Warsh pergi ke Jackson Hole
Original author: Financial Times
Editor's Note: Federal Reserve Chair Kevin Warsh will speak at the Jackson Hole Global Central Bank Symposium on Friday. Currently, U.S. inflation remains above the Fed’s 2% target, while the Iran conflict and high oil prices have increased uncertainty around inflation prospects, and long-term U.S. bond yields are near their highest levels since 2007. Markets hope to gain clarity from this speech on how the Fed intends to address the growing tension between inflation, growth, and financial conditions.
Masalah sebenarnya bukan hanya apakah Wash akan melepaskan sinyal suku bunga. Dalam periode terakhir, ia sekaligus menekankan agar tidak terlalu bergantung pada panduan forward, namun jarang menjelaskan kerangka kebijakannya. Sementara itu, Departemen Keuangan AS mulai meningkatkan dukungan likuiditas untuk pasar obligasi jangka panjang AS. Kebijakan moneter, manajemen utang, dan keinginan pemerintah untuk menekan biaya pembiayaan saling terkait, membuat investor semakin sulit menentukan batas kebijakan AS.
Komite Editorial Financial Times berpendapat bahwa Walsh perlu menjelaskan dalam pidatonya bagaimana ia berencana mencapai target inflasi 2%, bagaimana ia memandang peran pengetatan suku bunga jangka panjang terhadap kondisi keuangan, serta bagaimana ia mempertahankan independensi Federal Reserve. Jika pertanyaan-pertanyaan ini terus tidak dijelaskan secara jelas, "risk premium ketidakpastian" yang diminta pasar kemungkinan akan terus tercermin dalam obligasi jangka panjang AS, dolar, bahkan biaya pembiayaan global.
Pembicaraan Jackson Hole karena itu bukan hanya sekadar proyeksi kebijakan, tetapi juga kesempatan bagi Powell untuk memperbaiki komunikasi dengan pasar. Yang patut diamati selanjutnya bukan apakah ia memberikan jalur pemotongan suku bunga yang tepat, tetapi apakah ia dapat mengusung kerangka kebijakan yang koheren, dapat diuji, dan tidak dikuasai oleh tujuan politik.
Berikut adalah terjemahan asli:
Pada akhir Agustus setiap tahun, suhu malam di barat Wyoming mulai turun, dan ikan trout di Sungai Snake berkumpul untuk mencari makan sebelum musim dingin tiba. Kondisi memancing yang baik ini awalnya menarik perhatian Paul Volcker, mantan ketua Federal Reserve yang gemar memancing dengan umpan terbang, dan berkontribusi pada penempatan permanen pertemuan tahunan Federal Reserve di lokasi ini.
Saat ini, pertemuan tahunan bank sentral global Jackson Hole telah menjadi forum penting bagi pejabat bank sentral, menteri keuangan, dan ekonom dari berbagai negara untuk membahas kebijakan moneter. Tahun ini, perhatian pasar akan terfokus pada pidato Ketua Federal Reserve Kevin Warsh pada hari Jumat.
Investor ingin menemukan jawaban atas pertanyaan inti: Menghadapi tekanan inflasi, peningkatan suku bunga jangka panjang, dan intervensi kebijakan fiskal di pasar obligasi, apa sebenarnya yang akan dilakukan Wash dalam menetapkan kebijakan moneter?
Inflasi belum kembali ke target, tetapi suku bunga jangka panjang telah naik ke level tinggi
Wash akan menghadapi lingkungan kebijakan yang tidak mudah dalam beberapa bulan mendatang.
Konflik di Iran terus mengganggu pasar global, harga minyak tetap berada di atas level sebelum konflik; inflasi AS terus berada di atas target 2% Federal Reserve. Sementara itu, utang pemerintah AS terus meningkat, dan imbal hasil obligasi pemerintah yang lebih tinggi semakin memperberat beban bunga fiskal.
Pengeluaran modal besar yang diakibatkan oleh infrastruktur dasar AI juga mulai memasuki diskusi suku bunga. Komite Redaksi Financial Times berpendapat bahwa investasi AI dapat meningkatkan permintaan pembiayaan, mendorong kenaikan biaya pinjaman, dan menciptakan efek pengusiran dana terhadap sektor ekonomi lainnya. Penilaian ini saat ini lebih bersifat penjelasan struktural; dampak spesifik pengeluaran modal AI terhadap suku bunga jangka panjang masih sulit dipisahkan sepenuhnya dari faktor-faktor seperti defisit fiskal, ekspektasi inflasi, dan premium jangka waktu.
Pengaturan repurchase obligasi Departemen Keuangan semakin menambah kompleksitas interpretasi kebijakan. Pada 19 Agustus, Departemen Keuangan AS mengumumkan bahwa skala repurchase pendukung likuiditas tunggal untuk obligasi pemerintah bernama berbunga jangka 10 hingga 20 tahun dan 20 hingga 30 tahun akan dinaikkan dari maksimum $2 miliar menjadi setidaknya $4 miliar, dengan pengaturan baru berlaku mulai 9 September hingga 4 November.
Operasi ini terutama bertujuan untuk meningkatkan likuiditas surat berharga lama, dan tidak setara dengan pelonggaran kuantitatif yang dilakukan Federal Reserve melalui ekspansi neraca. Namun, ketika imbal hasil jangka panjang naik cepat, peningkatan volume repurchase obligasi pemerintah jangka panjang oleh Departemen Keuangan tetap akan memengaruhi persepsi pasar mengenai apakah pemerintah lebih memperhatikan biaya pembiayaan jangka panjang.
Cara komunikasi Wash sedang menciptakan 'risk premium ketidakpastian'
The Financial Times berpendapat bahwa sebagian kesulitan yang dihadapi Wash berasal dari cara komunikasinya sendiri.
Wash secara konsisten menentang penggunaan berlebihan panduan proaktif oleh bank sentral, yaitu memberikan isyarat awal kepada pasar mengenai jalur suku bunga masa depan. Menurutnya, komitmen kebijakan yang terlalu jelas dapat melemahkan kemampuan bank sentral untuk menyesuaikan kebijakan secara fleksibel berdasarkan data ekonomi.
Namun, pengurangan panduan masa depan tidak berarti pasar tidak lagi perlu memahami kerangka kebijakan Federal Reserve. Ketika investor tidak dapat menilai bagaimana bank sentral menyeimbangkan inflasi, ketenagakerjaan, dan stabilitas keuangan, pasar biasanya meminta kompensasi risiko yang lebih tinggi.
Kompensasi tambahan ini dapat dipahami sebagai "risk premium ketidakpastian": investor meminta imbal hasil yang lebih tinggi untuk memegang obligasi jangka panjang karena tidak dapat memprediksi arah kebijakan masa depan. Dampaknya tidak akan terbatas pada obligasi pemerintah AS, tetapi juga dapat menyebar lebih jauh ke pinjaman perumahan, pembiayaan perusahaan, dan utang berdaulat pasar emerging.
Menurut penjelasan Financial Times, komunikasi publik yang terbatas dari Wash belum memungkinkan investor untuk sepenuhnya memahami penilaianya terhadap situasi ekonomi dan jalur kebijakan. Dalam berbagai faktor yang bekerja bersama, imbal hasil obligasi jangka panjang AS telah naik ke level tertinggi sejak 2007. Tidak dapat secara sederhana mengaitkan kenaikan imbal hasil dengan kurangnya komunikasi, tetapi kurangnya kerangka yang jelas dapat memperbesar kekhawatiran pasar terhadap inflasi, fiskal, dan independensi kebijakan.
Mengganti kenaikan suku bunga dengan suku bunga jangka panjang, risikonya adalah batas kebijakan menjadi kabur
Wash tampaknya bersedia membiarkan suku bunga jangka panjang yang lebih tinggi menanggung sebagian beban pelonggaran kondisi keuangan.
Peningkatan imbal hasil jangka panjang akan meningkatkan biaya pinjaman perumahan, utang perusahaan, dan pembiayaan jangka panjang lainnya, sehingga menekan pinjaman dan permintaan, yang secara teoritis membantu mengurangi tekanan inflasi. Dalam kerangka ini, Federal Reserve tidak perlu secara bersamaan menaikkan suku bunga kebijakan jangka pendek secara signifikan untuk mencapai sejauh tertentu peketatan moneter.
The Financial Times acknowledges that this line of thinking has some merit. But the problem is that if Wash avoids raising short-term interest rates while inflation remains above target, while also accommodating the Trump administration's preference for lower short-term financing costs, the market may begin to question whether the Fed's policy decisions are influenced by politics.
Kemandirian bank sentral bergantung pada pengaturan institusional serta persepsi pasar. Meskipun kebijakan itu sendiri memiliki logika ekonomi, selama investor percaya bahwa Federal Reserve sedang bekerja sama dengan pemerintah untuk menekan biaya pembiayaan, obligasi pemerintah AS jangka panjang dan dolar juga dapat mengalami tekanan akibat penurunan kredibilitas.
Tindakan terbaru Departemen Keuangan semakin memperbesar kekhawatiran ini. Selain memperkuat dukungan likuiditas melalui repurchase agreement untuk obligasi jangka panjang, pejabat pemerintah AS juga beberapa kali menyatakan keinginan untuk menurunkan biaya pinjaman. Investor Stanley Druckenmiller, yang pernah dekat dengan Waugh dan Menteri Keuangan Bessent, juga memperingatkan agar Departemen Keuangan tidak diberi peran terlalu besar dalam penetapan harga pasar. Penilaian intinya adalah bahwa ketika pemerintah berusaha membuat harga aset menyimpang dari fundamental dalam jangka panjang, intervensi kebijakan pada akhirnya seringkali tidak berkelanjutan.
Ini tidak membuktikan bahwa Federal Reserve dan Departemen Keuangan telah membentuk kesepakatan resmi untuk menekan suku bunga jangka panjang, tetapi arah kebijakan keduanya mulai dilihat oleh pasar dalam kerangka yang sama. Kebijakan moneter bertanggung jawab atas suku bunga jangka pendek, sementara Departemen Keuangan memengaruhi pasokan dan likuiditas obligasi pemerintah melalui struktur penerbitan dan pengaturan repurchase, sehingga batas antara dua kebijakan ini menjadi semakin penting.
Wash perlu menjawab, bukan hanya keputusan suku bunga berikutnya
Pidato Jackson Hole secara historis dapat menjadi titik penting dalam perubahan narasi kebijakan Federal Reserve. Pada tahun 2010, mantan Ketua Federal Reserve Bernanke mengeluarkan sinyal untuk membeli aset lebih lanjut, membuka jalan bagi peluncuran Quantitative Easing kedua.
Wash telah beberapa kali berjanji secara lisan untuk mempertahankan kemerdekaan Federal Reserve dan target inflasi 2%, tetapi Financial Times berpendapat bahwa pernyataan prinsip saja tidak cukup. Pasar perlu mengetahui mekanisme apa yang ia siap gunakan untuk mencapai tujuan tersebut, serta bagaimana ia akan menentukan prioritas kebijakan ketika terjadi konflik antara inflasi, pertumbuhan, dan biaya pembiayaan jangka panjang.
Oleh karena itu, poin penting dari pidato Jumat bukanlah sinyal kenaikan atau penurunan suku bunga yang terpisah, melainkan apakah Walsh dapat menjawab beberapa pertanyaan yang lebih mendasar: Bagaimana Fed menilai sejauh mana suku bunga jangka panjang telah diperketat? Apakah imbal hasil jangka panjang yang lebih tinggi dapat menggantikan kenaikan suku bunga jangka pendek? Apakah operasi pengelolaan utang Departemen Keuangan akan memengaruhi penilaian kebijakan moneter? Bagaimana Fed akan membuktikan bahwa keputusannya tetap independen menghadapi permintaan Gedung Putih untuk menurunkan biaya pembiayaan?
Jika Wash dapat memberikan kerangka kebijakan yang koheren, pidato tersebut dapat membantu mengurangi premi ketidakpastian pasar. Jika ia terus menghindari mekanisme spesifik, investor tetap harus menebak fungsi respons kebijakan Federal Reserve melalui data ekonomi, operasi Departemen Keuangan, dan sinyal politik.
Yang dimaksud dengan fungsi reaksi kebijakan adalah pasar menilai tindakan apa yang mungkin diambil oleh bank sentral berdasarkan perilaku masa lalu dan pernyataan publiknya, ketika terjadi perubahan dalam inflasi, lapangan kerja, atau kondisi keuangan. Saat ini, yang mungkin kurang dari pasar bukanlah peta jalan suku bunga yang tepat, melainkan kerangka yang cukup kuat untuk menjelaskan bagaimana Walsh membuat keputusan.