Penulis: Mario Chow, IOSG
EIP-8363 proposal: Dengan meningkatnya tingkat staking, semakin besar bagian dari hadiah validator akan dihancurkan, mencapai 100% penghancuran ketika 50% dari pasokan telah distaking. Artikel ini memodelkan dampaknya terhadap emisi, imbal hasil, dan keseimbangan staking; menguji apakah imbal hasil ETH benar-benar menjelaskan harganya; mengkuantifikasi seberapa besar bagian ekonomi on-chain yang benar-benar bergantung pada imbal hasil ini; serta menyampaikan kesimpulan kami.
Semua perhitungan dibangun berdasarkan data on-chain dan teks asli EIP. Model ini dibangun secara independen dan memiliki tingkat kesesuaian kurang dari 2% dengan data pihak ketiga yang telah dipublikasikan. Data diperbarui hingga 24 Agustus 2026.
Satu kalimat argumen
Biaya penghancuran telah mati, menjadikan emisi satu-satunya tuas yang masih dimiliki Ethereum atas pasokan ETH. Proposal ini mengurangi emisi menjadi setengahnya pada tingkat staking saat ini, bukan menjadi nol; dan ia bersifat self-limiting: di bawah tingkat imbal hasil staker yang masuk akal, sistem akhirnya akan stabil pada 26–34% pasokan yang distaking, dengan emisi 0,3–0,5%/tahun. Sementara itu, tidak ada hubungan yang dapat dideteksi antara pengurangan imbal hasil tersebut dengan harga ETH.
Satu, mekanisme pembakaran sudah tidak berfungsi lagi
EIP-1559 pada tahun 2022 membakar 1,48 juta ETH. EIP-1559 membakar base fee, yang pada dasarnya adalah harga kemacetan; setelah blob memindahkan data rollup keluar dari L1 dan gas limit dinaikkan, kemacetan menghilang: penggunaan gas berlipat ganda, sementara base fee rata-rata turun 96%, dan jumlah yang dibakar turun 98% sejak 2022. Dalam dua belas bulan terakhir, total ETH yang dibakar adalah 25.660 ETH, dan laju terbaru dalam 30 hari terakhir bahkan lebih rendah: 39 ETH per hari, atau sekitar 14.300 ETH per tahun.
▲ Jumlah ETH yang dihancurkan sebagai biaya harian EIP-1559 berdasarkan tahun: turun dari 8.844 ETH per hari pada 2021 menjadi 57 ETH per hari pada 2026—jauh di bawah kurva emisi saat ini, dan jauh di bawah kurva emisi maksimum di bawah EIP-8363.
Dibandingkan dengan total emisi sekitar 1,08 juta ETH per tahun, pembakaran saat ini hanya mengimbangi 2,4% dari pasokan baru. Sebagai mekanisme, "uang ultrasonik" telah berakhir. Pemindahan ke L2 dan skalabilitas blob telah memindahkan basis biaya transaksi dari L1: penggunaan gas L1 selama periode yang sama justru berlipat ganda (dari 3,4 miliar menjadi 6,7 miliar unit per bulan), sementara base fee rata-rata turun dari 4,00 gwei menjadi 0,17 gwei: jadi ini adalah efek harga, bukan efek permintaan.
Net issuance: Apa yang terjadi pada pasokan
Penghancuran hanyalah separuh dari buku besar. Lihat bersama dengan jumlah yang dikeluarkan, gambarannya lebih serius: jumlah yang dikeluarkan terus meningkat, sementara item kompensasi langsung menghilang di bawahnya.
▲ Perbandingan ETH yang dicetak oleh lapisan konsensus setiap bulan sejak penggabungan dengan ETH yang dihancurkan oleh EIP-1559. Batang emisi tumbuh secara stabil; batang penghancuran hampir menyusut menjadi nol pada tahun 2025.
Dalam 47 bulan setelah penggabungan, hanya 13 bulan yang deflasioner: yang terakhir adalah Maret 2024. ETH telah mengalami inflasi selama 28 bulan berturut-turut, dan laju inflasi ini hampir tiga kali lipat selama periode tersebut, dari +0,26%/tahun menjadi +0,87%/tahun. Penyebabnya bukan karena emisi meningkat signifikan (hanya naik 4% sejak 2024), tetapi karena komponen pengurang menjadi nol.
Ini merekonstruksi seluruh perdebatan. EIP-8363 biasanya dianggap sebagai pilihan antara imbalan staking dan kelangkaan mata uang. Namun, pemahaman yang lebih akurat jauh lebih sempit dan terpaksa: kebijakan penerbitan sekarang menjadi satu-satunya alat yang tersisa untuk mengontrol pasokan ETH di Ethereum, karena faktor yang didorong permintaan sudah tidak berfungsi lagi. Terlepas dari apakah ada undang-undang atau tidak, semua masalah pasokan sekarang harus melewati kurva penerbitan.
Kedua, apa yang dilakukan EIP-8363
Sebelum membongkar mekanisme ini, kita perlu menjelaskan motivasi inti resmi: mempertahankan keamanan jaringan. Penulis proposal berpendapat bahwa sekali tingkat staking seluruh jaringan melewati garis batas 50%, Ethereum akan kehilangan kemampuan 'pertahanan lapisan sosial' dan menghadapi risiko parasit sistemik di mana LST oligopoli menjadi terlalu besar untuk gagal. Oleh karena itu, proposal ini berusaha mengunci batas staking melalui penurunan suku bunga paksa. Namun, filosofi keamanan yang megah sering kali menyamarkan daging dan darah nyata di buku besar. Dengan mengabaikan perdebatan metafisik tentang desentralisasi, mekanisme ini sebenarnya berarti apa dalam ekonomi rantai yang nyata? Berikut adalah deduksi kuantitatif murni.
Bagaimana dana dipotong? (mekanisme inti)
Bayar dulu, potong belakang: Validator awalnya tetap menerima penuh semua hadiah tugas, tetapi kemudian sistem akan secara langsung "membakar" sebagian hadiah sesuai proporsi (misalnya b).
Dikenakan biaya berdasarkan "bonus teoretis maksimal", tanpa hukuman ganda: Intinya, sistem menghitung jumlah yang dihancurkan berdasarkan bonus maksimal yang seharusnya Anda dapatkan, bukan bonus yang benar-benar Anda terima. Mengapa demikian? Karena jika Anda tidak sengaja terputus, Anda memang tidak akan mendapatkan bonus; jika sistem juga mengurangi biaya berdasarkan situasi nyata Anda, itu akan sangat tidak adil bagi pengguna yang terputus. Dengan menerapkan pengurangan berdasarkan "nilai teoretis", dorongan untuk bekerja tetap konsisten, dan pengguna yang terputus tidak akan dihukum dua kali.
Perlindungan dalam kondisi ekstrem: Jika jaringan Ethereum mengalami masalah serius (memasuki status inactivity leak), pembakaran hadiah pembuktian ini akan dihentikan.
Ekstra pendapatan dari snapshot: Proposal ini hanya mengubah insentif pada lapisan konsensus. Pendapatan tambahan yang Anda dapatkan dari menjalankan node—yaitu MEV dan biaya prioritas—tidak akan berkurang sedikit pun dan sama sekali tidak terpengaruh.
Dua kesalahpahaman paling umum di komunitas
Misconception one: "Jumlah penerbitan Ethereum akan langsung dipotong menjadi nol"
Fakta: Tidak sebanyak itu. Jumlah staking saat ini sekitar 42,2 juta ETH, dengan tingkat pembakaran b sebesar 58,6% pada level ini.
Untuk membuat peningkatan pasokan benar-benar menjadi nol, jumlah yang di-stake harus melonjak hingga 60,25 juta (43% lebih tinggi dari saat ini). Jadi, pernyataan yang akurat adalah: proposal ini pada tahap ini hanya memotong peningkatan pasokan sekitar setengahnya, dan masih jauh dari pencapaian nol total.
Misconception two: "Pendapatan anjlok seketika, peluncuran hari pertama akan memicu kehancuran DeFi"
Fakta: Pihak resmi merancang periode "soft landing" selama 18 bulan, dan hari peluncuran pertama hampir tidak terasa.
Untuk mencegah goncangan instan, saat peluncuran awal, parameter dasar perhitungan hadiah (base reward factor) akan langsung dilipatgandakan menjadi 128. Operasi pelipatgandaan ini tepat mengisi kekurangan 58,6% dalam jumlah pembakaran yang disebutkan sebelumnya.
Artinya, pada hari pertama peluncuran upgrade, jumlah bersih pencetakan jaringan masih dapat dipertahankan sekitar 83% dari saat ini. Kemudian, dalam 18 bulan berikutnya, parameter akan perlahan turun kembali ke angka normal 64, sehingga jumlah pencetakan perlahan menurun menjadi 41% dari saat ini.
Ringkasan: Penurunan pendapatan terjadi perlahan selama satu setengah tahun, bukan anjlok mendadak. Pandangan yang khawatir tentang “ledakan mendadak gelembung DeFi” sebenarnya mengabaikan mekanisme periode penyangga ini.
Tiga: Dasar: Di mana sekarang Ethereum sebenarnya
Supply Dynamics
Dari mana jumlah pasokan berasal
Semua berasal dari hadiah staking. Setelah penggabungan, ETH tambahan hanya memiliki satu sumber: pembayaran dari lapisan konsensus kepada validator, yang dialokasikan dengan bobot tetap sesuai spesifikasi (penyebut 64) ke tiga jenis tugas: pembuktian 54/64 (84,4%, 911.672 ETH/tahun), pembuatan blok 8/64 (12,5%, 135.063), dan komite sinkronisasi 2/64 (3,1%, 33.766).
Jumlah emisi dimodelkan sebagai I(S) = 940,9 · √(S/32) ETH/tahun, yaitu kurva reward protokol itu sendiri. Pada S = 42,2 juta, APR lapisan konsensus yang sesuai adalah 2,560%. Biaya prioritas yang diukur selama 23 hari pertama Agustus adalah 2.623 ETH, atau 41.500 ETH per tahun: setara dengan 0,098% dari basis staking. Jumlah keduanya adalah 2,658%, yang hampir identik dengan angka yang diumumkan sebesar 2,66%.
Berdasarkan perhitungan biaya prioritas aktual, setidaknya 96% pendapatan validator berasal dari emisi, dan paling banyak 4% berasal dari biaya transaksi. Pembayaran proposer yang melebihi biaya prioritas langsung dalam MEV-boost tidak tercapture, sehingga persentase biaya merupakan batas bawah. Bagaimanapun, emisi mendominasi mutlak, dan proporsi inilah yang menjadi inti seluruh perdebatan.
Empat, memodelkan proposal
Upaya pertama adalah merancang seluruh jaringan seputar «penyimpanan», bukan hanya memperbaiki jaringan yang sudah ada. Di jalan ini, ada dua koin yang memimpin, tetapi bertaruh secara berlawanan. Kasus ketiga dirancang untuk bank, bukan untuk individu, tetapi termasuk dalam keluarga yang sama.
Diterapkan berdasarkan tingkat staking saat ini, tanpa mempertimbangkan reaksi perilaku
Pengurangan pasokan: −58,6%. Pengurangan APR staking: −56,4%. Pengurangan dilusi: 633.000 ETH/tahun = $1,55 miliar/tahun = 0,53% dari kapitalisasi pasar ETH per tahun.
▲ Hubungan antara persentase emisi ETH tahunan terhadap pasokan dan tingkat staking. Kurva hari ini naik secara stabil; kurva peluncuran EIP-8363 mencapai puncak sekitar 1,0% pada tingkat staking sekitar 20%; kurva permanen mencapai puncak sekitar 0,5%. Kedua kurva turun menjadi nol pada tingkat staking 50%.
Kurva lengkap (setelah transisi penuh)
Jumlah yang dikeluarkan mencapai puncaknya di sekitar 25 juta koin yang di-stake, sekitar 0,505% dari pasokan, kemudian menurun—sesuai dengan pernyataan EIP sendiri.
Keseimbangan — angka yang benar-benar mengakhiri perdebatan
Staker tidak pasif. Jika imbal hasil di bawah tingkat pengembalian yang mereka minta, mereka akan keluar, yang akan meningkatkan APR kotor dan menurunkan b. Cari titik tetap:
▲ Di bawah aturan saat ini dan EIP-8363, hubungan antara total yield staking dan jumlah ETH yang distaking. Kurva EIP-8363 berpotongan dengan ambang 2% pada 31,2 juta ETH yang distaking, dan dengan ambang 1,25% pada 40,9 juta ETH yang distaking.
Baca tabel ini berdasarkan dua pernyataan paling menonjol dalam debat:
Jumlah edaran akan menjadi nol. Hanya berlaku jika para penjamin marjinal bersedia bekerja untuk imbal hasil sekitar 0,5%. Dalam tingkat pengembalian yang masuk akal, ETH tetap mengalami inflasi 0,3–0,5% per tahun. Para pendukung melebih-lebihkan.
“Staking akan runtuh.” Di ambang 2%, tingkat staking akan stabil di 26%: lebih rendah dari 35% hari ini, tetapi sekitar tingkat sepanjang tahun 2024. Para kritikus juga melebih-lebihkan.
Mekanisme ini dirancang untuk bersifat self-limiting. Ini adalah sifat paling menarik dari desain ini, sekaligus yang paling sedikit dibahas.
V. Apakah yield staking dapat menjelaskan harga ETH?
Tangani terlebih dahulu "masalah di balik masalah"
Apakah rasio staking terkait dengan imbal hasil? Ya: sepenuhnya terkait, dan ditentukan oleh definisi, bukan hasil pengamatan. Hal ini harus dijelaskan terlebih dahulu, karena menentukan apa yang dapat dan tidak dapat dijelaskan oleh data.
Kolam hadiah pembayaran protokol diskalakan berdasarkan akar kuadrat dari saldo staking, sehingga hasil yield per ETH memiliki solusi tertutup:
Penerbitan(S) = 940,9 · √(S/32) ETH/tahun APR(S) = penerbitan(S)/S = 166,28 / √S
Semakin banyak yang di-stake, semakin banyak koin yang membagi pool yang sama. Korelasi antara tingkat stake dan tingkat penghasilan emisi secara struktural adalah −1. Membuat grafik keduanya bersamaan sama saja dengan menggambar sebuah identitas.
Satu-satunya variabel bebas adalah selisih antara imbal hasil yang diumumkan dan nilai rumus: pendapatan biaya transaksi. Pada tahun 2022, sekitar 1,34 persen poin, hari ini 0,10 persen poin.
Relevansi itu sendiri
Jawaban: Tidak ada korelasi. 43 bulan, Januari 2023 → Juli 2026. (Pembaruan data 24 Agustus tidak menjalankan ulang item ini; jendela berakhir pada Juli 2026, fluktuasi harga setelahnya tidak memengaruhi hasil ini.)
Hasil kembalian
▲ Hubungan harga ETH akhir bulan dengan APR staking dan sesuai OLS. Sesuai tampak kuat, tetapi residual menunjukkan autokorelasi serius.
Nilai tingkat ini "signifikan" pada p = 0,006—tetapi sama sekali tidak bernilai. Durbin–Watson sebesar 0,40 menunjukkan adanya autokorelasi serius pada residual, yang merupakan ciri klasik regresi palsu antara dua deret tren. Kedua variabel memiliki tren, sehingga saling berkorelasi; kesalahan standar diremehkan, dan nilai p tidak dapat dipercaya. Pertahankan grafik ini sebagai peringatan, bukan sebagai bukti.
▲ Diagram sebaran pengembalian bulanan ETH terhadap perubahan APR staking pada bulan yang sama, garis fit OLS mendekati horizontal, dengan pita residu yang lebar.
Setelah melakukan diferensiasi untuk menghilangkan tren, hubungan tersebut hilang: p = 0,73, R² = 0,003. Durbin–Watson sebesar 1,75 menunjukkan bahwa pengaturan ini bersih. Interval kepercayaan 95% melintasi nol dengan tenang di kedua arah—data bahkan tidak dapat menentukan tanda efeknya, apalagi besarnya.
▲ Volatilitas imbal hasil staking dan korelasi 12 bulan bergerak dengan pengembalian ETH berayun di sekitar nol, dan sebagian besar waktu berada dalam rentang yang tidak dapat dibedakan dari nol.
Dan ini bukan hubungan stabil yang tersembunyi di dalam rata-rata yang berisik—korelasi bergulir berulang kali melintasi sumbu nol, sebagian besar waktu berada di dalam rentang yang tidak dapat dibedakan dari nol.
Dari Januari 2023 hingga Juli 2026, imbal hasil staking ETH turun dari 3,98% menjadi 2,50%, dan ETH/BTC turun 57%. Dalam jendela yang sama, korelasi bulanan antara perubahan imbal hasil staking dan pengembalian ETH adalah −0,05. Imbal hasil tetap ada di sana.
It did not protect the price, and its compression did not cause a decline. If the natural reduction in the reward curve's 37% yield has no detectable price effect, then the burden of proof falls on anyone claiming that “one more cut will make a difference.”
Perhatian: Urutan staking direkonstruksi dari lalu lintas blockchain, sekitar 5% lebih tinggi daripada data yang diumumkan. Arah dan bentuknya dapat diandalkan, tetapi tingkat absolutnya tidak akurat.
Supply growth also doesn't explain
Jika imbal hasil tidak memengaruhi harga, lalu angka pasokan yang benar-benar diubah oleh proposal ini? Uji yang sama, jendela yang sama, ganti imbal hasil dengan laju pertumbuhan pasokan bersih.
▲ Hubungan antara pengembalian bulanan ETH dan laju pertumbuhan bersih pasokan tahunan. Garis fit cenderung menurun, tetapi titik-titik tersebar luas, sehingga hubungannya tidak signifikan.
Slope -6.9 (setiap peningkatan satu persen dalam laju pertumbuhan pasokan tahunan berkorelasi dengan penurunan pengembalian bulanan sebesar 6.9 persen), p = 0.18, R² = 0.044, Durbin–Watson 1.82. Interval 95% untuk slope adalah -17.1 hingga +3.4.
Bacalah hasil ini dengan jujur, karena ia memotong kedua sisi. Hubungan ini tidak signifikan secara statistik, karena intervalnya mencakup nol, sehingga tidak dapat dijadikan bukti bahwa “pengurangan laju penurunan pasokan akan mendorong harga”. Namun, ia sekitar lima belas kali lebih kuat daripada hubungan imbal hasil (R² 4,4% dibandingkan 0,3%), dan tandanya konsisten dengan prediksi teori. Jika salah satu dari dua variabel ini benar-benar memiliki pengaruh marginal, data menunjukkan bahwa yang berperan adalah pasokan, bukan imbal hasil—dan inilah persis pertukaran yang dilakukan oleh EIP-8363.
Enam, seberapa besar ekonomi on-chain bergantung pada pendapatan ETH?
Liquid Staking
Hanya Lido saja sudah setara dengan 48% dari seluruh TVL DeFi $48,5 miliar di Ethereum. Setiap pernyataan bahwa "DeFi akan aman" harus mampu melewati angka ini.
Pendapatan dipotong, apa artinya bagi masing-masing?
Staking likuiditas: Pendapatan terdampak. Lido menangani sekitar $602M hadiah staking per tahun, dengan biaya 10% (sekitar $60M/tahun). Pengurangan 58,6% terhadap jumlah yang dikeluarkan berarti pengurangan hadiah sebesar 633k ETH per tahun; dengan pangsa Lido sebesar 22,8%, ia kehilangan sekitar $35M dalam biaya per tahun: hampir setengah dari pendapatannya. Bagi Lido, ini bukan hal kecil, tetapi dalam konteks keseluruhan Ethereum, dampaknya tidak signifikan. Dan terlepas dari perubahan yield apa pun, wstETH tetap jauh lebih unggul daripada WETH bagi semua peminjam yang menginginkan eksposur ETH, sehingga perannya sebagai jaminan tetap berlaku.
LST sebagai jaminan pinjaman—tempat ketergantungan sejati
▲ Proporsi token staking likuid terhadap TVL: SparkLend 66,9%, Aave V3 38,7%, Morpho Blue 10,4%, ketiganya berjumlah 34,2%.
Dari tiga pasar pinjaman utama di Ethereum, $10,63 miliar (34,2%) dari $31,1 miliar jaminan adalah derivatif imbal hasil staking. SparkLend adalah titik kegagalan tunggal: dua pertiganya adalah wstETH.
ETF channel, quantitatively
Kritik paling sering dikutip adalah: pemotongan imbal hasil akan menarik permintaan institusional, karena ETF ETH yang di-staking memasarkan imbal hasil kepada para investor yang tidak dapat mengaksesnya secara langsung. Saluran ini memang nyata. Tetapi saat ini juga sangat kecil.
Produk yang secara jelas menonjolkan imbal hasil hanya menyumbang 5,4% dari aset ETF, 0,53% dari seluruh ETH yang dikunci, dan 0,19% dari total pasokan ETH. Produk ETH yang tidak dikunci dari BlackRock berukuran sepuluh kali lebih besar. Apa pun yang menarik dana institusional ke ETH, imbal hasil kunci bukanlah daya tarik utama—dana konfigurasi secara dominan membeli eksposur yang tidak dikunci.
Ada dua poin yang mencegah kesimpulan ini menjadi kepastian mutlak. Pertama, kategori ETF staking masih sangat muda dan terus berkembang: Bitwise dan Grayscale kini sedang mengembangkan ETF staking untuk Solana, dan Grayscale juga membuat satu untuk Hyperliquid, sehingga risiko di masa depan lebih besar daripada AUM saat ini. Kedua, penurunan imbal hasil kemungkinan akan memperlambat kecepatan konversi aset ETF yang tidak distaking menuju kategori saham staking, tetapi ini merupakan dampak pada tingkat pertumbuhan, bukan arus keluar dana. Kedua poin ini tidak mengubah skala: pada akhirnya, ini adalah kelompok senilai $0,5 miliar yang bersaing untuk menguasai transfer keuntungan senilai $1,55 miliar/tahun.
Tujuh, Kesimpulan dan Analisis: Ketika "Kecemasan Keamanan" Bertemu dengan "Pengalihan Manfaat"
Singkirkan terlebih dahulu narasi keamanan yang besar.
Kita harus mengakui bahwa niat awal para penulis inti EIP-8363 (seperti Justin Drake, Jerome) adalah keamanan jaringan yang sangat serius. Dari perspektif teori permainan, setelah tingkat staking seluruh jaringan melewati garis hidup-mati 50%, Ethereum akan kehilangan kemampuan "pertahanan sosial (Social Layer Defense)" terhadap serangan ekstrem, dan menghadapi risiko parasit sistemik di mana LST menjadi terlalu besar untuk gagal. Oleh karena itu, proposal ini berusaha menggunakan alat ekonomi berupa penurunan suku bunga paksa untuk secara paksa menjaga tingkat staking tetap di zona aman.
Namun, di balik filosofi keamanan, kenyataan data on-chain lebih kejam.
Sejak 2022, "mekanisme pembakaran (Burn)" Ethereum telah kehilangan fungsinya: jumlah yang dibakar anjlok sebesar 98%, kini hanya mampu menyeimbangkan 2,4% dari emisi baru. Terlepas dari sikap Anda terhadap niat keamanan EIP-8363, fakta tak terbantahkan adalah: mekanisme lama yang membuat pasokan ETH beradaptasi secara dinamis dengan permintaan pasar telah berhenti beroperasi. Di bawah ekonomi L2 yang didominasi oleh Blob, mengharapkan biaya transaksi L1 melonjak untuk menghidupkan kembali mekanisme pembakaran adalah omong kosong. Kebijakan moneter Ethereum telah memasuki keadaan "otomatis tanpa kemudi", dan penyesuaian emisi adalah satu-satunya pelatuk yang masih bisa kita tarik saat ini.
Abaikan emosi, dampak kebijakan yang sebenarnya berada di antara dua ekstrem pernyataan.
Pendukung berseru "mengakhiri inflasi ETH", sementara penentang memperingatkan "keruntuhan sistem staking", tetapi kedua retorika ini menyimpang dari fakta matematis. Dengan volume staking ETH saat ini sebesar 42,2 juta, proposal ini hanya akan mengurangi emisi sekitar 58,6% dan menurunkan APR staking sekitar 56%. Ingin membuat emisi menjadi nol sepenuhnya? Ini memerlukan peningkatan staking hingga 60,25 juta (43% lebih tinggi dari saat ini). Lebih penting lagi, mekanisme ini memiliki rem bawaan: seiring penurunan imbalan, sebagian staker akan keluar, dan sistem akhirnya akan stabil di sekitar "tingkat staking 26%, tingkat inflasi tahunan 0,48%". Yang sebenarnya dihasilkan hanyalah pengurangan dilusi menjadi separuhnya, bukan penghancuran atau penggulingan apa pun.
Seberapa pentingkah “setengah persen” yang dihemat ini? Angka lebih jujur daripada kata-kata.
Dengan harga saat ini, pengurangan emisi 633.000 ETH per tahun setara dengan menyelamatkan $1,55 miliar, atau sekitar 0,53% dari total kapitalisasi pasar. Jangan menganggap persentase ini kecil—ini kira-kira lima kali lipat dari seluruh ekonomi biaya transaksi L1 Ethereum saat ini (sekitar 0,10%/tahun). Bagi aset yang pendapatan biaya transaksinya sudah habis, menutup kebocoran struktural tahunan sebesar 0,5% bukanlah “kesalahan pembulatan”, melainkan tuas ekonomi terbesar yang tersedia saat ini.
Lalu biayanya? Apakah DeFi benar-benar akan runtuh? Risiko memang ada.
Para penentang sering membahas jaminan, misalnya di SparkLend, dua pertiganya adalah wstETH. Namun, kita perlu membedakan antara "eksposur" dan "ketergantungan": selama wstETH masih menghasilkan imbal hasil positif, ia tetap menjadi jaminan yang lebih unggul daripada WETH biasa, dan fondasi ini tetap stabil. Yang benar-benar akan hancur oleh EIP-8363 adalah "siklus质押 berisiko tinggi" (Looping). Ketika tingkat imbal hasil质押 dasar turun di bawah 1,16% dan tidak lagi mampu menutupi bunga pinjaman ETH, dana yang bergantung pada arbitrase berisiko tinggi akan runtuh. Dengan kata lain, yang akan menyusut adalah gelembung leverage, bukan sistem jaminan itu sendiri. Mengenai kerugian langsung di tingkat protokol, Lido setiap tahunnya akan kehilangan sekitar $35 juta: ini hampir setengah dari pendapatan komisi mereka.
Tentang kekhawatiran bahwa pemotongan imbalan akan menyebabkan penurunan harga, pasar sebenarnya sudah memiliki kesimpulan.
Dalam data 43 bulan terakhir, tidak ditemukan korelasi signifikan antara fluktuasi yield staking dan performa harga ETH (p = 0,73, R² = 0,003). Penurunan yield staking dari 3,98% menjadi 2,50% tidak mampu mencegah penurunan tajam 57% pada nilai tukar ETH/BTC pada Juli 2026. Yield bukanlah moat harga, dan kompresinya tidak menjadi pemicu penjualan massal. Jika penurunan yield sebesar 37% sebelumnya tidak memberikan dampak berarti pada harga, maka mereka yang menyatakan “potongan satu lagi akan membuat Ethereum jatuh” perlu menyajikan bukti yang lebih kuat.
Mengapa perdebatan ini begitu sengit?
Karena ini adalah permainan nol-sum di mana kerugian sangat terkonsentrasi, sementara keuntungan sangat terdistribusi.
Menghilangkan bahasa teknis yang rumit dan retorika keamanan yang megah, inti dari EIP-8363 adalah redistribusi kekayaan yang kasar: saat ini, para penambang staking mengambil 100% dari ETH baru yang diterbitkan, tetapi mereka hanya memegang 35% dari seluruh token. Ini berarti mereka memindahkan biaya inflasi kepada 65% pemegang token lainnya. Mengurangi penerbitan sebesar 1,55 miliar dolar AS setara dengan secara paksa mengembalikan kekayaan terselubung senilai 1 miliar dolar AS per tahun dari para penambang staking (perantara) kepada semua pemegang ETH yang tidak melakukan staking.
Inilah alasan sebenarnya mengapa semua pihak menjadi biru mata:
Pihak yang dirugikan sangat terkonsentrasi: Lido, penerbit LST, protokol re-staking, dan pemain leverage. Ini adalah kelompok kecil, bermodal besar, dan sangat terorganisir. Mereka sangat memahami bahwa proposal ini akan mengambil sejumlah uang sungguhan dari kantong mereka (Lido langsung kehilangan separuh keuntungan, siklus leverage mati secara langsung).
Penerima manfaat sangat terdistribusi: pemegang koin biasa yang menyumbang 65% dari pasokan. Mereka dapat menghindari inflasi sebesar 0,5% per tahun, tetapi jumlah ini tersebar di kapitalisasi pasar hampir 300 miliar, sehingga hampir tidak terasa dan tidak ada yang akan berdemo di jalan untuk ini.
Ini menjelaskan mengapa debat saat ini selalu dipenuhi slogan-slogan kosong. Ketika sebuah kelompok kepentingan tidak bisa secara terbuka mengatakan “Ini akan mengambil keuntungan tahunan sebesar satu miliar dolar AS dari kami,” mereka akan mengangkat perisai “Ini akan menghancurkan DeFi”; sementara ketika peneliti ingin memaksa menutup keran penerbitan mata uang, senjata paling politis yang tepat adalah “melindungi keamanan jaringan.” Pahami volume suara penentang dan pendukung sebagai tingkat konsentrasi distribusi kepentingan, bukan sebagai kebenaran matematis dari proposal itu sendiri.
Hasil analisis akhir kami
Strategi: Berposisi bullish moderat terhadap ETH, tetapi bearish jelas terhadap perantara/stek质押/infrastruktur. Proposal kemungkinan besar akan ditolak.
Pada tingkat aset, kami bersikap bullish bukan karena "mitos kelangkaan", tetapi berdasarkan akal sehat: ketika satu-satunya tuas untuk mengatur pasokan menjadi tidak berfungsi, menghilangkan tekanan jual struktural tahunan hingga 1,5 miliar dolar AS (yang diberikan kepada orang-orang yang sebenarnya tidak membayar untuk pendapatan tersebut) adalah transaksi yang sangat bernilai. Ini mungkin bukan terobosan besar, tetapi efek bunga majemuk tidak bisa diabaikan.
Pada tingkat sistem perantara, logikanya tidak memiliki celah. Logika valuasi inti dari Lido, LST, LRT semuanya didasarkan pada "imbal hasil staking" yang akan dipotong setengahnya. Ini bukan kepanikan emosional, ini adalah penyusutan laporan laba rugi yang nyata sebesar 58,6%.
Bagaimana nasib usulan ini? Kemungkinan lolos sangat rendah. Dalam tata kelola terdesentralisasi, "kerugian terkonsentrasi vs manfaat terdistribusi" adalah skrip standar yang membunuh usulan yang baik. Secara ekonomi benar, tetapi secara politik mandek, ini adalah ekspektasi dasar kami.
Kondisi yang memicu perubahan pandangan kami (indikator falsifikasi):
Data on-chain membuktikan "penerbitan baru direinvestasikan, bukan dijual": Jika aliran dana menunjukkan bahwa ETH yang baru dicetak tetap berada di dalam LST dengan bunga majemuk otomatis dan tidak masuk ke bursa untuk dijual, maka asumsi tekanan jual kita tidak berlaku.
ETF berbasis staking membawa permintaan beli besar: Skala saat ini sebesar 500 juta dolar AS tidak berarti apa-apa. Namun, jika diperluas sepuluh kali lipat, kekuatan permintaan marjinal akan melampaui makna pengurangan inflasi.
Biaya L1 mengalami pemulihan ajaib: jika mekanisme pembakaran kembali mendominasi fundamental, kebutuhan mendesak untuk intervensi buatan terhadap pasokan akan hilang sama sekali.
Korelasi negatif antara pasokan dan harga telah dibuktikan secara menyeluruh: saat ini hubungan keduanya sangat lemah; jika data selama satu tahun ke depan dapat mengonfirmasi bahwa "pengurangan pasokan pasti mendorong harga naik", ini akan menjadi pilar kuantitatif paling tak terbantahkan untuk bullish ETH.