Goldman Sachs advierte: los mercados han preciado la inflación, no la recesión por el conflicto de Irán

Autor original: Gao Zhi Mou

Fuente original: 华尔街见闻

Goldman Sachs advierte en su último informe macroeconómico principal, "Top of Mind", publicado el 20 de marzo: los activos globales actuales están adecuadamente valorados para un "impacto inflacionario", pero ignoran por completo el efecto devastador que los altos costos energéticos tienen sobre el crecimiento económico global.

El informe señala que el "nudo" en el Estrecho de Ormuz significa que la guerra es extremadamente difícil de resolver a corto plazo; una vez que las expectativas del mercado se demuestren falsas, el "crecimiento a la baja (recesión)" será la segunda bota que caiga, momento en el que los precios de los activos globales experimentarán una reversión extremadamente violenta.

Ante el riesgo de prolongación de la crisis, Goldman Sachs ha reducido integralmente las previsiones de crecimiento para 2026 de Estados Unidos, la zona euro y otras economías principales, ha aumentado las expectativas de inflación y ha retrasado significativamente el próximo recorte de tasas de la Reserva Federal de junio a septiembre.

Cabe destacar que, según informó CCTV News el 22 de marzo, el representante de Irán ante la Organización Marítima Internacional indicó que Irán permite el paso de buques no "enemigos" por el Estrecho de Ormuz, pero requiere coordinación y arreglos relacionados con la seguridad con Irán.

Goldman Sachs cree que la incógnita más crucial de este conflicto no es si las fuerzas estadounidenses pueden lograr una victoria táctica, sino cuándo se podrá desbloquear el “cuello de botella energético global” que es el Estrecho de Ormuz.

En el informe, el ex comandante de la Quinta Flota de EE. UU., Donegan, enumeró datos detallados que confirman la ventaja militar de EE. UU. e Israel.

Pero la ventaja militar no pudo traducirse en el fin de la guerra.

Vakil, director del Proyecto Medio Oriente del Chatham House, considera que Irán ve este conflicto como una "batalla por la supervivencia". Irán aprendió lecciones de la "Guerra de los Doce Días" de junio de 2025, cuando cedió demasiado pronto y reveló sus debilidades.

Por lo tanto, la estrategia actual de Irán es utilizar armas asimétricas, como drones de bajo costo, para librar una guerra de desgaste, distribuyendo los costos lo más ampliamente posible hasta obtener garantías de seguridad que aseguren la supervivencia a largo plazo de la República Islámica (incluyendo una reducción sustancial de las sanciones). Vakil enfatizó:

Before seeing a reliable path to these guarantees in Iran, it has no motive to end this war.

Además, el sistema de comando de Irán es mucho más resistente de lo que el mercado imagina. Vakil señala que la Guardia Revolucionaria Islámica (IRGC) está gestionando la defensa diaria mediante una estructura de comando descentralizada de "mosaico", y este sistema burocrático sigue funcionando eficazmente.

El embajador Dennis Ross, exenviado especial de EE. UU. para Oriente Medio, reveló desde la perspectiva de Washington otro nudo crítico: si Irán no controlara el Estrecho de Ormuz, Trump ya habría declarado la victoria. Hoy, Trump tiene plena razón para afirmar que Irán no representará una amenaza convencional para sus vecinos durante al menos cinco años, pero “mientras Irán siga controlando quién puede exportar petróleo y quién puede navegar por el estrecho, no podrá declarar que ha ganado y detenerse”.

Ross cree que, en ausencia de que las fuerzas armadas de EE.UU. puedan tomar territorios a lo largo del estrecho, la mediación facilitada por el presidente ruso Putin podría ser la vía más rápida para romper el impasse. Sin embargo, actualmente no existen las condiciones para una mediación, especialmente porque la figura clave con mayor capacidad para coordinar a las distintas facciones (incluyendo la Guardia Revolucionaria Islámica) —el ex presidente del parlamento Ali Larijani— ha sido recientemente asesinada, lo que ha reducido significativamente la probabilidad de alcanzar un acuerdo de paz a corto plazo.

Entonces, ¿puede la escolta militar romper el impasse del corte físico? La respuesta de Donegan es extremadamente severa: tienen la capacidad de escoltar, pero no la capacidad para restablecer el flujo normal.

Aunque Estados Unidos y sus aliados (Reino Unido, Francia, Alemania, Italia, Japón, etc.) han declarado su disposición a participar en escoltas y han realizado ejercicios militares relacionados durante los últimos 15 años, Donegan enfatizó que el modelo de escolta carece naturalmente de economías de escala.

Él evaluó que la escolta militar solo podría restaurar como máximo el 20% del flujo normal de petróleo, más un adicional del 15-20% mediante tuberías terrestres, dejando aún una gran brecha respecto a los niveles normales. No existe un "interruptor" para restaurar el suministro; la iniciativa final recae en Irán—

This is not merely a military issue, but a博弈 of motivations and leverage among all parties.

Los datos del equipo de materias primas de Goldman Sachs cuantifican la escala histórica de este impacto: la pérdida estimada de flujo de petróleo en el Golfo Pérsico alcanza hasta 17,6 millones de barriles por día, lo que representa el 17% de la oferta global, 18 veces el pico de la interrupción del petróleo ruso en abril de 2022. El flujo real en el Estrecho de Ormuz ha caído de los 20 millones de barriles por día habituales a solo 600.000 barriles por día, una disminución del 97%.

Aunque parte del petróleo se desvía a través del oleoducto Este-Oeste de Arabia Saudita (hasta el puerto de Yanbu) y el oleoducto Habshan-Fujairah de los Emiratos Árabes Unidos, Goldman Sachs calcula que el flujo neto redirigido máximo de estas dos tuberías es de solo 1.8 millones de barriles por día, lo cual es insignificante.

Basado en esto, Goldman Sachs ha desarrollado tres escenarios intermedios para la evolución del precio del petróleo:

• Escenario uno (más optimista: recuperación del tráfico previo a la guerra en un mes): Se espera que el precio promedio del petróleo Brent en el cuarto trimestre de 2026 sea de 71 dólares por barril. Las reservas comerciales globales sufrirán un impacto del 6% (617 millones de barriles), y la liberación de reservas petroleras estratégicas (SPR) por parte de los países miembros de la AIE junto con la absorción del crudo ruso en tránsito marítimo podrán compensar aproximadamente el 50% del déficit.
• Escenario dos (interrupción de 60 días hasta el 28 de abril): Se espera que el precio promedio del Brent en el 4T26 se dispare hasta 93 dólares por barril. El impacto en los inventarios se ampliará hasta cerca del 20% (1.816 mil millones de barriles), y las respuestas políticas solo podrán compensar aproximadamente el 30%.
• Escenario 3 (extremo: interrupción de 60 días combinada con daño prolongado a la capacidad en Oriente Medio): Si la producción en Oriente Medio sigue siendo 2 millones de barriles por día por debajo de los niveles normales tras la reapertura, el precio del petróleo Brent en el cuarto trimestre de 2027 alcanzará los 110 dólares por barril.

Goldman Sachs advierte que, si el bajo volumen mantiene el mercado enfocado en riesgos de interrupciones a largo plazo, el petróleo Brent tiene una alta probabilidad de superar el récord histórico de 2008. Los datos históricos indican que, cuatro años después de las cinco mayores interrupciones en el suministro, la producción de los países afectados aún promediaba más del 40% por debajo de los niveles normales. Dado que aproximadamente el 25% de la producción en la región del Golfo Pérsico proviene de operaciones marítimas, su complejidad técnica implica que el ciclo de recuperación de la capacidad será extremadamente prolongado.

La crisis en el mercado de gas natural licuado (LNG) tampoco debe subestimarse.

El precio de referencia europeo del gas natural (TTF) ha aumentado más del 90% hasta alcanzar los 61 €/MWh respecto a los niveles previos a la guerra. Más gravemente, según confirmó el CEO de Qatar Energy, Saad Al-Kaabi, el daño causado por los misiles iraníes a la planta de GNL de Ras Laffan con una capacidad de 77 mtpa provocará el cierre del 17% de la capacidad de GNL del país en los próximos 2-3 años.

Goldman Sachs señala que si la producción de GNL de Catar se interrumpe por más de dos meses, el precio del TTF podría acercarse a €100/MWh. La "ola de crecimiento más grande en la historia del suministro de GNL en 2027" que Goldman Sachs anticipaba anteriormente enfrenta el riesgo de ser retrasada significativamente.

En respuesta a la crisis, el gobierno de Estados Unidos ha utilizado varias herramientas políticas: coordinar la liberación de 172 millones de barriles de la Reserva Estratégica de Petróleo (aproximadamente 1.4 millones de barriles/día en promedio), eximir las sanciones sobre el petróleo de Rusia y Venezuela, y suspender la Ley Jones por 60 días.

Pero Alec Phillips, economista jefe político de Goldman Sachs Estados Unidos, señaló que las reservas del SPR de Estados Unidos ya están por debajo del 60% de su capacidad, y según el plan actual, caerán hasta el 33% a mediados de año, limitando aún más el espacio para liberaciones adicionales. En cuanto a la prohibición de exportación de petróleo que preocupa al mercado, aunque es “muy probable”, actualmente no es la hipótesis base.

El impacto energético en la macroeconomía global está comenzando a manifestarse. Joseph Briggs, economista global sénior de Goldman Sachs, propuso una “regla empírica” clave: por cada aumento del 10% en el precio del petróleo, el PIB global disminuye en más del 0,1%, la tasa general de inflación global aumenta 0,2 puntos porcentuales (con impactos más pronunciados en algunos países de Asia y Europa), y la inflación subyacente aumenta entre 0,03 y 0,06 puntos porcentuales.

Según este cálculo, la interrupción de las últimas tres semanas ha retrasado el PIB mundial en aproximadamente un 0,3%; si la interrupción se extiende a 60 días, provocará una caída del 0,9% en el PIB mundial y un aumento del 1,7% en los precios globales. Sumado a que el índice de condiciones financieras globales (FCI) se ha ajustado significativamente en 51 puntos básicos desde el inicio de la guerra, el riesgo de desaceleración económica está aumentando rápidamente.

Sin embargo, el jefe de estrategia de divisas y mercados emergentes de Goldman Sachs, Kamakshya Trivedi, señaló con precisión la vulnerabilidad más letal en la estructura actual de precios de los mercados globales: los mercados no han incorporado en absoluto el riesgo de "crecimiento a la baja".

Trivedi analiza que los activos globales hasta ahora han tratado este conflicto como un "impacto inflacionario". Esto se manifiesta en: una reprecificación alcista en los mercados de tasas de interés (los rendimientos a corto plazo en G10 y mercados emergentes aumentaron bruscamente, con las mayores reacciones en Reino Unido y Hungría, que anteriormente habían preciado más fuertemente las expectativas de recortes); y una división estricta en los mercados de divisas a lo largo del eje de condiciones comerciales (ToT) (el dólar se fortaleció, las monedas de países exportadores de energía como Noruega, Canadá y Brasil superaron al mercado, mientras que las monedas de países importadores de Europa y Asia sufrieron presión).

Esta lógica de fijación de precios implica una premisa extremadamente peligrosa: el mercado cree firmemente que la guerra será breve (lo que también confirma la estructura de plazos descendente de los futuros de petróleo y gas).

Trivedi advierte que, una vez que este optimismo ciego sea desmentido y los precios de la energía demuestren ser persistentes, el mercado se verá obligado a reevaluar drásticamente el crecimiento global y los beneficios corporativos. En ese momento, “la caída del crecimiento” se convertirá en la segunda bota que cae. Bajo esta lógica de operación en recesión:

1. Los mercados bursátiles de mercados desarrollados y emergentes, que hasta ahora han mostrado una resistencia relativamente sólida, enfrentarán una fuerte presión de venta;
2. Los activos cíclicos como el cobre y el dólar australiano sufrirán fuertes ventas;
3. La valoración hawkish de los rendimientos front-end revertirá;
4. El yen japonés (JPY) reemplazará al dólar como la moneda refugio final en un entorno de caída simultánea de acciones y bonos.

La región de Oriente Medio y el Norte de África (MENA) ha sido la primera en sentir el frío económico. Según cálculos del economista de Goldman Sachs para MENA, Farouk Soussa, los países del Golfo (GCC) pierden aproximadamente 700 millones de dólares diarios en ingresos petroleros; si la interrupción dura dos meses, la pérdida total se acercará a 80 mil millones de dólares. La caída del PIB no petrolero en países como Omán, Arabia Saudita y Kuwait podría incluso superar los niveles registrados durante la pandemia de COVID-19 en 2020. Bajo la presión de la fuga de capitales y el pánico por el riesgo, la libra egipcia (EGP) se ha convertido en la moneda de mercado emergente con peor desempeño desde el inicio del conflicto.

La variable central de esta crisis épica ya no es el bombardeo de fuerzas estadounidenses, sino el horario de navegación del Estrecho de Ormuz.

A pesar de que Trump y altos funcionarios de su gabinete (como el secretario de Energía Wright) han lanzado recientemente señales optimistas al mercado de que la guerra terminará "en unas semanas", Goldman Sachs considera que la lógica de supervivencia de Irán, la dificultad política de Estados Unidos por la dependencia del control de los estrechos, el techo natural de la capacidad de escolta y la ausencia de condiciones para la mediación apuntan a una posibilidad: la duración de la interrupción será más larga de lo que implica el precio actual del mercado, es decir, "unas semanas".

Una vez que se corrija esta expectativa, los inversores no enfrentarán solo la continuación de una "transacción de inflación", sino un cambio hacia una "transacción de recesión". En palabras de Trivedi, la desaceleración del crecimiento podría ser la siguiente bota que cae.