IPO Cerebras menetapkan valuasi $48,8 miliar, memicu perdebatan tentang gelembung perangkat keras AI

Penulis: Xiao He, Shenchao TechFlow

Penetapan harga pada 13 Mei, perdagangan dibuka pada 14 Mei, kode Nasdaq CBRS.

Ini adalah IPO terbesar di dunia sejak tahun 2026. Underwriter terdiri dari Morgan Stanley, Citigroup, Barclays, dan UBS, yang mendapatkan permintaan berlebih 20 kali selama roadshow, mendorong harga emisi naik dari awalnya $115-$125 menjadi $150-$160, dengan perkiraan dana yang terkumpul sebesar $4,8 miliar, setara dengan valuasi $48,8 miliar.

Hanya tiga bulan lalu, valuasi sekunder Cerebras berada di $23 miliar. Artinya, di tahap terakhir sebelum IPO, nilai buku perusahaan melonjak lebih dari dua kali lipat.

Fitur cerita ini telah diulang sebanyak sepuluh ribu kali: tantangan NVIDIA, chip berbasis wafer, kecepatan inferensi 21 kali lebih cepat daripada B200, kontrak kekuatan komputasi dengan OpenAI senilai mulai 1 miliar dolar AS hingga maksimal 20 miliar dolar AS. Ini adalah naskah "tantangan AI" yang sempurna—narasi teknologi, narasi geopolitik, klien selebritas, dan pesanan besar—setiap komponen tepat terpasang pada garis utama infrastruktur AI tahun 2026.

Namun, jika Anda membaca file S-1 halaman demi halaman, Anda akan menemukan hal yang aneh: semua laporan publik menceritakan kisah yang sama, sementara prospektus menceritakan kisah yang berbeda.

Dengan memecah prospektus secara rinci, Cerebras menampilkan sebuah aset yang terdiri dari "tiga paradoks".

Tahap pertama: Secara teknis adalah Alpha asli, secara keuangan adalah sihir akuntansi.

Prospektus mengungkapkan: Pendapatan tahun 2025 sebesar 5,1 miliar dolar AS, tumbuh 76% secara tahunan, laba bersih GAAP sebesar 237,8 juta dolar AS. Terdengar sangat menarik—sebuah perusahaan perangkat keras AI yang sedang tumbuh pesat dan sudah menghasilkan laba, hampir merupakan aset "legendaris" di lingkungan valuasi saat ini. CoreWeave masih merugi saat IPO pada Maret tahun ini, sementara Cerebras langsung mencatatkan margin laba bersih 47%.

Namun, dari "laba bersih" 237,8 juta ini, 363,3 juta berasal dari penyesuaian akuntansi satu kali yang non-kas, yaitu keuntungan buku yang timbul dari pembebasan kewajiban kontrak berjangka terkait G42. Setelah menghilangkan item ini dan menambahkan kembali insentif saham sebesar 49,8 juta dolar AS, kerugian bersih non-GAAP sejati pada tahun 2025 adalah 75,7 juta dolar AS, yang memburuk 247% dibandingkan kerugian 21,8 juta dolar AS pada tahun 2024.

Artinya, pasar melihat "IPO emas yang menguntungkan + pertumbuhan 76%", sedangkan prospektus mengungkapkan "perusahaan pertumbuhan cepat dengan kerugian yang terus membesar". Kedua versi tidak salah, perbedaannya terletak pada versi mana yang bersedia dipercaya oleh pasar.

Tahap kedua: tampaknya telah melepaskan G42, tetapi sebenarnya berganti ke nesting loop OpenAI.

Cerita kegagalan IPO pertama Cerebras pada tahun 2024 tidak rumit: Klien berlatar belakang Uni Emirat Arab, G42, menyumbang 85% pendapatan pada paruh pertama tahun, CFIUS membuka penyelidikan, dan perusahaan terpaksa menarik permohonannya.

Setelah satu setengah tahun, daftar klien tampaknya telah diversifikasi, dengan penambahan klien-klien berat seperti OpenAI dan AWS. Namun, ketika membuka S-1 bulan Mei 2026, struktur klien tahun 2025 adalah sebagai berikut:

• MBZUAI (Universitas Kecerdasan Buatan Mohamed bin Zayed): 62%
• G42: 24%
• Jumlah keduanya: 86%

G42 hanya mentransfer "bobot" kepada MBZUAI, yang juga berlokasi di Uni Emirat Arab dan merupakan pihak terkait dengan G42. Pelanggan tunggal MBZUAI menyumbang 77,9% dari piutang.

Namun, "garis penyelamat" yang diklaim oleh OpenAI sendiri merupakan struktur bersarang. Kontrak ini bernilai lebih dari 20 miliar dolar AS, dengan OpenAI berjanji membeli 750 megawatt daya komputasi. Namun, dokumen yang sama juga mengungkap beberapa hal: OpenAI memberikan pinjaman sebesar 1 miliar dolar AS kepada Cerebras; OpenAI memperoleh warrant hampir gratis sebanyak 33 juta saham Cerebras; dan Perjanjian Hubungan Utama OpenAI mencakup klausul eksklusivitas yang membatasi Cerebras menjual ke beberapa "pesaing yang disebutkan secara eksplisit".

Artinya, OpenAI sekaligus merupakan klien, pemberi pinjaman, pemegang saham mendatang, dan dalam beberapa hal, pihak yang mengendalikan strategis Cerebras. Seorang analis anonim mengatakan kalimat yang sangat tajam dalam sebuah analisis di Medium: ketika pendapatan bersifat siklikal, valuasi bersifat siklikal, dan IPO dilakukan hanya agar para pencipta pendapatan tersebut bisa mencairkan keuntungan, maka ini bukan pasar, melainkan rekayasa keuangan.

Kata-katanya mungkin terlalu tajam, tetapi dari segi fakta, pernyataan ini sulit dibantah.

Tiga kali lipat: Secara tampak merupakan "tantangan" bagi NVIDIA, pada dasarnya adalah "pemenuh celah sempit" bagi NVIDIA.

Ini adalah hal yang paling sering diabaikan oleh pasar.

Teknologi Cerebras memang sangat kuat. WSE-3 memiliki 4 triliun transistor, 900.000 inti AI, dan 44 GB SRAM on-chip, menjadikan seluruh wafer sebagai satu chip, menghindari semua hambatan komunikasi antar-chip yang harus dihadapi oleh semua klaster GPU. Uji coba independen oleh Artificial Analysis menunjukkan bahwa untuk menjalankan Llama 4 Maverick (400 miliar parameter), CS-3 menghasilkan lebih dari 2500 token per detik per pengguna, sedangkan DGX B200 unggulan NVIDIA sekitar 1000 token, Groq dan SambaNova masing-masing 549 dan 794.

Angka tidak berbohong, Cerebras memiliki keunggulan generasi atas GPU dalam inferensi pada skenario spesifik ini.

Kata kuncinya adalah "inferensi". Dokumen prospektus Cerebras sendiri menjelaskan dengan jelas bahwa keunggulan utamanya adalah pada beban kerja inferensi yang sensitif terhadap latensi; untuk pelatihan model besar dan komputasi umum, Cerebras tidak memiliki kemampuan atau niat untuk menantang NVIDIA. Ekosistem CUDA telah terakumulasi selama hampir 20 tahun sejak 2007, dan rantai alat pelatihan model, komunitas pengembang, serta pustaka pihak ketiga semuanya masih berada dalam moat NVIDIA.

Yang lebih penting lagi, pasar tidak diam saja. Arsitektur Vera Rubin yang diluncurkan NVIDIA di GTC 2026, dengan 336 miliar transistor, diklaim memiliki kinerja 5 kali lebih tinggi daripada Blackwell; AMD MI400 telah mengejar hingga 320 miliar transistor; Google TPU v6, Amazon Trainium 3, dan Microsoft Maia 2, semua perusahaan skala besar sedang mengembangkan chip mereka sendiri. NVIDIA mengalokasikan lebih dari $18 miliar untuk R&D pada tahun fiskal 2025, pada Desember tahun lalu menghabiskan $20 miliar untuk mengakuisisi aset startup AI inference Groq, dan pada Maret kembali menginvestasikan $4 miliar ke dua perusahaan teknologi fotonik.

Jadi, pernyataan yang lebih akurat adalah: Cerebras tidak bermaksud menggantikan NVIDIA, melainkan merebut posisi diferensiasi di segmen sempit "inference" NVIDIA. Ini adalah bisnis nyata, tetapi valuasi sebesar 48,8 miliar dolar AS untuk pendapatan 510 juta dolar AS berarti rasio harga terhadap penjualan sebesar 95 kali.

Di luar angka, perlu dibahas tokoh utama perusahaan ini.

Andrew Feldman, seorang "pengusaha serial yang diremehkan" dari Silicon Valley. Ia bukan pendiri yang merupakan jenius teknis, juga bukan sosok yang berasal dari menara gading; ia lulus dari Stanford Graduate School of Business, pernah menjabat sebagai Wakil Presiden Pemasaran di Riverstone Networks (perusahaan yang melakukan IPO pada 2001), dan Wakil Presiden Produk di Force10 Networks (perusahaan yang diakuisisi Dell seharga 8 miliar dolar AS pada 2011).

Pada tahun 2007, ia bersama Gary Lauterbach mendirikan SeaMicro, yang memproduksi "server hemat energi" dengan menggabungkan sejumlah prosesor berinti kecil dan berdaya rendah menjadi klaster, untuk bersaing dengan server berinti besar dan berdaya tinggi yang dominan saat itu. Gagasan ini sangat maju, tetapi pasar masih terlalu dini. Pada tahun 2012, AMD membeli SeaMicro senilai 334 juta dolar AS, dan Feldman bekerja selama dua tahun sebagai VP di AMD sebelum mengundurkan diri.

Kemudian dia membuat Cerebras.

Melihat jalur Feldman secara keseluruhan, terlihat satu hal menarik: ia bukanlah "desainer chip", melainkan "penjudi alternatif di infrastruktur komputasi". SeaMicro bertaruh bahwa "inti kecil mengalahkan inti besar", namun salah setengahnya; AMD saat itu membelinya untuk memanfaatkan teknologi interkoneksi Freedom Fabric-nya dalam platform CPU server miliknya, tetapi jalur ini tidak berhasil, dan merek SeaMicro kemudian menghilang tanpa jejak. Cerebras bertaruh bahwa "chip besar mengalahkan chip kecil", yang justru bertentangan sepenuhnya dengan premis SeaMicro.

Dalam arti tertentu, Feldman melakukan hal yang sama: menemukan jalur-jalur dalam arsitektur komputasi yang diabaikan oleh arus utama dan tampak "tidak mungkin", memasang taruhan besar, lalu mendorongnya ke pasar dengan kemampuan penjualan yang luar biasa. Saat itu di SeaMicro, ia mampu mengendalikan tim penjualan Force10, dan AMD tertarik pada jaringan penjualannya; kali ini di Cerebras, hal paling penting yang ia lakukan dengan benar adalah mengamankan G42, sehingga sebuah produk pada tahun 2024 masih memperoleh 80% pendapatannya dari satu pelanggan tunggal di Timur Tengah, dan akhirnya bisa menandatangani kontrak senilai 20 miliar dolar AS dengan OpenAI.

Catatan kaki dari cerita ini adalah: Feldman adalah CEO yang berfokus pada penjualan produk, bukan CEO dengan visi teknis. Ia ahli dalam menjual produk yang "terdengar gila" kepada pelanggan yang bersedia membayar premium untuk diferensiasi—ini adalah alfa-nya.

Penting untuk memahami hal ini, karena secara langsung menentukan penilaian terhadap nilai investasi Cerebras.

Melihat ketiga paradoks tersebut secara bersamaan, jawabannya sebenarnya jauh lebih kompleks daripada "beli" atau "tidak beli".

Jika tujuannya adalah menangkap kenaikan harga hari pertama IPO, dengan subscripsi 20 kali lipat, di segmen perangkat keras AI yang paling populer, dan minimnya alternatif murni NVIDIA yang terdaftar, CBRS kemungkinan besar akan melonjak pada hari pertama. Ini adalah perdagangan jangka pendek yang didorong oleh peristiwa, dan tidak memerlukan banyak analisis mendalam.

Namun, jika ingin membuat keputusan investasi "hold jangka panjang", ada tiga hal yang harus dipertimbangkan terlebih dahulu:

Pertama, apakah Cerebras layak dengan rasio harga-penjualan 95 kali?

CoreWeave melakukan IPO pada Maret tahun ini dengan rasio harga-penjualan sekitar 15 kali. Rasio harga-penjualan Nvidia saat ini sekitar 25 kali. Sebuah perusahaan dengan pendapatan $510 juta pada tahun 2025, konsentrasi pelanggan 86%, dan masih mengalami kerugian di tingkat operasional nyata, dihargai dengan rasio harga-penjualan 95 kali, yang berarti pasar mengharapkan perusahaan ini mencapai pendapatan $3 miliar hingga $4 miliar dalam tiga hingga empat tahun ke depan serta mencapai profitabilitas berkelanjutan.

Apakah ini bisa berhasil? Kuncinya adalah apakah kontrak senilai $20 miliar dengan OpenAI dapat terealisasi sesuai jadwal. Menurut dokumen prospektus, sekitar 15% dari kewajiban kinerja yang tersisa akan diakui pada tahun 2026 dan 2027, yaitu sekitar $3,5 miliar. Jika berjalan sesuai ritme ini, pendapatan Cerebras pada tahun 2027 bisa mencapai lebih dari $2 miliar, sehingga rasio harga-pendapatan berpotensi turun ke kisaran wajar. Namun, penundaan pada titik waktu mana pun, perubahan strategi OpenAI, atau kehilangan pelanggan baru saja akan membuat valuasi ini langsung runtuh.

Kedua, seberapa lebar moat Cerebras?

Keunggulan arsitektur WSE-3 adalah nyata, tetapi seberapa lama keunggulan ini akan bertahan? NVIDIA Vera Rubin, AMD MI400, dan Google TPU v6 semua sedang mengembangkan produk mereka. Siklus pergantian generasi di industri chip adalah 18-24 bulan. Jika Cerebras terlambat sedikit saja, keunggulan teknologinya akan segera dikejar. Biaya R&D-nya sudah cukup tinggi dibandingkan pendapatannya, tetapi secara absolut, jumlahnya masih jauh lebih kecil dibandingkan beberapa raksasa.

Masalah yang lebih dalam adalah: apakah jalur chip skala wafer ini akan menjadi jalur utama yang secara luas diadopsi, atau hanya akan tetap menjadi "pasukan khusus" yang hanya bisa bertahan dalam skenario niche? Pertanyaan ini tidak memiliki jawaban pasti. Jawaban optimis adalah: ketika beban kerja inferensi meningkat dari 30% hari ini menjadi 70%+ dari total komputasi AI, niche Cerebras akan menjadi medan pertempuran utama. Jawaban pesimis adalah: selama NVIDIA hanya meningkatkan kinerja inferensi Rubin, niche akan selamanya tetap niche.

Ketiga, struktur tata kelola dan risiko geopoliitik

Prospektus mengungkapkan dua hal yang mudah diabaikan tetapi sangat penting:

Pertama, Cerebras menggunakan struktur saham ganda Kelas A/Kelas B, dan setelah IPO, pihak internal memegang 99,2% hak suara. Bahkan jika tim pendiri hanya memegang 5% saham beredar di masa depan, mereka tetap mengendalikan perusahaan. Ini berarti pemegang saham kecil eksternal hampir tidak memiliki suara dalam tata kelola perusahaan.

Kedua, perusahaan mengungkapkan adanya dua "kelemahan kendali internal material" (material weaknesses in internal control over financial reporting). Sebagai perusahaan pertumbuhan baru, ia dapat memperoleh pengecualian dari persyaratan sertifikasi auditor SOX 404(b) selama lima tahun setelah IPO. Ini adalah lampu merah, bukan lampu merah terang, tetapi patut dicatat.

Dari sudut pandang geopolitik, CFIUS kali ini telah menghapus masalah hak suara G42, tetapi pembatasan ekspor (izin pengiriman CS-2, CS-3, CS-4 ke Uni Emirat Arab) tetap menjadi variabel jangka panjang. Arah kebijakan pemerintah Trump terhadap ekspor chip AI ke Timur Tengah hingga kini belum sepenuhnya stabil; setiap perubahan kebijakan akan kembali memicu risiko ekor CBRS.

IPO CBRS, sebagai sebuah peristiwa, adalah peristiwa modal AI hardware paling penting untuk diperhatikan pada tahun 2026, yang menetapkan patokan valuasi di pasar sekunder untuk jalur AI infrastructure; kinerjanya akan memengaruhi penetapan harga semua aset terkait.

Sebagai posisi jangka panjang, ini adalah taruhan klasik dengan "pembayaran tinggi, ketidakpastian tinggi", yang bertaruh pada narasi makro "reasoning sebagai raja" + eksekusi mikro "Cerebras dapat memanfaatkan OpenAI untuk mencapai monopoli narrowband" + asumsi valuasi "pasar bersedia terus membayar premi P/S 95 kali untuk hardware AI". Ketiga kondisi harus terpenuhi secara bersamaan agar pengembalian sangat besar; jika salah satu gagal, penurunan akan sangat parah.

Bagi investor institusional, strategi pembelian biasanya tidak mengejar pada hari pertama, melainkan menunggu laporan kuartalan, perkembangan klien kunci, dan penyesuaian valuasi. Bagi investor perorangan, boleh saja memperlakukannya sebagai aset ekor kecil dalam konfigurasi perangkat keras AI; tetapi jika Anda menganggapnya sebagai investasi all-in berdasarkan keyakinan, silakan baca ulang paradoks tiga kali lipat di atas.

Yang lebih patut diperhatikan daripada apakah CBRS akan melonjak saat pembukaan besok adalah makna lain dari peristiwa ini: ketika sebuah perusahaan yang 86% pendapatannya berasal dari dua entitas terkait di Uni Emirat Arab dan masih mengalami kerugian operasional, dapat dinilai pasar hingga 48,8 miliar dolar AS, hal ini secara langsung menunjukkan seberapa gila tingkat modal di jalur infrastruktur AI.