Aave V4 vise à apporter le marché du financement de titres de 12,6 billions de dollars sur chaîne

Auteur : Stani Kulechov

Traduction : Deep潮 TechFlow

Lecture approfondie de Shenchao : Le financement par valeurs mobilières est l'un des marchés les plus importants mais les moins connus de Wall Street, avec un exposition quotidienne moyenne de 12,6 billions de dollars aux États-Unis uniquement sur le marché des rachats. L'architecture en étoile d'Aave V4 est parfaitement conçue pour répondre à la demande de migration en ligne de ce marché de plusieurs billions de dollars. De l'emprunt garanti par des titres à la vente à réméré, en passant par le prêt de titres, chaque étape utilise des protocoles pour éliminer les frais des intermédiaires traditionnels.

Le financement par valeurs mobilières est l'un des plus grands marchés méconnus en dehors de Wall Street, et il commence à être sur la chaîne. Le prêt garanti par valeurs mobilières est un marché de plusieurs milliers de milliards de dollars. Seul le marché américain des opérations de rachat présente un exposition quotidienne moyenne d'environ 12,6 billions de dollars, les prêts sur marge atteignent un record de 1,3 billion de dollars, et les prêts garantis par valeurs mobilières dans la gestion de patrimoine ajoutent encore plus de 400 milliards de dollars. Le marché séparé des prêts de valeurs mobilières compte environ 4,6 billions de dollars d'actifs prêtés et a généré un revenu record de 15 milliards de dollars en 2025. Aujourd'hui, presque aucune de ces activités n'a encore touché la blockchain : telle est l'opportunité.

La meilleure façon de mettre cela sur la chaîne est de bien structurer le marché. Entre emprunteurs et prêteurs, se trouvent de nombreux intermédiaires : des institutions de garde, des agents de prêt, des gestionnaires tiers de collatéral, des courtiers principaux et des centres de compensation. Chaque couche prélève des frais, augmente les délais de règlement et obscurcit les informations. Le collatéral est piégé dans des relations bilatérales, et les chaînes de réhypothéquation s’étendent au-delà de la vue. Dès qu’un problème survient, personne ne comprend pendant plusieurs jours pourquoi. Chaque couche génère du travail, des frictions et des coûts.

Améliorer cette structure de marché est exactement ce que Aave V4 entreprend, et les infrastructures chaines ont déjà atteint une échelle significative. Le marché des stablecoins a dépassé 322 milliards de dollars, Aave bloque environ 23 milliards de dollars de liquidité, GHO, la stablecoin native d'Aave, est en ligne, et les dépôts totaux d'Aave Horizon dépassent 500 millions de dollars, alimentant des prêts soutenus par des actifs réels. Les canaux de trésorerie, de liquidité et de collatéral sont désormais en place.

V4 divise le système en un centre de liquidité et des rayons. Le centre est un pool de liquidité profonde, tandis que les rayons sont des modules intégrés (c’est-à-dire des marchés), chacun avec ses propres paramètres de risque, sa gamme d’actifs et ses règles. Ce choix de conception unique reflète presque parfaitement la manière dont le marché du financement titres souhaite s’organiser : une liquidité partagée en sous-jacent, et des espaces de conformité séparés en couche supérieure.

Trois processus les traversent ensemble, et ensemble, ils constituent le marché.

Les titres tokenisés déposés en garantie sur un rayon bénéficient de taux d'escompte conservateurs et spécifiques aux actifs, permettant aux propriétaires d'emprunter des GHO ou des stablecoins sans vendre leurs actifs. Les positions restent transparentes, les taux d'escompte sont clairement définis, et les liquidations s'effectuent automatiquement, sans intervention administrative. Les propriétaires conservent le potentiel de hausse tout en libérant de la liquidité, ce qui dégage les bilans bancaires. Seulement dans le secteur de la gestion de patrimoine aux États-Unis, cela représente déjà un portefeuille de 400 milliards de dollars, encore largement non desservi. À mesure que la tokenisation des actifs du monde réel atteint 16 billions de dollars d'ici les années 2030, chaque actif devient une garantie empruntable instantanément. Les dépôts institutionnels RWA de Horizon ont déjà dépassé 500 millions de dollars, et la demande est claire. Pour les utilisateurs finaux, la liquidité est disponible en quelques minutes, avec des actifs tokenisés en garantie, et non des lignes de crédit bilatérales négociées sur plusieurs jours ; les taux sont transparents et déterminés par des pools profonds et partagés.

C’est un géant. Les repo sont des prêts à court terme garantis par des liquidités, principalement adossés à des obligations d’État, avec un exposition quotidienne moyenne sur le marché américain d’environ 12,6 billions de dollars. Sur chaîne, les repo consistent à emprunter des stablecoins en utilisant des titres tokenisés comme garantie, dans des centres à faible risque — c’est exactement ce que V4 propose. Le paiement contre livraison atomisé élimine les échecs de règlement, les termes sont programmables et fonctionnent 7j/7 et 24h/24, sans dépendre du calendrier bancaire, rendant transparents et continuellement garantis environ 5 billions de dollars de repo bilatéraux non centralisés et opaques. Les marchés les plus exigeants en termes de règlement propre et de visibilité en temps réel des garanties sont précisément ceux que V4 dessert le mieux.

Les titres tokenisés deviennent eux-mêmes des actifs disponibles à emprunter. Les demandes d'emprunt des vendeurs à découvert et des parties couvrant les règlements paient des taux d'intérêt qui retournent directement aux fournisseurs propriétaires des actifs, tandis que les fonctions d'intermédiaire de prêt — appariement, tarification et gestion des garanties — sont intégrées au protocole. C'est là que réside le pool de frais, générant 15 milliards de dollars de revenus en 2025, correspondant à des dizaines de trillions de dollars d'actifs disponibles à emprunter. Aujourd'hui, les intermédiaires de prêt s'attribuent environ 20 à 30 % des revenus, drainant des dizaines de milliards de dollars par an avant que les propriétaires ne voient un centime. En routant le même processus via le protocole, cette prise est réduite à presque zéro, et l'écart est désormais entièrement reversé aux propriétaires.

Il existe deux façons de disposer les éléments, qui partagent les mêmes rayons. Elles ne diffèrent que par la manière dont la liquidité sous-jacente est organisée.

Option A : Centre unique de liquidité partagée

Un seul centre de liquidité sert de noyau de règlement et de garantie. Il détient la composante en espèces, maintient une comptabilité uniforme pour chaque position, évalue les garanties via des oracles, et concentre la plus grande profondeur en un seul endroit, partagée par tous les niveaux supérieurs.

Autour de lui se trouvent des rayons dédiés, chacun ayant son propre manuel de règles mais une liquidité sous-jacente identique. Les rayons SBL acceptent des titres tokenisés comme garantie, permettant aux propriétaires de retirer des stablecoins ou du GHO selon des taux d'escompte conservateurs applicables à des catégories d'actifs prudentes. Les rayons SBL peuvent être subdivisés en plusieurs rayons selon le risque. Les rayons de rachat gèrent des prêts à court terme en espèces garantis par des titres de haute qualité, avec un règlement atomisé et une mise en marge continue. Les rayons de prêt de titres listent des titres tokenisés comme actifs disponibles à emprunter, les frais d'emprunt étant reversés aux propriétaires qui les fournissent.

L'avantage de ce schéma est la profondeur, car un seul pool signifie la plus grande liquidité et une comptabilité la plus simple. La limite réside dans le fait que le risque est concentré en un seul endroit ; il doit donc être isolé au niveau des rayons, et non au niveau structurel.

Option B : Plusieurs centres répartis par catégorie d'actifs et par risque

Une autre approche consiste à faire fonctionner plusieurs centres de liquidité, chacun limité à une catégorie d’actifs et à un niveau de risque, permettant aux rayons de se connecter simultanément à plusieurs centres. Le centre des obligations d’État à faible risque applique un taux d’escompte serré, où la majorité des opérations de rachat se concentrent naturellement ; le centre des crédits et du marché monétaire à risque modéré répond aux autres besoins ; le centre des actions à plus haut risque utilise un taux d’escompte plus large et des seuils de liquidation plus stricts. Chaque centre fixe son propre prix en fonction du risque et l’isole.

Les rayons routent automatiquement les transactions à travers ces centres. Les rayons de rachat envoient des garanties obligataires au centre obligataire, les rayons SBL envoient des paniers d'actions au centre actions ; un même utilisateur voit un seul lieu, tandis que le protocole place chaque position dans un pool correspondant aux paramètres.

Cela apporte trois éléments. La séparation des risques devient structurelle plutôt que configurationnelle, permettant de contrôler les chocs sur les actions sans affecter le pool d'obligations d'État soutenant les rachats. La tarification est plus précise, car chaque centre fixe des taux d'intérêt et des taux d'escompte pour un niveau de risque spécifique, plutôt que de mélanger plusieurs niveaux. La séparation réglementaire est plus facile, car un centre peut être limité à un seul cadre réglementaire, tandis que les rayons regroupent l'expérience de tous les cadres. Le coût est une liquidité plus faible dans chaque centre, mais comme les rayons puisent dans plusieurs centres, la liquidité totale et la composable restent préservées. Les lignes de crédit entre les centres et les rayons spécifiques peuvent augmenter le flux de liquidité tout en conservant une limite supérieure à l'exposition à la séparation des risques.

Le chemin réel est un spectre, pas un choix binaire. Commencez avec une unification pour obtenir profondeur et simplicité, puis passez à une centralisation par catégorie et risque lorsque les types de collatéraux s'étendent et que l'isolement devient fragmenté. Quelle que soit la voie choisie, les mêmes rayons peuvent être maintenus.

Rôles dans les deux modes

Les entreprises réparties autrefois sur plusieurs niveaux sont devenues des paramètres et des participants. Les agents de prêt sont devenus des gestionnaires de risque pour les paramètres de centre et de rayons, les gestionnaires de collatéral tiers sont devenus le moteur de comptabilité et de compensation du centre (le protocole lui-même), et les courtiers principaux et les chambres de compensation sont devenus les opérateurs des lieux d'exploitation autorisés. Le registre des institutions de garde est devenu la chaîne elle-même.

Les fonctionnalités précédemment détenues par différentes entreprises ont été transférées aux rôles du protocole, de sorte que le travail persiste tandis que les loyers disparaissent. Les garanties étaient auparavant bloquées dans des accords bilatéraux ; désormais, elles sont mises à contribution, car un même actif peut fournir une exposition à chacun de ses centres éligibles, sans qu’il soit nécessaire de maintenir des stocks préfinancés chez chaque contrepartie ni de subir des pertes de revenus liées à la flottaison. Les centres régis par des licences en rayon ou des limites juridictionnelles appliquent sur les bords les règles KYC, juridictionnelles et d’actifs éligibles, tout en puisant dans la liquidité partagée, permettant ainsi aux autorités de régulation d’avoir accès à des lieux conformes à leurs règles sans fragmenter les carnets de commandes sur lesquels repose le reste du marché.

Les règlements se produisent à des vitesses complètement différentes. Sur les marchés traditionnels d’actifs financiers, le règlement se fait encore un jour après la transaction aux États-Unis, deux jours dans la majeure partie de l’Europe, et le passage récent de l’industrie vers un règlement en un jour a coûté environ 30 milliards de dollars aux participants pour être mis en œuvre. V4 offre un règlement atomisé, 24/7, sans échec et à un coût marginal proche de zéro ; les reconciliations qui prenaient des jours dans la finance traditionnelle deviennent une simple lecture d’état sur la chaîne.

Les rendements sont concrets pour les propriétaires d'actifs, les emprunteurs et les prêteurs en espèces. La taille du marché accessible atteint des dizaines de milliers de milliards de dollars, avec un exposition quotidienne moyenne aux repo aux États-Unis d'environ 12,6 billions de dollars, une marge de 1,3 billion de dollars, et 4,6 billions de dollars en prêts de titres, tout cela reposant sur des collatéraux qui seront tokenisés à hauteur de 16 billions de dollars d'ici 2030.

Les revenus sont conservés plutôt que prélevés, car les 20 à 30 % des revenus provenant du prêt de titres, qui étaient auparavant perçus par les agents, reviennent désormais aux propriétaires d'actifs. Les règlements ne échouent plus, car le mécanisme atomisé 7×24 de livraison contre paiement remplace les cycles T+1 et T+2 ainsi que les échecs intrajournaliers qui affectaient les repo bilatéraux. Le capital travaille plus efficacement, car la centralisation de la liquidité met fin aux stocks préfinancés inactifs, permettant aux mêmes garanties de circuler entre plusieurs plateformes. Les risques deviennent visibles et maîtrisables : les positions, les taux d'actualisation et les réhypothécactions sont transparents en temps réel, et les centres de catégorie contiennent les chocs à leur source. L'accès prend seulement quelques minutes, permettant aux propriétaires d'emprunter en utilisant leurs positions tokenisées selon leurs besoins, avec des taux d'intérêt transparents et déterminés par le marché, au lieu de devoir négocier des lignes de crédit bilatérales sur plusieurs jours.

Le financement titres attendait depuis longtemps une couche de règlement et de garantie fonctionnant sans empilement d'intermédiaires. Les prêts de titres garantis, les repo et les prêts de titres sont les trois faces d'un même bilan : vous hypothéquez vos actifs pour emprunter des liquidités, obtenir un financement à court terme ou les prêter pour générer des revenus. Ensemble, ils déplacent des dizaines de milliers de milliards de dollars sur un canal qui aspire des dizaines de milliards et prend plusieurs jours pour régler.

V4 prend en charge les trois types sur une même architecture, que ce soit un centre unique ou une grille de centres classés par catégorie et risque via des routes en rayon. La liquidité, le cash en stablecoin et les canaux institutionnels sont désormais en ligne. Le canal connaît enfin une mise à niveau, permettant aux flux de valeur d’atteindre ceux qui détiennent des actifs, sur des marchés dépendants de ce système et d’une valeur de plusieurs billions. C’est le marché que Aave peut conquérir.