🚨📁INFORME DEL ANALISTA El informe del analista de KBW se publicó ayer y presentó un caso alcista sobre los mineros que ingresan al HPC y por qué los múltiplos de pipeline podrían haber desaparecido para la mayoría. Primavera y verano indicaron que el alquiler siguió dominado por unos pocos actores. ⚡🏗️ $APLD (810 MW) ⚡🏗️ $HUT (352 MW, alquiler Beacon Point + expansión) ⚡🏗️ $WULF (Anthropic en Hawesville) ⚡🏗️ $CLSK (178 MW en Sandersville + exclusividad para ~610 MW en Texas) ⚡🏗️ $RIOT añadió una pequeña expansión de $AMD ⚡🏗️ Gran acuerdo de Crusoe con Meta. Nuevos participantes como $BTDR (Tydal, Noruega, fase 1 pendiente de condiciones) y $HIVE (LOI para Boden) apenas están comenzando a convertir pipeline. 🤝 Los fundamentos del colocation HPC siguen siendo positivos, con una clara recuperación de la actividad: 📈 Los acuerdos netos de alquiler aumentaron a 1,19 GW en el Q2 928 MW ya se han anunciado en el Q3 Los hyperscalers y laboratorios de IA continúan asegurando capacidad con mucha antelación a la entrega, respaldando economías de alquiler sólidas incluso mientras suben los costos de desarrollo. El alquiler sigue altamente concentrado entre unos pocos desarrolladores probados: @APLDdigital, @Hut8Corp y @TeraWulfInc representaron solos el 87% de los 2,21 GW firmados hasta la fecha. Los hyperscalers siguen favoreciendo socios establecidos, aunque el tiempo para obtener energía es un diferenciador clave que puede abrir puertas a sitios de alta calidad ya energizados de nuevos actores como @CleanSpark_Inc. La piscina de inquilinos viables se está ampliando, pero con un riesgo adicional en la capa de modelo: ✍🏻 Los laboratorios de IA Frontier (con soporte crediticio de proveedores de hardware IG) se están uniendo a $AWS, $NVDA y otros en la firma de alquileres con mineros. Esto amplía la demanda, pero expone directamente a los desarrolladores a resultados inciertos del modelo y posibles respaldos crediticios parciales (en lugar de totales), aumentando el riesgo de una expansión futura de las tasas de capitalización en comparación con los alquileres puramente de hyperscalers/empresas IG. 📉 La actual venta masiva se debe principalmente a una revaluación de pipelines, no a una expansión de las tasas de capitalización: Con un supuesto constante de creación de capital accionario de ~$17 MM/MW (tasa de capitalización del 6,7%), las valoraciones actuales implican solo ~1,7 GW de alquileres futuros en todo el universo cubierto, una caída pronunciada desde el 80% del pipeline visible aprobado para interconexión en el pico de junio hasta solo el 41% hoy. El mercado ahora asigna poco o ningún crédito futuro incluso a los firmantes recientes probados. 🏦 Las condiciones de financiamiento se han ajustado selectivamente, con implicaciones mixtas: Los rendimientos promedio de los bonos de proyectos mineros han aumentado ~96 pb desde finales de junio (bonos con inquilinos IG +58 pb hasta ~6,51%; bonos no-IG/respaldados por CoreWeave +172 pb hasta 8,82%). Costos de capital más altos favorecen a los desarrolladores probados y aumentan simultáneamente el costo de las construcciones propias de los hyperscalers, lo que respalda la demanda de alquileres externos. 💵 Los propios hyperscalers están recurriendo más al capital propio: ($GOOG) @Google recaudó ~$85 B mediante ATM; ($META) @Meta supuestamente considera emisión de acciones. 📃 La economía de los alquileres ha resistido bien a pesar de mayores costos y plazos más largos: El rendimiento inicial no ajustado sobre el costo se ha moderado hasta ~13,2% en operaciones recientes (excluyendo $APLD), principalmente debido a mayores gastos estimados (~$11 MM/MW) y una tendencia hacia plazos de 20 años. Sin embargo, el NOI/tendido por MW continúa estableciendo nuevos récords (~$1,95 MM), y los alquileres absolutos permanecen resilientes, ya que los inquilinos IG aún están dispuestos a comprometerse anticipadamente. La demanda a largo plazo por cómputo sigue intacta, pero la incertidumbre del modelo y los giros en la nube exigen cautela: Las obligaciones de alquiler no iniciadas por hyperscalers han aumentado drásticamente (alcanzando más de $561 B en Q1 entre los cuatro principales). Los mineros deberían seguir prefiriendo alquileres puramente IG/hyperscaler sobre los respaldados por laboratorios. 🔌 Los contratos reservados multi-año de GPUaaS son esencialmente colocation “con disfraz en la nube” (con los mineros asumiendo el riesgo de GPU), mientras que la diferenciación real en AIaaS sigue siendo difícil frente a hyperscalers y laboratorios Frontier. El mercado GPUaaS mismo se está volviendo saturado: Meta, @SoftBank, xAI (que respalda $SPCX).