebut.
Sejak Oktober 2023, sekitar 180 miliar dolar AS dalam bentuk stablecoin telah mengalir ke pasar kripto. Sebagian dari jumlah tersebut tak terhindar lagi masuk ke DeFi, yang mendorong pertumbuhan TVL (Total Value Locked), peningkatan volume transaksi, serta pembangkitan biaya. Aliran stablecoin mirip dengan aliran modal dalam perekonomian suatu negara, di mana peningkatan pasokan stablecoin berarti masuknya dana baru, sedangkan penurunan pasokan menunjukkan keluarnya modal.
Pendapatan Aplikasi dan Biaya Aplikasi (App Revenue & App Fees)
Pendapatan dan biaya aplikasi adalah indikator tingkat rantai, yang mencatat pendapatan dan biaya dari semua aplikasi yang dideploy di rantai tersebut, tetapi tidak termasuk stablecoin, protokol staking likuid, dan biaya gas.
Saya melihatnya sebagai "PDB" dari blockchain, yang menunjukkan skala aktivitas ekonomi nyata yang terjadi dalam ekosistem tersebut.
Indikator pendapatan adalah salah satu data yang paling sulit dipalsukan, karena membutuhkan pengguna untuk benar-benar menghabiskan uang. Hal ini membuatnya menjadi indikator sinyal tinggi untuk menilai tingkat aktivitas ekosistem DeFi.
Perlu dicatat bahwa Anda tidak dapat menilai berdasarkan pendapatan aplikasi, karena penilaian berdasarkan pendapatan yang tidak memiliki kaitan langsung dengan aset tidak memiliki arti. Pendapatan dan biaya aplikasi lebih cocok digunakan untuk mendiagnosis apakah suatu rantai sedang berkembang, bukan untuk menilai nilainya.
Bagaimana cara membaca indikator-indikator ini secara efektif?
Memahami indikator tunggal adalah langkah pertama, tetapi untuk dapat memanfaatkannya secara efektif, diperlukan kerangka analisis. Saya cenderung menggunakan pendekatan analisis tiga langkah berikut:
Lebih dahulu fokus pada pertumbuhan yang berkelanjutan dan stabil.
Memantau sekaligus mengukur indikator stok dan aliran.
Pertimbangkan dampak dari pembebasan token dan mekanisme insentif.
1. Fokus utama pada pertumbuhan yang berkelanjutan dan stabil
Protokol yang mengalami lonjakan pendapatan singkat di grafik pendapatan, lalu segera runtuh, tidak dapat menunjukkan penciptaan nilai yang berkelanjutan. Saya telah melihat tak terhitung protokol yang mencetak rekor pendapatan pada minggu tertentu, tetapi menghilang tak berbekas hanya dalam sebulan.
Yang benar-benar penting adalah pertumbuhan stabil dalam jangka waktu yang lebih lama. Sebagai contoh, jika pendapatan bulanan suatu protokol secara bertahap meningkat dari 500.000 dolar AS hingga 2 juta dolar AS dalam waktu enam bulan, ini menunjukkan bahwa pertumbuhannya bersifat berkelanjutan. Namun, jika pendapatan suatu protokol tiba-tiba melonjak hingga 5 juta dolar AS dalam seminggu, lalu dengan cepat turun hingga 300.000 dolar AS, ini mungkin hanya merupakan kejadian aneh yang bersifat sementara.
Di industri kripto, waktu berlalunya jauh lebih cepat dibandingkan pasar tradisional. Di sini, pertumbuhan berkelanjutan selama satu bulan sekitar setara dengan pertumbuhan selama satu kuartal di pasar tradisional. Jika pendapatan suatu protokol terus tumbuh selama enam bulan, ini bisa dianggap sebagai perusahaan yang memiliki pertumbuhan pendapatan selama enam kuartal berturut-turut. Kinerja seperti ini layak mendapat perhatian.
2. Memantau sekaligus mengukur indikator stok dan aliran
Indikator Stok (Stock Metrics): Seperti TVL (Total Value Locked), Kontrak yang Belum Ditutup (Open Interest), kap pasar stablecoin, kantong keuangan, dll., memberi tahu Anda berapa banyak dana yang disimpan dalam protokol.
Metrik Aliran (Flow Metrics): Seperti biaya (Fees), pendapatan (Revenue), volume transaksi (Volume), dll., memberi tahu Anda seberapa besar aktivitas nyata dalam protokol.
Keduanya sama pentingnya.
Aktivitas perdagangan lebih mudah dipalsukan. Sebagai contoh, sebuah protokol dapat secara buatan meningkatkan volume perdagangan dengan insentif atau perdagangan pencucian (wash trading), dan lonjakan sementara semacam ini bukanlah hal yang langka. Namun, likuiditas jauh lebih sulit untuk dibuat. Agar pengguna benar-benar menyetor dana dan mempertahankannya dalam jangka panjang, protokol tersebut harus memiliki kegunaan nyata atau menawarkan imbal hasil yang menarik.
Saat mengevaluasi setiap protokol, pilih setidaknya satu indikator stok dan satu indikator aliran untuk dianalisis. Contohnya:
Untuk DEX kontrak berjangka, Anda dapat memilih kontrak yang belum ditutup dan volume perdagangan.
Untuk kesepakatan pinjaman, Anda dapat memilih TVL dan biaya.
Untuk blockchain, Anda dapat memilih kapitalisasi pasar stablecoin dan pendapatan aplikasi.
Jika kedua kategori indikator ini menunjukkan peningkatan, berarti protokol benar-benar berkembang. Jika hanya indikator aktivitas yang meningkat, sementara likuiditas stagnan, maka perlu dianalisis lebih lanjut karena mungkin ada intervensi manusia. Jika hanya likuiditas yang meningkat sementara aktivitas stagnan, mungkin menunjukkan bahwa dana utamanya berasal dari sedikit "whale" (pengguna besar).
3. Pertimbangkan penguncian token dan insentif
Pencairan token akan menciptakan tekanan jual. Sebagian dari token yang dilepaskan setiap minggu selalu dijual. Jika tidak ada permintaan dari sumber lain untuk menyeimbangkan penjualan ini, harga token akan turun.
Sebelum berinvestasi, periksa rencana penguncian token. Protokol dengan pasokan yang sudah mencapai 90% memiliki tekanan pengenceran yang sangat kecil di masa depan. Sementara itu, protokol dengan pasokan hanya 20% yang akan mengalami penguncian besar-besaran dalam tiga bulan ke depan, risiko investasinya justru sangat berbeda.
Demikian pula, data pendapatan tinggi dari suatu protokol tidak terlihat begitu mengesankan jika insentif token yang diberikan melebihi pendapatan yang diperoleh dari pengguna. DefiLlama melacak hal ini melalui indikator "Pendapatan (Earnings)", yang mengurangi biaya insentif dari pendapatan. Sebagai contoh, sebuah protokol mungkin menghasilkan pendapatan sebesar 10 juta dolar AS per tahun, tetapi memberikan hadiah token sebesar 15 juta dolar AS.
Meskipun insentif merupakan strategi yang efektif untuk mendorong pertumbuhan protokol pada tahap awal dan sering kali diperlukan di awal siklus hidup protokol, mereka memang menciptakan tekanan jual yang perlu diimbangi oleh permintaan lainnya.