Author|Protos Staff
Compile| Wu Shuo Blockchain
TL;DR: Poin-poin utama laporan 10-K Gemini dan pinjaman internal siklus
· Dana dipindahkan dari tangan kiri ke tangan kanan: Pendiri di bawah WCF meminjamkan aset kripto ke Gemini, Gemini kemudian menjadikannya jaminan kepada pihak ketiga untuk mendapatkan pinjaman dolar, menciptakan siklus pinjam-meminjam internal.
· Menyapu kekuasaan dengan harga rendah: Selama IPO, utang pendiri ditukar menjadi saham hak suara super dengan diskon 20%. Investor ritel membayar harga tinggi, sementara pendiri mengendalikan 94,7% hak suara.
·Pedang Damokles: Meskipun Deloitte telah mengeluarkan laporan audit tanpa pengecualian, WCF dapat menarik pinjaman hingga 4.619 BTC kapan saja, sehingga likuiditas bursa selalu berisiko.
· Ledakan kapitalisasi pasar: Harga saham anjlok 88% sejak peluncuran (turun ke $4,42), diubah menjadi peringkat "Jual" oleh beberapa bank investasi terkemuka, dan menghadapi gugatan kolektif.
· Kesimpulan utama: Model operasi Gemini yang memihak kepentingan pendiri dan bergantung pada dana pihak terkait telah runtuh di pasar sekunder, dan kini menghadapi krisis tata kelola dan kepercayaan yang serius.
Cameron dan Tyler Winklevoss melalui perusahaan investasi pribadi mereka, Winklevoss Capital Fund (WCF), meminjamkan ribuan bitcoin ($BTC) dan ether ($ETH) ke pertukaran kripto milik mereka sendiri, Gemini. Kemudian, Gemini menjadikan aset kripto ini sebagai jaminan kepada Galaxy Digital dan NYDIG untuk mengumpulkan pinjaman dolar.
Pada September 2025, bursa tersebut go public dengan harga $28 per saham, dan mengonversi utang WCF senilai $695,6 juta menjadi saham kelas B dengan hak voting super dengan diskon 20%, sehingga membuat saudara kembar ini secara langsung menguasai 94,7% hak suara Gemini.
Dokumen 10-K Gemini yang diajukan kemarin mengungkapkan secara rinci struktur operasional lengkap ini. Pengguna media sosial menyebutnya sebagai "operasi siklus".
Lampiran postingan platform X:
Semuanya benar-benar sebuah skema Ponzi berulang:
Meminjam BTC dari pihak terkait WCF; menjadikan BTC tersebut sebagai jaminan untuk mendapatkan pinjaman dolar (melibatkan Galaxy, penerbitan obligasi, NYDIG).
Sebagian pinjaman diselesaikan dalam bentuk saham diskon pada saat IPO.
Selain itu, masih ada lebih banyak operasi (yang melibatkan Ripple dan RLUSD, obligasi konversibel, dll...)
Deloitte mengeluarkan laporan audit tanpa pengecualian: tidak ada hal-hal audit penting (KAM), dan tidak menyebutkan sama sekali mengenai pihak terkait, likuiditas, atau kemampuan berkelanjutan...
Bagaimana operasi ini bisa合法?
Lending cycle of Winklevoss Capital Fund
Berikut adalah alur dasar perputaran dana. WCF milik saudara-saudara Winklevoss meminjamkan BTC dan ETH ke Gemini melalui perjanjian tanpa batas waktu.
Selanjutnya, Gemini menyediakan aset kripto yang dipinjam tersebut sebagai jaminan kepada lembaga peminjam pihak ketiga. Galaxy Digital memberikan pinjaman senilai USD 116,5 juta dengan suku bunga 11–12% dan tingkat margin jaminan 145–155%. NYDIG memberikan USD 75 juta melalui perjanjian repurchase dengan suku bunga 8,5%.
Gemini menggunakan dolar ini untuk operasi sehari-hari dan memenuhi persyaratan modal regulasi.
Pada 15 September 2025, saat IPO selesai, bursa tersebut mengambil uang tunai dari pendapatan bersih IPO sebesar 456 juta dolar AS untuk membayar kembali 116,5 juta dolar AS yang terutang kepada Galaxy.
Gemini saat ini terdaftar di Nasdaq dengan kode saham GEMI.
Bursa tersebut juga melunasi $238,5 juta di bawah fasilitas kredit gudang Ripple, meskipun pada akhir tahun masih ada utang Ripple senilai $154 juta yang belum dilunasi.
Namun, utang pasangan kembar tersebut tidak dibayar tunai.
Gemini mengonversi instrumen utang konversibel WCF senilai $200 juta, pinjaman tetap WCF senilai $475 juta, dan bunga yang masih harus dibayar menjadi 31,1 juta saham kelas B dengan hak voting super, dengan harga $22,40 per saham.
Harga konversi saham ini 20% lebih rendah daripada harga yang dibayar oleh investor ritel untuk membeli saham kelas A yang setara pada hari yang sama.
Perbedaan antara saham kelas A dan kelas B hanya terletak pada hak suara dan distribusi kepemilikan. Selain itu, nilai nominal, hak dividen, dan hak prioritas likuidasi keduanya sama persis.
Saham kelas B dapat dikonversi menjadi saham kelas A dengan rasio satu banding satu.
Harga pembelian ritel adalah $28, sedangkan saudara-saudara Winklevoss hanya perlu $22.40
Diskon ini adalah inti dari bagaimana operasi siklik ini merugikan kepentingan pemegang saham biasa.
WCF meminjamkan aset kripto ke Gemini. Selanjutnya, Gemini menjadikan aset yang dipinjam tersebut sebagai jaminan untuk mendapatkan pinjaman lebih banyak. Secara khusus, Galaxy dan NYDIG meminjamkan dolar yang digunakan Gemini untuk operasional sehari-hari.
Selanjutnya, Gemini memberikan saham kepada WCF dengan harga diskon selama IPO yang sama, sementara IPO tersebut membuat investor ritel menanggung biaya masuk 20% lebih tinggi.
Baca lebih lanjut: Sumber mengungkapkan bahwa saudara-saudara Winklevoss menarik diri dari Genesis sebelum kebangkrutannya, senilai $280 juta
Dokumen SEC 10-K mengonfirmasi bahwa hingga 31 Desember 2025, Gemini masih memiliki utang sebesar 4.619 BTC kepada WCF, dengan nilai saldo ini sekitar 400 juta dolar AS.
Pada tahun 2025, Gemini membayar biaya pinjaman sebesar $24,2 juta kepada WCF.
Dengan demikian, berdasarkan standar tata kelola perusahaan Nasdaq, Gemini memegang tiga peran sekaligus: debitur, lembaga penitipan, dan "perusahaan yang dikendalikan".
Meskipun telah menjadi perusahaan yang sahamnya diperdagangkan secara publik, co-founder Gemini masih menguasai sebagian besar hak suara.
Selain itu, menurut data dari Arkham Intelligence yang dikutip oleh peneliti kripto Emmett Gallic, WCF menyimpan sekitar 8.757 BTC di alamat yang dikelola oleh Gemini Custody.
Deloitte memberikan opini audit tanpa pengecualian
Deloitte memberikan laporan audit tanpa pengecualian untuk Gemini. Namun kenyataannya, WCF berhak menuntut pembayaran kembali pinjaman sebesar 4.619 BTC kapan saja.
Pasangan kembar ini hanya dengan satu pemberitahuan tertulis saja sudah cukup untuk menggoyahkan fondasi bursa yang benar-benar mereka kendalikan.
Harga saham Gemini di pasar sekunder saat ini telah anjlok 88% dibandingkan harga penawaran umum perdana (IPO). "Gemini Space Station" adalah nama hukumnya, yang mengandung makna roket meluncur, namun kini jelas tidak sesuai dengan kenyataan, dengan harga pembukaan di hari pertama IPO sebesar $37,01 per saham.
Saat ini hanya tersisa $4.42 per saham.
Gemini menetapkan harga penawaran umum perdana pada 11 September 2025 sebesar $28. Saham tersebut dibuka pada $37.01 pada hari berikutnya, sempat menyentuh puncak $45.89, sebelum memulai tren penurunan berkelanjutan. Setelah mencatatkan harga terendah 52 minggu sebesar $3.91 pada Senin minggu ini, saham tersebut ditutup pada $4.42 pada 31 Maret 2026, turun 88% dari harga pembukaan saat go public.
Nilai pasar perusahaan telah anjlok dari lebih dari 3,8 miliar dolar AS menjadi sekitar 520 juta dolar AS. Citigroup, Cantor, Truist, dan Evercore semuanya telah menurunkan saham ini menjadi peringkat "Jual".
Saat ini telah ada gugatan kolektif yang menuduh perusahaan menyesatkan investor dalam perencanaan strategis.