Penulis: Matt Crosby
Compile: Simple Blockchain
Hashrate jaringan Bitcoin telah mengalami penurunan berturut-turut selama beberapa bulan, dan tingkat kesulitan penambang baru-baru ini mencatat salah satu penurunan paling tajam dalam sejarah. Biasanya, cerita ini tidak rumit: penambang mulai mematikan perangkat mereka karena tidak lagi menguntungkan secara ekonomi. Namun, pengecualian kali ini adalah saham perusahaan penambang publik sedang mengalami salah satu performa terkuat dalam beberapa tahun terakhir, sementara BTC sendiri mengalami kerugian besar. Dalam setiap siklus sebelumnya, tekanan terhadap penambang dan tekanan terhadap harga bergerak secara bersamaan; kini keduanya mulai bercabang, dan pasar tampaknya belum sepenuhnya mempertimbangkan implikasi jangka panjang dari perpecahan ini terhadap hashrate.
Jika Anda terburu-buru, lihat poin-poin ini terlebih dahulu:
Seluruh jaringanhash ratesedang melepaskan salah satu sinyal penyerahan penambang terpanjang dalam sejarah Bitcoin.
Kesulitan penambangan turun 19,9% dari puncaknya, ini merupakan penarikan terdalam ketiga sejak popularitas perangkat penambangan khusus.
Meskipun penambang menjual ribuan bitcoin, saham perusahaan penambangan tetap secara signifikan mengungguli BTC dalam satu tahun terakhir.
Pendapatan blok reward yang dihitung dalam BTC baru saja mencapai level harian terendah yang pernah tercatat.
Pendapatan biaya rata-rata harian dalam 28 hari terakhir bahkan tidak mencukupi untuk menutupi subsidi satu blok.
Pengunduran diri penambang memang sedang terjadi
Dalam sejarah Bitcoin, penarikan daya hash yang lebih lama dari putaran ini sangat sedikit. Tingkat kesulitan penambang (Miner Difficulty) juga turun secara bersamaan, yang justru menunjukkan bahwa mekanisme protokol berfungsi sesuai desain: setiap 2.016 blok, atau sekitar dua minggu, jaringan akan menyetel ulang tingkat kesulitan target untuk memastikan bahwa rata-rata blok tetap dihasilkan setiap sepuluh menit. Semakin sedikit mesin yang terlibat dalam perhitungan hash, semakin rendah pula tingkat kesulitan target. Saat ini, tingkat kesulitan penambang telah turun 19,9% dari puncaknya; sejak ASIC menggantikan GPU sebagai perangkat penambang utama, hanya ada dua penarikan yang lebih dalam dari ini.
Gambar 1: Kesulitan penambang turun 19,9% dari puncak historis.
Dua periode yang dapat dibandingkan, durasinya juga mirip dengan ini. Yang lebih dalam terjadi setelah Tiongkok secara menyeluruh menghentikan penambangan Bitcoin, yang hampir merupakan jenis peristiwa paling mudah dipahami: kebijakan langsung mematikan pusat penambangan, daya komputasi langsung runtuh, dan setiap pengamat dapat memprediksi langkah selanjutnya—mesin-mesin ini akan mencari listrik yang lebih murah dan terhubung kembali ke jaringan di tempat lain.
Gambar 2: Hasil hash jaringan Bitcointelah mengalami penurunan berkelanjutan selama 287 hari.
Mengapa saham perusahaan pertambangan justru naik?
Dalam setahun terakhir, BTC turun sekitar 46% secara kumulatif. Namun, beberapa perusahaan penambang terbesar yang terdaftar (Listed Miners) mengalami kenaikan signifikan selama periode yang sama, dengan perusahaan terbaiknya meningkat lebih dari 430%. Ini bukan cara biasa yang biasanya ditunjukkan oleh kelompok aset ini. Secara historis, saham perusahaan penambang biasanya dianggap sebagai "bitcoin dengan leverage", artinya saat pasar turun, mereka cenderung jatuh lebih dalam, dan saat pasar naik, mereka cenderung naik lebih tajam. Oleh karena itu, penyimpangan sebesar ini sangat jarang terjadi.
Gambar 3: Kinerja perusahaan pertambangan yang terdaftar dalam satu tahun terakhir relatif terhadap BTC.
Yang benar-benar mendorong semua ini adalah narasi AI. Selama bertahun-tahun, bitcoin dan ETF AI terbesar selalu bergerak searah, dengan korelasi bahkan mencapai 0,8 hingga 0,9 pada beberapa tahap. Namun sekarang hubungan ini telah berbalik: AI terus naik, sementara bitcoin melemah.
Block subsidy is thinning
Miner baru-baru ini mencatat pendapatan harian block reward dalam BTC mencapai level terendah sepanjang sejarah. Sebagian penyebabnya adalah penurunan hash rate—sebelum penyesuaian kesulitan, kecepatan penambangan akan lebih lambat dari sepuluh menit; namun penyebab utamanya hanyalah protokol yang berjalan sesuai aturan yang telah ditetapkan. Subsidi blok berkurang setengahnya setiap empat tahun, dan akan terus berkurang setengahnya hingga tidak ada lagi koin baru yang dapat diterbitkan.
Gambar 4: Pendapatan insentif blok penambang yang diukur dalam BTC telah turun ke level terendah sepanjang sejarah.
Sejak pemotongan pertama, setiap siklus selalu ada yang mengajukan sanggahan yang sama: harga koin akan melakukan kompensasi. Artinya, meskipun jumlah koin yang dihasilkan per blok lebih sedikit, selama setiap koin menjadi lebih berharga, pendapatan dalam dolar tetap dapat dipertahankan. Logika ini hingga kini memang berlaku. Puell Multiple, yang mengukur kesehatan pendapatan penambang, saat ini berada di sekitar 0,75, yang berarti pendapatan penambang saat ini sekitar tiga perempat dari rata-rata satu tahun terakhir. Dikonversi, ini kira-kira setara dengan pendapatan harian saat ini sekitar 30 juta dolar AS, sementara rata-rata jangka panjang mendekati 40 juta dolar AS.
Siapa yang akan mengisi celah ini
Jawaban lainnya selalu biaya transaksi, dan sejak awal memang demikian. Suatu hari nanti, subsidi blok akan habis; pada saat itu, anggaran keamanan jaringan harus ditanggung sepenuhnya oleh biaya transaksi, jika tidak, anggaran keamanan akan menyusut seiring lenyapnya subsidi.
Figure 5: Percentage of miner fee income relative to total miner income.
Namun kenyataannya masih sangat jauh dari langkah itu. Saat ini, penambang menghasilkan sekitar $30 juta per hari, dengan kontribusi biaya transaksi hanya sekitar $200.000. Dengan kata lain, rata-rata pendapatan biaya transaksi dalam 28 hari terakhir bahkan tidak cukup untuk menutupi subsidi satu blok, sementara jaringan Bitcoin menghasilkan sekitar 144 blok per hari. Tidak peduli bagaimana pasar biaya transaksi akan berkembang di masa depan, setidaknya saat ini, anggaran keamanan jaringan yang ditutupi olehnya hanya cukup untuk mendukung sekitar sepuluh menit.
Apa artinya ini
Hari ini, Bitcoin tentu saja masih jauh dari risiko keamanan, dan artikel ini bukan bertujuan untuk secara langsung menilai harga. Namun, bentuk penyerahan kali ini jelas berbeda dari putaran-putaran sebelumnya. Para penambang hanya menemukan penggunaan perangkat keras yang lebih menguntungkan daripada menambang, dan perubahan ini terjadi sambil harga koin turun, subsidi blok menyusut, dan pendapatan biaya transaksi hampir tidak menunjukkan perbaikan.
Di pasar bear, tidak ada yang ingin mendengar narasi pesimis baru lagi, dan saya tahu artikel ini secara umum terdengar seperti itu. Namun sebaliknya, masalah yang benar-benar perlu diatasi justru sering kali baru secara serius dihadapi selama pasar bear. Dalam jangka panjang, mekanisme insentif penambang要么 akan dirancang dan diperbaiki secara sadar,要么 akan terus bergantung pada harga koin yang lebih tinggi untuk sementara menutupi masalah tersebut.