Kita sedang mengalami awal dari siklus utang pribadi terbesar dalam sejarah. Ini bukan lagi sebuah prediksi. Obligasi sudah mulai dicetak.
Melihat angka-angkanya, membangun pusat data, infrastruktur listrik, dan pabrik-pabrik dari ekonomi AI akan menelan biaya antara 3 hingga 5 triliun dolar dalam beberapa tahun ke depan, dan beberapa perkiraan menempatkan totalnya pada 7 triliun dolar pada tahun 2030. Hyperscaler membiayai setengah triliun pertama dari kas mereka sendiri. Tahap itu telah berakhir.
Pada 2025, lima perusahaan teknologi terbesar menerbitkan obligasi senilai 121 miliar dolar, dibandingkan rata-rata tahunan 28 miliar selama lima tahun sebelumnya. Wall Street memperkirakan sekitar 570 miliar dolar penerbitan utang terkait AI secara global hanya pada 2026. Morgan Stanley merangkum dekade ini dalam tiga angka: 2,9 triliun dolar investasi pusat data hingga 2028, 1,4 triliun dolar yang dapat ditutup oleh arus kas Big Tech, dan kesenjangan 1,5 triliun dolar yang harus diisi oleh utang. Sekitar 800 miliar dolar dari kesenjangan tersebut diperkirakan akan masuk ke kredit swasta.
Mengapa utang dan bukan ekuitas? Karena itulah cara kerja era ini. Valuasi rekor beriringan dengan lonjakan pinjaman, sementara penerbitan ekuitas tetap datar. Dilusi bukan pilihan bagi manajemen. Dua puluh tahun budaya buyback membuatnya dianggap tabu, dan tim kepemimpinan yang percaya diri memperlakukan saham mereka sendiri sebagai mata uang paling mahal yang mereka miliki. Sementara itu, meningkatnya nilai ekuitas secara diam-diam memperluas kapasitas utang: cadangan ekuitas yang lebih besar berarti spread yang lebih ketat, dan spread yang lebih ketat berarti arus kas yang sama dapat menanggung lebih banyak utang. Pasar bahkan telah menciptakan instrumen yang membuat hal ini eksplisit. Salah satu perusahaan infrastruktur AI meminjam miliaran dolar melalui obligasi konversibel dengan tingkat kupon di bawah 2%. Nilai ekuitas secara harfiah mensubsidi biaya utang. Valuasi tinggi adalah throttle pada supercycle ini, dan semuanya terbuka lebar.
Sebagian besar komentar melewatkan bahwa siklus super sebesar ini tidak perlu menolak siapa pun meminjam uang untuk mengubah biaya modal setiap orang. Bank Federal Dallas menghitungnya: penerbitan kelas investasi terkait AI tahun ini menciptakan pasokan durasi sebesar kira-kira seperdelapan dari apa yang akan diminta pasar oleh Departemen Keuangan AS. Durasi pada skala itu mendorong premi jangka waktu lebih tinggi, dan premi jangka waktu menetapkan tingkat diskonto untuk setiap peminjam di perekonomian. Pada saat yang sama, neraca yang mendanai bisnis biasa sedang berputar. seperempat pinjaman perbankan kepada lembaga keuangan nonbank sekarang mengalir ke perusahaan kredit swasta, naik dari satu persen pada 2013. Perusahaan asuransi jiwa memegang hampir satu triliun dolar kredit swasta. Seluruh modal itu bergerak menuju instrumen terkait AI karena memberikan imbal hasil lebih tinggi. Bukti awal sudah terlihat: buku order obligasi hyperscaler yang tertutup lima kali pada Februari tertutup di bawah dua kali pada Juli. Penyesuaian harga telah dimulai dan menyebar.
Jadi, siapa yang membayar untuk pengembangan AI? Semua orang yang tidak diundang.
Saya maksud perusahaan tertentu:
Perusahaan pengiriman uang melakukan pendanaan awal koridor di 40 negara.
Perusahaan pembayaran yang memegang cadangan penyelesaian.
Penyedia akses gaji yang diperoleh membiayai maju gaji, yang dibayar kembali dua minggu kemudian, seperti jam kerja, oleh gaji itu sendiri.
Neobank yang membiayai produk advance-nya.
Ini adalah beberapa peminjam dengan kualitas tertinggi di bidang keuangan: buku berdurasi pendek, piutang yang membayar sendiri, tingkat default yang akan membuat sebagian besar portofolio berperingkat investasi malu. Mereka juga tepatnya kredit-kredit yang diabaikan terlebih dahulu oleh alokator besar dalam siklus super, karena nilai tiketnya terlalu kecil dan terlalu pendek untuk memengaruhi portofolio yang mengejar infrastruktur triliunan dolar. Imbalan mereka atas kesederhanaan dan keandalan mereka adalah suku bunga lebih tinggi pada setiap restrukturisasi, yang sepenuhnya didorong oleh pembangunan pihak lain.
Dan di sisi lain dari ekonomi yang sama berada setoran rumah tangga, yang masih menghasilkan sebagian kecil dari satu persen, sementara lembaga-lembaga yang memegang setoran tersebut mengejar imbal hasil kredit pribadi.
Kesenjangan itu adalah alasan utama kami menulis Liberation of Money, dan super siklus sekarang memperlebar kesenjangan itu dari kedua arah sekaligus.
Produk penghasilan Sentora menghubungkan kedua sisi ini secara langsung. Rumah tangga dan bisnis melakukan setoran stablecoin ke dalam brankas yang telah dikurasi risikonya dan mendapatkan imbal hasil yang dihasilkan oleh peminjam nyata. Brankas-brankas ini membiayai persis para peminjam yang terpinggirkan: fasilitas perbendaharaan untuk perusahaan pembayaran dan pengiriman uang, buku akses gaji yang dibayar melalui gaji, serta modal kerja untuk fintech yang saat ini membayar bank SOFR ditambah spread lebar demi kesempatan untuk diabaikan. Setiap posisi dirancang dengan durasi pendek dan self liquidating. Kami tidak akan membiayai infrastruktur lima belas tahun dengan deposito demand, dan kami tidak akan mengejar kertas AI bersama setiap allocator di dunia. Strategi kami lebih sederhana: menjadi tempat refinancing untuk kredit-kredit baik yang dihargai ulang oleh kerumunan saat melewatinya.
Kami membangun infrastruktur untuk momen ini. Lebih dari 1.000 model risiko di 40 protokol dan 12 blockchain. Lebih dari 3 miliar dolar dialokasikan melalui platform kami. Lapisan asuransi yang menjamin peristiwa yang tercakup. Infrastruktur sudah aktif, fasilitas pertama sedang disusun sekarang, dan perhitungannya semakin menguntungkan bagi kami setiap kali premi jangka waktu naik.
Saya akan membuat ini dapat dibuktikan salah, karena klaim percaya diri seharusnya bisa dibuktikan salah. Jika biaya pinjaman pasar menengah di luar AI tidak naik dibandingkan surat berharga dengan peringkat setara dalam tema yang sama dalam 18 bulan ke depan, maka saya salah tentang kepadatan. Saya pikir itu tidak mungkin. Siklus utang terbesar dalam sejarah memiliki tagihan; tagihan tersebut sedang didistribusikan kepada bisnis-bisnis yang tidak ada hubungannya dengannya, dan perusahaan-perusahaan yang membangun saluran pendanaan yang lebih baik bagi bisnis-bisnis tersebut akan menentukan dekade berikutnya dalam kredit.
Itu adalah kesenjangan. Kami bermaksud mengisinya.
Jika Anda mengelola kas di perusahaan pembayaran, perusahaan pengiriman uang, atau penyedia akses gaji yang telah diperoleh, dan fasilitas Anda sedang dilakukan penyesuaian harga tahun ini, tim saya ingin menunjukkan perhitungannya.