Conclusión

• El avance clave de la nueva regulación de Hong Kong del 20 de abril sobre la negociación secundaria de fondos tokenizados radica en integrar por primera vez la negociación secundaria en plataformas autorizadas accesibles al público minorista y la provisión de liquidez fuera de los horarios de negociación tradicionales dentro de un mismo marco regulatorio.
• La elegancia de este sistema radica en agregar una estructura de negociación secundaria más cercana a la de los ETF sobre las reglas existentes de los fondos mutuos públicos.
• Los canales de negociación liberados por la SFC se basan en la infraestructura subyacente que la HKMA ha estado desarrollando consistentemente durante los últimos dos años; la capacidad de liquidación y transferencia de activos lograda por Project Ensemble es el prerequisito para que la nueva regulación pueda implementarse.
• La nueva regulación abrió la puerta institucional, pero aún queda un largo camino para lograr un verdadero auge del mercado; lo siguiente dependerá de si el tamaño del mercado puede sustentar la liquidez, si los primeros productos generan demanda de negociación real, y si las categorías de activos pueden ampliarse rápidamente hacia instrumentos con mayor atributo de negociación, como bonos y acciones.

01 Nuevas regulaciones de Hong Kong: integración triple de comercio al por menor, emparejamiento y operación en todo momento

El 20 de abril de 2026, una circular emitida por la Comisión de Valores de Hong Kong (SFC) consolidó oficialmente la trayectoria para transformar los fondos tokenizados de “activos mantenidos” a “activos negociables”. Los fondos abiertos tokenizados aprobados por la SFC están autorizados para realizarse operaciones secundarias en plataformas de activos virtuales con licencia, con liquidación posible mediante stablecoins reguladas o depósitos tokenizados, y con horarios de operación extendidos a 7×24 horas. Los primeros productos estarán limitados a fondos del mercado monetario tokenizados.

Este ajuste no solo cambia el horario de negociación ni el instrumento de liquidación. Antes de esta modificación, los tokens de fondos tokenizados eran, en esencia, solo una representación en cadena de las cuotas de suscripción primaria; los titulares podían mantenerlos hasta su vencimiento para recibir dividendos o solicitar al emisor la devolución del capital durante las ventanas de reembolso, pero los tokens en sí no tenían la capacidad de ser transferidos en ningún mercado secundario. A partir del 20 de abril, el mismo token podrá ingresarse en el libro de órdenes de plataformas de activos virtuales autorizadas, donde compradores y vendedores fijarán libremente sus precios, y la liquidación ya no requerirá obligatoriamente la intervención del administrador del fondo ni cuentas bancarias, haciendo posible la liquidación inmediata en la cadena.

Una vez que los tokens ingresan al mercado secundario, el marco regulatorio debe responder a una pregunta clave: ¿cómo mantener el orden del mercado y la equidad de precios cuando los productos financieros tradicionales comienzan a negociarse durante la noche y los fines de semana? La declaración del director ejecutivo de la SFC, Julia Leung, ese día delineó el límite operativo abierto por las nuevas normas: tras la tokenización de productos financieros tradicionales, estos podrán negociarse durante la noche y los fines de semana, respaldados por liquidez continua proporcionada por stablecoins reguladas y depósitos tokenizados. Sin embargo, la respuesta sustancial a la pregunta “¿cómo mantener el orden y la equidad?” se encuentra en la elección del modelo regulatorio: la SFC no diseñó un marco desde cero, sino que trasladó integralmente los mecanismos maduros del mercado secundario de los fondos cotizados (ETF). Las cuatro medidas de seguridad —precios justos, negociación ordenada, provisión de liquidez y divulgación de información— se describen explícitamente en la circular como “inspiradas en los mecanismos de negociación de ETF y en la infraestructura de las plataformas de activos virtuales”; el mecanismo de market makers designados, las restricciones de spread basadas en el valor neto activo (NAV) y los requisitos reforzados de divulgación 7×24 horas son todos instrumentos ya en uso en el mercado de ETF de Hong Kong durante más de diez años.

La esencia de esta estrategia de desplazamiento consiste en construir una arquitectura superpuesta de dos niveles: la capa de productos sigue la regulación de los fondos mutuos, mientras que la capa de negociación adopta la regulación de los ETF; ambas normativas maduras cubren simultáneamente el mismo producto tokenizado. Este enfoque evita el largo proceso de elaborar legislación específica para una nueva categoría, y al mismo tiempo sitúa la exposición al riesgo dentro del marco de referencia familiar para las autoridades regulatorias. En términos de prácticas regulatorias actuales, este modelo no tiene precedentes en los principales mercados financieros.

Por lo tanto, el significado más profundo de esta nueva regulación va más allá de la propia estructura institucional. Por primera vez, reúne en un mismo texto regulatorio tres elementos previamente dispersos: acceso al minorista, emparejamiento secundario y operación 7×24 horas. Entre estos tres elementos, otros mercados adoptan uno o dos, pero solo Hong Kong los integra completamente.

02 Coordenadas globales: Cuatro vías para los fondos tokenizados y sus respectivos límites institucionales

Al situar Hong Kong dentro del marco global, la escasez de este avance se vuelve aún más clara. En los últimos 70 días, la regulación de fondos tokenizados ha avanzado tres veces seguidas, con una frecuencia inusualmente intensa: el 11 de febrero de 2026, el fondo de bonos tokenizado de BlackRock, BUIDL, se lanzó en Uniswap; el 24 de febrero, la Comisión de Valores y Bolsa de Estados Unidos (SEC) aprobó que WisdomTree actualizara su fondo del mercado monetario tokenizado WTGXX para operar con liquidación en tiempo real las 24 horas; el 20 de abril, Hong Kong emitió la circular mencionada.

Tres movimientos apuntan a la misma cuestión: después de completar la suscripción primaria, ¿pueden los fondos tokenizados negociarse libremente en el mercado secundario como las acciones? Sin embargo, aunque la pregunta es la misma, las soluciones muestran una clara divergencia institucional. Detrás de estos distintos caminos se revelan cuatro enfoques regulatorios completamente diferentes: el mercado estadounidense domina dos, mientras que Singapur y Hong Kong cada uno adopta uno.

La ruta BUIDL de BlackRock sitúa los fondos tokenizados en el contexto de las finanzas descentralizadas, gestionando el riesgo mediante listas blancas y umbrales para inversores calificados. Aunque esta ruta permite operaciones en cadena 24/7, su acceso está restringido únicamente a inversores calificados con activos superiores a 5 millones de dólares, creando una barrera rígida para el mercado minorista. Este diseño logra una eficiencia de liquidez extremadamente alta para el sector institucional, pero subordina la naturaleza inclusiva de los fondos tokenizados a la seguridad y el cumplimiento normativo.

En casi el mismo ciclo regulatorio, la SEC aprobó otra ruta completamente diferente. WTGXX de WisdomTree continúa la lógica del intermediario de corretaje, considerando la tokenización como una extensión de 24 horas del negocio minorista tradicional de corretaje; esta vía logra la liquidación en cualquier momento, pero opera bajo el modelo de contraparte propia del corredor: el contraparte de las operaciones del inversor es WisdomTree Securities en sí misma, sin libro de órdenes, y su capacidad de mercado depende directamente de la capacidad del balance del corredor, lo que hace que el techo de liquidez esté incrustado en sus propios libros. Abre una ventana temporal para los inversores minoristas, pero no amplía el espacio de profundidad para el mercado.

En comparación con las dos vías en Estados Unidos, el banco estadounidense DBS de Singapur, en colaboración con Franklin Templeton, optó por una estrategia más cautelosa y progresiva para su fondo de mercado monetario tokenizado al por menor. El fondo redujo el umbral mínimo a 20 dólares, disminuyendo significativamente la barrera física de acceso para inversores minoristas, pero se limitó únicamente al nivel de suscripción y reembolso primario, careciendo de un mercado secundario de emparejamiento complementario. Esto significa que los inversores comunes pueden participar con un umbral bajo, pero carecen de un canal para salir en cualquier momento en el mercado secundario, dejando sin cerrar el último eslabón de la liquidez prometida por la tokenización.

Cada una de las cuatro vías tiene su propia justificación institucional, pero las tres vías, excepto Hong Kong, han realizado compromisos en dimensiones clave sin excepción. La vía de BlackRock sacrificó la accesibilidad minorista para obtener eficiencia en la cadena; la vía de WisdomTree sacrificó la profundidad del mercado para lograr disponibilidad las 24 horas; la vía de Singapur sacrificó la liquidez secundaria para lograr un acceso de baja barrera. Estas brechas no son omisiones de diseño, sino el resultado natural de elecciones filosóficas regulatorias: el entorno de las finanzas descentralizadas es difícil de compatibilizar con la accesibilidad minorista, el modelo de intermediación de corredores de bolsa tiene dificultades para superar las limitaciones del balance general, y los entornos reguladores progresivos tienen dificultades para atravesar el abismo institucional entre el mercado primario y el secundario.

En este contexto global de bifurcación institucional, la circular de Hong Kong del 20 de abril muestra un enfoque regulatorio diferente. Este modelo invoca directamente un sistema regulatorio de intercambio ya existente, diseñado para inversores minoristas y en funcionamiento durante muchos años, es decir, el marco de los ETF, logrando así una verdadera integración de los tres elementos: minoristas, emparejamiento y horario completo.

SEC; BlackRock; Securitize; Uniswap Labs; WisdomTree; Franklin Templeton Singapore; DBS; Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong (SFC)

03 Plantilla institucional y suelo de mercado: ¿Cómo se adapta la regulación de ETF a un volumen de 1.400 millones de dólares?

Tras superar los tres requisitos de retail, emparejamiento y operación las 24 horas, la verdadera prueba para los fondos tokenizados de Hong Kong acaba de comenzar. La SFC optó por trasladar integralmente los mecanismos maduros de los ETF, lo que en esencia intercambia conveniencia institucional por eficiencia temporal; sin embargo, esta elección conlleva una premisa implícita: el funcionamiento eficaz del mercado secundario de los ETF depende de tres condiciones: volumen suficiente, ofertas activas de market makers y flujo natural de liquidez de inversores minoristas. La escala actual de los productos tokenizados de Hong Kong aún presenta una brecha significativa con respecto a esta premisa.

Hasta marzo de 2026, el público de Hong Kong puede suscribirse a 13 productos de tokens reconocidos por la SFC, con un volumen total de activos gestionados (AUM) en la categoría de tokens de aproximadamente 10.700 millones de HKD, equivalente a unos 1.400 millones de USD, lo que representa un crecimiento de aproximadamente 7 veces en el último año. Si bien el aumento es notable, dentro del contexto global de fondos del mercado monetario tokenizados, cuyo volumen total oscila entre 5.000 y 9.000 millones de USD, Hong Kong sigue ocupando una posición marginal. Al distribuir los 1.400 millones de USD entre los 13 productos, el tamaño promedio por producto es de aproximadamente 110 millones de USD, lo que representa una diferencia significativa en escala en comparación con el mayor producto individual en Estados Unidos, BUIDL, que tiene un volumen de aproximadamente 2.850 millones de USD. Esta brecha en tamaño no es solo una cuestión numérica; se transmite directamente a los componentes esenciales de la microestructura del mercado.

SFC; RWA.xyz; Securitize

Uno de los puntos calientes de discusión en este evento: ¿será adecuada una herramienta regulatoria diseñada para mercados de gran escala, aplicada a un mercado de 1.400 millones de dólares, o sufrirá incompatibilidad cultural? Esta pregunta debe ser respondida desde el nivel de la microestructura del mercado. El funcionamiento eficaz del mercado secundario de los ETF depende esencialmente de la simultánea satisfacción de dos premisas: en primer lugar, los market makers están dispuestos a ofrecer cotizaciones bid-ask continuas dentro de un rango de spread suficientemente estrecho; en segundo lugar, la liquidez de compradores y vendedores es suficiente para mantener el riesgo de inventario de los market makers designados bajo control. Según el cálculo actual de la densidad de AUM, tanto el margen de beneficio de las cotizaciones como la velocidad de rotación del inventario de los market makers enfrentan incertidumbre: ¿estarán los market makers dispuestos a participar? ¿Podrán mantener cotizaciones estables una vez que ingresen? ¿La obligación de cotizar 7×24 horas desencadenará una salida unilateral de los market makers durante períodos de baja liquidez? Estas preguntas no pueden ser respondidas por los textos de las notificaciones, ni deben serlo; la verdadera respuesta se irá revelando progresivamente a medida que el mercado funcione tras la implementación de las reglas.

04 Integración institucional: Tres adaptaciones estructurales de los ETF

La disparidad de escala planteada en el capítulo tres abre una pregunta más profunda: ¿por qué la SFC se atreve a aplicar directamente un marco regulatorio de ETF diseñado para mercados de gran escala a un mercado emergente de 1.400 millones de dólares? La respuesta se encuentra en la lógica subyacente del diseño institucional: no se espera a que el mercado crezca para luego adaptar las reglas, sino que se establecen primero vías de operación mediante un modelo maduro, permitiendo que el mercado crezca dentro de ellas. Esta aproximación implica tratar los fondos tokenizados como una categoría de valores cotizables sujetos a regulación. La innovación central de las nuevas normas del 20 de abril radica precisamente en encontrar un uso no previsto para un conjunto de herramientas regulatorias existentes: la regulación de ETFs no fue diseñada originalmente para fondos tokenizados, pero posee exactamente los tres elementos estructurales necesarios para el comercio secundario tokenizado. Y estos tres elementos corresponden precisamente a las brechas individuales descritas en el capítulo dos en otras vías.

La primera es la apertura al público minorista. El mercado de ETF de Hong Kong ya es un lugar de negociación abierta dirigido a inversores minoristas, y los marcos de cumplimiento, como la gestión de adecuación del inversor, los requisitos de divulgación de información y las restricciones sobre categorías de productos, han estado operando durante muchos años. Esto significa que la circular del 20 de abril no necesita diseñar desde cero reglas de acceso para determinar “si los inversores minoristas pueden participar”; simplemente debe aplicar directamente los estándares existentes de apertura al público minorista para los ETF a las categorías tokenizadas. Así, los fondos tokenizados heredan naturalmente una identidad legal orientada al público, en lugar de estar aislados tras umbrales de inversores calificados, como en la ruta estadounidense BUIDL, ni limitarse únicamente a la suscripción y reembolso primarios mientras cierran el mercado secundario, como en la propuesta de Singapur.

El segundo elemento es el mecanismo de profundidad del mercado secundario. El sistema de market makers designados (DMM) de los ETF, el mecanismo de arbitraje de suscripción y reembolso, y las restricciones de cotización basadas en el valor patrimonial neto (NAV) son herramientas ya validadas durante más de una década en el mercado de Hong Kong. Los market makers designados tienen la obligación de ofrecer cotizaciones bid-ask continuas dentro de un rango de spreads; el arbitraje de suscripción y reembolso equilibra las desviaciones del precio secundario respecto al NAV mediante la creación y rescate en el mercado primario. Para los fondos tokenizados, este mecanismo resuelve un desafío clave: ¿cómo regular la descubierta de precios y la provisión de liquidez en un entorno operativo 7×24 en cadena? La respuesta de la SFC no es diseñar un nuevo conjunto de reglas de market making en cadena, sino aplicar directamente las obligaciones de cotización y las restricciones de spread ya existentes en el mercado de ETF. Esto contrasta marcadamente con la ruta estadounidense WTGXX, que, aunque logra liquidación 24 horas, se basa en un modelo de contraparte propia de la casa de bolsa, sin libro de órdenes público, con un techo de liquidez incrustado en el balance de una sola institución.

El tercer punto es el espacio de expansión de categorías. Los ETF cubren actualmente múltiples categorías, como fondos del mercado monetario, fondos de bonos, fondos de acciones y fondos de materias primas, lo que significa que, al ampliar los productos tokenizados en el futuro, el marco regulatorio puede reutilizar directamente los estándares existentes de estas categorías, sin necesidad de legislar por separado para cada nuevo tipo de activo. La circular del 20 de abril se limitó inicialmente a fondos del mercado monetario tokenizados, pero la estructura institucional ya ha preparado interfaces para categorías futuras.

Esta estructura paralela de “capa de producto bajo la regulación de fondos mutuos y capa de negociación bajo la regulación de ETF” es ingeniosa porque evita el largo proceso de crear leyes específicas para nuevas categorías, manteniendo la exposición al riesgo dentro del marco familiar para las autoridades regulatorias.

Por supuesto, el costo de la plantilla prestada no ha desaparecido, sino que se ha transformado en una suposición implícita de escala. La suposición central de la regulación de los ETF es un mercado secundario con suficiente escala, ofertas activas de market makers y fluidez natural que converge de los inversores minoristas. Actualmente, el AUM de los productos tokenizados en Hong Kong es de aproximadamente 1.400 millones de dólares, con un tamaño promedio por producto de solo alrededor de 110 millones de dólares, lo que representa una brecha significativa con respecto a esta suposición. ¿Están dispuestos los market makers a mantener ofertas bid-ask 7×24 horas durante períodos de baja liquidez? ¿Puede el mecanismo de arbitraje de suscripción y reembolso funcionar sin problemas en un entorno de liquidación en cadena, como lo hace en los ETF tradicionales? Estas preguntas constituyen la primera prueba tras la integración institucional. Dependerá de la profundidad de participación de los market makers, la eficiencia del enlace entre la creación primaria y la circulación secundaria, y la densidad real de negociación de los primeros productos en los próximos 6 a 12 meses. El avance institucional ya está en su lugar, pero el cierre comercial espera la respuesta del mercado.

SFC; Reuters

05 Base institucional desde la capa de liquidación de Hong Kong hasta la capa de emparejamiento

Desde marzo de 2024 hasta abril de 2026, la Autoridad Monetaria de Hong Kong (HKMA) y la SFC avanzaron en paralelo, conectando gradualmente durante dos años completos la capa de liquidación, la capa de compensación, el sistema de cuentas bancarias y la capa de mapeo de tokens. El signatario de la circular del 20 de abril es la SFC, pero los canales institucionales que respaldan la implementación de este documento no fueron establecidos por una sola institución en un corto período de tiempo. La apertura de la regulación en la capa de productos es el cierre final de esta línea oculta, no su punto de partida.

HKMA; SFC

Retroceda la línea de tiempo dos años. El 7 de marzo de 2024, la HKMA anunció el lanzamiento del Proyecto Ensemble, un proyecto de moneda digital del banco central a nivel mayorista (wCBDC). El proyecto establece cuatro casos de uso de tokenización: activos del mundo real, gestión financiera, liquidación interbancaria de activos tokenizados y puente de intercambio entre activos tokenizados y moneda. El mecanismo de participación "comunidad de arquitectura wCBDC" incluye bancos locales, bancos multinacionales, principales participantes de la industria de activos digitales, empresas tecnológicas y expertos del banco central.

La importancia estratégica de este nodo radica en su posición fundamental: el HKMA ha establecido el wCBDC como la capa final de liquidación para todo el ecosistema de tokenización, proporcionando una base confiable de nivel monetario del banco central para todos los activos tokenizados posteriores. Sin esta capa, la liquidación en cadena de cualquier producto tokenizado carecería de la garantía de finalidad equivalente al sistema bancario tradicional, y la posterior apertura del SFC al comercio secundario perdería su ancla institucional en el nivel de liquidación. Seis meses después, el proyecto pasó de la fase de diseño arquitectónico a la fase verificable. El 28 de agosto de 2024, el HKMA lanzó el sandbox Project Ensemble, con cuatro temas principales que cubren renta fija e inversiones colectivas, gestión de liquidez, finanzas verdes y sostenibles, y finanzas de cadena de suministro comercial: todos escenarios donde la tokenización tiene mayor probabilidad de implementarse primero. En términos técnicos, el sandbox admite el ciclo de vida completo de los activos tokenizados: creación, negociación, liquidación de depósitos comerciales tokenizados y liquidación interbancaria final mediante wCBDC; los modelos de liquidación admiten tanto pago contra pago (PvP) como entrega contra pago (DvP).

Un detalle institucional fácilmente pasado por alto se encuentra en su interior: la SFC fue formalmente incorporada como miembro de la comunidad al lanzarse el sandbox. La colaboración interinstitucional pasó así de una coordinación temporal a un arreglo institucional, y la interfaz de responsabilidades entre la regulación de productos y la regulación de liquidación ya se había establecido durante la fase del sandbox. Este es también el prerequisito que permitió a la SFC publicar dos años después un documento independiente sobre la regulación de transacciones secundarias de tokens: la circular no es un declaración aislada de regulación de productos, sino que se basa en la infraestructura de liquidación ya establecida.

El verdadero punto de inflexión ocurrió en noviembre de 2025. El 13, la HKMA anunció que el Proyecto Ensemble entraba en una nueva fase y fue renombrado como EnsembleTX, con todo el año 2026 dedicado a avanzar con transacciones reales. El objetivo inicial se resumía en una sola frase, que más tarde fue citada directamente por la nueva regulación del 20 de abril: "uso de depósitos tokenizados en transacciones de fondos del mercado monetario tokenizados". Los siete primeros bancos participantes fueron: Bank of China (Hong Kong), China Construction Bank (Asia), Fubon Bank (Hong Kong), Fortis Bank, Standard Chartered Bank (Hong Kong), Bank of East Asia y HSBC (Hong Kong), cubriendo el negocio de depósitos tokenizados de los principales bancos autorizados de Hong Kong. Inicialmente, el liquidación interbancaria fue gestionada por el sistema de liquidación en tiempo real de dólares de Hong Kong (RTGS), con una futura actualización hacia la liquidación 7×24 horas mediante wCBDC.

Más significativamente, dentro de un mes de su lanzamiento, EnsembleTX ya había completado transacciones reales. Según lo revelado por China Asset Management (Hong Kong), en colaboración con Bank of China (Hong Kong), Futu Securities International (Hong Kong) y Standard Chartered Bank (Hong Kong), se llevó a cabo la primera operación en un escenario real: Futu, como parte iniciadora del usuario, transfirió depósitos tokenizados de Bank of China a través de transferencias interbancarias a una cuenta de Standard Chartered para suscribirse al fondo monetario tokenizado de China Asset Management.

El monto de esta transacción en sí mismo es insignificante, pero su valor de validación radica en que todos los componentes clave de EnsembleTX —depósitos tokenizados, liquidación interbancaria y fondos del mercado monetario tokenizados— pueden ensamblarse en un ciclo de negocio replicable. Si la fase previa de sandbox se limitaba a la “validación de viabilidad conceptual”, esta transacción marca la finalización de la “validación de viabilidad operativa real”. Sin este paso, el artículo en la circular del 20 de abril que menciona “liquidación mediante stablecoins reguladas o depósitos tokenizados” carecería de cualquier respaldo en escenarios de negocio reales.

Desde el lanzamiento del Proyecto Ensemble en marzo de 2024 hasta la ejecución de la primera transacción real en noviembre de 2025, la HKMA tardó 20 meses en construir un canal completo para la suscripción y liquidación de activos tokenizados. La circular de la SFC abrió una puerta de conexión: permite que los depósitos tokenizados y los fondos del mercado monetario tokenizados ya en circulación en EnsembleTX se integren con los libros de órdenes de plataformas de intercambio de activos virtuales autorizadas. La liberación de la regulación en la capa de productos es el último paso; la infraestructura previa ha sido construida en silencio por la HKMA durante dos años.

06 De la entrada institucional al ciclo comercial

El 20 de abril, la nueva regulación de Hong Kong abrió una puerta institucional, pero aún queda un último tramo entre el marco regulatorio y un mercado de negociación sostenible. Para los inversores minoristas, esta distancia se resume en tres preguntas prácticas: ¿Qué plataformas permiten operar?, ¿Qué productos se pueden comprar y vender?, ¿y se puede salir fácilmente después de la operación? Cada uno de los adjetivos en la declaración de Leung Fung Yee sobre “ampliar los canales para que los inversores minoristas accedan a servicios de negociación regulados” representa una restricción estricta: la plataforma debe ser una plataforma de activos virtuales con licencia de la SFC, las operaciones deben limitarse al mercado secundario, los productos deben ser fondos abiertos tokenizados reconocidos por la SFC, y los asentamientos deben realizarse mediante stablecoins reguladas o depósitos tokenizados.

SFC; Reuter; RWA.xyz

Plataforma: La experiencia está concentrada en los líderes; los demás aún están en fase de preparación

Según la lista pública del SFC, actualmente hay 12 plataformas de intercambio de activos virtuales con licencia en Hong Kong. Entre ellas, las que cuentan con servicios completos al por menor y experiencia práctica en operaciones de valores tokenizados son principalmente HashKey Exchange y OSL Exchange. La primera posee licencias para servicios tanto al por menor como institucionales y ha obtenido las certificaciones ISO 27001 e ISO 27701. La segunda completó el primer piloto de negociación secundaria de valores tokenizados regulados en Hong Kong y es actualmente la única institución con licencia que ha obtenido la autorización para operar con valores tokenizados. Las otras 10 plataformas se centraron principalmente en operaciones de activos virtuales al contado; los fondos tokenizados representan una nueva línea de servicios que aún requiere implementar integraciones técnicas, acuerdos de market making y la adaptación de sistemas de evaluación de idoneidad del inversor desde la publicación de las normas hasta la puesta en marcha del producto.

En la plataforma de productos: aproximadamente 6 activos negociables en la primera fase, con una alta concentración en el mercado monetario.

La lista completa de los 13 tokens autorizados por la SFC no se ha divulgado íntegramente en canales públicos, pero según la información disponible de los emisores, se conocen aproximadamente seis. El fondo monetario digital en HKD lanzado por China Asset Management (Hong Kong) en OSL en febrero de 2025 fue el primer fondo tokenizado al por menor de Hong Kong; posteriormente se lanzaron versiones en USD y CNY, siendo esta última el primer fondo tokenizado en CNY del mundo. El ETF tokenizado de mercado monetario en HKD y USD, desarrollado por Bosera Asset Management en colaboración con HashKey, es el primer ETF tokenizado de mercado monetario del mundo. El fondo monetario tokenizado de bonos del gobierno estadounidense en versión de Hong Kong, lanzado por Franklin Templeton en noviembre de 2025, tiene un volumen total de activos gestionados a nivel global de aproximadamente 410 millones de dólares estadounidenses, pero solo está disponible para inversores profesionales en Hong Kong. La información pública sobre los productos restantes es limitada, y aún no está claro si todos ellos han ingresado al pool secundario de comercio al por menor.

Tres restricciones estructurales

Después de examinar minuciosamente las condiciones reales a nivel de plataforma y producto, surgen tres problemas estructurales más profundos que determinarán el volumen real de flujo de operaciones que podrá generar la puerta institucional abierta el 20 de abril.

En primer lugar, la brecha entre la densidad de volumen y la disposición de los market makers a ofrecer precios. El volumen promedio por producto en la actualidad en los tokens de Hong Kong es de aproximadamente 110 millones de dólares estadounidenses, mientras que en los mercados tradicionales de ETF, los productos que pueden respaldar ofertas bilaterales estables por parte de market makers designados suelen tener un volumen de varios cientos de millones a miles de millones de dólares estadounidenses. La insuficiente densidad de volumen comprime directamente el margen de beneficio y la eficiencia de rotación de inventario de los market makers. Que la regulación permita operar 7×24 horas es una cosa; que los market makers estén dispuestos a mantener ofertas bilaterales continuas durante períodos de baja liquidez es otra.

En segundo lugar, la incompatibilidad inherente entre las propiedades del producto y las necesidades de negociación. Los activos de los fondos del mercado monetario tokenizados tienden a ser instrumentos similares al efectivo, con un valor neto por unidad que se mantiene constantemente cerca de 1; los comportamientos típicos de los titulares consisten en suscribir, mantener y rescatar, y la compraventa en el mercado secundario no es su escenario de uso principal. Un estudio del Banco de Pagos Internacionales de 2024 indica que los casos de uso reales de estos productos se centran en escenarios de “componibilidad”, como colateralización en cadena, reinversión automática y gestión de efectivo corporativo, los cuales no coinciden con la demanda de “profundidad de mercado” del mercado de emparejamiento. La nueva regulación del 20 de abril abrió el canal de emparejamiento en el mercado secundario, pero el grupo de usuarios natural de los primeros productos no está principalmente orientado al mercado de emparejamiento. Esto significa que actualmente se trata más bien de una provisión institucional impulsada por una regulación anticipada; la verdadera realización de valor probablemente no ocurrirá hasta que la categoría se amplíe a activos con demanda de negociación más natural, como bonos y acciones.

En tercer lugar, la incertidumbre en el ritmo de expansión. La circular de la SFC solo menciona que se considerará “oportunamente” ampliar el rango de productos, sin especificar condiciones de activación ni compromisos temporales. Si la expansión se mantiene durante mucho tiempo limitada a fondos del mercado monetario, una categoría de bajo riesgo, el valor institucional del 20 de abril podría materializarse antes que el valor comercial: normas completas, pero con implementación práctica solo en una categoría con demanda de negociación inherentemente débil. En comparación, BUIDL ya cubre múltiples cadenas públicas y está integrado al ecosistema DeFi a través de Uniswap; WTGXX también está explorando la extensión a otras categorías de valores tokenizados. Si Hong Kong retrasa significativamente su ritmo de expansión, la ventaja de primer movimiento institucional podría desgastarse con el tiempo.

Conclusión

Para comprender plenamente el verdadero significado de la circular de la Comisión de Valores de Hong Kong del 20 de abril, es necesario situarlo dentro de varias dimensiones anidadas.

En primer lugar, se trata de un avance a nivel institucional. Hong Kong no solo ha liberalizado el comercio de un cierto tipo de productos tokenizados, sino que, por primera vez, ha integrado claramente dentro del mismo marco regulatorio el acceso al por menor de fondos públicos tokenizados, el comercio secundario en plataformas con licencia y las disposiciones de liquidez para horarios no tradicionales. En la práctica pública actual de los principales mercados, este paso tiene una clara ventaja pionera.

En segundo lugar, la SFC no creó un nuevo marco legal para los fondos tokenizados, sino que añadió nuevos mecanismos dirigidos al mercado secundario sobre el marco regulatorio existente para fondos públicos, e introdujo enfoques de organización de liquidez más cercanos a los ETF, incluyendo soporte de market makers, integración de suscripción y reembolso, y anclaje de precios. Este enfoque tiene el valor de reducir el ciclo de implementación regulatoria y situar la innovación dentro de límites ya conocidos por la autoridad y susceptibles de ajuste continuo.

Finalmente, el 20 de abril no fue el punto de partida de todo, sino más bien el cierre institucional tras la progresiva consolidación de la infraestructura previa. Desde el lanzamiento del Proyecto Ensemble en 2024, la HKMA ha avanzado sucesivamente con la Architecture Community, el Sandbox y el piloto EnsembleTX iniciado en noviembre de 2025, manteniendo siempre como dirección central la conexión gradual entre depósitos tokenizados, el flujo de activos en cadena y la liquidación de valor real. La apertura por parte de la SFC de canales de negociación secundaria se basa, en parte, en que estas conexiones subyacentes ya han pasado de la fase de validación conceptual a etapas piloto operativas.

Al mismo tiempo, las restricciones prácticas siguen siendo muy claras: aún se necesita tiempo para verificar si la plataforma está suficientemente preparada, si los primeros productos son lo suficientemente escasos y tienen demanda de negociación real, si la escala general es suficiente para respaldar la provisión de liquidez durante períodos más largos, y si posteriormente se podrá expandir rápidamente a categorías de activos con atributos de negociación más fuertes, como bonos y acciones.

Por lo tanto, el juicio más prudente es que el significado histórico de esta nueva regulación en Hong Kong ya se ha establecido, mientras que su significado comercial aún está en proceso de formación. Demuestra que los fondos tokenizados pueden ser regulados dentro del marco existente de productos regulados, y que es posible establecer una conexión institucionalizada entre plataformas de intercambio autorizadas, infraestructuras de depósito y liquidación tokenizadas. Sin embargo, entre el avance institucional y un cierre de mercado real aún existen barreras como la disposición de los market makers a ofrecer precios, la demanda de trading de los inversores, el ritmo de expansión de los emisores y la capacidad de las interfaces de liquidación interinstitucionales para madurar de forma sostenible. Lo que realmente determinará si la ventaja de primer movimiento se convierte en una prosperidad a largo plazo son los resultados prácticos de los próximos 6 a 12 meses.

Referencias

[1] Autoridad Monetaria de Hong Kong (HKMA), «HKMA presenta Project Ensemble para apoyar el desarrollo del mercado de tokenización en Hong Kong»; «HKMA establece la Comunidad de Arquitectura de Project Ensemble»; «HKMA lanza el Sandbox de Project Ensemble para acelerar el desarrollo de la tokenización»; «HKMA anuncia la nueva fase de Project Ensemble para apoyar transacciones de valor real en depósitos tokenizados y activos digitales»; página temática sobre «Moneda Digital del Banco Central (CBDC)», marzo de 2024 a abril de 2026.

[2] Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong (SFC), Circular sobre el comercio secundario de productos de inversión autorizados por la SFC tokenizados; La SFC presenta un nuevo marco regulatorio para permitir el comercio secundario de productos de inversión autorizados por la SFC tokenizados; La SFC da la bienvenida al lanzamiento del Sandbox Project Ensemble como paso clave en el desarrollo de la tokenización de Hong Kong; La SFC establece una visión para fomentar un ecosistema fintech vibrante en Hong Kong; Circular sobre intermediarios que participan en actividades relacionadas con valores tokenizados, noviembre de 2023 a abril de 2026.

[3] Reuters, «Hong Kong lanza el marco regulatorio para el comercio secundario de productos tokenizados», abril de 2026.

[4] Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos (SEC), documentos de registro y divulgación relacionados con BlackRock Liquidity Funds Treasury Trust Fund / DLT Shares, 2025.

[5] Página oficial del producto de BlackRock, Treasury Trust Fund.

[6] Uniswap Labs, Unlocking DeFi Liquidity for BUIDL, 2025.

[7] WisdomTree, página oficial del producto, FAQ del fondo y documentos relacionados del WisdomTree Treasury Money Market Digital Fund (WTGXX).

[8] Reuters, El regulador de Wall Street permite el comercio intradía del fondo del mercado monetario tokenizado de WisdomTree, febrero de 2026.

[9] Franklin Templeton Singapore, «Franklin Templeton colabora con DBS Bank para lanzar el primer fondo minorista tokenizado de Singapur», noviembre de 2025.

[10] DBS, DBS y Franklin Templeton lanzarán soluciones de negociación y préstamos impulsadas por fondos del mercado monetario tokenizados y la stablecoin RLUSD de Ripple, 2025.

[11] Reuters, DBS, Franklin Templeton y Ripple se unen para el comercio de un fondo del mercado monetario tokenizado, septiembre de 2025.

[12] RWA.xyz, "Global Market Overview"; "Tokenized U.S. Treasuries"; "BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL)".

[13] Información oficial del producto y divulgación de la plataforma de emisión relacionadas con Securitize y el BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL)