Kenneth Rogoff, el economista de Harvard más conocido por su investigación sobre crisis de deuda soberana a lo largo de la historia, está volviendo a alertar. Esta vez, su mensaje es más directo que de costumbre: la trayectoria fiscal del gobierno de EE. UU. está tan rota que solo una crisis genuina obligará a alguien a arreglarla.
En una reciente entrevista, Rogoff presentó los cálculos en términos difíciles de ignorar. La deuda nacional de EE. UU. ha superado los 40 billones de dólares, el déficit federal se sitúa en aproximadamente el 6% del PIB y los pagos anuales de intereses sobre esa deuda se acercan a los 1 billón de dólares. Solo esta última cifra es mayor que el presupuesto de defensa hace no mucho tiempo.
Los números detrás de la advertencia
El argumento central de Rogoff es estructural, no partidista. Los tipos de interés reales crecientes están reduciendo el presupuesto federal a un ritmo acelerado, y ninguno de los dos partidos ha mostrado la disposición para recortes de gasto o aumentos de impuestos que puedan curvar la tendencia.
La deuda pública ahora se sitúa en aproximadamente 32,3 billones de dólares, una cifra que representa la porción de la deuda nacional mantenida por inversores, gobiernos extranjeros y el público, en lugar de cuentas intragubernamentales. Cuando se suma el dinero que el gobierno le debe a sí mismo, el total supera los 40 billones de dólares.
Para poner el déficit en contexto, el 6% del PIB es el tipo de cifra que esperarías durante una recesión, cuando los ingresos fiscales se desploman y se activan los gastos de emergencia. Mantener ese déficit durante un período de expansión económica sugiere que el motor fiscal tiene una fuga permanente.
Rogoff ha estudiado estas dinámicas durante décadas. Su influyente investigación con la economista Carmen Reinhart documentó cómo las crisis de deuda soberana tienden a seguir un patrón reconocible: los gobiernos toman prestado barato durante años, los mercados permanecen complacientes, y luego la confianza se evapora más rápido de lo que nadie esperaba. El título de su libro seminal, “Esta Vez es Diferente”, estaba destinado a ser irónico. Nunca lo es.
Por qué la política lo empeora
La dimensión política es donde el análisis de Rogoff se vuelve especialmente sombrío. Él argumenta que los votantes y los funcionarios electos es improbable que acepten ajustes fiscales dolorosos hasta que sean forzados a hacerlo por un choque del mercado, ya sea un aumento en los costos de endeudamiento, una subasta fallida de bonos del Tesoro o una crisis financiera más amplia.
Rogoff también ha criticado lo que considera intentos de la administración Trump de gestionar los mercados de bonos mediante señales de política en lugar de abordar el desequilibrio fiscal subyacente. En su opinión, estas intervenciones son contraproducentes porque crean la ilusión de estabilidad mientras la pila de deuda crece.
El problema es sencillo. Los programas de gasto obligatorio, como la Seguridad Social, Medicare y los intereses sobre la deuda existente, consumen una parte cada vez mayor del presupuesto federal. El gasto discrecional se reduce. Y cualquier político que proponga reformas significativas a los beneficios o aumentos de impuestos tiende a tener una carrera breve.
Qué podría verse como un ajuste de deuda
El trabajo académico anterior de Rogoff, incluido un ensayo destacado en Foreign Affairs, ha explorado qué sucede cuando los acreedores comienzan a cuestionar la capacidad de un prestatario soberano para gestionar sus obligaciones. Las consecuencias tienden a llegar en grupos: los rendimientos de los bonos se disparan, la moneda se debilita y los gobiernos se ven obligados a adoptar medidas de austeridad que habrían sido mucho menos dolorosas si se hubieran implementado antes.
Para Estados Unidos, las apuestas son particularmente altas porque el dólar sirve como la moneda de reserva principal del mundo. Ese estatus otorga a EE.UU. una ventaja de endeudamiento que ningún otro país disfruta, esencialmente un descuento en las tasas de interés, ya que la demanda global de activos denominados en dólares está estructuralmente integrada en el sistema financiero.
El mercado de bonos ya ha estado enviando señales. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo se han mantenido elevados en comparación con la era posterior a 2008, reflejando las expectativas de los inversores de que los déficits persistirán y que la Reserva Federal puede no poder mantener las tasas tan bajas como antes.
Para las clases de activos tradicionales, tasas más altas sostenidas representan una contracorriente. Las valoraciones de acciones enfrentan compresión cuando aumentan las tasas de descuento, el endeudamiento corporativo se vuelve más caro y los mercados inmobiliarios sienten la presión. Las carteras de renta fija que se cargaron con bonos de larga duración durante la era de tasas bajas ya han sufrido pérdidas significativas.