Penulis: David, Shenchao TechFlow
Ketika para VC di Silicon Valley akhirnya bersedia membiarkan orang biasa duduk di meja, biasanya berarti satu hal.
Permainan hampir selesai.
Kemarin, AngelList meluncurkan produk dana bernama USVC. AngelList adalah platform infrastruktur modal ventura terbesar di Silicon Valley, dengan aset yang dikelola lebih dari $125 miliar menurut data situs webnya, dan telah melayani lebih dari 25.000 dana.
Sekarang ini membuka pintu bagi semua investor Amerika, dengan investasi mulai dari $500, tanpa memerlukan sertifikasi investor yang memenuhi syarat, langsung dapat memegang saham tujuh perusahaan AI seperti OpenAI, Anthropic, dan xAI.
Yang mendukung produk ini adalah Naval, salah satu pendiri AngelList. Buku "The Almanack of Naval Ravikant" menjadikannya salah satu dari sedikit orang di Silicon Valley yang memiliki rekam jejak investasi sekaligus pengaruh publik.
Dia memposting tulisan panjang di X untuk mempromosikan USVC, intinya adalah investasi teknologi awal adalah "modal petualang" zaman ini, yang selama ini dihalangi dari akses publik, dan ketika beberapa perusahaan AI hebat melakukan IPO, pertumbuhannya sudah berakhir. USVC bertujuan untuk membuka pintu ini.
Beberapa jam setelah tweet diposting, kolom komentar sudah ada yang bertanya tentang pertanyaan yang membuat suasana menjadi kurang menyenangkan:
Valuasi perusahaan teknologi ini telah melonjak ke langit, semua pertumbuhan eksponensial terjadi di pasar primer, sekarang mengundang investor ritel masuk, apa bedanya dengan mencari likuiditas keluar?
USVC memegang saham di tujuh perusahaan, dengan posisi terbesar berada di xAI. Menurut laporan Decrypt, hingga akhir Maret, sekitar 44% dana USVC telah diinvestasikan ke tujuh perusahaan tersebut.
Namun, perusahaan-perusahaan ini tidak terdaftar, dari mana asal sahamnya?
Menurut prospektus, USVC memiliki tiga cara untuk memperoleh aset target: berinvestasi pada manajer dana baru, berpartisipasi dalam putaran pendanaan pertumbuhan perusahaan, serta membeli saham sekunder melalui jaringan AngelList.
Dua jenis pertama mudah dipahami, yang ketiga lah yang menjadi fokus utama.
Arti dari saham sekunder adalah perusahaan tidak menerbitkan saham baru untuk dijual kepada Anda, tetapi pemegang saham yang sudah ada mentransfer sebagian saham mereka kepada Anda. Siapa yang mentransfer? Investor malaikat, dana VC, dan karyawan awal yang masuk lebih awal.
Orang-orang ini mungkin sudah masuk saat perusahaan bernilai puluhan juta dolar AS, sekarang perusahaan bernilai ratusan miliar bahkan ribuan miliar, dan mereka ingin mengubah keuntungan kertas menjadi uang sungguhan sebelum IPO. Namun, pasar primer tidak seperti bursa saham, tidak ada pembeli yang siap menunggu giliran untuk membeli.
USVC tepat menyelesaikan masalah ini. Ia mengumpulkan dana dari ritel investor, lalu menggunakan dana tersebut untuk membeli saham dari pihak internal yang ingin keluar.
AngelList memang memiliki keunggulan alami dalam melakukan hal ini. Menurut situs webnya, platform tersebut memiliki lebih dari 4.500 manajer dana aktif yang mengelola lebih dari 25.000 dana dan menginvestasikan ke lebih dari 13.000 perusahaan rintisan.
Jaringan ini dipenuhi banyak pihak yang ingin menjual dan saham yang ingin dijual, dengan AngelList berada di tengahnya. Ini juga merupakan "saluran eksklusif" yang terus ditekankan oleh USVC.
Saluran memang eksklusif, tetapi arah perdagangan tampaknya tidak condong ke ritel.
Dalam transaksi ini, penjual adalah pihak yang masuk ketika valuasi perusahaan beberapa puluh juta, sementara pembeli adalah pihak yang masuk ketika valuasi perusahaan beberapa triliun. Penjual telah mengamankan pengembalian beberapa kali lipat bahkan ratusan kali lipat, sementara pembeli mempertaruhkan bahwa perusahaan-perusahaan yang sudah diberi harga penuh ini masih bisa naik lebih tinggi.
Sementara itu, ketentuan yang diterima oleh investor ritel juga mengungkapkan beberapa masalah.
Menurut dokumen prospektus USVC, dana tidak terdaftar di bursa mana pun, tidak diharapkan ada pasar sekunder, dan setiap kuartal dapat membeli kembali hingga 5% dari unit nilai bersih, sepenuhnya atas kebijaksanaan dewan direksi tanpa jaminan apa pun. Selain itu, perkiraan biaya total tahunan adalah 3,61%, jauh lebih tinggi daripada biaya manajemen 1% yang ditonjolkan di halaman promosi, dengan selisihnya berasal dari biaya bertumpuk dari dana dasar.
Tidak bisa menjual dan keluar harus antri, biaya tahunan saja sudah menghabiskan hampir 4% dari modal awal. Untuk produk yang memiliki batas investasi mulai 500 dolar AS dan ditujukan untuk masyarakat umum, harga ini tidak murah.
Jadi, gambaran lengkapnya mungkin seperti ini.
Di satu sisi, para internal yang ingin keluar mendapatkan likuiditas dan mengamankan keuntungan. Di sisi lain, ritel yang baru masuk mendapatkan bagian yang tidak dapat diperdagangkan, keluar harus antri, dan biaya aktual jauh lebih tinggi dari yang ditawarkan. Arah dana sejak awal hanya satu: mengalir dari pihak yang datang belakangan ke pihak yang datang lebih awal.
Versi saham dari "sirkulasi rendah, FDV tinggi"
Dalam model USVC, pihak dalam mengakumulasi posisi saat valuasi rendah, setelah harga aset dinaikkan, mereka menciptakan saluran yang dapat diakses oleh ritel, sehingga dana para peserta baru menyerap keluarnya para pendahulu.
Logika ini telah sepenuhnya diuji coba oleh industri kripto antara tahun 2021 hingga 2024.
Pada tahun-tahun itu, proyek token yang didukung VC memiliki template umum. Valuasi seed round bernilai beberapa juta dolar AS, private round naik menjadi beberapa puluh juta, dan ketika token tersebut listing di bursa, valuasi fully diluted sudah melonjak hingga puluhan bahkan ratusan miliar. Namun, hanya 2% hingga 5% dari total pasokan yang dirilis, sementara sisanya dikunci oleh VC dan tim, dan dilepaskan secara bertahap sesuai jadwal.
Sirkulasi rendah, FDV tinggi.
Hal yang dilakukan USVC pada dasarnya sama dengan likuiditas rendah dan FDV tinggi. Para insider masuk saat valuasi perusahaan hanya beberapa puluh juta, lalu setelah valuasi perusahaan naik menjadi beberapa triliun, mereka mentransfer sahamnya melalui produk yang ditujukan untuk ritel.
Jejak Naval sendiri juga menarik. Pada Oktober tahun lalu, ia mengirim tweet di X yang menyatakan, "Bitcoin adalah asuransi untuk mata uang fiat, Zcash adalah asuransi untuk Bitcoin." Tweet ini membuat ZEC naik lebih dari 100% dalam seminggu. Kemudian, komunitas mengungkap bahwa menurut laporan publik, Naval telah menginvestasikan $715.000 ke perusahaan pengembang di balik Zcash sejak tahun 2015, dan pernah menjadi anggota dewan Zcash Foundation.
Kesimpulan komunitas sederhana, ia menggunakan pengaruh pribadinya untuk mendorong investasi awalnya sendiri. Namun, Naval tidak merespons pertanyaan-pertanyaan ini.
Dari Zcash ke USVC, polanya tetap sama. Selebritas menggunakan kredibilitas mereka untuk membuka permintaan, lalu mengalirkan permintaan tersebut ke aset yang mereka pegang.
Of course, there also appears to be no illegal activity in the USVC matter.
USVC adalah dana terdaftar, peringatan risiko dalam prospektus ditulis secara memadai, dan tweet Zcash tidak merupakan saran sekuritas.
Namun, antara yang legal dan yang masuk akal, selalu ada jarak yang ambigu. Sebuah platform yang mengelola jaringan modal ventura bernilai triliunan dolar mengumpulkan dana dari investor ritel dengan narasi "memungkinkan orang biasa berinvestasi di masa depan", lalu menggunakan dana tersebut untuk mengambil alih dari para pihak internal dalam jaringannya yang ingin keluar...
Semua tahapan dalam hal ini sesuai peraturan. Namun, jika semua tahapan digabungkan, mudah memicu kenangan menyakitkan bagi para pedagang.
Pada hari yang sama dengan peluncuran USVC, Robinhood juga mengumumkan bahwa dana miliknya telah menghabiskan $75 juta untuk membeli saham OpenAI, yang juga dibuka untuk investor ritel. Kedua perusahaan melakukan hal yang sama dalam minggu yang sama, menggunakan jaringan ritel mereka sendiri untuk membangun jalur keluar bagi para insider di pasar primer.
Setiap kali industri keuangan tiba-tiba mulai peduli pada hak investasi orang biasa, biasanya bukan karena kondisi orang biasa membaik, tetapi karena salur keluar para pihak dalam menjadi lebih sempit.
Seperti halnya industri kripto pada tahun 2021 yang membuka pintu bagi investor ritel, demikian pula pada tahun 2026 ketika Silicon Valley membuka pintu bagi investor ritel. Waktu pintu terbuka tidak pernah ditentukan oleh mereka yang ingin masuk.
Bagi orang biasa, ada cara sederhana untuk menilai apakah sebuah peluang investasi ditujukan untuk Anda.
Lihatlah apa yang dilakukan orang-orang yang masuk sebelum Anda, apakah mereka sedang menambah posisi atau menjual. Jika mereka sedang menjual, sementara Anda diajak untuk membeli, Anda perlu memikirkan dengan jelas: apakah yang Anda bawa adalah modal, atau likuiditas?