NUEVA ESTRATEGIA DE LA SEC: DESARROLLAR DESPUÉS DEL LANZAMIENTO SIN NECESIDAD DE HOWEY Durante muchos años, los proyectos de criptomonedas han enfrentado una pregunta difícil sobre la ley de valores: ¿cuándo el desarrollo de software deja de ser una promesa de inversión y se convierte en un trabajo de desarrollo de software ordinario? La División de Mercado de Valores de la SEC ahora ha trazado una línea más clara. En la sección de Preguntas Frecuentes publicada el 25 de septiembre, los funcionarios indicaron que los desarrolladores pueden continuar asegurando, manteniendo y mejorando una red de criptomonedas que funcione eficazmente, financiando proyectos de desarrollo y ayudando a amplificar el efecto de red sin considerar esas actividades como "esfuerzos de gestión esenciales" relacionados con la prueba de Howey. El mismo documento también aborda un tema aún más cercano a las finanzas tradicionales: la recompra de tokens. Cuando un sistema de criptomonedas ya está operativo, anunciar la recompra de un activo criptográfico no es, por sí solo, una promesa de esfuerzos de gestión esenciales. Sin embargo, antes de que el sistema esté operativo, promocionar esa recompra como una fuente de ingresos o ganancias podría cambiar el análisis. La diferencia que emerge no es entre desarrolladores activos y desarrolladores ausentes, sino entre aquellos que mantienen un producto ya funcionando y aquellos que compran invirtiendo en promesas sobre lo que ese producto se convertirá. Las criptomonedas no necesariamente tienen que convertirse en software abandonado. El problema comienza con algo que las empresas tecnológicas comunes rara vez necesitan explicar: el software cambia constantemente. Las cadenas de bloques necesitan actualizaciones de seguridad. Los desarrolladores arreglan errores. Los protocolos añaden funciones. Las organizaciones financian el desarrollo. Los ecosistemas gastan dinero para atraer aplicaciones y usuarios. En el ámbito de las criptomonedas, esas actividades pueden solaparse con la teoría de Howey, ya que el análisis del contrato de inversión puede considerar si los compradores tienen una expectativa razonable de ganancias basada en los esfuerzos de gestión esenciales de otros. Esto genera un resultado potencialmente extraño: una red puede ya estar operativa, pero los desarrolladores responsables de su mantenimiento aún parecen económicamente importantes para los titulares de tokens simplemente porque aún no han dejado de desarrollarla. La respuesta de los funcionarios de la SEC es mucho más práctica. Una vez que el sistema criptográfico esté operativo, los servicios de seguridad, mantenimiento, mejora o mejora del sistema, o la facilitación del efecto de red, no se considerarán esfuerzos de gestión esenciales según la comprensión mencionada en la sección de Preguntas Frecuentes. El financiamiento y la provisión de capital para proyectos de desarrollo también podrían caer dentro de esta categoría. Por lo tanto, el desarrollo continuo no se convierte automáticamente en un problema. Lo que se promete a los compradores antes de que el producto esté operativo sigue siendo mucho más importante. El informe oficial puede ser más relevante que las actualizaciones en GitHub. Esto se vuelve especialmente claro en la sección sobre marketing. Los funcionarios sostienen que promocionar la utilidad y las capacidades actuales de un sistema criptográfico probablemente no será suficiente para constituir una promesa de esfuerzos de gestión esenciales. Los proyectos incluso pueden discutir características y utilidades futuras potenciales con lenguaje vago y aspiracional, siempre que esa información no promueva el potencial de ganancias. La evaluación sigue dependiendo de eventos y circunstancias específicas. Esto permite a los equipos de desarrollo diferenciarse claramente en su comunicación con los usuarios. Un proyecto que explica cómo funciona su red o discute funciones que esperan desarrollar es diferente a decirle a los compradores de tokens que el trabajo futuro del equipo generará ganancias financieras para ellos. Esto hace que el contenido de marketing no sea simplemente una cuestión de construcción de marca. Los sitios web, los documentos sobre tokens, las publicaciones en redes sociales y los anuncios de recompra pueden ayudar a determinar qué se espera realmente de los creadores de la red. La recompra de tokens muestra una diferencia más clara que casi cualquier otra cosa. La recompra de tokens es el punto donde el enfoque de los funcionarios de la SEC se vuelve particularmente interesante porque resulta muy familiar para los inversores tradicionales. Los proyectos pueden utilizar ingresos del protocolo o activos en tesorería para recomprar sus propios tokens. A veces los activos se queman. A veces la oferta se reduce. A veces los proyectos discuten públicamente el impacto potencial en los titulares de tokens. Pero los funcionarios no consideran la mera existencia del programa de recompra como factor determinante. Para un sistema criptográfico eficazmente operativo, anunciar un programa de recompra de activos criptográficos no constituye una promesa de realizar esfuerzos de gestión esenciales. Para un sistema aún no operativo, el resultado podría ser diferente si el emisor presenta el programa como una fuente de ingresos o ganancias para los titulares. Por lo tanto, la recompra es solo una parte del análisis. Cómo convence el proyecto a los compradores de aceptar la idea también es muy importante. Es una advertencia útil para los equipos de desarrollo criptográfico que piensen en adoptar el lenguaje del reembolso del capital utilizado por empresas cotizadas. Llamar a la acción de recompra de tokens una fuente de ganancias para los inversores puede tener un significado muy distinto al describirla como gestión de tesorería, reducción de oferta o quema de tokens financiada por el protocolo.El recibo de depósito se evalúa según lo que realmente hace. La sección de Preguntas Frecuentes también aplica un enfoque funcional similar al depósito de tokens de recibo. Un token de recibo de depósito representa un activo digital no vinculado a un contrato de inversión y puede considerarse un instrumento digital cuando simplemente demuestra la propiedad del titular sobre el activo depositado. Los recibos emitidos por proveedores de servicios de depósito basados en protocolos pueden considerarse activos digitales porque su valor está vinculado a la programación activa de un sistema criptoeconómico funcional y a la oferta y la demanda del mercado. Sin embargo, los funcionarios también establecen límites estrictos sobre lo que se considera un recibo. Este instrumento no puede añadir derechos o beneficios económicos nuevos al activo depositado. Más importante aún, la propiedad o el control no pueden transferirse eficazmente al emisor. Esto significa que el emisor no puede prestar, hipotecar, volver a hipotecar, transferir ni utilizar el activo depositado de ninguna otra manera, ni someterlo a la autoridad de terceros. Esto permite distinguir dos estructuras que pueden parecer similares en la interfaz de negociación. Un token puede simplemente demostrar la propiedad de un activo ubicado en otro lugar. Otro token puede formar parte de una estructura en la que los activos subyacentes se están implementando económicamente. Llamar a ambos “recibos” no significa que sean iguales. Una plataforma de intercambio criptográfico no se convierte automáticamente en promotor. Los funcionarios de la SEC también descartan un problema complejo potencial relacionado con el comercio secundario. Simplemente proporcionar un mercado para un activo criptográfico no convierte automáticamente a la plataforma en promotor de dicho activo. En este análisis, la plataforma de intercambio solo se considera promotor si cumple con la definición de “promotor” según la Regla 405 de la Ley de Valores. Esto distingue proporcionar liquidez de convertirse en parte del mecanismo de promoción alrededor de un token. Esta es una aclaración bastante específica, pero muy importante para un mercado donde cientos de activos pueden negociarse en la misma plataforma sin que el intercambio participe en el desarrollo o la distribución inicial. La descentralización final puede debilitar el poder del emisor original. La sección de Preguntas Frecuentes describe luego qué ocurre en la etapa final del desarrollo del proyecto. Supongamos que un sistema criptográfico está operativo y no hay ninguna entidad central que lo controle. Los funcionarios indican que las declaraciones del emisor original tienen pocas probabilidades de crear un nuevo contrato de inversión, ya que ni ese emisor ni nadie más controlan suficientemente el sistema como para tomar decisiones que determinen su éxito o fracaso. Esto crea un ciclo de vida interesante. En las etapas iniciales de un proyecto, las promesas del desarrollador pueden ser muy importantes, ya que los compradores pueden confiar en el equipo para crear un producto que aún no funciona. Más adelante, ese mismo desarrollador puede volverse menos relevante para el análisis legal a medida que la red se vuelve cada vez menos dependiente de cualquier entidad central. El token no necesariamente ha cambiado. Lo que ha cambiado es quién, si alguno, sigue siendo necesario confiar para que el sistema funcione. Los proyectos criptográficos reales deben reconsiderarse. Por lo tanto, la sección de Preguntas Frecuentes de septiembre ofrece a los proyectos información más útil que una guía general sobre “descentralización”. Los grupos con redes operativas efectivas pueden evaluar si su desarrollo continuo se asemeja más al mantenimiento y la mejora que a la ejecución de compromisos de inversión. Las actividades de marketing deben evaluarse por separado. Describir la utilidad actual es una cosa; vincular el desarrollo futuro con los rendimientos de los titulares puede crear un perfil jurídico diferente. La comunicación sobre programas de recompra requiere una disciplina similar, especialmente antes de activar la función. Y los proyectos que emiten certificados de depósito o certificados empaquetados deben examinar más allá del nombre del token para determinar si el activo depositado realmente pertenece y está bajo el control del depositante. Ninguno de estos puntos se considera automáticamente una zona absolutamente segura. Los funcionarios siempre se basan en situaciones específicas y en conceptos vigentes de derecho de valores para emitir respuestas. Este es un mapa, no una nueva regulación de la SEC. Hay una limitación que debe tenerse en cuenta en toda interpretación de este documento. Estas preguntas frecuentes provienen del equipo de personal de la División de Finanzas Corporativas. No son reglas, regulaciones ni declaraciones de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC). La Comisión no las ha aprobado ni rechazado, y el documento especifica claramente que estas preguntas frecuentes no tienen efecto legal independiente ni generan ninguna obligación nueva. Su valor radica en mostrar cómo el equipo de personal actualmente aborda las situaciones que enfrentan los proyectos criptográficos tras su lanzamiento. Y la explicación más importante probablemente sea la más sencilla. Una blockchain operativa no necesita que sus desarrolladores desaparezcan. Pueden seguir corrigiendo errores en el código fuente, financiando el desarrollo y expandiendo la red.El problema de la regulación de valores se centra cada vez más en un aspecto específico: si los titulares de tokens aún confían en las promesas de que los desarrolladores generarán ganancias para ellos, o simplemente utilizan y mantienen un activo vinculado a un software que sigue desarrollándose. Según Alexander Zdravkov