Penulis：Connor King, pendiri Novora
Diterjemahkan oleh Hu Tao, ChainCatcher
Bulan lalu, kami merilis “Apakah Hubungan Investor Penting di Dunia Kripto?” Ini adalah laporan lanjutannya. Kami memperluas kumpulan data 53 protokol awal menjadi lebih dari 150 protokol, mencakup semua segmen utama: DEX, pinjaman, kontrak berjangka, staking likuid, L1, L2, jembatan, DePIN, AI, stablecoin, infrastruktur, dan token CEX. Nilai evaluasi sepenuhnya terdilusi (FDV) protokol berkisar dari $40 juta hingga $45 miliar.
Kami memeriksa 15 indikator biner dan terverifikasi untuk setiap protokol: apakah protokol tersebut mengungkapkan informasi ini? Ya/Tidak. Setiap titik data telah diverifikasi melalui sumber publik: Artemis, Tokenterminal, Blockworks, Dune, DefiLlama.
Kami menemukan kondisi berikut:
Penyedia likuiditas yang mengungkapkan syarat makelar kurang dari 1%.
50 protokol. Volume perdagangan harian mencapai puluhan miliar dolar AS. Namun, hanya satu protokol yang mengungkapkan informasi tentang pengaturan market making-nya.
Market maker menetapkan syarat perdagangan token. Protokol ini biasanya mencakup pinjaman token, struktur opsi, dan insentif kinerja, yang semuanya secara langsung memengaruhi penemuan harga. Di pasar tradisional, protokol penting semacam ini diungkapkan. Namun, di pasar kripto, setiap peserta pasar berdagang dalam kondisi ketidaktransparanan informasi.
Meteora adalah satu-satunya protokol yang mengungkapkan informasi tentang pengaturan market making-nya melalui laporan tahunan pemegang token 2025. Hanya satu dari lebih dari 150 protokol.
Ini adalah kesenjangan transparansi paling berdampak di industri ini.
91% perusahaan memiliki data pendapatan. 3% perusahaan memiliki pusat hubungan investor.
Dalam audit ini, hampir semua protokol menyediakan data pendapatan secara publik melalui platform pihak ketiga atau dashboard data mereka sendiri. Data asli tersedia.
Namun, hanya 3% perusahaan yang telah membangun pusat hubungan investor khusus untuk mengintegrasikan data ini ke dalam pengalaman yang ditujukan bagi investor. Protokol pengecualian meliputi Meteora, Jito, Jupiter, Raydium, dan MetaDAO. Semua protokol lainnya mendistribusikan informasi di blog, forum tata kelola, thread X, dan platform pihak ketiga. Tidak ada pengalaman investor terpusat dan berlevel institusional. Kesenjangan bukan terletak pada ketersediaan data, tetapi pada infrastruktur komunikasi.
9% telah menyerahkan Blockworks TTF
Blockworks Token Transparency Framework dikirimkan ke SEC Amerika Serikat pada Juni 2025, mencakup 18 standar pengungkapan terkait pasokan, distribusi, keuangan, dan struktur pasar, didukung oleh Pantera, L1D, dan Theia. Dari lebih dari 150 protokol yang ditinjau, hanya 13 yang mengirimkan kerangka ini: Jito, Jupiter, Raydium, Morpho, Aerodrome, MetaDAO, Maple, dYdX, Euler, Marinade, EtherFi, Gains Network, dan Meteora.
Ini merupakan kemajuan nyata dibandingkan dengan nol pengajuan. Namun, tingkat pengajuan turun dari 25% pada awalnya dengan 53 protokol menjadi 9% saat lebih dari 150 protokol. Dataset awal cenderung pada protokol DeFi yang awal mengadopsi TTF. Setelah memperluas sampel, situasinya menjadi lebih jelas: sebagian besar protokol pasar tidak memilih untuk bergabung. Tidak ada protokol L1 nol, L2 nol, atau infrastruktur nol yang mengajukan kerangka ini. Kerangka ini sudah ada, lebih banyak protokol seharusnya menggunakannya.
38% memiliki penangkapan nilai aktif, 62% tidak mengembalikan apa pun
Kami mendefinisikan "aktif value capture" secara luas: Apakah protokol tersebut setidaknya memiliki satu mekanisme yang berjalan, yang mengalirkan nilai ekonomi secara langsung kepada pemegang token (selain hak tata kelola)? Dari lebih dari 150 protokol, kami mengidentifikasi enam pola berbeda:
- Direct Fee Allocation (JUP, DYDX, GMX)
- Buyback and burn (HYPE, RAY, MET)
- Pembagian pendapatan staking (PENDLE, AAVE, ETHFI)
- Conditional Buyback (LDO)
- Model cycle allocation (AERO)
- Hanya tata kelola, tanpa hak ekonomi (MORPHO, LINK, ARB)
62% protokol termasuk kategori terakhir—token yang hanya memberikan hak tata kelola tanpa penangkapan nilai apa pun, termasuk beberapa proyek dengan kapitalisasi pasar terbesar di industri ini. Perbedaan antar segmen sangat jelas: 62% protokol kontrak berkelanjutan memiliki penangkapan nilai aktif, sedangkan hanya 12% token L1/L2. Segmen kontrak berkelanjutan memandang keselarasan kepentingan pemegang token sebagai keunggulan kompetitif, sementara dana L1 belum mencapai hal ini. Analisis mendalam tentang model mana yang benar-benar efektif akan kami rilis minggu depan.
Lapisan data telah dibangun, lapisan komunikasi belum dibangun
Kami memeriksa lima platform pihak ketiga utama: Token Terminal, Dune Analytics, Artemis, DefiLlama, dan Blockworks Research. Empat platform pertama masing-masing mencakup 85-95% dari dataset. 72% dari protokol muncul di empat atau lebih platform. Setiap protokol dalam audit setidaknya muncul di satu platform. Infrastruktur data asli untuk analisis institusional pada dasarnya telah dibangun. Yang hilang adalah lapisan interpretasi, pengemasan, dan komunikasi yang mengubah data menjadi narasi yang dapat diinvestasikan.
Disklose lengkap untuk 150+ protokol sebagai berikut:
<1% —— Pengungkapan ketentuan market maker
3% —— Pusat IR Khusus
3% —— Menyediakan ringkasan satu halaman
5% —— Saluran Investor Khusus
7% —— Rilis indikator satu token
8% —— Laporan Pemegang Token
9% —— Submit TTF
15% —— Mengungkapkan informasi listing bursa
18% —— Pembaruan Kuartalan
35% —— Pengungkapan rincian pendapatan
38% —— Penangkapan Nilai Aktif
88% —— Pengungkapan jumlah beredar
91% —— Data pendapatan tersedia
What does this mean?
Argumen dalam Apakah Hubungan Investor Penting di Dunia Kripto? tetap berlaku. Setelah sampel diperluas menjadi 150+, data menjadi lebih mengkhawatirkan. Protokol kripto tidak menyembunyikan fundamentalnya, mereka hanya gagal menyajikannya. Input analisis fundamental sudah tersedia di platform on-chain dan pihak ketiga, tetapi hampir tidak ada "lapisan terjemahan" dan infrastruktur IR untuk mengubah data menjadi kepercayaan institusional. Hanya 3% yang memiliki pusat IR, <1% mengungkapkan syarat market maker, dan 91% pasar belum mengadopsi kerangka pengungkapan terstandarisasi yang tersedia.
Peluang protokol sangat jelas: biaya membangun infrastruktur IR sebanding sangat kecil dibandingkan dengan manfaat pasar modal. Protokol yang berinvestasi sekarang akan menjadi yang pertama memperoleh kepercayaan dari para pemberi alokasi institusional. Laporan interaktif lengkap yang mencakup lebih dari 150 protokol kini tersedia:
http://novora.co/research/ir-transparency-2026.html
Minggu depan, kami akan merilis laporan perbandingan seri ini: “Model Akumulasi Nilai Token Mana yang Benar-Benar Efektif?” Laporan ini akan menguraikan secara rinci enam mekanisme akumulasi nilai token yang kami identifikasi, kinerja empirisnya, serta implikasinya terhadap klasifikasi token dan adopsi institusional.