Kenneth Rogoff, ekonom Harvard yang paling dikenal karena penelitiannya tentang krisis utang berdaulat sepanjang sejarah, kembali mengeluarkan peringatan. Kali ini, pesannya lebih blak-blakan dari biasanya: jalur fiskal pemerintah AS begitu rusak sehingga hanya krisis nyata yang akan memaksa siapa pun untuk memperbaikinya.
Dalam sebuah wawancara terbaru, Rogoff menjelaskan perhitungannya dalam istilah yang sulit diabaikan. Utang nasional AS telah melampaui tanda $40 triliun, defisit federal berjalan sekitar 6% dari PDB, dan pembayaran bunga tahunan atas utang tersebut hampir mencapai $1 triliun. Angka terakhir saja lebih besar daripada anggaran pertahanan tidak lama yang lalu.
Angka-angka di balik peringatan tersebut
Argumen utama Rogoff bersifat struktural, bukan partisan. Kenaikan suku bunga riil sedang menggerogoti anggaran federal dengan kecepatan yang semakin meningkat, dan kedua partai belum menunjukkan keinginan untuk melakukan pemotongan pengeluaran atau kenaikan pajak yang dapat membengkokkan kurva tersebut.
Utang publik kini berada di sekitar $32,3 triliun, angka yang mewakili bagian dari utang nasional yang dipegang oleh investor, pemerintah asing, dan masyarakat umum, bukan akun antarinstansi pemerintah. Ketika Anda menambahkan uang yang sebenarnya dipinjam pemerintah dari dirinya sendiri, totalnya melebihi $40 triliun.
Untuk memahami defisit ini dalam konteks, 6% dari PDB adalah angka yang biasanya Anda harapkan selama resesi, ketika penerimaan pajak anjlok dan pengeluaran darurat dimulai. Menjalankan defisit sebesar itu selama periode ekspansi ekonomi menunjukkan bahwa mesin fiskal memiliki kebocoran permanen.
Rogoff telah mempelajari dinamika ini selama beberapa dekade. Penelitiannya yang berpengaruh bersama ekonom Carmen Reinhart mendokumentasikan bagaimana krisis utang kedaulatan cenderung mengikuti pola yang dapat dikenali: pemerintah meminjam dengan biaya murah selama bertahun-tahun, pasar tetap acuh tak acuh, dan kemudian kepercayaan menguap lebih cepat dari yang diperkirakan siapa pun. Judul buku penting mereka, “This Time Is Different,” dimaksudkan sebagai ironi. Tidak pernah demikian.
Mengapa politik membuatnya semakin buruk
Dimensi politik adalah tempat analisis Rogoff menjadi terutama suram. Ia berpendapat bahwa pemilih dan pejabat terpilih tidak mungkin menerima penyesuaian fiskal yang menyakitkan hingga mereka dipaksa oleh guncangan pasar, entah itu lonjakan biaya pinjaman, gagalnya lelang Treasury, atau krisis keuangan yang lebih luas.
Rogoff juga telah kritis terhadap apa yang ia lihat sebagai upaya pemerintahan Trump untuk mengelola pasar obligasi melalui sinyal kebijakan daripada menangani ketidakseimbangan fiskal yang mendasarinya. Menurutnya, intervensi ini kontraproduktif karena menciptakan ilusi stabilitas sementara tumpukan utang terus bertambah.
Masalahnya sederhana. Program pengeluaran wajib seperti Jaminan Sosial, Medicare, dan bunga utang yang sudah ada mengonsumsi porsi yang terus meningkat dari anggaran federal. Pengeluaran diskresioner menjadi terdesak. Dan setiap politisi yang mengusulkan reformasi tunjangan yang berarti atau kenaikan pajak cenderung memiliki karier yang singkat.
Apa yang bisa terlihat seperti pembayaran utang
Karya akademis sebelumnya Rogoff, termasuk esai terkenal di Foreign Affairs, telah mengeksplorasi apa yang terjadi ketika kreditor mulai mempertanyakan kemampuan peminjam berdaulat dalam mengelola kewajibannya. Konsekuensinya cenderung muncul secara berkelompok: imbal hasil obligasi melonjak, mata uang melemah, dan pemerintah dipaksa menerapkan langkah-langkah austeritas yang akan jauh lebih tidak menyakitkan jika diadopsi lebih awal.
Di AS, risikonya sangat tinggi karena dolar berfungsi sebagai mata uang cadangan utama dunia. Status ini memberi AS keunggulan pinjaman yang tidak dimiliki negara lain, pada dasarnya diskon suku bunga karena permintaan global terhadap aset yang berdenominasi dolar secara struktural tertanam dalam sistem keuangan.
Pasar obligasi sudah mengirimkan sinyal. Imbal hasil Treasury jangka panjang tetap tinggi dibandingkan era pasca-2008, mencerminkan harapan investor bahwa defisit akan berlanjut dan Federal Reserve mungkin tidak dapat mempertahankan suku bunga serendah dulu.
Untuk kelas aset tradisional, suku bunga yang lebih tinggi secara berkelanjutan merupakan hambatan. Penilaian saham mengalami kompresi ketika suku diskonto naik, biaya pinjaman perusahaan menjadi lebih mahal, dan pasar real estat merasakan tekanan. Portofolio pendapatan tetap yang membeli banyak obligasi jangka panjang selama era suku bunga rendah sudah mengalami kerugian signifikan.