Nouveau président de la Réserve fédérale, inflation et emplois surprenants : comment les actifs mondiaux sont réévalués

Les taux d'intérêt n'ont pas changé, mais le scénario politique de la Réserve fédérale, les attentes du marché et le cadre de tarification des actifs à risque ont changé.

Article rédigé par Mike, Frank, MSX MaiTong

La semaine dernière, le nouveau président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a présenté sa première évaluation de la politique monétaire depuis son entrée en fonction.

Le Comité fédéral d'ouverture du marché a décidé de maintenir la fourchette cible du taux des fonds fédéraux à 3,50 % - 3,75 %, avec unanimité des 12 membres votants et aucune voix dissidente (lecture complémentaire : La veille du début de Wash : ce qui compte plus que les baisses de taux, c'est la manière dont la Réserve fédérale redéfinit les attentes ?), ce qui constitue une décision « inchangée » banale.

Mais en même temps, cette déclaration politique a été réduite à trois paragraphes, soit environ cent mots, nettement plus courte que lors des précédentes réunions, et les formulations précédemment utilisées pour décrire l’équilibre des risques, les ajustements futurs de la politique et la dépendance aux données ont été directement supprimées, ainsi que la « guidance anticipée » à laquelle le marché était habitué depuis des années.

Wash a également déclaré lors de la conférence de presse que la nouvelle déclaration était « plus courte, plus simple, et avait supprimé certains anciens termes » ; à ses yeux, ayant vécu les phases les plus sévères de la crise financière de 2008, l’environnement actuel évolue trop rapidement pour que la Réserve fédérale s’engage prématurément sur ce qu’elle fera à l’avenir, et il faut que le marché recentre son attention sur les données économiques elles-mêmes.

Cela pourrait également être le véritable signal émis lors de la réunion du FOMC de juin : la Réserve fédérale sous la direction de Wessel ne tente plus de réduire l'incertitude pour le marché, mais se prépare à réintroduire une partie de cette incertitude dans le marché.

Un nouveau cadre de communication a commencé.

Pour de nombreux investisseurs, Wash reste un nom relativement inconnu.

Mais il n'est pas nouveau à la Réserve fédérale. De 2006 à 2011, Walsh a été membre du conseil de la Réserve fédérale, ayant vécu de près la crise financière de 2008 et les programmes de relâchement quantitatif qui ont suivi. Après avoir quitté la Réserve fédérale, il a longtemps critiqué l'expansion excessive du bilan des banques centrales, la surabondance de conseils prospectifs et l'intervention excessive de la politique monétaire sur les marchés financiers.

Ainsi, plutôt que de réduire la volatilité du marché par des indices politiques répétés, Wash accorde plus de confiance aux signaux de prix et insiste davantage sur la discipline monétaire. L'idée centrale peut être résumée ainsi : « Les banques centrales devraient clarifier leurs objectifs, mais n'ont pas besoin de révéler à l'avance chaque opération au marché. »

This approach was fully reflected in his first FOMC.

En plus d'abandonner les indications anticipées, Wosh a refusé de soumettre sa propre trajectoire des taux dans cette prévision économique, estimant que la version actuelle du diagramme des points est facilement interprétée par le marché comme une promesse de politique, alors que chaque point n'est en réalité qu'une prévision conditionnelle des responsables fondée sur les informations disponibles à ce moment-là.

Il a même décrit les fonctionnaires soumettant des prévisions comme utilisant des « crayons avec de gros gommes » — dès que les données changent, les prévisions peuvent être effacées et réécrites à tout moment.

Cependant, même si Wash tente de minimiser l'importance du diagramme, le marché y voit un changement très clair. Parmi les 18 participants ayant soumis leurs prévisions, 9 prévoient au moins un relèvement des taux d'intérêt avant la fin de l'année 2026, 8 prévoient que les taux resteront inchangés, et seulement 1 prévoit une baisse des taux.

Plus remarquable encore, parmi les 9 personnes prévoyant une hausse des taux, 3 prévoient une seule hausse, 5 prévoient deux hausses et 1 prévoit trois hausses ; la médiane du taux directeur à la fin de l'année a également augmenté de 3,4 % prévue en mars à 3,8 %, ce qui signifie que, dans le scénario médian, la Réserve fédérale ne réduira pas les taux cette année, mais pourrait les augmenter de 25 points de base.

En parallèle, la Réserve fédérale a relevé sa prévision d'inflation PCE pour 2026 de 2,7 % en mars à 3,6 %, et sa prévision de PCE sous-jacent de 2,7 % à 3,3 %.

Autrement dit, les informations délivrées lors de la réunion de juin n'étaient pas complexes : l'économie n'est pas assez faible pour nécessiter une aide, tandis que l'inflation est suffisamment forte pour ne plus envisager de réduire les taux, ce qui explique pourquoi le « trade de baisse des taux de Waugh » tant attendu par le marché a rapidement disparu après sa première apparition.

En outre, lors de la nomination de Walsh par Trump, le marché avait largement supposé que le nouveau président pourrait être plus disposé à réduire les taux que son prédécesseur, mais lors de l'audition, Walsh a clairement déclaré que le président ne lui avait jamais demandé de s'engager à l'avance sur une décision de taux, et qu'il n'accepterait pas une telle demande, même si elle était formulée.

Il semble que Wash ne soit pas pressé de prouver qu’il est hawkish ou dovish ; ce qu’il veut d’abord démontrer, c’est que la Réserve fédérale conserve encore la capacité de dire non à l’inflation.

Objectivement, le premier défi auquel Wash est confronté reste l'inflation.

Aux États-Unis, le PCE global d'avril a augmenté de 3,8 % en glissement annuel, tandis que le PCE sous-jacent a augmenté de 3,3 %, ce qui reste nettement au-dessus de l'objectif à long terme de 2 % de la Réserve fédérale.

Ce qui complique encore les choses, c’est que l’inflation actuelle ne provient pas entièrement d’un seul facteur.

D’un côté, les prix de l’énergie et la situation géopolitique continuent d’affecter les coûts en amont ; de l’autre, les chaînes d’approvisionnement, les droits de douane et les prix des services exercent toujours des pressions de transmission plus larges. Si la hausse des prix de l’énergie se propage davantage au transport, à la fabrication et à la consommation des ménages, la Réserve fédérale ne devra plus gérer qu’un choc à court terme, mais le risque d’une reprise des attentes d’inflation.

En parallèle, le marché de l'emploi s'est révélé bien plus solide que ce que les marchés n'avaient anticipé. Le rapport sur l'emploi américain de mai, publié le 5 juin, indique une augmentation de 172 000 emplois non agricoles, soit environ deux fois le niveau attendu par le marché ; le taux de chômage reste quant à lui stable à 4,3 %.

En conditions normales, il s'agirait de données bienvenues. Mais dans le contexte actuel, les « bonnes nouvelles économiques » sont interprétées par le marché comme des « mauvaises nouvelles monétaires » : le jour de la publication des données sur l'emploi, l'indice composé Nasdaq a chuté de 4,18 %, enregistrant sa plus forte baisse quotidienne depuis plus d'un an. Les semi-conducteurs et les actions technologiques à forte valorisation ont été les plus touchés, tandis que les rendements des obligations ont nettement augmenté.

Trump a ensuite posté sur Truth Social, perplexe : « Avec un rapport sur l'emploi aussi bon, les actions devraient augmenter, pas baisser. Cela a toujours été ainsi depuis 200 ans. »

Cela révèle précisément le paradoxe le plus marquant du marché actuel : Wash ne reprend pas une économie à l’agonie, comme pendant la pandémie, qui nécessitait un assouplissement quantitatif illimité pour survivre, mais une économie qui, comme en 1994, affiche un pouls apparemment robuste tout en portant en elle les risques de stagflation, et qui pourrait facilement décrocher à cause d’une erreur de politique monétaire.

Maintenant, augmenter les taux craindrait d'étouffer la reprise, tandis que les réduire craindrait une rechute de l'inflation — c'est précisément la situation la plus difficile à gérer.

C'est aussi pourquoi ce que Wash doit véritablement affronter n'est pas un choix binaire entre « hausse ou baisse des taux », mais une maîtrise précise du timing de la politique.

Il est à noter qu'en avril de cette année, la Réserve fédérale a enregistré quatre voix dissidentes, la première grande dissension interne depuis 1992, et cette division n'est pas apparue soudainement. Au cours des deux dernières années, les fissures au sein de la Réserve fédérale s'étaient déjà accumulées : les pigeons estiment que le marché du travail s'est refroidi et qu'il faut lancer rapidement des baisses de taux pour éviter un atterrissage brutal de l'économie ; les faucons, quant à eux, insistent sur le fait que l'inflation n'est pas encore véritablement maîtrisée et que toute baisse des taux ne ferait que compromettre les efforts accomplis.

La baisse inattendue de 50 points de base en septembre 2024 a suscité de vives controverses internes ; la conseillère alors en poste, Michelle Bowman, a voté contre, devenant le premier membre de la Réserve fédérale en près de vingt ans à s'opposer publiquement au président sur une décision de taux. La nomination de nouveaux membres par Trump et la pression exercée sur l'indépendance de la Réserve fédérale ont fait pénétrer à vitesse visible une coloration politique dans les débats sur la politique monétaire.

Ainsi, Wash a pris la relève d'une équipe profondément divisée sur la direction politique ; aujourd'hui, si le siège a changé de main, les divergences accumulées n'ont pas disparu — Wash n'a pas seulement hérité d'un poste, mais d'un baril de poudre prêt à exploser lors de réunions publiques.

Établir un consensus interne constitue lui-même la première épreuve à laquelle Wash est confronté.

Pour le marché, l'ambiance hawkish de cette réunion du FOMC est également devenue un indicateur pour les marchés actions.

Premièrement, il y a naturellement le couple le plus direct en matière de taux d'intérêt : le dollar et les obligations du Trésor américain.

Au niveau des actifs, la logique de l'ETF dollar long UUP.M est relativement directe : plus les attentes du marché concernant les taux d'intérêt politiques sont élevées, plus l'avantage de différentiel de taux des actifs américains par rapport aux actifs monétaires d'autres devises est généralement marqué. Ainsi, après la réunion du FOMC de juin, l'indice dollar a augmenté d'environ 0,5 %, reflétant une réévaluation par le marché d'une possible hausse des taux.

L'environnement auquel l'ETF d'obligations américaines à moyen terme IEF.M est confronté est plus complexe. Il est bien connu que les prix des obligations évoluent en sens inverse des taux d'intérêt ; si les prévisions d'inflation continuent d'être révisées à la hausse et que le marché anticipe davantage de hausses de taux, les taux des obligations à moyen terme pourraient rester élevés, exerçant une pression sur IEF.M.

Cela ne signifie pas pour autant que les obligations d'État américaines ne suivent qu'une logique de baisse unidirectionnelle. Dès que les données sur l'emploi ou la consommation affichent soudainement une faiblesse, les craintes de récession pourraient s'intensifier, incitant les capitaux避险 à affluer rapidement vers les obligations d'État. Ainsi, les facteurs influençant les obligations d'État américaines ne se limitent pas à la prochaine décision de la Fed en matière de taux d'intérêt, mais incluent également la manière dont le marché évalue les perspectives de croissance après un relèvement des taux.

Les actions d'or GLD.M et IAU.M sont des actifs actuellement difficiles à positionner : les taux réels élevés exercent théoriquement une pression à la baisse sur l'or, mais les risques géopolitiques au Moyen-Orient et les achats continus d'or par les banques centrales mondiales offrent un soutien alternatif. Ainsi, lorsque ces deux forces s'opposent, l'or est mieux compris comme un hedge plutôt qu'un placement offensif.

Les actions d'argent SLV.M et SIVR.M bénéficient d'un argument industriel supplémentaire par rapport à l'or : la demande croissante en infrastructures électriques et en métaux industriels pour les bases de l'IA fournit à l'argent un soutien de demande indépendant, au-delà de sa fonction monétaire, ce qui lui confère une couche de protection supplémentaire face aux mêmes pressions macroéconomiques que l'or.

Quant à l'impact des taux d'intérêt élevés sur la ligne directrice de l'infrastructure IA, il faut le considérer à deux niveaux : on ne peut pas dire simplement « avec les hausses de taux, l'infrastructure IA est finie » :

• Tout d'abord, la pression sur les valorisations : les actions d'équipements semi-conducteurs comme LRCX.M et KLAC.M, les actions de communication optique comme LITE.M et AAOI.M, les actions de stockage comme MU.M et SNDK.M, ainsi que les actions d'infrastructures électriques comme VRT.M et GEV.M, ont toutes leurs valorisations basées sur des revenus qui doivent être réalisés de manière continue au cours des prochaines années ; plus les taux d'intérêt sont élevés, plus le taux d'actualisation est élevé, et plus la valeur actuelle des flux de trésorerie à long terme est faible ;
• Le deuxième niveau est le risque de dépenses en capital : les dépenses en capital (CapEx) des fournisseurs de cloud constituent la source d'eau de toute la chaîne ; dans un environnement de taux d'intérêt élevés, le coût du financement augmente, les fournisseurs de cloud réduiront-ils leurs budgets ? Pour l'instant, les CapEx de Microsoft, Google et Amazon continuent de s'étendre ; la logique côté demande n'a pas changé en raison des hausses de taux. De plus, les taux d'intérêt compriment les valorisations, mais le nombre de commandes n'a pas diminué. Tant que les CapEx des fournisseurs de cloud ne rétrécissent pas, la logique industrielle de l'infrastructure IA reste valide, seule la marge d'expansion des valorisations est réduite ; nous pouvons en déduire cette conclusion en examinant les résultats de Google au T1 2026 ;

Le secteur de la défense possède également un certain caractère défensif.

Les revenus des entreprises telles que LMT.M, NOC.M et RTX.M proviennent principalement de contrats gouvernementaux à long terme, offrant généralement une visibilité supérieure sur les commandes et les flux de trésorerie par rapport aux actions de croissance à forte valorisation. Dans un contexte de taux d'intérêt élevés et d'aversion du marché pour des flux de trésorerie certains, les actifs de défense pourraient bénéficier d'un avantage relatif.

Cependant, cela ne signifie pas que les actions de défense sont totalement insensibles aux taux d'intérêt. La hausse des rendements peut toujours exercer une pression sur leur valorisation ; ce qui apporte réellement un soutien, c'est la certitude politique liée aux budgets de défense et aux commandes à long terme, et non une immunité absolue au risque de taux.

La première FOMC de Wash a déjà fourni une réponse initiale : la Réserve fédérale ne prévoit pas de continuer à planifier chaque étape de la politique pour le marché ; les futures fluctuations seront davantage guidées par les données elles-mêmes.

Mais ce n'est encore que le début ; les prochains mois comportent plusieurs jalons clés que les investisseurs doivent suivre attentivement.

Tout d'abord, il y a les données non agricoles de juin le 2 juillet. Il s'agit du premier rapport sur l'emploi couvrant un mois complet sous la direction de Powell, et le signal le plus important sur le marché du travail qu'il recevra avant la réunion de juillet. Si l'emploi reste solide, la fenêtre de baisse des taux se referme davantage, et les discussions sur une hausse des taux passent de l'attente à la réalité ; si les données montrent une nette faiblesse, les attentes du marché concernant la trajectoire de la politique monétaire se relâcheront à nouveau, offrant alors un espace pour une réévaluation du raisonnement en faveur d'une baisse des taux.

Ainsi, ces données détermineront probablement le ton de la réunion de juillet.

Ensuite, il y a le CPI de juin, publié mi-juillet, qui constitue la donnée la plus cruciale entre les deux réunions du FOMC. Wash a déjà clairement indiqué lors de la conférence de presse que la stabilité des prix est l'objectif prioritaire actuel ; si le CPI reste obstinément élevé, sa position lors de la réunion de juillet ne fera que s'assouplir davantage ; en revanche, si l'inflation montre un recul significatif, le marché divergera sur son prochain mouvement. Quel que soit le résultat, cette donnée provoquera une forte volatilité le jour de sa publication.

Enfin, il y aura la deuxième réunion du FOMC les 28 et 29 juillet, qui pourrait être la première véritable décision sur les taux de Walsh. À cette occasion, avec l'accumulation des données sur l'emploi et l'IPC, il devra prendre une véritable décision politique ; à ce moment-là, le marché aura une évaluation plus claire de sa position et un profil plus net de sa direction.

Bien sûr, les élections de mi-mandat au second semestre constituent indéniablement une variable à plus long terme ; à mesure que les élections approchent, la tension entre la Maison Blanche et la Réserve fédérale sera inévitablement amplifiée. Le désir de Trump de réduire les taux d'intérêt ne disparaîtra pas, et la déclaration de Walsh lors de l'audition « Je ne céderai pas » sera réexaminée à chaque hausse de la pression politique.

La question de l'indépendance de la politique monétaire continuera d'être un bruit de fond du marché au cours du second semestre.