Ketika Anda memegang stablecoin dolar, seseorang lain mungkin mendapatkan bunga dari aset yang mendukung saldo Anda, sementara perusahaan yang meminjam untuk membeli bitcoin harus mencari dana untuk membayar peminjamnya.
Kedua bisnis tersebut adalah crypto-native, tetapi suku bunga yang lebih tinggi dapat memberi imbalan kepada yang pertama dan mengurangi ekonomi yang kedua.
Pemisahan itu hilang ketika setiap pergerakan dalam imbal hasil Treasury menjadi putusan tentang apakah uang menjadi lebih mudah atau lebih sulit bagi seluruh industri.
Tingkat yang berbeda mencapai bisnis yang berbeda melalui kontrak mereka, sehingga pergerakan pasar obligasi yang menghalangi investor untuk membeli aset spekulatif juga dapat meningkatkan pendapatan yang diperoleh dari beberapa cadangan kripto.
Kita dapat melihat ini dalam laporan kuartal kedua Circle's: pendapatan cadangan menyumbang 95,2% dari pendapatan dalam tiga bulan yang berakhir 30 Juni 2026. Pengembalian cadangannya mengikuti tingkat pembiayaan jangka pendek terjamin (SOFR) yang berlaku, sehingga pendapatan sangat bergantung pada jumlah stablecoin yang beredar dan apa yang dihasilkan dari jaminannya.
Tingkat dalam perhitungan tersebut penting karena pengembalian semalam dan imbal hasil Treasury 10 tahun dapat bergerak secara berbeda. Menganggap keduanya sebagai harga uang yang sama dapat membuat Anda mengharapkan keuntungan besar dari penerbit yang pendapatan cadangannya sebenarnya bergerak ke arah yang berlawanan.
Uang memiliki lebih dari satu harga
Keputusan Fed 16 September untuk menaikkan kisaran target sebesar seperempat poin persentase, menjadi 3,75%-4%, memengaruhi pembagian tersebut. Suku bunga malam yang lebih tinggi dapat meningkatkan imbal hasil pada cadangan stablecoin jangka pendek saat aset jatuh tempo atau disesuaikan, sementara peminjam yang utangnya mengikuti suku bunga tersebut dapat menghadapi tagihan bunga yang lebih besar.
Tingkat jangka pendek memengaruhi imbal hasil pada instrumen yang jatuh tempo atau disesuaikan dengan cepat, sementara imbal hasil Treasury 10 tahun memasukkan ekspektasi tentang tingkat jangka pendek masa depan dan kompensasi untuk memegang obligasi yang lebih panjang.
Penelitian term-premium dari Federal Reserve New York menggunakan model untuk memisahkan komponen-komponen tersebut, karena kompensasi tambahan itu sendiri tidak dapat diamati secara langsung.
Investor mungkin meminta kompensasi lebih besar untuk memiliki utang pemerintah jangka panjang sambil mengharapkan suku bunga malam hari turun di kemudian hari, sehingga pembiayaan jangka panjang menjadi lebih mahal meskipun pengembalian cadangan jangka pendek menurun.
Dalam kondisi tersebut, sebuah perusahaan yang membiayai proyek konstruksi panjang dan penerbit yang melakukan reinvestasi pada Treasury bill yang jatuh tempo keduanya bisa berakhir dalam posisi lebih buruk, karena alasan yang berbeda.
Pemegang bitcoin harus melakukan perhitungan lain karena memiliki aset secara langsung tidak menghasilkan pendapatan bunga kontraktual. Mereka bisa mendapat keuntungan jika harganya meningkat, tetapi imbal hasil obligasi yang lebih tinggi memberi mereka pendapatan yang dijanjikan lebih besar untuk dibandingkan dengan imbal hasil yang bergantung pada harga yang akan dibayar pembeli lain.
Perbandingan itu tergantung pada keadaan investor, termasuk inflasi, pajak, dan berapa lama mereka dapat meninggalkan uang tersebut diinvestasikan.
Obligasi pemerintah jangka panjang dapat kehilangan nilai pasar ketika imbal hasil meningkat, seperti yang dijelaskan SEC dalam pedoman tentang risiko suku bunga, sehingga seseorang yang perlu menjual bulan depan menghadapi prospek berbeda dibandingkan dengan seseorang yang memegang hingga jatuh tempo.
Hubungan antara imbal hasil nyata dan valuasi bitcoin hanya menggambarkan satu bagian dari eksposur kripto. Perusahaan yang memperoleh bunga atas cadangan dapat mengumpulkan lebih banyak uang tunai ketika investor menemukan aset spekulatif kurang menarik, tanpa salah satu hasil tersebut bertentangan.
Dolar Anda dapat membayar pendapatan bunga orang lain
Pertimbangkan penerbit hipotetis dengan cadangan senilai $10 miliar yang menghasilkan 4% per tahun, menghasilkan $400 juta per tahun sebelum biaya dan pembayaran kepada mitra.
Jika pengembalian turun menjadi 3%, pendapatan turun menjadi $300 juta, dan pemulihan jumlah awal memerlukan sekitar $13,33 miliar cadangan, sekitar sepertiga lebih banyak.
Angka-angka (yang dibuat-buat) itu menunjukkan mengapa penerbit dapat membawa lebih banyak pelanggan namun tetap menghasilkan lebih sedikit per dolar yang disediakan. Lebih banyak token yang beredar membantu, tetapi saldo tambahan harus mengimbangi pengembalian yang lebih rendah, sementara pendapatan cadangan kotor tetap harus mencakup biaya distribusi dan operasional.
Pemegang token mungkin tidak menerima sebagian pun dari pendapatan tersebut kecuali syarat produk memberi mereka hak atasnya, karena yang mereka beli biasanya adalah kemampuan untuk memegang dan memindahkan saldo yang terkait dolar.
Layanan tersebut bisa bernilai, terutama di mana akses ke akun dolar konvensional terbatas, tetapi pengembalian cadangan yang lebih tinggi dapat meningkatkan pendapatan penerbit sekaligus meningkatkan bunga yang ditinggalkan oleh pelanggannya di tempat lain.
Peminjam menghadapi sisi lain dari perhitungan tersebut, karena perusahaan hipotetis yang mengumpulkan dana sebesar $100 juta dalam utang baru yang berbunga akan membayar tambahan $2 juta per tahun jika tingkat pinjamannya meningkat dua poin persentase.
Kemudian, bisnisnya harus mencari uang tersebut melalui pendapatan, pendanaan lebih lanjut, atau penjualan aset, bahkan jika aset yang dibeli belum menjadi lebih produktif.
Dampak terhadap perusahaan yang meminjam untuk mengakumulasi bitcoin tergantung pada utang yang diterbitkannya, karena pinjaman berbunga tetap yang sudah ada tidak secara otomatis menjadi lebih mahal ketika imbal hasil Treasury bergerak.
Pinjaman suku bunga mengambang dapat disesuaikan lebih cepat, sementara restrukturisasi membawa peminjam kembali ke pasar ketika kewajiban lamanya jatuh tempo, dan pemberi pinjaman mendapatkan kesempatan lain untuk menetapkan jangka waktu.
Utang yang dapat dikonversi memperumit perbandingan lebih lanjut karena pemberi pinjaman mungkin menerima kupon yang lebih rendah sebagai ganti kemungkinan menerima ekuitas.
Fokus hanya pada pembayaran bunga mengabaikan nilai dan potensi pelanggaran yang ditanggung oleh pemegang saham, sehingga dua perusahaan dengan kupon serupa masih dapat memiliki struktur pembiayaan yang sangat berbeda.
Penambang yang mempertimbangkan proyek pusat data menghadapi kebutuhan yang sama untuk menyelaraskan pembiayaan dengan pendapatan masa depan, tetapi pengeluaran konstruksi dimulai sebelum lokasi yang selesai memperoleh pendapatan yang dimaksud.
Dalam sebuah proyek dengan surplus yang diharapkan sempit, tagihan bunga yang lebih besar dapat menghabiskan surplus tersebut sebelum pelanggan pertama mulai membayar, meskipun hasilnya tergantung pada biaya konstruksi, kontrak pelanggan, dan campuran utang dan ekuitas.
Perusahaan dengan pendanaan tetap dan komitmen pelanggan yang kredibel mungkin berada dalam posisi yang lebih baik daripada pesaing dengan utang yang tampak lebih murah tetapi memerlukan restrukturisasi segera.
Memahami perbedaan itu memerlukan membaca kontrak, karena imbal hasil Treasury saja tidak akan memberi tahu Anda bisnis mana yang mampu menyelesaikan proyeknya.
DeFi harus menjelaskan imbal hasil tambahan
Peminjaman onchain memperkenalkan cara lain untuk menetapkan suku bunga, dengan dokumentasi Aave tentang menyediakan token yang menjelaskan bahwa pengembalian penyedia tergantung pada tingkat pemanfaatan pinjaman dan parameter protokol.
Imbal hasil treasury memengaruhi alternatif yang dapat dipilih pengguna, tetapi permintaan di dalam kolam pinjaman membantu menentukan berapa yang sebenarnya dibayarkan oleh kolam tersebut.
Ketika peminjam menginginkan sebagian besar stablecoin yang tersedia, suku bunga dapat naik, sementara permintaan yang lemah atau pasokan yang lebih banyak dapat menurunkannya. Pengaturan tata kelola dan insentif juga dapat memengaruhi imbal hasil yang ditawarkan, yang berarti persentase di dasbor memerlukan penjelasan tentang asal pembayaran tersebut.
Bayangkan investasi pemerintah jangka pendek yang menawarkan 4% dan posisi onchain yang mengiklankan 7%.
Tiga poin persentase tambahan harus dipertimbangkan bersama risiko kontraktual, likuiditas, teknis, dan mitra lawan tambahan, karena pengembalian yang diiklankan lebih tinggi tidak berarti investor dibayar cukup untuk menanggungnya.
Pengguna juga memiliki berbagai pilihan alternatif, karena beberapa tidak dapat memperoleh produk utang pemerintah yang sama, sementara yang lain membutuhkan token mereka tersedia sebagai jaminan atau pembayaran.
Seseorang dapat secara rasional menerima pengembalian yang lebih rendah sebagai ganti layanan yang mereka butuhkan, yang membantu menjelaskan mengapa imbal hasil tidak langsung menyatu di antara pasar konvensional dan onchain.
Exposure crypto terhadap suku bunga karena itu berjalan melalui beberapa keputusan yang terjadi secara bersamaan, dengan penerbit mencari pendapatan cadangan, peminjam berusaha mendapatkan lebih dari biaya pembiayaan mereka, dan pemegang bitcoin mempertimbangkan apresiasi terhadap pendapatan di tempat lain.
Melacak siapa yang dibayar, siapa yang berhutang bunga, dan kapan jangka waktu tersebut diatur ulang menjelaskan bagaimana pasar obligasi yang sama dapat membiayai satu bagian industri sambil membuat bagian lainnya lebih sulit untuk bertahan.
Pos The same Fed rate hike can help stablecoins and hurt Bitcoin borrowers pertama kali muncul di CryptoSlate.