El aumento del apalancamiento en las acciones de EE. UU. representa riesgos sistémicos

Autor: Bob Elliott

Compilado por Deep潮 TechFlow

Guía de Shenchao: Después de la crisis financiera, los reguladores lograron controlar a los bancos, pero permitieron que el apalancamiento se filtrara de forma más oculta al mercado minorista: ETF apalancados, plataformas de opciones, préstamos de gestión de riqueza de corredores; todos estos canales apuntan al mismo activo: las acciones estadounidenses. Estos apalancamientos dispersos son difíciles de cuantificar, pero cada uno ha alcanzado máximos históricos; una reversión amplificaría los efectos mucho más allá de una crisis crediticia tradicional.

Ayer un periodista experimentado me preguntó cómo veo el riesgo de apalancamiento en el sistema financiero actual, en comparación con los días en que predije grandes pérdidas en el sistema bancario antes de la crisis financiera. En el contexto del actual entusiasmo en los mercados accionarios, esta pregunta es particularmente relevante.

Tras casi dos décadas de esfuerzos, los reguladores han eliminado en gran medida el problema de la exposición concentrada al riesgo de crédito por instituciones financieras con alto apalancamiento. En comparación con antes de la crisis, esto representa un gran éxito en la mejora de la estabilidad financiera. Hoy en día, el riesgo de quiebra de bancos sistémicamente importantes, e incluso de bancos regionales grandes, es prácticamente nulo.

Pero en lugar de esos antiguos apalancamientos centralizados, hay algo más sutil y ampliamente distribuido. El apalancamiento en el sistema financiero actual está más orientado al minorista y se centra en el apalancamiento de acciones, en lugar de los préstamos tradicionales a la economía real.

Hoy en día, vemos una gran variedad de apalancamiento ofrecido a los inversores para amplificar los rendimientos: ETF de apalancamiento, plataformas de opciones al por menor, préstamos de valores de plataformas de gestión de riqueza bancaria, y muchos más. Si eres un inversor que busca obtener rendimientos con apalancamiento, hay innumerables opciones, mucho más allá de los antiguos préstamos de margen disponibles solo para unos pocos inversores calificados. Y todo esto se centra en un solo objetivo: amplificar los rendimientos de las acciones.

A medida que el mercado de valores pasa de fuerte a loco, la mayoría de los inversores ya han utilizado todo su dinero disponible para posiciones largas, y el único método restante para aumentar su exposición es a través de estructuras de apalancamiento explícitas e implícitas. El precio actual refleja el aumento masivo del apalancamiento en el sistema financiero durante los últimos meses. El desafío es que precios más altos podrían requerir más apalancamiento del que existe actualmente.

Como alguien que ha presenciado de cerca varias liquidaciones de apalancamiento y estudiado muchos más casos, siempre es difícil saber exactamente cuándo ocurrirá la reversión, pero llegará en algún momento. Así como todo este apalancamiento ha sido tan efectivo para impulsar los precios de los activos, una vez que ocurra la reversión, agravará la caída.

Pero a diferencia de antes de la crisis financiera, cuando solo era necesario rastrear 10-20 instituciones financieras, la universalidad del apalancamiento hoy en día hace más difícil ver hasta dónde ha llegado y cuánto falta para liquidarlo por completo.

Ahora es un poco difícil entender completamente las diversas formas de apalancamiento que sustentan la demanda de acciones. Sin embargo, hay varios ámbitos más conocidos que realmente son impulsores importantes. El problema radica en que cada uno por separado no es muy grande, pero cuando se suman todos juntos, representan el uso generalizado del apalancamiento por parte de los inversores.

One of the most well-known is leveraged ETFs, which have seen particularly strong growth in the semiconductor sector amid recent enthusiasm. It’s important to remember that the notional exposure of these products is 2–3 times these figures, as this reflects only the assets under management of the products themselves.

Gráfico: El valor total de activos gestionados por ETFs apalancados aumentó de 470 mil millones de dólares en junio de 2020 a 2.180 mil millones de dólares en junio de 2026 (un aumento de 4.6 veces); por sector, semiconductores representan el 30%, tecnología el 37% y otros el 33%. Fuente: Bob Elliott

Pero los inversores minoristas están encontrando muchas otras formas de obtener apalancamiento. El préstamo de valores en los departamentos de gestión de patrimonio bancario se considera una fuente clave de ganancias, lo cual es bastante significativo.

Gráfico: Volumen de préstamos de valores del departamento de gestión de riqueza bancaria (considerado como fuente clave de ingresos). Fuente: Bob Elliott

Con la desaparición casi total del préstamo en la economía real tradicional en los últimos años, los bancos han aumentado este tipo de préstamos, inyectando cientos de miles de millones de dólares en los mercados de activos.

Gráfico: Escala de préstamos inyectados por los bancos en los mercados de activos (aumentó drásticamente en los últimos años, alcanzando miles de millones de dólares). Fuente: Bob Elliott

El aumento en el uso de opciones también ha proporcionado posiciones de apalancamiento implícito en los mercados estadounidenses. Como recientemente destacó Bloomberg, este es uno de los impulsores clave de la divergencia en los mercados estadounidenses en los últimos años.

Gráfico: Uso de opciones para posiciones de apalancamiento implícito en acciones estadounidenses. Fuente: Bob Elliott

Toda esta ingeniería financiera se realiza sobre los préstamos con margen tradicionales de los corredores, que se encuentran en niveles históricos y han inyectado miles de millones de dólares al mercado de valores en el último año.

Gráfico: Volumen de préstamos con margen tradicionales de los corredores (en máximos históricos, con miles de millones de dólares inyectados en el mercado de acciones durante el último año). Fuente: Bob Elliott

Gráfico: Indicadores relacionados con la deuda de margen (sincronizados con los préstamos de margen de los brokers en valores extremos). Fuente: Bob Elliott

Y no solo los inversores minoristas, sino también los fondos de cobertura están aumentando el apalancamiento de su exposición neta a acciones para mantener el ritmo. El beta de los fondos de cobertura hacia las acciones ha aumentado drásticamente, al igual que el negocio de corretaje principal de los bancos, esfuerzos que no se incluyen en las cifras anteriores, más orientadas al consumo.

Gráfico: Apalancamiento de la exposición neta de acciones de los fondos de cobertura y el volumen de negocios de los banqueros mayoristas (aumento simultáneo). Fuente: Bob Elliott

El cambio de la concentración de apalancamiento en instituciones financieras hacia una distribución más amplia y orientada al minorista hace mucho más difícil sumar digitalmente los números de forma directa. Como analistas macroeconómicos, sentimos que estamos rastreando constantemente bolsillos de apalancamiento aquí y allá... bueno, en todas partes. En cada lugar que observamos, los niveles están en extremos históricos.

El precio actual del activo refleja el apalancamiento construido a través de todos estos canales. Aunque es difícil conocer el límite exacto, cada vez se siente más como una casa de cartas que cualquier leve brisa podría derribar.