Cara Menembus Pasar Stablecoin Forex di Tengah Dominasi Tether dan Circle

Penulis: Nico Pei, pendiri Superno va

Diterjemahkan oleh: Felix, PANews

Catatan Editor: Bagaimana penerbit stablecoin baru dapat menonjol di antara Tether dan Circle? Pendiri Supernova, yang berfokus pada swap suku bunga on-chain, menulis bahwa membangun mata uang asing sintetis di atas dasar USDT/USDC merupakan jalur paling realistis dan efisien untuk memberikan pengalaman mata uang lokal kepada pengguna global. Berikut adalah inti kontennya.

Poin-poin:

• Stablecoin new banking is the next major growth area for mass retail adoption of cryptocurrency, and foreign exchange is becoming an integral part of its underlying infrastructure.
• Tether dan Circle telah menghabiskan lebih dari satu dekade membangun likuiditas, saluran distribusi, dan efek jaringan yang besar di sekitar USDT/USDC. Ini sangat sulit ditiru oleh penerbit stablecoin mata uang asing baru.
• Alih-alih bersaing dengan menerbitkan stablecoin valuta asing spot, gunakan valuta asing sintetis: pengguna tetap memegang USDT / USDC dasar, sementara saldo akun mereka dinilai dalam mata uang lokal pilihan mereka.

Stablecoin bank baru sedang melampaui batas bank kripto-natif, mengganggu cara transaksi konsumen dan perusahaan global. Dalam setahun terakhir, sekitar $6 miliar modal ventura mengalir ke bidang ini.

Namun, mengingat infrastruktur valuta asing on-chain saat ini, bank stablecoin baru sebenarnya berubah menjadi "bank yang hanya dapat membuka rekening dolar". Keterbatasan ini justru menciptakan peluang besar, karena 95% hingga 99% wilayah di seluruh dunia menggunakan mata uang non-dolar dalam pencatatan akuntansi.

Pengeluaran meningkat 24 kali lipat dalam satu tahun, berubah dari alat perdagangan menjadi mata uang sehari-hari

Seorang teman dari Tether pernah menyatakan bahwa mendiversifikasi kelompok pemegang adalah salah satu dari tiga tujuan terpenting perusahaan. Jika kelompok pemegang didominasi oleh paus besar, TVL USDT akan mengalami fluktuasi yang sulit dikendalikan. Semua penerbit stablecoin berharap memenangkan pengguna ritel dan bisnis yang menggunakan stablecoin untuk transaksi sehari-hari dan perbankan, bukan lebih banyak trader/paus besar.

Lebih baik 1 miliar orang masing-masing memegang 10 dolar AS USDT daripada satu whale menguasai 10 miliar dolar AS.

Stablecoin bank baru memberikan kesempatan sempurna bagi stablecoin untuk menjangkau ritel dan bisnis sehari-hari. Selain perdagangan (trading), masyarakat umum akan mengalami kemudahan dan keunggulan stablecoin sebagai mata uang untuk transaksi, tabungan, dan investasi, sehingga melampaui batas skala saat ini yang didominasi oleh perdagangan.

Berikut adalah gambaran singkat tentang pertumbuhan bank baru untuk stablecoin: Pada tahun 2025, pengeluaran kartu kripto meningkat 525%, dari $14,6 juta menjadi $91,3 juta, dengan ether.fi memimpin dengan $55,4 juta, dan pengeluaran harian kartu ether.fi mencapai $3,7 juta. Ini berarti volume pengeluaran stablecoin tahunan telah mencapai $1,35 miliar, meningkat 24 kali lipat dibandingkan tahun lalu.

Ketika sesuatu meningkat 24 kali dalam waktu kurang dari satu tahun, Anda harus memberikan perhatian tinggi. Sementara itu, ether.fi baru saja meluncurkan produk Euro (EUR) mereka minggu lalu.

Stablecoin bank baru adalah medan pertempuran yang sama sekali baru, dan belum ada pemenang mutlak. Sejak 2018 hingga kini, stablecoin yang memiliki likuiditas masuk-keluar fiat terbaik dan diterima luas di CEX dianggap sebagai stablecoin terbaik, serta memperoleh sebagian besar manfaat pertumbuhan. Lalu, bagaimana cara memenangkan pertempuran baru ini? Stablecoin seperti apa yang cocok untuk bisnis perbankan baru?

Hanya akun dolar, sulit bagi stablecoin untuk bersaing dengan bank baru

Secara historis, bank baru yang berfokus pada satu mata uang gagal memperoleh pengakuan pasar. Raksasa fintech besar seperti Wise, Revolut, dan Airwallex semuanya memulai bisnis mereka dari perdagangan valuta asing. Saat PayPal go public pada tahun 2002, bisnis valuta asing menyumbang lebih dari 40% pendapatannya.

Kesulitan aliran dana lintas batas jauh lebih tinggi dibandingkan dalam negeri, sehingga bank-baru yang sukses ini memiliki peluang untuk bersinar di bidang valuta asing dan memperkuat posisi dominan pasar di saluran pembayaran tertentu atau kelompok konsumen/perusahaan tertentu.

Oleh karena itu, bank baru stabi币 yang hanya menyediakan akun dolar akan menghadapi hambatan besar dalam pengembangan dan diferensiasi, apalagi bersaing dengan bank fiat baru yang sudah ada. 95% hingga 99% perusahaan di seluruh dunia menggunakan mata uang non-dolar untuk pencatatan. Saat ini, bank baru stabi币 tidak dapat melayani perusahaan atau konsumen tersebut.

Selisih skala 700 kali, mengapa stablecoin valas sulit bangkit?

Meskipun banyak tim hebat dan ekosistem blockchain publik (terutama Base dan Codex) memperhatikan peluang pasar valuta asing, kenyataan pahitnya adalah: total semua stablecoin valuta asing hanyalah sebagian kecil dari skala stablecoin dolar. Sekitar $600 juta dibandingkan $40 miliar, selisih 700 kali lipat.

Keberhasilan Tether membuktikan bahwa stablecoin adalah bisnis dengan efek jaringan yang sangat kuat. Tether menjadi stablecoin berkualitas tertinggi karena jaringan besar yang dibangun di sekitarnya.

Mengingat TVL untuk stablecoin valuta asing sangat terbatas, sebagian besar stablecoin valuta asing menghadapi dilema berikut:

• Kurangnya likuiditas menyebabkan ketidakstabilan anchoring. (Contohnya, insiden de-pegging Paxos Gold pada 10/10 dapat terjadi pada semua stablecoin valas dengan likuiditas dan TVL terbatas. PAXG saat itu memiliki TVL senilai $1,2 miliar, hampir tiga kali lipat dari EURC, stablecoin valas terbesar kedua.)
• Tidak diterima oleh perusahaan fintech atau CEX
• Meskipun diterima, likuiditas penarikan dan setoran fiat-nya sangat terbatas.
• Kurangnya likuiditas pada pasangan perdagangan penting (termasuk USDT/USDC)
• Hampir tidak ada peluang keuntungan
• Proses kepatuhan/izin berbeda di setiap wilayah sangat kompleks
• Yang paling penting, karena mekanisme penambat belum diuji, stablecoin sulit diadopsi oleh bank stablecoin baru dan perusahaan fintech yang lebih luas, kecuali ia mencapai skala tertentu. Ini adalah masalah "telur atau ayam", yang mungkin memerlukan waktu lama dan sumber daya besar untuk diselesaikan.

Stablecoin berkualitas tinggi

Stablecoin perbankan yang unggul harus tampil sangat baik di semua aspek berikut:

• Liquidity of deposit/withdrawal channels
• Stabilitas penahanan yang kuat yang tidak terkait dengan likuiditas pasar secara keseluruhan
• Peluang pendapatan
• Liquidity pasangan perdagangan utama
• Wide adoption of centralized finance / traditional finance / payment acceptance
• Memiliki kehadiran kuat di rantai dengan gas rendah
• Brand / Code Recognition

Pelajaran dari keuangan tradisional dan valuta asing: bergantung pada derivatif, bukan spot

Menurut data Bank for International Settlements (BIS), hanya sekitar 31% dari volume perdagangan valuta asing global yang berasal dari perdagangan spot, sementara sekitar 69% berasal dari pasar derivatif. Ini menunjukkan bahwa pasar valuta asing modern didorong terutama oleh eksposur sintetis, kegiatan lindung nilai, dan pembiayaan, bukan pertukaran mata uang fisik.

Oleh karena itu, volume transaksi harian nominal dari swap valuta asing mencapai hingga 4 triliun dolar AS.

Salah satu alat valuta asing non-spot paling penting adalah Non-Deliverable Forward (NDF): ini adalah forward valuta asing yang diselesaikan secara tunai, di mana tidak terjadi pertukaran mata uang fisik selama periode tersebut. Para pihak dalam transaksi tidak melakukan penyerahan mata uang dasar, tetapi hanya menyelesaikan selisih keuntungan atau kerugian dalam dolar AS.

NDF umum terjadi dalam kondisi di mana pertukaran mata uang dibatasi, saluran luar negeri terpisah, atau likuiditas luar negeri tidak cukup untuk penyelesaian fisik yang efektif, karena eksposur penyelesaian dolar sintetis lebih mudah secara operasional dibandingkan dengan memperoleh dan menyelesaikan mata uang lokal.

Misalnya:

• Sebuah perusahaan ingin mempertahankan eksposur terhadap franc Swiss dalam 3 bulan ke depan.
• Perusahaan tidak perlu memperoleh dan menyelesaikan Swiss Franc fisik, melainkan menandatangani kontrak NDF Swiss Franc, yang secara praktis menilai akun dalam Swiss Franc sambil memegang dolar.
• Pada saat jatuh tempo, hanya selisih keuntungan atau kerugian yang dinyatakan dalam dolar AS yang perlu diselesaikan (dibandingkan dengan nilai tukar yang disepakati).

Banyak struktur NDF modern juga menggunakan mekanisme mark-to-market (MtM), di mana keuntungan dan kerugian yang belum direalisasi ditagih atau disetel secara berkala selama masa berlaku kontrak, sehingga mengurangi risiko mitra transaksi dan meningkatkan efisiensi modal. Valuta berbasis mark-to-market tanpa penyerahan pokok (MtM NDF) secara efektif memungkinkan akun untuk mempertahankan dana dolar, sekaligus menilai saldo dan keuntungan/kerugian dalam mata uang lain secara ekonomis.

Jalur terpendek untuk perdagangan valas on-chain: NDF valas, bukan perdagangan spot

Untuk mata uang yang kurang memiliki kedalaman atau likuiditas spot yang efisien, MtM NDF merupakan solusi yang efektif. Alat ini sudah secara luas digunakan di TradFi untuk menangani pasangan seperti USD/CHF, USD/KRW, USD/INR, USD/BRL, dan USD/TWD. Perusahaan, bank, dan investor offshore sering menggunakannya untuk memperoleh eksposur valuta asing sintetis tanpa perlu menyelesaikan mata uang lokal.

Cryptocurrency juga menghadapi masalah struktural serupa:

• Tidak semua pasangan mata uang memiliki likuiditas spot yang dalam;
• Mempertahankan stablecoin mata uang lokal yang dijaminkan sepenuhnya secara operasional sulit;

Oleh karena itu, struktur MtM NDF sangat cocok untuk sistem valuta asing berbasis kripto.

Pengguna dapat:

• Pastikan dana USDT/USDC di akun Anda mencukupi
• Sambil menggunakan struktur MtM NDF, membeli mata uang asing sambil memegang posisi pendek dolar;
• Secara efisien mencatat nilai akun dan keuntungan/kerugian ke mata uang tujuan tanpa meninggalkan jalur penyelesaian dolar.

Keunggulan meliputi:

• Strong peg based on oracle: Mengikuti eksposur terhadap nilai referensi valuta asing yang andal, bukan bergantung pada likuiditas spot lokal yang ter分散.
• Pertahankan jalur dan imbal hasil stablecoin dolar: pengguna terus memegang USDT/USDC, sehingga memperoleh likuiditas on-chain terdalam dan peluang imbal hasil.
• Liquidity unggul dan saluran perdagangan yang mudah: USDT / USDC memiliki saluran perdagangan global, integrasi bursa, dan likuiditas perdagangan terkuat di seluruh pasar kripto.
• Cross-currency scalability: Any currency with a reliable USD oracle can be synthetically supported. No need to integrate with local banking infrastructure, local custody, or purchase sovereign bonds, as traditional fiat-backed stablecoin issuers must do.
• Efisiensi modal tinggi: hanya menyelesaikan atau menjaminkan selisih keuntungan/kerugian valuta asing secara berkala, tanpa perlu melakukan pertukaran spot nominal penuh.

Ini sangat sejalan dengan cara kerja pasar valuta asing institusional off-chain saat ini: menambahkan transfer risiko berupa eksposur sintetis dan penyelesaian tunai di atas sistem pembiayaan dan jaminan dolar yang mendominasi.

Siapa yang akan menggunakan perdagangan valas NDF di blockchain?

Narasi sederhana bahwa "forex adalah arah pengembangan berikutnya" tidak akan berhasil. Detail menentukan keberhasilan atau kegagalan; mencapai TVL sebesar 10-12 digit untuk stablecoin forex tidaklah mudah. Tim yang berusaha di arah ini tidak bisa menganggap sepele bahwa begitu produk selesai dibuat, pemegangnya akan muncul secara ajaib. Perlu sangat jelas tentang tiga hal berikut:

• Siapa pemegang Anda?
• Mengapa mereka memegang
• Bagaimana cara memberikannya kepada mereka

1. Bank baru, lembaga penitipan, dan dompet memerlukan akun multi-mata uang

Total deposits are one of the most important metrics for new banks and stablecoin chains. Without native foreign exchange infrastructure, international businesses cannot easily hold funds on-chain and are forced to revert to local banking systems. As a result, many stablecoin new banks and stablecoin chains risk becoming mere transit channels for fund deposits and withdrawals, rather than true financial operating systems.

Infrastruktur MtM NDF mengubah pola ini.

Stablecoin, bank baru, lembaga penitipan, dompet, dan platform pembayaran dapat mengintegrasikan API untuk menyediakan layanan mata uang asing sintetis langsung di atas jalur stablecoin dolar. Bagi pengguna akhir, pengalaman menjadi sekadar perpindahan saklar:

• Alihkan tampilan mata uang akun dari USD ke EUR, CHF, SGD, HKD, dll.
• Atau memegang saldo dalam berbagai mata uang dalam satu akun.
• Namun, infrastruktur penyelesaian, jaminan, dan likuiditas dasar tetap menggunakan USDT / USDC.

Stablecoin, bank baru, lembaga penitipan, dan dompet memiliki kepentingan yang sangat sejalan dengan MtM NDF:

• Mengembangkan pengguna internasional
• Tambahkan setoran dan saldo yang tersisa
• Kurangi transfer pengguna ke sistem perbankan tradisional
• Dukung akun multi-koin untuk menciptakan diferensiasi kompetitif dan poin publisitas.

Oleh karena itu, pengguna perusahaan/individu internasional dapat:

• Simpan dana sepenuhnya di blockchain
• Terus nikmati likuiditas mendalam dan imbal hasil dari stablecoin berbasis dolar
• Sekaligus mempertahankan eksposur valuta asing secara efisien melalui pasar valuta asing sintetis

Produk ini mendapat manfaat dari faktor-faktor makroekonomi positif, di mana dolar AS melemah sekitar 10-12% terhadap euro dalam setahun terakhir, mendorong permintaan terhadap mata uang non-dolar, sementara pengguna tetap mempertahankan stablecoin berbasis dolar.

2. Keuntungan dari arbitrase valuta asing akan jauh lebih tinggi daripada Ethena

Produk derivatif valuta asing juga secara luas digunakan dalam arbitrase, salah satu strategi makro terbesar di dunia. Contoh klasik adalah arbitrase yen:

• Dana diperoleh dengan yen berpenghasilan rendah.
• Beli mata uang dengan imbal hasil tinggi (seperti Real Brasil BRL).
• Dapatkan selisih suku bunga di dalamnya, yaitu "Carry".

Suku bunga real Brasil sering berada di atas 10%, menjadikannya salah satu mata uang arbitrase paling populer bagi dana hedge dan investor makro. Transaksi-transaksi ini biasanya dilakukan melalui NDF, forward, dan swap valuta asing, bukan pertukaran tunai fisik.

Dibandingkan dengan produk basis trading kripto seperti Ethena:

• Arbitrase valuta asing terkait dengan selisih suku bunga kedaulatan, bukan biaya dana kripto.
• Pasar yang lebih besar dan lebih terinstitusionalisasi
• Karena skala pasar derivatif valuta asing global, kapasitas perdagangannya juga lebih besar
• Pendapatan biasanya lebih rendah daripada puncak perdagangan arbitrase kripto, tetapi berdasarkan data historis, stabilitasnya lebih tinggi dan skalabilitasnya lebih baik

Ini menciptakan peluang besar bagi rekening arbitrase valuta asing on-chain: pengguna memegang USDT/USDC sebagai jaminan, mendapatkan eksposur valuta asing melalui NDF MtM, dan menghasilkan arbitrase valuta asing kedaulatan on-chain tanpa meninggalkan jalur stablecoin dolar.

3. Pembayaran global perusahaan

Dalam setahun terakhir, Bridge telah memungkinkan klien bisnis menerima pembayaran fiat dalam euro (EUR), peso Meksiko (MXN), real Brasil (BRL), peso Kolombia (COP), dan pound sterling (GBP), dengan dana yang secara otomatis dikonversi menjadi USDC.

Namun, saat ini mata uang asing hanya dapat diterima, tidak dapat dipegang di blockchain. Bagi perusahaan yang melakukan pencatatan keuangan atau akuntansi dalam mata uang seperti Franc Swiss (CHF) atau Dolar Singapura (SGD), ini berarti mereka tetap perlu terhubung ke sistem perbankan lokal. Hal ini sangat penting saat melayani perusahaan global, dan Tempo secara aktif mendorong adopsi serta ekspansi layanan semacam ini oleh perusahaan global.

Stripe mendukung lindung nilai valas serupa NDF dalam pembayaran fiat globalnya. Jika pedagang ingin menyelesaikan pembayaran dalam mata uang A, sementara pelanggan membayar dalam mata uang B, pedagang dapat melindungi risiko valas dalam periode tertentu dan menyediakan harga lokal yang stabil dan terkunci kepada pelanggan.

API valas NDF Stripe digunakan untuk pembayaran fiat

Pembayaran stablecoin dapat menerapkan pola on-chain serupa: pengguna terus memegang stablecoin dolar dan melakukan perdagangan, sementara pedagang atau dompet tidak perlu bergantung pada likuiditas valuta asing spot atau penerbitan stablecoin lokal untuk mensintesis lindung nilai terhadap mata uang lokal pilihan mereka.

Perlu dicatat bahwa margin keuntungan produk valuta asing Stripe sangat tinggi, dengan biaya lindung nilai tahunan sekitar 73%.

Meskipun produk ini terutama melayani proses pembayaran perusahaan dan ritel yang biasanya berisiko rendah dan sangat dapat diprediksi, produk ini tetap membebankan biaya sekitar 20 basis poin per transaksi. Dengan tahunan, ini berarti biaya lindung nilai sekitar 73%, yang merupakan tingkat biaya yang sangat tinggi untuk transfer risiko valuta asing. Hal ini menonjolkan profitabilitas bisnis ini sekaligus menunjukkan bahwa pengguna tidak sensitif terhadap harga dalam hal pembayaran global yang mulus dan kepastian mata uang.

Bacaan terkait: Membangun infrastruktur baru untuk valuta asing stablecoin, menjabarkan tiga jalur inovasi Numo, Mento, dan ViFi