KOSPI cae un 28%, pero JPMorgan mantiene su objetivo de 12500 mientras avanza la reducción del apalancamiento

• JPMorgan indica que el KOSPI ha caído aproximadamente un 28% desde su máximo de junio, pero mantiene la sobrepesificación en Corea del Sur y el objetivo de 12.500 puntos.
• El tamaño de los ETF apalancados se estima que ha disminuido de aproximadamente 50 mil millones de dólares a 26 mil millones de dólares, y los fondos de cobertura también han reducido más de la mitad de su apalancamiento.
• La presión de venta se concentra en Samsung Electronics y SK Hynix, y la mayor regulación de los productos apalancados de acciones individuales seguirá limitando la elasticidad de cualquier rebote.

JPMorgan estimó en su informe del 21 de julio que el índice KOSPI de Corea ha caído aproximadamente un 28% desde su pico del 22 de junio, con una reducción significativa en las posiciones de ETFs apalancados y fondos de cobertura, pero el banco mantiene una sobrepesificación en el mercado coreano, con un objetivo de referencia KOSPI a 12 meses fijado en 12.500 puntos.

La línea principal de este análisis no es simplemente apostar por una recuperación, sino interpretar este brusco descenso del mercado de valores de Corea como un colapso por apalancamiento y una reestructuración de posiciones concentradas. Según la perspectiva de JPMorgan Chase, el volumen de los ETF apalancados en activos coreanos se redujo de aproximadamente 500 mil millones de dólares a finales de junio a 260 mil millones de dólares actualmente, lo que representa un desapalancamiento del 75%. El proceso de desapalancamiento de los fondos de cobertura de acciones también ha superado la mitad. En lo que va del año, han salido más de 110 mil millones de dólares de capitales extranjeros, aproximadamente el 90% provenientes de las dos acciones de memoria: Samsung Electronics y SK Hynitz.

Pero reducir la posición no significa que el mercado ya haya recuperado la calma. La volatilidad del mercado de valores de Corea sigue siendo alta, con la relación VKOSPI/VIX cerca de 5 veces, mientras que el nivel normal es aproximadamente de 1 vez. La tensión en la capacidad de swaps, el endurecimiento de la regulación de productos apalancados de acciones individuales, y si la demanda de IA podrá seguir sustentando la cadena de memoria e industrial, siguen siendo los límites que determinarán si esta corrección realmente se acerca a su fin.

Este ciclo de caídas en el mercado de valores de Corea del Sur ha sido lo suficientemente fuerte. El KOSPI alcanzó un récord de cierre de 9,114.55 puntos el 22 de junio, y a principios de julio ya había caído más del 20% desde ese máximo. Si se calcula con base en los aproximadamente 6,516 puntos alrededor del 21 de julio, la caída desde el máximo es de aproximadamente un 28.5%.

JPMorgan mantiene su objetivo de 12.500 puntos bajo la suposición de que esta caída no es el resultado de un colapso fundamental repentino, sino de la liquidación concentrada de operaciones previamente sobrecargadas. El mercado coreano había experimentado un rápido aumento impulsado por la inteligencia artificial, el ciclo alcista de la memoria y las expectativas de reformas de gobernanza corporativa, con parte del capital amplificando su exposición mediante ETFs apalancados, swaps y posiciones en fondos largos/shorts. Tras el aumento de la volatilidad, las liquidaciones y rescates agravaron aún más la caída.

El factor de impulso de precios ha experimentado un retroceso de casi -26% en cuatro semanas, lo que también apunta al mismo problema: cuanto mayor fue el aumento previo y más concentrado estuvo el capital, mayor es la presión sobre las acciones.

Sin embargo, la volatilidad aún no se ha normalizado. La relación VKOSPI/VIX se acerca a 5 veces, lo que indica que la volatilidad del mercado local de Corea es mucho mayor que la del mercado estadounidense. La presión de posiciones está disminuyendo, pero los movimientos de precios aún podrían amplificarse en el corto plazo.

El mayor desapalancamiento ocurrió en los ETF apalancados.

JPMorgan estima que el volumen de activos de los ETF apalancados coreanos se redujo de aproximadamente 50.000 millones de dólares a finales de junio a 26.000 millones de dólares actualmente, con una desinversión del 75 %, cerca del nivel de 18.000 millones de dólares que consideran más aceptable.

Este número no debe interpretarse simplemente como una retirada masiva de inversores. Durante el mismo período, el flujo de fondos acumulado sigue siendo positivo, y la reducción del volumen se debe principalmente a la caída del mercado subyacente. Es decir, la suscripción neta no ha desaparecido por completo, pero la caída de precios ha provocado una contracción pasiva de la exposición apalancada.

El AUM de los ETF de apalancamiento disminuyó de aproximadamente 50 mil millones de dólares a 26 mil millones de dólares, pero el flujo de fondos acumulado sigue siendo positivo.

Esta es también la razón por la que JPMorgan considera que se han logrado avances sustanciales en la desapalancamiento. Si el volumen de productos apalancados permanece en niveles elevados, cada caída del mercado podría desencadenar más ventas pasivas. Tras reducirse a la mitad, las mismas fluctuaciones de precio tendrán un efecto atenuado en la presión de venta posterior.

En términos horizontales, el capital financiero con margen de los inversores minoristas surcoreanos no es extremo. Según las métricas enumeradas en el informe de investigación, el saldo de margen en Corea del Sur es de aproximadamente 21.000 millones de dólares, lo que representa el 0,5% del valor de mercado total de la bolsa. Los ETF apalancados ascienden a unos 26.000 millones de dólares, equivalente al 0,7% del valor de mercado. En comparación, el saldo de margen en Estados Unidos representa aproximadamente el 1,9% del valor de mercado, y los ETF apalancados representan aproximadamente el 0,3%. En China, el saldo de margen en las acciones A representa aproximadamente el 2,8%, y la proporción de ETF apalancados se acerca a 0.

El saldo de garantía surcoreano es de 21.000 millones de dólares, lo que representa el 0,5% del capitalismo de mercado; los ETF apalancados suman 26.000 millones de dólares, lo que representa el 0,7%.

Este análisis comparativo muestra que el problema en el mercado coreano no es un saldo de margen anormalmente alto, sino la alta presencia de ETFs apalancados en el mercado. Los inversores minoristas siguen siendo importantes compradores en el mercado de acciones coreano, y desde junio, varios productos apalancados aún figuran entre los más comprados en inversiones extranjeras. El ánimo no se ha enfriado por completo; simplemente, la caída y las expectativas regulatorias han reducido primero el tamaño del apalancamiento.

La segunda pista de liquidación proviene de un fondo de cobertura.

El libro prime de JPMorgan muestra que los fondos de cobertura de acciones han reducido su apalancamiento en más del 50%, y la relación larga-corta ha disminuido de un pico superior a 5,5 veces a menos de 4 veces. Esto indica que los fondos que aumentaron sus posiciones durante el rápido auge en Corea del Sur han reducido una parte significativa de su exposición.

Una caída del índice de aproximadamente un 28% indica que el precio ya se ha ajustado, y la disminución de la relación largo-corto sugiere que también se reduce el combustible de las ventas forzadas. Si la relación largo-corto continúa bajando, la presión de venta en cadena causada por posiciones excesivamente llenas será menor que en la situación de finales de junio.

Pero un apalancamiento inferior a 4 veces no equivale a una normalidad completa. La desapalancamiento aún dista de la normalidad, y la tensión en la capacidad de intercambio y la volatilidad anormal aún no han desaparecido por completo. En mercados con alta concentración como Corea, una reducción en el acceso al financiamiento amplifica las correcciones de las acciones populares, especialmente las posiciones centrales respaldadas previamente por cadenas de IA y memoria.

«Una liquidación del 75%» tampoco puede equipararse directamente a una confirmación de fondo. El mercado puede retroceder desde su estado más saturado, pero mientras la volatilidad siga siendo alta y el financiamiento esté ajustado, las posiciones restantes aún podrían amplificar las caídas en algunos días de operación.

La estructura del flujo de capital extranjero es más importante que el volumen total.

Según el informe de Morgan Stanley del 21 de julio, dentro del año, los capitales extranjeros han salido netamente más de 110.000 millones de dólares del mercado de acciones de Corea del Sur, de los cuales aproximadamente el 90% provienen de Samsung Electronics y SK Hynix. En informes públicos, a finales de junio, el monto bajo el mismo criterio era de aproximadamente 95.000 millones de dólares; los valores posteriores podrían haberse actualizado debido a la caída del mercado y las ventas de capitales extranjeros.

Este tipo de salida concentrada difiere de una retirada generalizada de Corea del Sur. Los dos mayores valores de memoria en el índice MSCI EM han reducido su peso desde el 9,5 % y el 8,3 % a finales de junio hasta el 7,5 % y el 5,7 %, respectivamente. Tras la reducción de peso, la presión para vender forzadamente por parte de los fondos afectados por límites de alcance de inversión, peso de referencia o concentración se ha aliviado.

Dentro del año, los flujos de capital extranjero superaron los 110.000 millones de dólares, de los cuales aproximadamente el 90% provienen de dos acciones de memoria.

Esta es también una de las razones principales por las que JPMorgan sigue manteniendo una sobrepesificación de Corea. Si los inversores extranjeros estuvieran vendiendo en general todos los activos coreanos, el problema se acercaría más a una disminución sistémica de la confianza. Si la presión de venta se concentra principalmente en dos acciones de memoria con pesos excesivamente altos, a medida que los pesos disminuyan y se alivien las restricciones de posición, la forma en que el mercado soporta la presión será diferente.

El riesgo también se concentra aquí. El soporte principal del mercado coreano sigue relacionado con el gasto en capital de IA, la construcción de centros de datos y la demanda de almacenamiento de gama alta. Una vez que el mercado comience a cuestionar la sostenibilidad de la inversión en capacidad de IA o surjan expectativas tecnológicas que reduzcan la demanda de almacenamiento de gama alta, Samsung Electronics y SK Hynix seguirán siendo multiplicadores de los flujos de capital extranjero y de la volatilidad de los índices.

Las autoridades de Corea del Sur ya han comenzado a enfriar las operaciones con alto apalancamiento.

La Comisión Financiera de Corea anunció el 16 de julio que suspenderá el nuevo lanzamiento de productos de apalancamiento, inversos y covered call sobre acciones individuales. El requisito mínimo de depósito aumentará de 10 millones de won coreanos a 30 millones de won coreanos, con efecto previsto el 5 de agosto. A partir del 19 de agosto, solo se aceptará efectivo como margen inicial. A partir de noviembre, la unidad mínima de negociación para los productos de apalancamiento sobre acciones individuales listados en Corea aumentará de 1 acción a 20 acciones.

Estas medidas no se aplican a todos los ETF apalancados, sino que se centran en los productos apalancados de acciones individuales. El impacto tampoco eleva inmediatamente el índice, sino que limita la reexpansión de los productos apalancados. Incluso si el sentimiento minorista sigue siendo fuerte, el espacio para amplificar rápidamente la exposición mediante pequeñas operaciones y garantías no en efectivo disminuirá.

Esto explica por qué JPMorgan es alcista sobre Corea del Sur, pero aún así enfatiza los efectos de la regulación. Si la regulación solo reprime temporalmente, el capital apalancado podría volver a acumularse a través de otros productos o mercados. Si las nuevas normas persisten, el mecanismo de amplificación de la volatilidad en el mercado de valores de Corea del Sur se debilitará.

Otra razón por la que JPMorgan mantiene su optimismo es que las expectativas de ganancias en Corea del Sur siguen aumentando.

Los informes de investigación muestran que, en los últimos seis meses, el EPS del mercado coreano se revisó al alza un 143,4%, el sector tecnológico un 215,5% y el sector industrial un 91,0%. A pesar de la fuerte corrección de los precios de las acciones, las revisiones de los analistas sobre las ganancias futuras siguen siendo sólidas, especialmente centradas en la tecnología relacionada con la IA y las cadenas industriales.

Mercado de Corea: ajuste al alza del EPS para 2026 en 143,4% en seis meses, sector tecnológico +215,5%, sector industrial +91,0%.

Los factores que respaldan estos ajustes al alza incluyen la inversión masiva en capacidad de cómputo, la construcción de centros de datos, el gasto en seguridad y resiliencia, así como las expectativas a mediano y largo plazo sobre la reforma de la gobernanza corporativa en Corea del Sur. Para el mercado coreano, la memoria, los servidores, los equipos industriales y la cadena de suministro relacionada siguen siendo los sectores más directamente beneficiados.

El riesgo también proviene del mismo lado. El pilar fundamental de este ciclo del mercado de valores de Corea depende en gran medida del ciclo de la IA. Si los gastos de capital en IA se desaceleran o si nuevas tecnologías reducen la demanda de memoria de alto rendimiento y hardware relacionado, las revisiones al alza de las ganancias podrían ser reconsideradas. La debilidad relativa de sectores como materiales y consumo también indica que el mercado coreano no está experimentando una mejora sincronizada en todos los sectores.

El objetivo de 12.500 puntos de JPMorgan se basa en la combinación de condiciones: la continuación de la liquidación de apalancamiento, la no refutación de la demanda de IA y la atenuación de la presión de venta concentrada de inversores extranjeros. Lo que se puede decir actualmente es que las posiciones más saturadas en el mercado coreano ya han mostrado una clara relajación. Lo que aún no se puede afirmar es que la volatilidad haya regresado a la normalidad, que los inversores extranjeros hayan pasado a un flujo constante de retorno, o que los ajustes al alza en las ganancias de la cadena de IA ya estén completamente asegurados.