Risiko makro sejati bitcoin saat ini lebih halus daripada sekadar memantau harga minyak. Di belakang layar, cadangan likuiditas Fed hampir habis, dan ini dapat dengan cepat menjadi angin sakal bagi upaya bitcoin untuk menghindari musim dingin kripto yang dalam.
Pada 19 Maret, penggunaan fasilitas reverse repo Federal Reserve hanya sebesar $0,637 miliar. Secara terpisah, rilis neraca mingguan Fed untuk 18 Maret menunjukkan total aset sebesar $6,656 triliun, saldo cadangan sebesar $2,999 triliun, dan Rekening Umum Treasury sebesar $875,833 miliar.
Akibatnya, salah satu penyerap guncangan pasar yang paling mudah menyusut hampir menjadi nol.
Selama sebagian besar dua tahun terakhir, uang tunai dapat keluar dari fasilitas reverse repo semalam dan kembali ke surat berharga, repo, cadangan bank, atau aset berisiko.
Proses itu tidak menyelesaikan setiap masalah makro, tetapi meringankan sebagian tekanan ketika Departemen Keuangan membangun kembali kas, ketika penerbitan meningkat, atau ketika pasar harus menyerap kondisi keuangan yang lebih ketat.
Katup pelepas pasif itu sekarang telah menyusut menjadi kesalahan pembulatan. Jadi, ketakutan inflasi berikutnya, penyesuaian harga yang didorong minyak, atau tekanan pendanaan mendapatkan bantuan otomatis yang lebih sedikit. Tekanan dapat langsung mengenai cadangan, atau dapat memaksa respons kebijakan yang lebih aktif.
Dinamika itu berada di balik fokus minggu ini pada minyak dan Fed.
Bitcoin menjalani penjualan minggu ini, turun di bawah $70.000, sementara ETF Bitcoin spot AS mencatat dua hari berturut-turut arus keluar sebesar $253,7 juta, dengan $163,5 juta pada 18 Maret dan $90,2 juta pada 19 Maret.
Pedagang kripto sering membahas "likuiditas bersih," biasanya sebagai singkatan untuk bagaimana neraca Fed berinteraksi dengan saldo kas Departemen Keuangan dan pool reverse repo.
Angka-angka terbaru menjelaskan mengapa kerangka tersebut harus kembali menjadi fokus. Neraca kembali meningkat. Cadangan turun. Saldo kas Departemen Keuangan tetap besar. Dan buffer pasif yang dulu membantu menyerap tekanan kini secara efektif telah hilang.
Perubahan ini juga selaras dengan cara Bitcoin diperdagangkan selama era ETF, lebih sejalan dengan suku bunga, arus, dan kondisi likuiditas luas daripada yang diharapkan banyak pemegang pada awal siklus.
Arus keluar ETF minggu ini tidak secara sendirian menunjukkan hubungan sebab-akibat. Mereka sesuai dengan pasar yang tetap sangat sensitif terhadap penyesuaian makro dan kurang didukung oleh struktur neraca lama daripada yang diasumsikan banyak pemegang.
Bantal lama hampir habis, dan Fed telah beralih ke manajemen cadangan aktif
Hal pertama yang harus kita tetapkan adalah mengenai komposisi. Angka reverse repo malam hari yang mendekati nol tidak berarti semua kewajiban reverse repo di neraca Fed telah hilang. Data neraca mingguan 18 Maret data masih menunjukkan total reverse repo sebesar $331,352 miliar. Namun hampir seluruhnya berada dalam kas resmi asing.
Sebuah series terpisah menunjukkan akun resmi asing dan internasional sebesar $330,654 miliar, meninggalkan hanya sekitar $698 juta dalam kategori "lainnya" domestik yang biasanya dipikirkan para pedagang ketika membicarakan bantalan likuiditas ON RRP lama.
The Fed masih memiliki kewajiban reverse repo, tetapi pool domestik yang bisa berkurang secara diam-diam dan mengalirkan likuiditas kembali ke pasar pada dasarnya telah habis.
Angka-angka intinya terlihat seperti ini:
| Metrik | Tanggal | Nilai | Mengapa para pedagang memantau nya |
|---|---|---|---|
| Fasilitas reverse repo semalam | 19 Maret 2026 | $0,637 miliar | Cadangan uang tunai domestik pasif hampir habis |
| Total aset Fed | 18 Maret 2026 | $6,656 triliun | Neraca meningkat lagi |
| Saldo yang disisihkan | 18 Maret 2026 | $2,999 miliar | Saldo-saldo ini menyerap penarikan ketika Treasury atau kewajiban repo meningkat |
| Akun Umum Kas Negara | 18 Maret 2026 | $875,833 miliar | Saldo kas Kas Negara yang lebih besar dapat menarik likuiditas dari cadangan |
| Total reverse repos | 18 Maret 2026 | $331,352 miliar | Sebagian besar ini adalah uang tunai resmi asing, bukan cadangan domestik yang dimaksud para pedagang |
| Reverse repos resmi asing | 18 Maret 2026 | $330,654 miliar | Menunjukkan mengapa cerita reverse repo domestik dan total berbeda |
Sebuah catatan penelitian Fed bulan Januari menyatakan bahwa perubahan pada Treasury General Account, fasilitas ON RRP, dan pool repo asing memengaruhi saldo cadangan satu-ke-satu kecuali jika Fed mengimbanginya.
Pekerjaan yang sama berargumen bahwa suku bunga pasar uang menjadi lebih sensitif ketika cadangan cadangan lebih kecil. Masalahnya, maka, adalah transmisi. Syok yang dulu bisa dilembutkan oleh penurunan saldo ON RRP sekarang mencapai sistem secara lebih langsung.
The Fed telah bergerak di bidang ini. FOMC menyelesaikan pengurangan neraca mulai 1 Desember 2025, dan memulai pembelian surat berharga pemerintah jangka pendek untuk manajemen cadangan pada Desember 2025 untuk mempertahankan cadangan yang cukup.
Pasar telah kehilangan bantalan otomatis, sementara pembuat kebijakan telah beralih ke sikap yang lebih aktif dalam pengelolaan cadangan.
Bitcoin diperdagangkan dengan tingkat dan arus saat latar makro semakin ketat
Perubahan itu berdampak pada bitcoin karena pasar telah menunjukkan seberapa cepat merespons ketika suku bunga dan arus bergerak bersama.
Pernyataan kebijakan Fed pada 18 Maret statement mempertahankan rentang target dana federal di 3,50% hingga 3,75%, menggambarkan aktivitas ekonomi sebagai masih berkembang dengan laju yang solid, dan menyatakan inflasi tetap agak tinggi.
Ini juga mengatakan ketidakpastian seputar perkembangan di Timur Tengah telah meningkat. Pasar tidak memerlukan kenaikan suku bunga untuk menyesuaikan harga kembali. Mereka hanya memerlukan pengingat bahwa risiko inflasi dan risiko geopolitik masih dapat menjaga imbal hasil tetap kuat.
Imbal hasil Treasury dua tahun bergerak dari 3,68% pada 17 Maret menjadi 3,76% pada 18 Maret. Itu hanyalah pergerakan delapan basis poin, tetapi penyesuaian harga di ujung pendek membawa bobot ketika Bitcoin sudah bergantung pada permintaan ETF dan minat risiko yang luas.
Dua hari berturut-turut arus keluar ETF tidak cukup untuk membuktikan bahwa penyesuaian neraca Fed menyebabkan pergerakan tersebut. Namun, mereka menunjukkan bahwa investor bersedia mengurangi eksposur ketika lingkungan suku bunga menjadi kurang mendukung.
Data ON RRP membantu menjelaskan mengapa pergerakan tersebut begitu kuat. Minyak masih dapat membentuk pasar dengan memicu kekhawatiran inflasi. Tetapi mekanismenya berjalan lebih dalam.
Dengan katup pelepas likuiditas pasif pasar hampir kosong, kekhawatiran inflasi yang sama dapat menyebar lebih cepat ke kondisi pembiayaan, imbal hasil, dan keputusan alokasi dibandingkan ketika pool reverse repo masih menyimpan ratusan miliar yang bisa berkurang.
Untuk Bitcoin, itu adalah kerangka makro yang lebih tahan lama daripada satu pergerakan dalam minyak mentah, yang didukung oleh penelitian Fed sendiri.
Laporan penelitian Januari paper menyatakan bahwa efek repo akhir kuartal telah semakin meningkat seiring penurunan cadangan dan saldo ON RRP, dengan SOFR naik tujuh basis poin di atas suku bunga ON RRP pada akhir kuartal Maret 2023 dan sebanyak 25 basis poin pada akhir kuartal selanjutnya.
Itu adalah sinyal struktur pasar, bukan sinyal khusus kripto. Ini menunjukkan bagaimana buffer yang lebih ketat dapat menjadi terlihat terlebih dahulu di pasar pendanaan.
Ada juga perbedaan yang jelas. Pembaruan elastisitas permintaan cadangan Federal Reserve New York Februari 2026 menyatakan bahwa sensitivitas suku bunga dana federal terhadap perubahan cadangan sangat kecil dan secara statistik tidak berbeda dari nol, yang menunjukkan bahwa cadangan masih melimpah.
Pasar sedang menghadapi situasi di mana bantalan pasif lama telah menipis, sementara kolam cadangan yang tersisa masih tampak cukup besar untuk saat ini.
Kombinasi itu dapat menghasilkan rezim baru untuk bitcoin. Pada fase sebelumnya, pasar bisa mengamati penurunan pool reverse repo dan memperlakukan penurunan itu sebagai sumber dukungan yang tenang.
Pada fase saat ini, ada jauh lebih sedikit dukungan diam-diam yang dapat diasumsikan. Baik cadangan menyerap guncangan dengan bersih, atau Fed lebih memperkuat pembelian surat berharga dan fasilitas tetap, atau aset berisiko melakukan lebih banyak penyesuaian sendiri.
Titik tekanan berikutnya berada pada pendanaan akhir kuartal, fluktuasi kas Treasury, dan permintaan ETF
Kerangka paling berguna dari sini adalah mengidentifikasi sekumpulan kondisi yang perlu diawasi.
Skenario yang paling mungkin adalah bahwa saldo cadangan tetap mendekati level saat ini, The Fed mempertahankan suku bunga tidak berubah, dan arus ETF terus berfluktuasi harian dengan permintaan yang beragam. Dalam skenario tersebut, bitcoin kemungkinan tetap terkait dengan imbal hasil jangka pendek dan selera risiko luas, tetapi tanpa jeda pendanaan yang terlihat.
Kasus risiko yang lebih kuat mudah digambarkan dari angka-angka yang sudah ada di meja. Jika Departemen Keuangan mempertahankan saldo kas yang besar, pool reverse repo domestik tetap mendekati nol, dan kekhawatiran inflasi terus menekan ujung jangka pendek, penarikan cadangan seharusnya lebih langsung memengaruhi sistem perbankan daripada ketika ON RRP masih memiliki ruang untuk turun.
Bitcoin hanya membutuhkan kondisi keuangan yang lebih ketat, permintaan ETF yang lebih hati-hati, dan kurangnya kepercayaan bahwa dukungan likuiditas pasif masih ada di latar belakang untuk merasakan perubahan itu.
Kasus berisiko lebih rendah juga jelas. Jika pembelian manajemen cadangan menjaga cadangan tetap stabil, jika pendanaan akhir kuartal tetap teratur, dan jika arus ETF pulih setelah arus keluar minggu ini, pasar mungkin memperlakukan hilangnya bantalan ON RRP sebagai perubahan pada sistem daripada sumber stres baru.
Perubahan rezim masih akan ada. Perbedaannya adalah alat-alat aktif Fed sudah cukup bekerja untuk mencegah tekanan merembes ke pasar yang lebih luas.
Jadi, pemeriksaan selanjutnya bersifat mekanis.
- Pedagang harus memantau seri ON RRP harian, pembaruan H.4.1 mingguan untuk cadangan dan saldo kas Departemen Keuangan, serta aliran ETF harian.
- Mereka juga harus memantau apakah tekanan pendanaan akhir kuartal mulai muncul lebih jelas di pasar repo, karena di situlah penelitian Fed sendiri menyatakan bahwa cadangan yang lebih tipis dapat terlihat terlebih dahulu.
Tekanan segera bitcoin mungkin masih datang melalui minyak, inflasi, atau penyesuaian suku bunga yang hawkish. Sinyal makro yang lebih besar berada satu lapisan lebih rendah.
Bantalan likuiditas pasif yang dulu melemahkan tekanan pasar hampir habis. Syok berikutnya akan menunjukkan apakah manajemen aktif Fed dapat mencegahnya menjadi hambatan makro berikutnya bagi kripto.
Pos While the world watches oil prices, one critical Fed cash backstop is almost empty muncul pertama kali di CryptoSlate.